作者：许哲 著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 最近市场波动蛮大的，然后早上在自己个群里阐述了一下最近的概况，发现很多朋友都不晓得最近发生的事情。我是不喜欢事后诸葛亮的，事情发生了再分析为啥为啥，总有办法能说圆的，但没任何意义。但有鉴于隔行如隔山，我给大家翻译翻译最近发生了个啥。 最大的变化是美国国债的收益率一路飙到了 1.5%这个水平。 这个是比较要命的，因为金融市场最底层的原理是收益风险的代偿原理。资金并不关心投资了什么，只关心收益率，资本只有一个目标：增值。资产可以有风险，但必须有收益率的溢价，同样的收益率，如果一个无风险，一个有风险，那么资本会抛弃风险资产，涌入无风险资产。 美股现在的股息回报率大概在 1.5% 的水平，从去年三月份市场大跌，联储干预把利率直接打到零大概0.5%左右的十年期回报，到现在1.5%，整整上了1% 了。这是什么概念呢？联储一次加息的幅度大概是 25 bps，也就是0.25%，这是市场连续自行一年内加了四次息，已经比上一次加息周期里最快的一年三才还要快了。 所以美股的动荡不安也就非常好理解了，加息是一切泡沫资产最后灰飞烟灭的起因。而连续快速的加息会让一切基于投机者幻想的旁氏游戏嘎然而止。 巴菲特的比喻是利率犹如股市的引力，利率越高地心引力越大。为什么之前各种妖股能乱飞，因为地心引力为零了。突然飙升的利率犹如突然恢复的重力。 2000年 .com bubble 的涨幅和对“新范式”的推崇一点不弱于当下。无数对于价值投资的蔑视和“这次不一样”的自信，都遭遇到了毁灭性的惩罚。 波澜壮阔的30年期美国国债的收益率，飙到了 2.33%的水平。这个上升速度如果持续下去，那梦醒时分就迫在眉睫了。 好，那么问题来了，为什么美国国债的收益率会一路快速飙升呢？这主要是市场对于通胀的预期，有极端悲观的看法。关于这一点，大部分公

作者：许哲 链接：https://zhuanlan.zhihu.com/p/114540200 来源：知乎 著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 最近我在一个投资者朋友群里分享的一些看法，莫名其妙的被很多很多群到处转发，非常意外。你们大部分人应该见过了 其实里面的内容大部分我在下面这个回答里说过： 美股近四天暴跌超过10%对美国和全球经济有什么影响？（zhihu.com/question/375237651/answer/1049530175） 服务“打死不点击外部链接星人”，大概的意思重复一下，因为还在市场激战，没空收集数据+整理图标，凑合看吧。 前面的知乎问答里的论点：所有的股灾的根本原因是估值过高，而不是其他。有人说新冠病毒是原因，我认为只是诱因，新冠病毒前的股市估值已经很离谱了，突发的黑天鹅事件是刺穿泡沫的一个导火索。当然，这个事情本身的体量也是大得惊人。本来盈利水平已经对不起这个估值了，更何况全世界的经济活动要停摆半年，会让本来已经过高的估值的基准——上市公司盈利水平，更加雪上加霜。从而使得股灾，更加火上浇油。 上面那个问答里用几个指标衡量了股市高估的程度，但没有具体展开讲为什么估值会被一路推高，仅仅列举了美联储资产负债表的扩张和利率不断走低的事实，没有展开讲路径。被四处传的微信聊天记录里简单描述了一下，也不是很全面。大致来讲和次贷危机的处理方式有关： 当初次贷危机是一次大规模的“甩锅”行为。 银行本来给买房者放贷，然后收取买房者每个月缴纳的本息，获得利润。这个过程很漫长，鉴于提高资金周转率的目的。银行会把这笔“债权”打包成证券，转让给其他愿意等待，而自己缺乏资产的金融机构。 注意，这里的资产的定义是：“能够持续产生现金流的东西”。 房贷的债权包装的债券，就是符合这种定义的。只要你持有房贷打包债券，就可以每个月收入到按揭买房者支付

作者：许哲链接： zhihu.com/question/531283055/answer/2471759195来源：知乎著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 这个时间点非常不妙，昨天鲍威尔出场说话的方式也不太一样，在开始之前特别强调关于通账美联储是充分认知并且非常在意的。（为什么通胀应该加息参考：为什么美联储一定要加息？） 这次联储的加息是有强烈的被迫的意味，美国资产的泡沫并不是没有，选择这个时间节点一次加息两码（50bps）甚至市场普遍要加息三码（75bps）完全是因为通胀数据实在太过难看。去年联储一直持有“通胀暂时论”后被事实狠狠打脸，再不来一次强烈的加息，联储的信用荡然无存。 联储坚持通胀暂时论时，通胀与联储利率低对比图 通胀是钱变得更不值钱的速率，如果货币存储的利率比这个通胀慢太多的话，持有该种货币完全就是一个冤大头。（利率和通胀的约束关系参考：俄罗斯银行为什么决定要将利率提高到 20% ，会带来怎样的影响？）故而利率要和通胀数据保持在一定举例范围内。若通胀一直高于利率，那么理智的做法就是抛弃该种货币。 当美国的通胀率已经飙升到6%以上美元还保持零利率完全是一种透支信用的做法。并且之后的通胀数据一点面子都不给。 美国的通胀数据已经高至8.5% 这个通胀率，只加息到1%的利率，其实已经是非常之保守。按照联储一些经济学家的看法，一口气加息到4%也不一定能够足够压制住这个通胀率。 那为什么联储在当初已经高涨到6%的通胀时候无动于衷呢？ 我们用巴菲特指标来观察一下美国资本市场的泡沫程度： 巴菲特指标，美国估值市值与GDP的比值 最近美国股市大幅度下跌造成了巴菲特指标的下修，然而依然是很高很高的。 当美国的通胀在5%往6%上攀的过程中巴菲特指标处于绝对的高位，也就是资本泡沫异常严重的时候，这个时候如果选择加息，因为资产的估值倍数是利率的

最近最大的财经新闻自然还是美联储的加息进程，不过现在除了加息之外，还频频提到一个概念：缩表。这个词被好多人反复念叨，这个缩表到底是个什么意思呢？ 其实这个概念在以前的文章里已经介绍了（关于货币最简单的逻辑），货币所以能支付其实是一种债务转移。 微信支付宝余额能当钱用，是因为腾讯阿里对我的负债转移给店家而已。人民币则是中国人民银行对持有钞票者的负债，道理其实是一样的。 如果我们再简化一下这个过程，不妨假装开一家钱庄票号来帮助理解。 小号开张，客官来存银子，存白银一百两，掌柜给开具一张银票，凭票即兑一百两白银。此时，地窖里多了一百两银子，这就是票号的资产，而开具出的银票就是票号对客官的负债。资产负债表是同时增加的。 客官去做生意的时候，不需要搬动大量银两，可以直接支付银票即可。如果持有银票者去票号兑现白银，则从地窖里取出白银，银票销毁，此时资产减少白银，负债的银票也取消了。资产和负债同时减少。 这叫资产负债表缩小，故而我们简称缩表的时候不需要注明是负债缩小还是资产缩小，资产负债表是同增同减的。只需要注明是扩表还是缩表即可。 直接用纸张银票交易，要比大量现银子方便许多，故而只要大家没事不兑换现银子，小号地窖里的白银那可就越来越多啦。 票越来越多，银子自然也就越来越多。 如果严格一票对一银，那要做的就是防火防盗，为支付做便利而已，收点手续费啥的当然也可以（央行目前只允许第三方支付做小额支付便捷服务，就是限死这个）。 当越来越多的人持有银票而不去兑银子的时候，能写出银票来“周转”的权力可诱人得很了。做生意嘛，经常是要周转滴。 来问小号借银子，那小号的银子其实是欠着其他客官的，不是我的。但赚利息这事情爽爽的，又不用真出银子，只要开一张银票给人就好，到时候带利息还回来的，简直无本买卖。 这时候，市面上

作为一个常年做金融交易为职业的人，经常会接受到一些关于“不务正业”，“不产生实际价值”等指责。由最初的抗争争辩，到后来的无奈耸肩，变成现在经常拿来自嘲，已经不介意别人说我是赌徒。事实上，这行确实和赌场确有类似之处。 被人说着说着，竟然慢慢从了之后，也引起了一些思考，有些意外收获。 赌场里人来人往，有赢家有输家，每天都是几家欢喜几家愁，岁月过后，唯一能够笑傲江湖做常胜将军的只有赌场本身而已，所有的赌客，最后必然都归于尘土。这其实也不算令人震惊的现象，古往今来都是赌客们倾家荡产妻离子散，赌场老板们爆富，一直到世道有变，一切充公，循环往复，周而复始。 赌场有两种模式，一个是设计一个概率上对庄家有利的规则，然后做庄；另外一个是收取台费，赌客们互相拼杀，赌场按照赌局的次数收费。 前者有时候偶尔会翻船，遇到个别类似索普这样的高手，或者利用赌具不精确这样漏洞套利的人赌场就会遭遇黑天鹅，后者是极为稳当的营生。想象一下楼下棋牌室收茶位费，唯一可能亏本的情况是没人来玩。 在大城市，一张德州扑克的赌桌，只是收取台费，一年能产生上百万利润。 都说二级市场交易像赌博，如果有啥能类比赌场的话，那交易所就是这个行业里稳赚不赔收台费的赌场了。如果能让我在金融行业里自由选择位置的话，我一定会选择做交易所，妥妥的稳赚不赔，天天吃得香睡得好。 那如何能翻身，从赌客摇身一变，做赌场老板呢？ 向证监会申请牌照，开设交易所？脑子没坏的都知道这事的可行性。 万幸的是，天无绝人之处，神奇的资本主义制度下，交易所本身也是家上市公司。我上周与老虎证券的朋友吃饭时，告诉他我买了交易所的股票，他惊呼交易所怎么也能上市，实在难以想象上海证券交易所上市后是什么一番景象。 这场景在海外，已经见怪不怪了。 $芝加哥商品交易所(CME)$  $芝加哥期权交易所(CBOE)$    $纳斯达克OMX交易所(N

大家还是那么关心股市，简单谈谈，这个话题已经纠缠太久了。 非常简单，人人知道的道理： 股市产生的收益=上市公司的利润分红+股民的投入-（印花税+手续费+上市公司圈走的钱 +融资利息+配资公司的利息+套利成功者的利润） 天上不会掉馅饼，股市并不会凭空产生财富，股市只是个市场，作用是交换。所有的真实增长来自于上市企业的利润。如果上市企业的利润分红比较吝啬，甚至可以在大局中忽略的话，唯一的净流入就是后来股民的投入。 一个依靠后来者投入维系先入者的局已经说得嘴烂，不赘述。 （印花税+手续费），这两项的抽血与交易量正相关，现在中国股市的交易量都在万亿级别，也就是说交易的损耗如果按万三来算，这每天起码三亿多消耗是逃不掉的。这些是纯成本，没法避免的。 上市公司圈走的钱，包括IPO和再融资等等，股民朋友们银转证，把钱从自己的银行账户里划出去打新股后，这钱就到了上市公司的账上了。如果上市公司产生的利润分红及不上股市里融资圈走的钱的话，就是纯付出了。 融资入场者的利息，这个也是纯成本，如果融资流入的速度大于利息支出的速度的话，我们能看到的是正贡献，这都体现在股民的投入里，利息是纯成本。 配资公司的利息收入，这个原理上和上面的差不多，但实际效果却不一样。在配资刚刚起来那会儿，后来的投资者的流入是远高于利息损害的。 然而配资公司就是民间高利贷的另外一种形式而已，其利息已经一点不逊色于民间高利贷了。你们想象一下，有没有正常的公司，可以靠高利贷解决资金问题？ 股市不过是个公开的企业融资的办法，高利贷是企业无法承受的东西，会产生恶劣的影响和悲惨的结局，这个是常识。为什么换一个马甲，高利贷变成民间配资公司，转一道手，给投资者，再给卡几道手续费税费等交易磨损，就会变成一项可持续的业务呢？ 当一门生意被高利贷拖垮这种事情已经不成为新闻的时候，为什么我们会对本质上也是民间高利贷的配资业务，最后项目的结局不是太美

随便什么时候猜一个方向，如果错了就反向加倍开仓再来，价格总得回来吧，不可能一路涨不回头（跌不回头）吧，我每次翻倍再来，回来一次我就翻本+赢钱了。 输1块钱不要紧，下次下注2块钱，如果赢了就赚4元，多了1元，如果再错就下注4元，回来就是8块钱，总投入1+2+4=7，还是赚一元。 如此这般如意算盘，啥都不需要知道，每回稳赚1元。 再来！再来！最后总是我赚钱！ 看过我上一篇庞氏骗局文章的朋友们对复利的魔法已经有所了解了，看到这里应该已经能明白这个如意算盘的问题所在了。 可这种经典的赌徒谬误却如同庞氏骗局一般，拥有惊人的生命力，长时间经久不衰，屹立不倒，坑骗着一代又一代的投机客们。 抛掷硬币出现正面的概率或期望值是0.5，但如果仅抛掷一次，则出现正面的概率是0或1（远远偏离0.5）。随着抛掷次数的增加（即样本的增大），那么硬币出现正面的概率就逐渐接近0.5。但根据认知心理学的“小数定律”，人们通常会忽视样本大小的影响，认为小样本和大样本具有同样的期望值。 出现了好多次正面之后，大家总会觉得出现反面的概率增加了。 轮盘赌的赌桌上，在红色连续出现了多次后，永远有大量的赌客选择重注黑色。 知乎上曾经有个精彩的回答总结了这种策略的本质：赌徒 “必胜方法” 对不对？ - 韩一的回答（原作者@韩一） 摘录一点有意思的模拟，使用这种策略的话，资金曲线也必然是这样的： 实践的时候，资金曲线是一路向上的，而且似乎表现得还很稳定。实践到底361次附近的时候，我们可以看到有一次连错，然后坚持该策略的话，不但回本了，而且还继续傲娇得一路向上。 当然啦，这类策略的最后归宿一定是清零，血本无归。不但血本无归，还会带上美梦破灭的强烈痛苦感。 笔者见过这样的事情不止一次。每每有人向我宣布一个几乎没有回撤的交易新思路的时候，我就会怀疑，是不是又有人中了赌徒谬误的招了。 沉迷其中的人，往往不能自拔，所谓的网格交易

首先，我们来看看VIX的历史走势   看到这种历史走势后，你告诉我如果VIX指数如果直接可以交易，你会怎么做？逢低持有等待爆发啊……这不是摆明的事情嘛。 VIX是有底无顶的，最低一直就那么低，时不时小爆发一轮，如果有极端事件的话，会飙得比较欢快，那跌倒历史偏低位置的时候，慢慢持有就好了嘛。 反正跌不下去嘛，VIX是根据SPX期权的价格算出来的，难道期权还能免费不成？至于VIX能到多高，这个天知道，上去的时候你敢不敢做空？ 这是个勇敢者（作死者）的游戏了。好，现在VIX指数真的是可以交易的，也就是CBOE大赌场的VIX期货，那当VIX指数很低的时候，我们做多VIX期货是不是就高枕无忧了呢？天上不会掉馅饼啊，你买VIX指数得有人卖给你，承担VIX上升后付给你的利润啊。 哪个人愿意给你在10的位置对赌VIX继续往下跌呢？反正我是不愿意的，就算跌倒9，也赚一点点，而VIX上升的潜力是很大的。 市场上是没傻子的，因为傻子死得很快，你要赌VIX上升，肯定得空头乐意的位置，所以VIX期货的价格不升水，在低VIX的情况下你是找不到竞争对手的。 期货毕竟是要交割的，如果交割日的VIX指数确实低，那么VIX期货的价格就会趋于VIX指数，这也就是VXX这类ETF总是那么坑爹的原因，不断的支付升水的代价（VIX期货空头愿意跟你对赌的油水）。 所有拿白皮书里提供的公式推论出VIX期货应该升水的，必然要面临一个很尴尬的事实：VIX期货有时候贴水。 其实道理不复杂，观察VIX历史走势，是不可能在高位持续停留的，都是脉冲式的上升后回落，也就是期权的隐含波动率必然回归正常。 那谁愿意在VIX指数30的时候买多呢？大家都知道脉冲时的上升必然要回落的，这个时候对赌的价格就贴水了。 不是因为其他的，恰恰是VIX指数的特性和期货市场参与者的鸡贼造成了很低VIX的时候升水（空头不是傻子，不是不知道有底），

这个世界上有着两种完全截然相反的交易策略。#必知的金融真相# 一种靠的是市场完完全全“正常”来赚钱，这里所谓的“正常”是指市场的表现和过去大多数日子里的统计结果相一致。另外一种则是期待发生一件非常非常不同寻常的事情来获利。 这里并没有绝对优劣之分，他们在不同的时期表现截然相反（一如他们思路的截然相反），做得好都能够盈利，做不好都能够破产。有成功的第一类策略，也有错误的第一类策略；有正确的第二类策略，也有失败的第二类策略。第一类策略我称之为“黑天鹅厌恶型”，第二类策略叫做“黑天鹅友好型”。 第一类策略里最极端是网格类策略，又称为马丁格尔策略。该策略的做法是当价格波动一定区间的时候赌价格会回去，如果价格继续向一个方向走，则加倍赌注。假设资产价格从5元涨到6元，则做空资产，如果回到5元则获利退出； 如果价格上涨到7元，在原基础上再加倍做空，这样价格回到6元时就盈利退出，如果继续不回头涨到8元，在原来加倍的赌注上再加倍做空，这样任何一次回调一元整体头寸就一定是获利的。这其实是赌徒谬误的一个翻版而已，结局无疑是悲惨的，账户清零不过是个时间问题。这类策略是错误的。（错了就加倍再来！总得回来吧！一次就回本赚钱！——永远有人信的赌徒谬误） 统计套利也属于第一类策略，该类策略统计资产价格之间的相关性。一旦两个资产，或者更多资产组合之间的差异超过历史统计范围的上限，则赌价差会回归到正常区间内。同品种的跨境套利是这类策略的极限，因为根据一价定律，同样的商品在同一时刻只能有一个价格。 这类策略和网格策略同样是“黑天鹅厌恶型”策略，但统计套利并非总是趋向于失败，如何让“黑天鹅厌恶型”策略变得成功，后文会讲到。 第二类策略里最常见的是大多数CTA趋势捕捉类策略。这类策略捕捉商品价格大的单边趋势，当价格发生比较罕见的单边

      《黑天鹅》作者纳西姆·塔勒布是怎样一个人？其深刻和智慧之处何在？ 路人提问 纸上得来终觉浅， 绝知此事要躬行。 你们不是天天在期权市场里混口吃的人，是不太能理解《动态对冲》这本书里说的内容多么接地气，读多少遍都不能，跟知识和智商无关。只有你天天面临各种非线性风险的时候，你才知道，哦~~这书里讲的是这个意思哇。读着读着，你会发现，不skin in the game 你永远就是隔一层的围观者，躬身入局，方探真容。 所以没啥好的办法让你理解塔勒布思想的深邃之处，除非你亲自下场和这个充斥着不确定的市场里摸爬滚打，不实修的多闻，终究只是如人说食，终不能饱。在市场上被毒打几次，领悟的起点。 《反脆弱》是集大成者，是他思想的完备总结，其中涵了方法论了。相比之下，黑天鹅是很小的一个子集，后续的非对称风险是推论+吐槽，个人觉得反脆弱里说的已经很完整了，够了。 影响这个世界最大的因素，是你不可预测的因素。比如今年影响全世界最大的事情，就是新冠病毒疫情，这个事情实现能预测吗？显然不能。如果你能提前知道，全人类就不会那么被动了。如今这个东西影响如此剧烈的原因，恰的因为它在发生之前，无人知晓。 你要是看美联储的点阵图来预测未来的利率变化，来“前瞻指引”，能猜到利率在会议前突然降到0吗？你能猜到缩表缩着缩着突然7万亿了吗？ 影响最大的因素，恰是不能预先知道的事情，你咋预测？ 黑天鹅这个词被严重滥用了，但凡下跌的多一点了就黑天鹅黑天鹅瞎喊。 黑天鹅的本意是不曾发生过的事情，这个在波普尔的书《科学发现的逻辑》里开篇就用了的例子，现在被搞得张冠李戴。 没见过下跌啊？你知道的风险都不能叫黑天鹅好吗？求求你们别瞎滥用了好吗？。我说的就是你们财经媒体，股市从来没大跌过吗？关黑天鹅毛事啊。 黑天鹅这个例子是波普尔用来证明经验归纳法不可靠的例证，如果未来发生的

作者：许哲链接：zhihu.com/question/23005134/answer/2306281723来源：知乎著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 提问：巴菲特经常说，他买股票，对公司估值，就是对未来的现金流进行折现, 我一直不太明白，谁能简单明了，最好举一些小例子来解释和说明这个东西吗? 这其实是一种通用的资产的定价方式，不仅仅是用于企业的估值。 不说复杂的公式和定义，从日常的简单事情来思考。 你去银行买了一个年利息为3%的理财产品，本金共10万，期限是一年。那么过了一年后，你的账户上会变成10.3万，如果没有违约的话。 过了半年，你突然急需用钱，你眼下能把这个理财产品未来的收益转让给张三，问你能换来多少现金？ 对于当下给你钱的张三，他有两个选择： 1.现在自己拿钱去买一个半年期的理财产品 2.接盘你已经跑了半年的理财产品 只有当两者的效果是一样的时候，那么这笔转让交易才是公允的。如果张三现在拿10万去买理财产品半年，获得的收益是不足10.3万的，而你这个理财产品能半年后获得10.3万。所以张三这个时候需要更多的本金，才能靠买新的理财产品获得 10.3万，而这个“更多的本金”就是公允价格。 换言之，如果你年初用10万买了这个理财产品，年中转让给张三急用钱，这个时候张三还是只给你10万的话，这虽然不是法外狂徒犯罪行为，那也是一种非常不厚道的占你便宜的做法。 当然，因为张三获得的最终收益不可能超过10.3万，你向张三“套现”出来10.3万或更多也是不可能的。除非张三有什么把柄在你手上。 综上，急用现钱的你，只能把未来的10.3万打折变现卖给张三在 10万~10.3万之间的一个值。这个就是未来自由现金流折现。 你可以把折现这个词粗略的理解为“打折求变现”的一个缩语。 再大白话一点：半途接盘价。 定量的来说，张三要用 x 元买理财产品半年的收

作者：许哲 链接：https://zhuanlan.zhihu.com/p/156812870 来源：知乎 著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 最近金融界，发生了去年绝对不会有人预测到的壮观景象。一切自我约束都被果断抛弃，各种放飞自我，已经分不清是恐惧还是贪婪，仿佛疫情并不是诅咒，而是一次尽情狂欢的完美借口。最直观的表现还是下面这位老兄： https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/bst_recenttrends.htm 这图专栏老读者们都很熟悉了，美联储的资产负债表。每次刷新这网页，都好比刷新了一次三观，建议联储未来使用对数坐标轴。 有过不去的坎儿了，就再借你一点，给你宽限宽限，反正脱离实物之后的信用货币是可以无限创造出来的，只要永远能续上，为什么要今天就面对现实呢？于是，再小的坎都变成过不去的坎了 ：P。有问题以后再说吧，反正还债的人不是我，是倒霉的继任者。他们怎么办呢？还可以找更后面的人。后来的给前面的埋单，如果不够，就再发给后来的。不不不，我不是在说旁氏传销大会，我讲的是最最最正规的金融机构：人类的央行们。 旁氏止步且崩溃于指数增长的货币需求，这是不可能满足的 一招看穿一切旁氏骗局——泡沫的形成、发展与破灭，以及复利的魔力。 那咱们就来个指数级印钞？上面那个图已经办到了。 有些牙仙子理论说：反正能无限印，干嘛不印？先爽了再说啊！免费的，没副作用的，效果立竿见影，谁不用谁傻，可以无限提取。一时印钞一时爽，一直印钞一直爽！给自己束手束脚的纯属自虐，天下问题，迎刃而解！ 这听上去就跟永动机是一样的：免费且取之不尽用之不竭。 没有正儿八经的央行家会承认这种理论，不过口嫌体正直，无论是不是自愿的（奴家是被逼的嘛~），大家做都是那么做的。 这钱是都是真的钱，实实在在的，合法的货币。 根据最近央行

塔勒布的书《肥尾效应》的中文版要面试了，感谢中信出版社给我预印本一睹先快。 首先阅读这本书需要一些统计学方面的数学知识，如果大学里学的是理工科方向的话，一般都会学到，只有部分内容涉及到比较高阶的数学，但不影响整本书思想的理解。这本书的核心思想并没有超过过去塔勒布系列书的范围，可以说就是把过去随机漫步的傻瓜黑天鹅和反脆弱等书的思想做了一个比较数理化的阐述。因为作者本身的性格原因，虽然很数理化，依然是得罪人的要命。 先解释一下肥尾是啥意思，下图是一个很常见的关于概率分布的示意图。中间隆起来的部分我们叫“峰”，两侧是「肩部」和「左尾」和「右尾」。分别代表了不同的分布区间。 一个比较常见的分布图的部分的命名 比如全国成年男性的身高分布的话，左尾代表了矮于1米的概率，是比较小的，右尾代表了高于2米的人，也是比较小的，大部分人是落在中间，也就是平均身高附近的。左边和右边的尾部都比较薄，这个称为「薄尾」。 正常情况下，这个分布是符合「正态分布」的规律，一系列统计学的结论和成果都是在正态分布的情况下推导得出的。但金融市场并不符合正态分布的薄尾特征，它是肥尾的。也就是发生极端暴涨和暴跌的概率远大于正态分布所描述的那样，于是一系列我们常见的结论和成果并不适用于金融市场。可学界依然不管不顾的做出了很多并没有实用意义的推导和「成果」。也就是下面漫画要讽刺的。 最初步的假设都是不符合实际的话，后面的话都没有意义。书的第十章实证了标普500是符合幂律分布（肥尾的）而不服从正态分布。且作者表示自己统计了4万个证券的收益率，包括了白银原油股票等等品类，没有哪怕一支是符合正态分布的。 那么所有熟悉的手法，基于正态分布的整个体系大厦都轰然倒塌了。 这里自然会讨论到中心极限定律，当N接近无限大的时候，都会趋向于，或者至少可以用正态分布拟合出各种分布来。作者用数理证明的方式论证了收敛到正态的速度会远慢于你爆仓的

前几天我朋友圈里流行一张图，是2018年各类资产的回报率统计： 看后大家心里都释然了，原来不止我一个人亏，不论你投什么都躲不过一个亏字。去年风光无二的币圈，今年最惨。大类资产配置变成了一个比谁亏的比较少的游戏，真是让人叹为观止。 如果你没耐心看长文，只想知道一个结论的话，我的忠告是：2019切勿抄底。仅是拉开序幕而已，离底十万八千里。 我之前在知乎问答 为什么美联储一定要加息？ 里稍微解释了一下不同部门资产负债表的关系。央行的资产负债表（许哲：关于货币最简单的逻辑），商业银行的资产负债（许哲：央妈的更年期烦恼）和企业的资产负债表（许哲：关于债务结构最简单的逻辑）的关系。 央行的表里，负债就是货币，对应所有其他部门的资产，也就是钱。商业银行给企业贷款，以获得收益，这里企业的负债，也就是贷款是商业银行的资产。 三张表之间保持良好的关系，最关键的是效率一定要有正常的差值。所有的问题都是关于效率的问题，当且仅当资产的质地优良，所产生的资本回报率高于利息时，贷款才是良性而可持续的。这个被Dalio称之为“好的杠杆"，这个说法虽然粗糙，当是不失其本意。 这个模型是过度简化的了，但轮廓是比较完整的了，除去好的杠杆，还存在不怎么滴杠杆，也就是过度负债。许哲：经济周期蠡测（三）残梦最真，旧境丢难掉 明斯基将负债分为对冲型的融资，投机性质的和旁氏性质的。Dalio 说的好的杠杆仅指第一种对冲性质的，即资产的资本回报率能很好覆盖本息。 能不能覆盖主要看

作者：许哲链接：https://zhuanlan.zhihu.com/p/32290267来源：知乎著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 这两周的大事件，CBOE（Cboe Bitcoin Futures）和CME（CME比特币期货）分别上了自己的比特币期货合约。推出后不久，比特币的币值大涨大跌连续触发熔断。有鉴于昨夜的大跌，我终于可以发文议论一下了，否则又要我背一发文就暴跌的锅。 关于比特币是什么等基础概念我不解释了（比特币是什么？），这里也只讨论加密数字货币本身，而不拓展到区块链的其他应用。关于ICO（各种虚拟数字货币是庞氏骗局吗？）和智能合约（区块链技术是什么？未来可能用于哪些方面？）还不了解的朋友从这些链接里看看，或许对理解有帮助。 本篇不讨论和预测比特币的价格，也不构成任何投资建议。想要投资或者投机比特币的朋友，建议大家去正规期货公司broker（要我打广告的期货公司太多，一律婉拒）去开通CBOE或者CME的期货合约交易权限，不要在莫名其妙的“交易所”去交易，跑路只是时间问题（如何看待比特币中国将于 2017 年 9 月 30 日停止所有交易业务？）。 曾经最大的比特币交易所Mt.GOX宣布倒闭后的示威者，在此之后比特币交易所宣布“被黑客攻击”而倒闭的事情屡见不鲜。门头沟不会是唯一的沟。 言归正传，讨论意图成为货币的比特币。首先搞清楚一个简单的逻辑推理错误，经常见到对比特币的批评是因为比特币不具备法币的某某某特性，故而无法成为真正的货币。 这个推断暗含着一个前置推断：只有法币的做法才能成为“真正的”货币。这个前置推断是个假命题（不是伪命题）。现如今的国家主权信用货币体系并不是唯一一个能起货币功能的货币设计，事实上，布雷顿森林体系（一种实物黄金作为抵押物的非纯信用体系）的崩溃后建立的现在信用法币体系，到现在不足半个世纪。难道半个世纪以

最近确定整个闹剧终于终结了，之前因为利益相关，一直不方便发表言论，现在来复盘一下整个过程，里面有非常非常有意思的内容。 先解释一下外汇经纪商这个行业，所谓外汇经纪商，是帮助客户完成外汇交易的服务商，俗称外汇平台，有的叫外汇券商。就跟你去券商开户做股票交易一样，你在外汇经纪商(broker)那里开户，可以像炒股票一样炒外汇。 换言之，你可以买英镑未来是涨是跌，判断欧元的走势可以获利。 经纪商实现该交易的方法不一样，最保守的做法是所有的客户订单都抛给银行，那这个外汇平台和网银外汇买卖页面没什么本质差别。外汇平台从中收取点手续费作为盈利来源。 随着行业的发展，大家发现，中国地区的客户外汇账户的交易结果是十个客户里面有九个亏钱赔本，另外一个直接爆仓。于是“聪（ji）明（zei）”的经纪商们想出了个邪法子，美其名曰“做市”，实则是对赌。 什么意思呢？你如果通过某外汇平台A买入一手EURUSD，你的订单压根就没去银行进行交易，而是仅仅在对方的服务器上记号了一下。因为你总会赔本爆仓的，所以你入金10000美元的话，你出金时一般就剩下几百。 整个过程中，如果赚手续费的话，从入金到爆仓，能赚100美元就不错了。但如果单子压根就没去银行，而仅仅是做了个记录给用户装装样子的话，这10000美元入金，几乎就都是平台的利润了。 其实什么交易都没发生，你给该公司打了10000美元，若干天后，该公司打给你几百美元，你的钱就变成人家的利润了。 那如果有的客户特别厉害，或者运气特别好，赚大钱了呢？ 分两种情况，一种是从其他客户赚到的钱垫付给他。另外一种是突然消失走人。后者的情况居多。 业内把对赌的方式叫做“A B Book仓”。所谓A Book 是接到银行去的，如果发现有特别厉害的团队，就接A Book赚手续费。绝大部分顾客，是接B Book的，也就是对赌的，榨干该客户的最后一分钱。 这里要正名一下，做市是

作者：许哲 链接：zhuanlan.zhihu.com/question/267334967/answer/741964636来源：知乎著作权归作者所有。商业转载请联系作者获得授权，非商业转载请注明出处。 这和巴菲特的投资理念有关系，不但不投资比特币，对于所有的非生产性投资，巴菲特都是不投的，但是批评最多的还是比特币。 CBNC 关于巴菲特的采访里，巴菲特本人有详细解释过为什么不投资比特币，并且认为比特币根本算不上投资，只是一个让后来者接盘的游戏而已。 （www.youtube.com/watch?v=LtITDtZPYEw） 采访里解释得很详细了，我摘录一点，并且解释一下为什么他为什么会对 non-productive 资产绝不投资，这和伯克希尔·哈撒韦的商业模式有关系。 声明放在最前面：我本人持有伯克希尔·哈撒韦公司的股票且持有加密数字货币和矿机，本篇所有内容不构成对伯克希尔·哈撒韦公司股票和比特币等加密数字货币的投资建议。 对于资产，用是否产出产品可以分为生产性资产（productive asset）和非生产性资产（non-productive asset）两种。比如一家工厂，一块用于种植农作物的土地，这类都属于生产性资产，黄金首饰古董字画这类资产，本身不会产出任何东西的，叫非生产性资产。 巴菲特自己经常用农场做比喻，他自己很久前买了一个农场。 如果你要买了一个农场，你成为农场主了，那你会关注农场每年产了多少粮食。 然后你根据每年粮食的产量结合看农场的价格，我们就能判断这个农场是否值得买了。 投资者必须关心资产本身产出了什么给投资者，这个是投资的正常逻辑。 这个逻辑，给资产定价的方式，如今已经成为主流。股票定价模型里的未来现金流贴现模型，就是这个思路的具体化算法。 也就是一个资产未来能给你不断带来现金流，或者实物收入，那根据贴现的思想，我们可以给资产的现在价格