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一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg，老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.美国通胀全面降温，小盘股受益上涨，大科技警惕回调风险？ 如我们上期所料，美国6月CPI真的爆出了“惊喜”，数据上全面低于市场预期。其中，名义CPI环比增长-0.1%，不仅大幅低于预期的0.1%，更是疫情爆发后的首次下跌。受此影响，美联储9月开始降息已是板上钉钉的事。 有趣的是，伴随通胀的超预期降温，大科技却同时大幅回撤，微软 $微软(MSFT)$ 、苹果 $苹果(AAPL)$ 、英伟达 $英伟达(NVDA)$ 在内的美股“7巨头”在当日均大幅下跌。与之相反，代表小盘的罗素2000指数则大幅走高。我们认为，“AI+降息”仍是美股下半年的主旋律。其中，以AI为代表的盈利预期推动大盘，以估值为主导的降息预期推动小盘。 上半年，由于降息预期频频推迟，而AI又发展迅速，反映到市场上就出现了“大象起舞”的现象。而现在，超预期的经济走弱和降息已成趋势，或进一步刺激小盘股的估值抬升，引发小盘补涨机会。相反，目前AI盈利预期已几乎打满，未来经济走弱的环境下，如果后续财报盈利无法满足预期，大科技或跑输市场。本周需重点关注阿斯麦 $阿斯麦(ASML)$ 和台积电 $台积电(TSM)$ 财报。 数据来源：Bloomberg，老虎证券整理 2.特朗普遇刺险象环生，总统大选或结局已定，市场将提前抢跑？

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg，2024/07/01-2024/07/07, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.2024年中收官，科技巨头继续引领全球，AI叙事还能持续多久？ 2024年中正式收官，美股整体上延续了去年“巨头起舞”的大盘风格。纳斯达克100指数 $纳斯达克100指数(NDX)$ 半年涨幅超17%，前7大权重股全部变为AI概念，一起贡献了纳指80%的上涨收益，AI龙头英伟达 $英伟达(NVDA)$ 半年涨幅近150%。但是另一方面，在高利率的影响下，小盘股则表现平平，罗素2000小盘指数仅有1%的上涨。 总的来看，我们认为“AI+降息”仍是下半年的主旋律。训练大模型高额的费用门槛，目前只有科技巨头们才能参与。从盈利上来看，这次的AI资本投入的效率，也要远远快于当年的云计算和互联网。 从技术演变来看，AI叙事可分为4个阶段：上游芯片和硬件设备、AI相关的基础建设、稳定盈利模式的应用端，以及广泛提高生产率的公司。我们认为，目前处于第一和第二阶段的过渡期间，资金关注点仍在硬件设备和AI云厂商们，还远没有到达行情末端。比如，最近上涨的特斯拉 $特斯拉(TSLA)$ 和台积电 $台积电(TSM)$ ，就都在讲述相似的故事。 数据来源：Bloomberg，老虎证券整理 数据来源：FactSet，老虎证券整理 2.美国经济就业显著降温，一切尽在美联储的掌控之中？ 近期，美国6月非农数据出炉，总新增20.6万，虽然小超

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/06/24-2024/06/30, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.美国PCE小幅优于预期，消费动力存疑，降息预期再次受到关注！ 周五，美国5月PCE通胀数据发布。被美联储视为“最关键”的通胀指标核心PCE环比增长0.08%，同比上涨2.57%，略优于市场预期。不仅如此，PCE价格指数更是出现了今年以来的环比首次下降。  与此同时，美国5月个人收支数据也按时公布。有趣的是，个人收入环比增长0.5%，再次高于市场预期；个人支出却环比只增长了0.2%，低于市场预期。两者对比，一方面说明美国经济的韧性依然很足，但另一方面居民对未来的担忧已显现，家庭支出开始变得谨慎。  无独有偶，近期美国Q1 GDP最终值的个人消费项也被向下修正。正如我们一贯的判断，虽然部分美联储官员依然坚定，但鲍威尔的试探实际已经显露，美国经济在多个方面已经出现了放缓的迹象。目前，CITI美国经济意外指数也在持续下滑，本周的失业率数据或将进一步验证。我们认为，美联储今年降息2-3次的预期没有改变。 数据来源：Bloomberg，老虎证券整理 2.美国大选首场辩论，特朗普几乎以“完胜”结束，哪些资产会受影响？ 近期，2024美国总统大选第一场辩论已经结束，拜登和特朗普这两位“老对头”再次同台争锋。纵观整场辩论，无论是逻辑上还是气势上，特朗普无疑都牢牢占据了上风。  会后，特朗普的支持率一路飙升。据预测机构Polymarket数据显示，其胜率一度触及68%的高位。CNN资深首席国家通讯员John King甚至表示“民主党内已经出现了深深的、广泛的、咄咄逼人的恐慌”。 数据来源：realclearpolling.com，老虎证券整理 从目前两党的施政计划来看，在贸易、基建和制造等大多数领域的

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/06/17-2024/06/23, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.华尔街又又又上调美股目标价，其中最大分歧竟是AI？！ 近期，华尔街大行纷纷再次上调标普500年底目标价。其中高盛从之前的5200点提高至5600点，提升幅度约8%，距离目前还有约2.5%的涨幅。其主要原因是大型科技股的盈利大大超过了之前的预期。  截至6月13日，微软 $微软(MSFT)$ 、英伟达 $英伟达(NVDA)$ 、谷歌 $谷歌(GOOG)$ 、亚马逊 $亚马逊(AMZN)$ 和META $Meta Platforms(META)$ ，这五个科技巨头贡献了标普500今年60%的涨幅。而且五巨头Q1的EPS同比增长84%，远高于市场均值5%。对此GS预计“五巨头”的高增长还将持续，但是差距会逐渐缩小。 但与此同时，摩根大通分析师则给出了完全相反的结论，其预测标普500年底将下跌20%！其主要分歧就在于“AI是否能在短期内成为更广泛的增长驱动力”。我们认为，虽然目前AI还没有明确的盈利模式，但科技革命的大趋势已经形成。除非外界发生不可控制的因素，否则科技巨头只会继续砸钱布局，直到跑出

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/06/10-2024/06/16, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.“三巨头”持续爆发，中下游积极叙事，AI应该如何布局？ 近期，AI概念股继续火爆。微软 $微软(MSFT)$ ，苹果 $苹果(AAPL)$ 和英伟达 $英伟达(NVDA)$ 组成的AI“三巨头”，正如之前所预料，走出了齐头并进的行情。英伟达在拆股后连续走出新高；WWDC大会之后的苹果，虽然产品并没有很“哇塞”，但依然不妨碍巨头继续大涨。  有趣的是，近期发布财报的甲骨文 $甲骨文(ORCL)$ 、Adobe $Adobe(ADBE)$ 等中下游公司，即使现在业绩平平，只要叙事与AI强挂钩，都能获得资金的追捧。比如，甲骨文虽然业绩不如预期，但宣布与微软、谷歌达成重磅合作，其股价依然获得大涨。  我们认为，目前AI革命仍处于非常早期的阶段，各大云厂商仍在“砸重金”训练模型。即使部分中下游企业通过AI获得了一些流量或增长，但长期的盈利模式和稳定性还有待验证，此时投资AI中下游还需十分谨慎。另一方面，除了“三巨头”之外，目前台积电、博通等上游企业，盈利模式更加有确定，在现阶段更值得关注。

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/06/03-2024/06/09, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.美国5月经济数据出现矛盾，降息预期又走远了？ 上周，美国公布了5月就业数据。新增非农就业人数27.2万，远超市场预期的18.5万；其中，服务业维持了强劲势头，与之前的PCE和PMI相吻合，工资增速也同步超预期反弹，服务通胀依然面临巨大压力。 有趣的是，5月失业率同步走高，录得4%，也超过了市场预期，与非农结果相互矛盾。但其实，两者只是统计口径的差异。非农结果来自“企业调查”，按照发工资的“份数”来统计；失业率则采用“家庭调查”，按照工作的“人数”来统计。两者出现背离意味着，一人打多份工的兼职人员数量，正在大幅走高。 从历史数据来看，非农与失业率之间出现背离也不是偶然现象，也不必过于放大。目前，即使服务通胀依然高企，但职位空缺率已大幅改善，现已接近19年水平，薪资增长后续有望降温；而且，欧洲和加拿大均于近期正式开启了降息。我们认为，美联储9月份开始降息，全年降息2-3次的主路径没有改变。 数据来源：Bloomberg, 老虎证券整理 2.英伟达市值突破3万亿，超越苹果成为世界第二，拆股后还能涨吗？ 上周，“AI龙头”英伟达 $英伟达(NVDA)$ 大幅上涨超10%，不仅股价创出了新高，而且市值突破了3万亿，正式超越苹果成为了世界第二大公司，距离前方的微软仅一步之遥。近期，英伟达即将进行1拆10的拆股，股价也将重新回到3位数。 我们观察了最近十年，多个美国大型科技股的10次拆股案例，分别统计了他们拆股前后的表现，结果发现： 总的来说，大多数巨头在拆股前10日表现更好，相对纳斯达克100指数，有2.46%的超额收益； 但是大多数情况，拆

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 二、本周市场主线分析 1.中国“国家大基金三期”落地，3440亿元集中攻坚短板 5月24日，国家集成电路产业投资基金三期股份有限公司(简称：“国家大基金三期”)成立，注册资本3440亿元人民币，规模相比之前两期有了大幅的提升； 回顾之前，“大基金一期”于2014年9月成立，规模987.2亿元，主要投资下游集成电路制造、设计、封测装备等；“大基金二期”于2019年10月成立，规模2041.5亿元，目标向上游倾斜，主要应对设备和材料等被“卡脖子”的行业； 我们预计，这一次的“大基金三期”的目标重心将是“攻坚制造短板，解决先进制造的相关项目”。例如：制造端的先进制程，存储器的IDM厂，以及上游低国产化率的先进设备和材料。总而言之，将集中突破薄弱环节，并非“雨露均沾”，前期过度投资的半导体非核心领域，或将面临重新洗牌。 目前，北向ETF中已覆盖半导体概念的ETF，在过去两次“国家大基金”运作时期，其底层跟踪指数都有不错的表现： 2.美国四月PCE小幅优于预期，收入消费保持强劲，降息仍在路上？！ 本周，美国公布了四月PCE数据。被美联储视为“关键指标”的核心PCE（剔除食品和能源），环比上涨0.2%，同比上涨2.75%，虽然略微优于预期，但是距离2%的目标还有些距离；  从细分项来看，在持续的高利率影响下，商品消费已连续数月维持下降趋势，但是服务消费高居不下，剔除住房外的核心服务消费同比增长依然高达3.43%。 从收入上看，4月份个人收入环比增长0.3%，与上月持平保持稳定；尽管总工作时长有所下降，但是员工薪酬和可支配收入增长依然强劲，可以支撑旺盛的消费市场。另一方面，4月份美国储蓄率仅有3.6%，显著低于疫情前的水平，意味着居民端并未增加预防式储蓄，而是选择继续花钱消费。  我们认为，四月份的PCE虽然小幅优

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/05/20-2024/05/26, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.美国中小企业不容乐观，中产收入者或成为关键导火索 近期，美联储官员频繁发声。其中，被视为未来美联储主席的现理事Waller表示，“目前经济很强劲，维持高利率3-4个月不会有问题，美联储目前的工作重心仍是通胀”。  但美联储加息对经济的伤害存在延迟效应，历史上每一轮加息周期开启后，平均在10个季度左右才出现衰退迹象，目前已是第9个季度了。同时，根据NFIB中小企业景气度调查结果显示，美国小企业其实早已陷入衰退，情况比90年和01年还要紧张。 数据来源：Bloomberg, 老虎证券整理 另一方面，美国居民部门的资产负债表也存在严重的分化，有资产的富人股票房产继续新高，但低收入者的收入增长早已大幅放缓，完全跑不赢通胀；同时，巨大的中等收入群体正处于临界点，一旦失业率快速攀升，他们所背负的巨额债务，将引发一系列的经济危机。 从数据上看，这一轮加息周期以来，美股的上涨主要都是巨头MEGA7的功劳，罗素2000则远远落后。穿透现象看本质，代表广大群众的中小企业、中产收入者，或成为关键因素，投资者需要随时警惕潜在的连锁风险。 2.英伟达的增长全面超出预期，1000美元之后还能走多远？ 本周，“宇宙龙头”英伟达 $英伟达(NVDA)$ 发布了最新财报，单季度实现营收260亿美元，毛利率高达78.4%，双双大超市场预期。其中，备受瞩目的数据中心业务贡献了225亿美元的营收，创下了历史新高，占比高达86%。 在电话会议上，有人担心新产品替代旧产品会导致客户的订单推迟。对此，老黄表示，“ChatGPT、Gemi

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/05/13-2024/05/19, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.美国CPI增速今年来首次下降，美联储降息路径逐渐清晰！ 美国4月核心PPI环比上涨0.5%，大超市场预期。但其主要原因是政府大幅下修了上个月数据，3月涨幅从之前的0.2%，修正成了-0.1%，直接导致了4月PPI数据的“爆炸”。对此，市场反应也非常迅速，并未发生明显的下跌。 次日，美国4月CPI同比上涨3.4%，核心CPI同比上涨3.6%，均符合市场预期。这既是今年以来CPI增速的首次下降，又缓解了连续3个月超预期的紧张情绪。值得注意的是，核心商品继续通缩，基本回到了疫情前的水平。 从细分项来看。住房通胀依旧居高不下，同比上涨5.5%，贡献了全部CPI涨幅的60%。但对此鲍威尔比较有信心，认为房屋租赁存在严重的滞后性，只要拉长时间，住房通胀下降不是问题。此外，根据第三方租房平台Zillow $Zillow(Z)$的数据显​​示，2月份的租金也仅有3.4%的同比涨幅，增速下滑的趋势已提前反应。 我们认为：单从一次符合预期的通胀数据，并不足以促使美联储态度大转变，但是足以缓解市场对“二次通胀”紧张的情绪。目前，事态正在朝向鲍威尔之前设想的路径发展，未来降息路径还是比较清晰的，“年内2次，首次9月”将是大概率的事件。 数据来源：Bloomberg, 老虎证券整理 数据来源：Bloomberg, 老虎证券整理 2.中国房地产再放大招，大中华资产稳定信心！ 5月17日，全国切实做好保交房工作视频会议在北京召开，在信贷政策、支持政府收储、盘活存量土地等方面出台了“组合拳”政策。具体可以从“保供给”和“促需求”两个方面来解读：•一方面发挥房地产融资协调机制

一、本周全球重要股指表现(美元计价) 数据来源：Bloomberg, 2024/05/06-2024/05/12, 老虎证券整理 二、本周市场主线分析 1.资金青睐，跑步入场，港股上涨还能走多远？ •最近一个月，港股的涨幅非常可观，无论是恒指 $恒生指数(HSI)$ 还是恒生科技 $恒生科技指数(HSTECH)$ ，涨幅都遥遥领先全球其他主流股票指数。对此，市场上也是众说纷纭。从估值来看，港股目前仍在相对较低的区间。目前恒指和恒生科技的远期市盈率分别为8.9和16.10，都在历史均值以下一倍标准差左右，仍有较大的修复空间。 •从盈利来看，恒生科技指数未来12个月的盈利预期已经几乎回到了2021年的高点，其中以软件服务、汽车等行业为领头羊；虽然近两年来，恒生科技整体板块的收入增速放缓，但利润和自由现金流均有明显改善，且分红比例显著提高，股息率目前都处于历史高位，投资者信心有所增强。 •高盛交易台数据显示，4月以来，全球公募基金资金正在加速“抄底”中国资产，尤其是港股。我们认为，港股的核心逻辑依然是“中国经济”+“美国货币”，目前中国经济正处于转型期，美国也即将进入降息周期，两者最艰难的时期都已过去，后续任何一方的改善，或都成为港股继续上涨的利好。 数据来源：Bloomberg, 老虎证券整理 数据来源：Bloomberg, 老虎证券整理 2.美股Q1盈利超预期，回购规模显著攀升，市场或在酝酿机会？ •据FactSet报告指出，截至近期，标普500指数 $标普500(.SPX)$<