2024年的年度总结是我个人的连续的第六年年度总结，这一年在个股研究的体系上，我们也得到了更进一步体系上的完善，同时在投资组合管理上，我们也有了一些更加深度的思考。关注投资者教育的内容，我们并没有太多的更新，以往的内容供有兴趣的用户去了解。同时根据现实情况的变化，我们在投资平台上开始做减法，考虑到收益互换持续的维持成本以及平台稳定性的问题，国内收益互换产品已经在24年的9月底陆续清盘。未来的大部份精力将聚焦于美国资本市场的投资研究的积累上。接下来谈谈2024年以来的复盘与思考。 一. 2022-2024年投资组合复盘 2024年，我的投资组合实现超过34%的回报，连续第二年跑赢标普与纳斯达克指数，3年同期（2022.1.1-2024.12.31）回报率超过54%，3年同样跑赢美国同期主要的股票指数。同时投资组合中并没有像英伟达或者特斯拉这样传统意义的热门公司，极少数的苹果公司的股票我也在2023年全部卖出。美中不足的是，2024年单边的换手率依然超过了30%，换手率还是有一些多，这一定程度上与组合管理体系还在不断的渐进改善有关，同时也意味着这个市场上依然有相当比例值得挖掘的机会。不过当前的情况来讲，我们投资组合整体的机会成本已经是相当的高，预计今年的换手率还会进一步的降低。 $标普500(.SPX)$ $纳斯达克(.IXIC)$ 我的组合VS美股指数 2024.1.1-20.4.12.31 我的组合VS美股指数 2023.1.1-20.4.12.31 我的组合VS美股指数 2022.1.1-20.4.12.31 二. 2024年几点关于投资的思考 价值创造的来源的思考：传统资产与人力资本 企业的价值来源于未来持续创

最近A股市场的量化的爆仓，让我不禁想起90年代末期美国长期资本管理公司的故事，完美无波动的曲线诱惑的不仅仅是国内的散户，美国的不少专业投资者一样会抵挡不住这样的诱惑。长期资本管理在1994年到1998年连续4年的时间里创造了4倍的惊人的投资回报。 从业绩曲线来看，完美的低波动，高回报。其团队覆盖了包括2名诺贝尔经济学奖获得者，以及诸多持有美国常春藤大学的博士学位的优秀人才。但就是这样一个高智商的群体。亏完所有的钱，也只需要不到半年的钱。 量化投资也好，价值投资也罢，每一种投资方式都会有自己的适用范围，巴菲特的伯克希尔持续保持好的投资水平，尽管是一脉相承的投资原则，但毫无疑问，投资策略是不断演进的。回报的来源也毫无疑问随着时间的更替而不断更迭，而其股东回报的市场表现的波动性从短期看，也并不小，尽管长期看，确实应证了投资大师的实力，但。而不少量化投资者，以西蒙斯的大奖章基金来说，有有限的投资机会中，控制自身的规模就非常的重要，所以如果不是大奖章基金的长期工作人员，一般的投资者即便有再多的钱，大奖章基金也不会接受外部的任何投资。 当投资者迷恋K线之际，确对于投资的底层的基本逻辑知之甚少，一方面所谓的专业投资机构忽悠能力一流，而投资者思维的懒惰以及人性的贪婪，是普通投资者无法长期获利的根源。对于价值投资者来讲，投资的方法与原则是很简单的，也是很容易被理解的，极其简单的理念与原则，但如何将这些理念与原则在实践中持续的运用，确很少有人能够持续的坚持下来。机构的从业人员由于在职场中工作节奏与考核指标等原因，很少有人可以进行对于长期投资的深入思考。而对于绝大多数的普通投资者来讲，那些简单而深刻的理念，最终变成一碗鸡汤。 在我看来，价值投资对于专业的依赖程度远远低于对于基本常识的依赖。但按照芒格先生的话讲，所谓的常识，就是绝大多数人所没有的基本知识。举个例子来说。对于价值投资者来讲，不论是持

图片 2023年，是我开始美股投资的第12个年头，回头看已发布并公开的年度总结，算上这篇已经连续五年写投资总结了。时光荏苒，从兼职投资，到专职从事投资教育，再到成为以美股投资为主的价值投资者。尽管一路上遇到各种困难，也走了不少弯路，但在大的方向选择上，很庆幸，我一直都在康庄大道之上。10年前刚从美国回国，在讲到普通家庭应该投资美股时，绝大多数的投资者并不以为然，10年之后，“相信国运，全仓纳指”已经在不小的范围内形成了一定的共识。主动选股还是被动投资，这点在美股投资的最初几年，还是有过一些困惑，但通过这几年的研究经历让我对这个问题也有了更为深刻的认识，美股指数的设计整体来讲确实是全球指数中最好的，但依托简单的商业常识和审慎的价值判断，价值投资者依然有着很大的机会在3、5年的周期里大幅的跑赢指数。只不过投资者既要规避传统投资机构按照波动率的考核体系，同时又要保持绝对的知识诚实的工作方式。而能够同时做到这两点的机构与个人，全球少有。所以很多情况下，不少的价值投资者最终变成了个体的投资者，而非职业投资人。 从表面看来，2023年，我们的投资业绩不仅取得了相当可观的收益，并且无论相对于国内还是美国的主要指数都有一定的超额收益。但微观层面，依然有相当多的地方是可以去改进的。甚至更为理性与客观来说，有些隐性的投资失误，带来的损失，远远大于显性的投资失误。如果用理性的描述来评估2023年的业绩，我想说：“2023年，没有获得100%以上的收益，确实是自己的修行还不够，经验还需要持续的积累。好的方面是，关于如何持续积累，这条路已经是足够清晰了。”下面简单谈谈过去一年投资工作的思考. 市场经济制度，价值投资与投资者的生活经历 市场经济制度在人类社会发展中出现的时间并不算长，但在此制度之下却爆发出巨大的财富创造能力，而在此之前，获得财富最快捷的方式，则是弱肉强食的掠夺。市场经济，让人们思考以相

强生的故事1861年，强生的创始人Robert Wood Johnson的两个哥哥加入到了美国内战中，而小强生由于太小，并没有办法参军入伍，但在经历过战争的残酷后，他决定将生活投入到健康领域。1886年，三兄弟罗伯特强生(Robert Wood Johnson)，詹姆斯强生(James Wood Johnson)以及艾德沃得强生(Edward Mead Johnson)一起在新泽西创立了强生公司。从最早期的医用棉球，到100年前的创可贴。强生公司作为一家美国老字号的医疗健康公司的百年基业并没有随着时间的推移而衰败。甚至可以说，在持续发展过程中保持成为人类商业文明的典范。 $强生(JNJ)$图片图片强生在1944年IPO，从家族公司逐步变成公众企业。作为一家公众企业，强生公司自1962年起，超过60年，每年的美股分红都在逐年增加，并且保持每个季度至少分红一次的记录。而这一记录至今仍在延续。 $道琼斯(.DJI)$图片图强生公司 VS 道琼斯指数 FY1997-FY2023 （数据来源：雅虎财经）片强生公司当下的业务经历了上百年的变迁，公司当前的业务也随着科技与商业的进步在不断地进化。尽管公司的业务依然聚焦于人类生活与健康，但产品形态与百年前已是大为不同。在当下公司的业务主要分为三类，面向大众的消费健康产品、医药以及医疗技术产品。大众对于强生公司的产品很大程度上主要集中在消费健康类的产品，在药店看到的强生的创可贴，以及超市中经常可见的儿童沐浴露护肤品等大众消费健康产品，这一业务领域在2022年达到了接近150亿美元以及29.3亿美元的税前利润，但却仅仅占据强生公司大约15%的业务收入以及大约12%的税前利润，而这一领域占到

迪士尼，大部分华人都很熟悉的一家公司，在1991年5月顶替了美国钢铁公司，被纳入了道琼斯工业指数。截止2022年3月底，公司在30多年的时间里，累计创造了超过13倍的回报，略好于股指的涨幅。考虑到被替换的美国钢铁在30年时间里，仅仅上涨了不到50%，不但大幅跑输道琼斯指数，甚至一定程度上不如买货币基金。毫无疑问，从30年的长周期来看，这次指数成分股的更替是一次明智的决定，但事实上，替换后的前4年（1991-1995年），迪士尼与美国钢铁在资本市场的表现基本相当，从1991年到2006年前后，美国钢铁的表现甚至要好过迪士尼，迪士尼真正大幅跑赢美国钢铁公司，基本上是2008年金融危机之后。从90年代到现在近30年的时间里，同样也是迪士尼公司巨变的30年，经历了3任CEO的两次大的危机，而每一次危机过后，迪士尼都变的更加强大。迪士尼，美国钢铁，道琼斯指数 1991-2021一、迪士尼30年的进化史（迪士尼前CEO-Michael Eisner） 随着迪士尼创始人-华特·迪士尼的去世，迪士尼公司在80年代初期逐步没落，核心动画内容制作上逐渐出现了创新的瓶颈。创始人的后人 Roy Disney将曾经派拉蒙公司的CEO-Michael Eisner拉入迪士尼，并掌舵公司近20年。媒体出身的Michael Eisner，在90年代为迪士尼影视重新注入了活力，小美人鱼、美女与野兽、狮子王、阿拉丁、加勒比海盗等等一系列都是当时红极一时的影片。Michael Eisner对于乐园业务的拓展同样是巨大的，80年代的迪士尼仅只有奥兰多一家迪士尼乐园，Michael Eisner将乐园推向美国加州，包括后来陆续在法国，日本，以及中国香港开设乐园。将美式价值观输出全球的同时，也增厚了迪士尼股东的腰包。事实上，Eisner对于迪士尼公司最具影响力的贡献应该是1996年对于全美电视广播公司（ABC）和ES

霍尼韦尔作为美国传统的工业公司，$霍尼韦尔(HON)$ 不少人肯定是知道的，Honeywell是在2020年8月，替代雷神公司，被纳入道琼斯工业指数的，截止2021年10月，霍尼韦尔在道琼斯指数中的占比权重为4%。从2020年8月纳入道琼斯指数，至2022年2月，2年多的时间里，公司创造了不到9%的股东回报，略低于道琼斯指数，低于原成分指数股，雷神公司。$雷神技术公司(RTX)$ $道琼斯(.DJI)$ 霍尼韦尔，雷神，道琼斯指数 2019-2022我们先来看看公司现在的业务组成：1.      航空航天 AEROSPACE：主要客户包括，政府国防部，航空公司，飞机运营商，太空承包商等等，主要产品包括辅助动力装置，推进发动机，环境控制系统，综合航空电子设备，无线连接服务，电力系统，雷达监测系统，卫星空间部件，预测性维护与分析软件。2.      霍尼韦尔建筑技术：HONEYWELL BUILDING TECHNOLOGIES 霍尼韦尔楼宇科技是全球领先的产品、软件、解决方案和技术供应商，帮助建筑业主和居住者确保其设施安全、节能、可持续和高效。 霍尼韦尔楼宇科技产品和服务包括用于楼宇控制和优化的高级软件应用程序； 用于能源管理的传感器、开关、控制系统和仪器； 访问控制;视频监控;消防产品； 以及系统的安

2008年，由于次级抵押贷款引发的金融危机，让美国无数的金融机构走向了破产，但有一家银行，不仅顶住了危机，并借此机会扩大了自身的商业版图，成为了全美最大的商业银行，摩根大通$摩根大通(JPM)$ ，而公司能够顶住金融危机的冲突，这其中最大的功劳莫过于有着“华尔街最后的胜利者”之称的Jamie Dimon。经历了08年的金融危机，Jamie Dimon也成为了全美国乃至全世界最具有影响力的银行家。jamie dimonJamie Dimon的父亲是一名证券行业的犹太裔高管，从商赚钱的天赋自然不用多说。毕业之后起便追随当时小有名气的Sanford I. Weill开始了证券交易之路。后续跟随其收购了Commercial Credit，一家本地化的小贷公司Commercial Credit，并将其上市赚得其人生的第一桶金。1998年，Jamie Dimon和其导师Sanford I. Weill所在的公司被花旗银行收购。随后，Sanford I. Weill成为了花旗银行银行的CEO$花旗(C)$ ，而Jamie Dimon也成为了公司的总裁兼首席运营官。Jamie Dimon有了更为广阔的职业平台。Sanford I. Weill然而，在等着导师退休，他能进一步成为全球知名商业银行的舵手之时，上帝跟他开了个玩笑，由于Sanford I. Weill的女儿Jessica在Jamie Dimon的部门里，没有得到相应的提升与照顾，他居然被花旗银行开除了，这一年是1998年。在上帝关上一扇门的同时，给他开了另一扇窗，花旗银行的祸根也在此被埋下了。200

Jamie Dimon Jamie Dimon，美国摩根大通曼哈顿银行的董事长兼首席执行官，他不仅仅是华尔街的标志性人物，也被巴菲特倍加推崇，巴菲特曾经说过，他是Jamie Dimon的大粉丝，而Jamie Dimon写给股东的信是他每年的必读内容。$摩根大通(JPM)$ $伯克希尔B(BRK.B)$  2022年4月4日，摩根大通发布了Jamie Dimon在2021财年写给股东的信，信中不仅对于公司的经营与发展有着详实的介绍，同时对于目前的俄乌战争，中美贸易战等世界性的问题，以及世界格局的发展，中美竞争的态势都有着深刻的思考，可谓是字字如金，在此我们不做全篇翻译，仅节选一些有意思的内容以及自己的思考分享给大家。 美国资本市场的变化：消失的公众公司 POSSIBLY MORE IMPORTANT: THE ROLE OF PUBLIC COMPANIES IN THE GLOBAL FINANCIAL SYSTEM IS ALSO DIMINISHING. 美国的公众公司从1996年的峰值7300家，到现在仅剩下4800家，而与之相对应的，由私募股权基金投资的企业从1600家增长到了10,100家。越来越多的公司更加愿意成为私有化的企业而非公众公司，这样的趋势显然是值得研究的。对于公众公司来讲，其最大的持有人本身就是美国大众，特别是养老金。如果公众公司的数量长期萎缩，毫无疑问对于美国社会的影响是巨大的。 对于其主要形成的原因，Jamie Dimon并没有给出结论性的观点，而是提到了部分现实的原因。一方面，公众公司往往面临高昂的合规成