其实最近的行情剧本预演，就维持此前的高通胀-高波动率预期，AI的一枝独秀建立在全球宏观市场的风险偏好&流动性双降的缩圈中··· 参考往期笔记26.6.11《散户们，成为潮水吧》。 本期内容做额外三个观点/立场的延伸判断，辅助读者们更好地了解未来的宏观风险，甚至可能是新一场“东南亚金融危机”（海啸）——  1.全球紧缩的风暴还没结束 一切源于沃什上台后，拒绝前瞻性指引的点阵图投票，随后设立五大工作组独立货币政策裁量空间，贯彻”让上帝归上帝，凯撒归凯撒“（市场经济、财政独立应对的货币政策思路），随后就在过去两三天—— FED针对美国大中型银行进行年度压力测试。 图片 图-具体对应的测试场景是08次贷级别 "危机”测试的背景板——建立在去年通胀粘性确定，美债结构性暴涨，流动性短期风险暴露导致部分中小/社区银行暴雷出清后，再度评估在案美元流动性环境··· 无需担忧过渡紧缩的货币政策会像过去那般击穿大型金融机构。 测试通过后JP摩根为首的华尔街们，随后以分红+回购的形式提振市场信心（表明信心，示意床底下没有很多蟑螂）——FED可以更纯粹地聚焦货币政策本身，匹配此前的缩表政策和实现通胀管理的预期，策略理解就是如果限制性利率对高通胀的抑制不行，那么就采取真实加息（参考上述的过渡紧缩）替代“市场加息”的紧缩行为··· 图片 图：限制性利率可不止美日 当然真正的风暴并非在案美元流动性，而是非美体系的离岸美元流动性。 尤其是现在BOJ的前瞻性指引在26年底是2%左右，意味着现阶段的1%可能仅仅是刚刚开始··· 债市交易已经帮FED-FOMC加了一次25bp，对抗BOJ的货币政策常态化迟缓在汇率市场··· 上一轮USDX100+冲击，在2024年，参考泰铢、越南盾、印尼盾等都取得了10%以上的贬值跌幅··· 2.若没有AI，全球经济应该是陷入熊市中 AI产业链改变了全球资本流动

本期内容老板钦点，，既然最近一个月美股暴跌前瞻&逻辑谈得够多了（文末贴对应的做空星球笔记），是时候谈谈金银的暴跌，宏观逻辑延续26.3.26《美元黄金的年内高点可能出现了···》 逻辑依旧没有变化，从宏观环境来看有三因子—— 1.中长期-全球秩序的变更，黄金天然的不变性。 2.短中长期-法币信用力场的坍缩，金银生而为通货。 3.短期风险事件（非宏观因子）。 4.短中期去美元化的中性货币立场··· 过去半年-一年里，市场着重渲染了各大央妈的去美元化进程，大幅购买黄金，属于很典型的宏观叙事设计，给散户们养成一个看长期叙事做短中期定投（献金）的习惯。 这种方法非常符合资本主义的驯化模式，比如强化三贷叙事，房贷、车贷，子孙贷，以此确保空洞人类被补完、被赋予意义，不会被虚无吞噬。 PS根据笔者的观察，上述这种事情就是三角形，很容易让人察觉到棱角和尖锐以至于不悦，所以只要”献金行为”越来越多，“事满则圆”，棱角也就更小，彼此间的摩擦和风波也就更少，就能让转轴飞速启动··· 最底层逻辑—— 黄金的叙事所有权、资产所有权都不是基于货币信用、信仰行为。实证之一为黄金定价权依旧附属各种信用货币体系之下，各种法币掌握了黄金市场的出口/入口。 真实而是基于秩序的确权··· （阴谋论角度）比如黄金从4000快速拉到5000-5500，养成一系列接盘侠，过程中我背着100e负债，但我有黄金50吨（假设最高价可能值100e），卖给你20吨后，拿去化债债务60e，但散户的议价权是零碎的，无法形成价格联盟/管控，此刻我的债务剩下40e，继续砸盘黄金可能暴跌至3500，然后我续债再买回来···一波操作后，就是75e负债+50吨黄金——其中25e负债就交给是散户们。 PS他们明明可以抢的，但市场公平在于可以按智商分配。当然洞悉这一点后，继续欣然接受，这才是成熟以致远的宏观。 当前黄金的暴跌更多呈现的是流

本期内容继续跟踪美股的暴跌，跟踪多期，只能讲终于开始初步“兑现”，参考从26.5.8《谁在等暴跌——反正大佬都在等》。 26.6.3从7600->7500，扳机事件有三—— 1.日本早苗政府的额外国债发行，以及BOJ行长的相对鸽派发言，将日元进一步逼近160，日债风险小幅抬升（参考26.5.14《留给日本央行的时间不多了···》，全球FICC资产的牵一发而动全身）。 2.四巫日（6.19）的临近，美股期货&期权、个股期货&期权都临近交割期，属于看谁先获利平仓落袋为安，谁是后信资本的交易节奏点，只能说这时点先信资本不如先逃资本··· 3.AI-半导体们业绩兑现期，此前已经通过纵云梯方式推动超强AI风口。过去一年，各大科技巨头们左手资本开支推AI基建，右手扶持AI初创企业大量使用他们的AI，左边是二级市场对Capx支出的容忍度在提升，右边是一级市场估值抬升，即估值↑+现金流↓的左脚踩右脚游戏——而6月恰好是业绩预期兑现前瞻··· 实际上伴随上述过程不断发酵，资金不断涌入，对业绩预期会伴随着估值容忍度上升而上升，但往往产业链的业绩兑现不太可能符合线性之余，泡沫也蕴含其中，意味着当资金在全球风险偏好不断缩圈+集中度提升场景中，业绩不及预期是一定会出现的，因为全球宏观经济内循环，总需求的颓势迟早会反噬局部绩优··· 并不是说AI-半导体们的业绩不够景荣不够填预期，而是预期线性推动可以，但架不住资金扎堆导致业绩预期的线性加速。比如近期的博通所谓暴跌，只不过是560eUSD业绩预期50%同比之余觉得不够多——这种业绩兑现预期出来，就是该调整的信号。 PS类似于25.11.22《市场调整胁迫财政下场···》：AI泡沫破裂的叙事，甲骨文的CDS飙升，但从行业估值、业绩还远远没有进入泡沫期，英伟达CEO黄仁勋就很明白：如果英伟达业绩好，就说推升AI泡沫；如果英伟达业绩差就

其实标题仅仅是个”标题“，如果对叙事&阴谋论不感兴趣，那么本期内容其实就十二个字—— “盘面混乱，宏观失效，多看少动”。 最近的逻辑混乱源头，Trump的底牌（美股、美债）被伊朗看穿后，看似认怂，说哪怕不通霍尔木兹海峡也要退军（短期）止损，长期来看会损失石油美元体系，当然24小时（事后）证实为”暗度陈仓“的决策。 过程如下—— 1.伊朗新总统上台（革命军体系默许+官僚体系主推），要求安理会（联合国组织）主导华盛顿-德黑兰谈判，俄罗斯主动提出要求北京做担保，北京出面表态可谈。 2.伊朗新总统随后失声，疑似失联···新政权也没有推进上述计划的预案。 PS大概率是被“革卫军”/武斗派干掉。《流动性紧缩的预演场景》：接下来鹰的剧本显然是找新伊朗亲美作为代理人去统合整个场面...当然最差的类比场景（剧本）是市场当前最煎熬/最招笑预言的叙事：金国潜行偷袭，斩杀了大宋宗族+秦桧等文臣，然后打算和岳飞去和谈（原文笔记）。 3.今夜Trump的公开声明继续增军，夺岛强行打通霍尔木兹海峡。 说白了，Trump对伊朗发动冒险行动后，也就是这一周周末的故事。 这次风险投资如果成功控制海峡，那么天下太平，如果控制不住，那么到四月中，全球经济体就知道什么叫通胀飙升，在滞胀&衰退中反复横跳。 PS伊朗局势到现在，对于全球而言，可能仅仅是大混乱的中场。 当然从现在110+的美油+布油、6500一带的SPX而言，还没有充分定价久期的战争升级的可能、以及日后霍尔木兹海峡重新通行的时间/经济成本。 那么市场原本/当前亦步亦趋的剧本是—— Trump发动闪电战打12天、现在拖到36天，貌似还要加注7-14天。大部分政客&深层政府不傻，第一轮跟着Trump押注，没有赚到便宜，立马甩锅，两院动乱+民意开喷。 Trump也急，一路喊赢，只能不断重新修订“赢学”标准，试图通过甩锅给北约、喊话其他经

本期内容是来自星球老板的钦点，谈谈黄金&最近的盘口思路。 PS盘口思路是指 26.2.19的《AI时代下最富集“碳基"行业？！》的美团，鉴于笔者已经平仓了，对应星球笔记就放在文末便于读者对照，纯作为公众号福利。 近期黄金市场的变量，从宏观环境来看有三因子—— 1.中长期-全球秩序的变更，黄金天然的不变性。 2.短中长期-法币信用力场的坍缩，金银生而为通货。 3.短期风险事件··· 4.短中期去美元化的中性货币立场··· 所以上述变量结合后，就是下方的（简化版）一图流，详尽版会发在星球。 图片 图-黄金近五年表现（斜率走廊+节奏） 以龙为首央行们购买黄金的动力，本质有两部分原因，一是“抗-去美元化”（和美元稳定币有关不能额外展开）作为全球生产关系在逆全球化场景中的”错配溢价“，二是债务风险上升，与全球央妈的法币信用问题有关，二者决定了中长周期的动能趋势，但空间节奏则是由短中期的风险事件的积累速率有关··· 第一档：就是我们过去谈及的后疫情时代-法币信用力场的崩塌，财政纪律的失守边沿、全球经济由低波动率-低通胀-低增长=>高波动率-高通胀-高增长，但过去结构重构中的失衡，但整体处于可控阶段··· 第二档：上述的量变引起质变，全球分配的失衡=>全球贸易产业产业链+税务的失衡，引起了大规模的关税壁垒的过程，这就是贸易关系的风险溢价错配价值···非美系需要寻求新的稳定锚，平衡本币在波动率放大的贸易重构关系，所以全球央妈抢购黄金的热风潮开始。 第三档：2025年后进入全球降息大周期，全球经济体发现货币政策+财政政策的组合已经买不来”高“增长，尤其是对于欧洲而言，发债仅仅是钝化经济失速的风险（时间换空间），而日本则是政府杠杆率过高+人口周期落后于经济周期，美国则是AI生产力-生产关系的错配重构中（26.3.19《泡沫相对论》） 但是有没有更强的宏观因子继续推高黄金的斜

延续上两期内容26.2.11《谈谈Q1宏观环境》：美股不足四成仓位。所以本期内容谈谈美股··· 如果是熟悉本公号的读者，笔者从来不会在宏观层面单独拎出一类资产（比如权益市场），而更多会从宏观资产联动角度，交差印证，比如上两期谈美债-美股（《流动性风险前瞻》、《年末杂谈》）。 实际上更大的潜台词是，债市的风险会在机构定价的一级市场中提前、充分”消化“（一级风投机构的资金去向），但股市作为二级市场则是属于被“信息差”重构的。 1.从一级市场理解二级市场 这个逻辑从最近AI风口一级市场投资能窥见一二。 软银就是最好的案例，能作为水面上的冰山辅助解读宏观研究者解读市场，在二级市场平仓十倍收益的英伟达，参与OPENAI的一级市场投资——这不禁怀疑，或为了日后OPENAI高达万亿美元市值体量，融资额度600-800e美元的上市策划而站台。 同理SPACEX背后是谷歌、黑石们，预估市值高达一万五千亿美元，计划募资额度300-500e。同样OPENAI的”死对头“Anthropic也有年内募资上市计划··· PS这些科技巨头距离Pre轮也不远了。 故此即使是常年分红破万亿的美股（2025年，5000e的现金分红+万亿级别的股票回购），也迎来一个大抽水季度。 实际来看，不仅仅是科技巨头们在二级市场明面上的募资计划，更多是原本成为是各种科技股的股东，不得不降低持股份额换取现金，再用现金参与上述巨头们的一级市场门票，参与股权、财务融资··· 所以回到（科技股）软件行业们的股东们视野——他们的重心重回一级市场，那么我们就需要重新解构软件市场的商业范式。 过去软件行业（以垂直细分领域为代表），上游是云计算+数据托管，分两三成；中游是IT应用，业务的封装、增强、管理、运维、服务，分四五成；下游是各种甲方需求的功能实现，分一两成··· 这就是过去各种SAAS软件的生存空间，小而精美，在细分领域深耕特定用

春晚节目很难不让人怀疑导演们是不是All-IN机器人、All-IN AI？! 结合海内外都是共振同一个主题，节前都是大洗盘的阶段。 海外不好说深度回调与否的可能，但国内倒是一如既往地贯彻目标，自从”科技立国“的产业路径确立后，新时代的”跑马圈地“大赛就轰轰烈烈地开始。 PS跑马圈地概念参考，25.11.13《财政周期的对手盘》：从宏观基本面来看，国内就俩蓄水池，一楼一股，楼不便于再度成为财政-资源（土地为主）-产业链-劳动力的抓手，但股鉴于制度性设计是各处漏水，但缝缝补补还是能凑合成为财政-资源（动物精神）-产业链（跑马圈地角逐后的巨头企业）-产业链整合-劳动力的能动性仍存···（原文笔记） 依旧是熟悉的国家重商主义模式—— 主题轮动：过去二十年是地产系列-地方政府-银行体系，过去十年是半导体、医药、新能源，再过去三年是AI、机器人··· 药方依旧：立主题，放政策，财政导向，市场-产能左右脚上天（一级市场请客），估值-业绩线性外推（二级市场机构主场）。从行业到企业，疯狂内卷，跑马圈地，赢家寡头化，获得政治、经济的”免死金牌“。 上一个大周期是城镇化健身，靠产业链纵深足够的房地产行业吸引并配置社会资源；而这一轮大周期主线是大国博弈，核心既定为科技创新，科技树升级，那么从资本市场配置来看，大环境的科技竞争，必须要有一个承受高动物精神-高风险、长周期回报的金融体系··· 说到底，还是不得不做“股市”，这就是权益市场优于债券市场的地方。 PS从资本市场配套管理得博弈中，龙直接政策下场，速率是优于鹰得缓慢动作，当然与美股市场固有得机构主导+巨头垄断得资金结构有关。 AI行业，龙这边的演进优势有四—— 1.超预期的政策支持、财政扩张。 2.训练数据池的版权、隐私权等法律约束没有那么强。 3.软件端高强度996，主打华人工程师们就是质量的代名词。 4.硬件端的优势更明显，制造业产业链纵深

本期内容为星球老板点名，主要是笔者罕见地持续一季度：大A满仓+美股不足四成仓位观点。 诚然，对比过去四五年间，类似的仓位操作谈得上“异常”。 但如果用反身性解释就不意外了——仓位管理的本质：多头是潜在的空头，空头是潜在的多头。 当然更深层的原因可以通过往期笔记倒推，在25.12.26《2026年的商品&通胀展望》：龙在内的全球资本怼商品多头——1.FED-FOMC持续性降息的预期&Trump的创世纪基建计划，兜底宏观需求···2.龙利用产能供给侧优势，对飞龙制造业的拉锯反击。前者的共识很强，在创世纪计划还没彻底拍下桌前都会继续被市场”遐想“，其次Trump为了中期选举，会继续推动更大规模的赤字，与更强的政策驱动力干涉FED-FOMC的降息节奏。后者则是更隐晦的全球产业链定价权和利润分配的博弈...（原文笔记） 但你只要看明白了近期大宗商品的暴涨从宏观去看就是，龙在进攻，而非美系在防守的回合，那么你的仓位也该同理。 谈几点笔者在看最近龙鹰年报+微观经济感受+其他经济体的综合表现—— （我们以龙为镜子）龙的宏观层、政策支撑结构下的（韧性）产业链还是很强，不仅没有伴随着地产、消费的通缩周期下行而下行，反而是伴随着全球化配置，以及承受上一轮关税贸易战，而变得强更具韧性和侵略性，这一点大概率是超乎所有人预期的。 PS这就是超人主义：“杀不死我的，只会让我更强”。 根据卡尔达肖夫指数，科技革命的底层逻辑就是能源（能级）使用的上升，龙自从新能源产业链的胜利革命中（制造业的产业链优势等于物理世界的铲子），走向了另一个胜利，即通过反向产业链管理，进入大宗商品管理层。 过去十年的主张的碳中和、碳达峰的绿色革命，新能源革命轰轰烈烈，但龙还做了一件事就是做原油、有色金属内的战略储备——当视野都聚焦在AI新时代，却没有人注意到龙已经完成了底层能源、材料的半壁江山，甚至能小范围坐庄，大