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阳光保险是我一直比较关注的港股蓝筹标的之一，在阳光保险纳入港股通，以及美联储降息，港币利率下行的背景下，宏观和政策因子正在给阳光保险形成新的助力。 当前资本市场最大的焦点之一就是美联储降息，目前美联储9月份降息在即，由于香港基准利率跟随美国联邦基金利率，美联储进入降息周期，港府将会跟随。港股作为国际化程度很高的市场之一，其流动性的回升对估值的影响可想而知。 我们可以看下过去40年中8次美联储降息港股的表现。取平均值，在美联储降息3个月后、6个月后、1年后，恒生指数分别收获了9.22%、12.46%和18.17%的平均涨幅。 而目前港股的估值优势十分充足，目前恒生指数市盈率不足9倍，处于10年分位数的15.7%，低于84%的时间。放眼全球，恒生指数市盈率在全球主要股指中也明显处于估值洼地。即将迎来流动性改善的港股的确该引起我们的重视了。 除了美联储降息因素，港股通扩容也是港股流动性改善的“核弹级”因素。港股通资金贡献了港股近四分之一的流动性，从近2年纳入港股通的数据看，调入港股通的个股平均可提升流动性约30%。 过去两年中纳入港股通表现较好的公司有以下特征：市值小于100亿港元的公司，PB小于5倍的公司，周期、消费和科技板块，纳入港股通之后往往获得短期内超额收益。而基本面良好的企业则长期受益，因为公司能够被纳入港股通，本身就是境内外两地交易所官方对于公司的认可和背书，有利于估值的提升。 话说，任何“泼天富贵”来临的时候，你也得能接得住，对于阳光保险而言，质地就是最大的底气。 8月28日阳光保险公布的半年报显示，公司上半年总保费、保险服务收入、归母净利分别为764.6亿元、314.9亿元、31.4亿元，增幅为12.8%、4.4%、8.6%。对比上年同期，呈现主业结构持续优化，新业务增速持续领先市场的态势。 保险业今年面临的最大变化是利率下调和推行“报行合一”，利率下调属于“天时

继阿维塔之后，赛力斯出资115亿取得引望10%股权，不同于长安汽车以子品牌入局，赛力斯全面拥抱华为智驾，正式开启1到N的成长之路。 我记得有一位著名的汽车人说过：虽然名气远不及奔驰、宝马，但博世的产品和技术却是这些德国战车驰骋天下最重要的保证。可以说，没有博世，就没有德国卓越的汽车工业。 然而时代的时针现在已经指向中国，目前中国是全球遥遥领先的第一制造业大国，也是第一大汽车制造国，更是毫无争议的新能源汽车第一强国。中国在电动汽车、智能驾驶、智能座舱领域的发展比欧美市场更快，在这一轮汽车革新的过程中，中国区前沿技术的独立开发能力也越来越强。中国的“博世”，也正在孕育之中。 即使欧美汽车基于产业保护的原因迟缓了电动计划，但是AI已经敲响了新时代的钟声。对于未来的车企而言，做硬件更容易促成的是一锤子买卖，只有做软件和服务才能和客户建立长远联系。随着汽车智能化技术的加速迭代以及消费者对智能化认可度的提升，智能化已经成为消费者购车的关键因素。而智能驾驶技术围绕新生产要素数据、算力、算法展开竞争，具有全栈自研和自主可控能力的公司极为稀缺，引望科技成为众多国内车企的最优选择。 引望科技集成了华为车BU在汽车智能化领域的全栈技术，不仅包括当前华为领先的智能驾驶系统和智能座舱系统，还包括智能车控、智能车云以及智能车载光方案。脱胎于华为车BU的引望科技有最大的概率成为我国新能源汽车产业Tire 1，加速汽车产业智能化升级。 燃油车时代我们都可以看到通用平台架构的核心价值，那么新能源时代车企对合作共建平台的向往只会更甚，赛力斯全身入局，换来的是“华为将全方位支持引望持续领先，服务汽车产业智能化转型”。正如余承东所言，“本次合作标志着华为和赛力斯的合作更加全面、紧密。未来华为和引望将持续支持问界品牌向上，推出更多新品。” 从财务的角度看，参考上半年的业绩，2024年全年，引望可能盈利在50亿左右，

赛力斯25日公布了2024年半年报，符合业绩预告中枢偏上。一季度赛力斯归母净利润2.2亿元，扣非净利润是1.14亿元。二季度，公司营收、净利增速在加快。其中，营收同比增长547%至384.84亿元，归母净利润同比增长295%至14.05亿元，扣除非经常性损益的净利润同比增长237%至13.23亿元。 公司的二季度的毛利率达24.8%，环比增长6个百分点；二季度公司销售、管理、研发费率为15.4%、1.9%、4.9%，综合费用率环比小幅增长，公司控费依然优秀。上半年研发费用化比例大幅提升至73%，对应费用增量10亿元，凸显研发投入大，财务的细分数据也符合预期。 从单纯财报的角度看，我们能看出公司的管理能力非常优秀。公司坚持技术创新、成本贡献的经营方针，新质生产力引领公司经营质量不断提升，公司的规模化效应正在显现：如超额完成倍增计划，营业毛利率同比增长，期间费用率同比下降。 赛力斯半年报的业绩其实也证明了智选问界品牌已经获得成功。目前赛力斯正在汽车行业复制华为手机高端化之路的成功案例，以智能驾驶及座舱领先的技术为优势，赛力斯是中国汽车高端化的引领者和红利分享者。 结合其他新能源厂商的业绩线性外推，赛力斯业绩一定程度验证了之前市场曾经热议的一个现象，那就是新能源整车行业的微笑曲线现象：即15万以下、40万以上格局更好，15-40万格局较为分散。 假定以CR10外资份额和自主品牌份额来衡量蓝海和出清市场。外资在15万以下市场率先出清；40万+市场是蓝海市场，外资份额超过60%，在快速被国产替代。竞争市场包括15-20万、30-40万的价格段；而红海市场集中在20-30万。因此，主机厂集中度提升还处于刚开始阶段，未来几年各大细分市场都将陆续出清。 作为投资者，务必对细分赛道的格局有清晰的认识。 之前的新能源汽车行业由于终局不清晰，整车赛道一直是围绕产品周期进行投资。当产业竞争格局清晰

5月份以来，我国的车市有两大新闻。其一是5月新能源车国内零售渗透率47%，尤其是4月份的渗透率一度突破50%，显示新能源汽车已经成为国内乘用车的主要增量。其二是欧美对我国的新能源汽车征收额外关税，凸显这些国家已经感受到我国新能源汽车咄咄逼人的气势，对他们的产业和经济造成了巨大压力。 毋庸讳言的是，当前的新能源汽车市场已经来到内卷大时代，风云变幻一触即发，车企之间的竞争将会更加激烈，行业将上演一场淘汰赛。我们之前多重视“新势力”们的表现，但是企业总是要先生存，再发展。这时候传统车企几乎没有“5%以上占有率”这个生存压力，因此其在新能源车上的表现，反而值得密切关注。 看完1-5月份的销量榜单，各位发现了什么变化？ 从计划完成度看，吉利1-5月销量目标完成度名列第一，达到41%，是唯一一个超过40%的企业。从销量上看，吉利汽车5月新能源销量56172辆，超过特斯拉。且吉利汽车5月新能源销量同比增长148.3%，增速远远超过比亚迪、特斯拉、长安、理想等车企。 针对这种现象，我们可以分析一下，吉利做对了什么？ 熟悉吉利的朋友都知道，2015-2017年这个周期中，吉利以自主SUV红利，及多款爆款车型推出，奠定了自主车企“一哥”的地位，而得益于油车扎实的基本功，为公司新能源转型制造了绝佳的环境。 凭着扎实的基础和精准的战略，2024年吉利即将开启新周期，这一判断来自公司品牌向上、渠道革新、电动化率提升等战略的准确定位。尤其是吉利油车和电车、国内市场和国外市场的双重“共振”，再次腾飞，已无悬念。 国内方面，吉利的车型矩阵逐步完善。吉利银河、极氪、领克新能源已经形成覆盖10-30万元价格带轿车/SUV车型的完善产品矩阵。新车方面，吉利将智驾技术下放至20万元以下细分市场，新车型竞争优势更加明显。 海外方面，吉利表现强劲，进入销量榜前三，全球化布局深入。吉利将前沿技术、成熟产业链反向输出给国

初始接触人工智能的时候，我一直有一个很朴素的观点，感觉AI天然适合to B，不适合to C，但是复盘了智能手机诞生到微信等App爆发，我的观念发生了转变。 为什么C端看起来更加遥远？主要是因为C端的大规模应用、商业化的优先级比较低，B端因为有现成应用场景，看起来更“靠谱”一些。对于人工智能，无论B端还是C端，只有出现能够替代现有解决方案的产品，给出远超以往的体验，行业才能发生质变。从这个角度看，网易有道推出的AI全科学习助手，无疑既有B端的“质”，又有C端的“效”，值得密切关注。 有人戏谑苹果的未来：“没有人工智能加持，苹果将沦为“无聊”的价值股”。而隔壁的微软，从一个传统软件公司，通过拥抱云计算和AI，实现了股价和市值的大幅增长，着实让苹果羡慕。 AI赋能企业时，很多人会说要“降本增效”。但从过去中国SaaS行业的发展路径来看，相比降本，AI产业更重要的是在增效端的机会，真正帮助使用主体效用的提升，才能真正地刺激用户愿意为它买单。这就很容易解释，为什么大模型的成本已经疯狂内卷了，AI的应用仍是波澜不惊。 教育领域，是少数几个很容易看到AI实现“增效”的领域。由于每个人的情况不同，个性化学习的诉求是很强烈的。 如果AI可以根据学生的学习数据和行为，制定个性化的学习计划，满足不同学生的需求。同时，智能教辅系统可以根据学生的事情情况和需求，实时调整教学内容，帮助学生更好地掌握知识。这就是一个极好的“增效”场景。 近期参加了一次有道的线下交流会，也借由有道对教育行业的理解，从作业辅导和语言学习两个核心入手，来看网易有道的AI全科学习助手“全家桶”是怎么满足各种个性化需求的。 先看助手“有道小P”，有道小P基于大模型知识问答能力，在家庭辅导和语言学习两大教育场景落地。一方面，为解决家庭作业辅导的难题，国内首个AI家庭教师小P老师，为家长和孩子提供了一个全能的辅导解决方案，另外也可以

引言：当下的地产，门越破，牛越容易越门猛冲。 一、通缩螺旋必须被打破 我们觉得米国很牛的时候，不是他们真的牛，而是他们的资产牛。我说过，在美国，持有任何资产，想亏钱都难，因为他们不断的新高啊。包括美国的房价。 凯恩斯说过，消费是收入的函数。事实证明他是错的，货币学派的鼻祖弗里德曼是对的，那就是消费是财富的函数。 李嘉诚说：房价上涨不会死人，但是下降会死很多人！ 曹德旺说：只要房价下降，就能解决很多问题。 说实在的，他们谁是对的？都没错。但是又都没对。不过有一个经济现象，那就是地产跌到现在，没见着谁多买一套房子，也没见谁多花更多的钱，反而居民存款呼呼的往上涨。原来那些人都是大忽悠，房价跌了，他们不买了，魔幻不魔幻啊？ 这里我不讨论房价，我只是觉得每个人都该有自己独立思考的能力。实在不知道咋分析，美国的商业地产搞了一百多年了，是个参照物。 只不过对于经济而言，我是研究宏观经济的，我知道，经济中两种情况是让人非常头大的，其一是滞涨，其二是通缩。 通缩的螺旋，会自我循环，必须把某一个环节给打断。到现在，上面发现了这个症结，政策正在剧烈的变化。 二、政府收储：打破恶性螺旋 发现问题，那么就要解决问题。政策的明牌，来自ZZ局会议。在顶层会议定调后各地政府纷纷推动放松限购，是对ZZ局会议定调的落实。 先看ZZ局会议定调。 一是对“保交房”重新予以强调，并明确“压实房地产企业责任”。虽政治局会议公告未提“对不同所有制房地产企业合理融资需求要一视同仁给予支持”，但第一季度货政报告延续了该表述，对供给端融资的支持将会延续。 二是把“消化存量”摆到和“优化增量”同等重要的位置。但目前对如何消化仍处于“统筹研究”阶段，后续施行力度节奏待观察，从人行货政报告同样对此予以强调看，相关结构性工具近期有望推出。后续地产政策重心或从供给端转向需求端。 三是虽政治局会议未提“三大工程”和“改善性住房需求”，但

周末汽车界大事挺多，比如北京车展，马斯克推迟访问印度却突然访华。 这些大事件，有一个共同的线索，那就是智能化。北京车展，可以看到市场竞争已经进入到淘汰赛阶段，同时消费者对整车智能化的要求不断提升，“智能化”能力对行业来说不再是可有可无的添头，而是能够决定产品乃至企业命运的关键所在。马斯克访华，意在推动特斯拉旗下的完全自动驾驶（FSD）系统在华落地。由此可见，目前车市大大小小的事情都与智能化有着密切的关系。而这其中，从去年至今因为AITO问界车型人气爆棚而获得加速发展的赛力斯，尤为值得关注。 个人认为，赛力斯能够成长为新能源汽车第三市值的公司，核心密秘在于其实现了中国豪华汽车品牌的历史性突破，而这个关键就是AITO问界M9。参考其46.98 万元至 56.98 万元的指导价，AITO问界M9在成规模之后的毛利润空间接近30%是大概率事件。按照52万元的中间价，以及全年6-7万辆的批发销量计算，M9全年可以为赛力斯贡献约100亿的毛利润，这是支撑其在主流市场继续厮杀，以及转化为财务报表中实打实的净利润。 赛力斯的一季度财报验证了公司的经营已至顺境。2024 年一季度营业收入 265.61 亿元，同比增长 421.76%，环比增长 38.61%。而一季度AITO问界M9的销量上，官方只公布过两个数字：一是2月销量5446台（批发销量）；二是3月交付量6243台（零售销量）。预估M9全年销量为8-9万辆（日均销量250+），目前单月产能已经接近7000，二季度单月提升到万台问题不大。 在AITO问界M9带来的现金流量净额大幅回升的情况下，叠加整个公司的规模效应带来的边际成本下降，“M5+M7”这一块主流产品大概率能跑满产能，全年销量目标是30-35万，净利润预估2-3%。可以想象，一季度亮眼财报之后，二季度赛力斯的业绩更值得期待。 汽车是现代工业最复杂的产品之一，目前中国已经是全球

过去几年，全民健身需求井喷式爆发，线上健身行业迎来快速增长。 智研瞻产业研究院的数据指出，目前我国的运动健康APP行业份额相当集中，CR4的市场份额合计超过85%，Keep是当之无愧的头号玩家，以32.5%的市场份额位居行业第一。 资料来源：智研瞻产业研究院 3月28日，Keep发布了上市之后的第一份年报。作为行业龙头，Keep基本扛住了“居家健身”红利消退的压力，毛利率继续提升，净亏损大幅收窄，经营效率与质量进一步提升。 从当前的估值情况来看，Keep现金占总市值的比重超过80%，P/S（市销率）仅为1.03，相比同类可比公司而言低不少。4月2日，Keep大涨11%，说明市场也认识到了Keep的便宜。 一、营业结构不断优化，毛利率连续3年提升 2023年Keep营收结构变化显著，其线上会员及付费内容业务，以46.6%的占比超越自有品牌产品业务成为第一大收入来源。财报显示， 2023年Keep线上会员及付费内容业务收入9.96亿元，同比增长11.4%。 数据来源：iFind 过去几年，Keep持续深耕内容及服务，不断优化会员体验，为会员提供包括有氧运动、跳绳、瑜伽、冥想、力量训练等丰富多样的课程，推动付费会员业务的稳健增长。 与其他业务相比，付费会员课程业务运营成本相对更低，利润率也更高。过往两年，Keep付费会员录播课程总数，从截至2022年12月31日的1873节，上升到了截至2023年12月31日的4225节，过去一年同比增加126%。当前在线的官方课程总数已经超过了5000节。 数据来源：公司公告 目前Keep平台上已经积累了众多热门健身课程，例如与知名健身达人欧阳春晓、帕梅拉等合作推出的录播课程等。根据最新的数据，2023年Keep的会员课程锻炼次数，较2022年增长超过200%。 另一方面，虚拟体育赛事对Keep的业务发展促进明显。自2018年上线首场线上赛事，

我记得去年改委的一场发布会上提到，2023年移动互联网细分行业活跃渗透率中，本地生活已经达到37.9%，仅次于地图导航、支付结算和手机银行，当时就把我吓了一跳。这个在互联网中沉寂了几年，看起来不起眼的业务，居然有这么庞大的规模。 既然本地生活已经是这么庞大的一个市场，对于互联网巨头来说，这已然成为了“时代之战”。如此而言，巨头们没有应不应战之说，就看各位怎样依据自己的优势来参战。 我一直觉得市场对“本地生活”的竞争格局存在误解。因此很多人对快手、抖音等巨头跑到本地生活“一个存量市场”来抢生意，十分不解。何况美团在这门生意的耕耘活生生的告诉我们，本地生活是实实在在的一门“苦生意”。但是在我看来，本地生活的竞争压力远小于电商其实。生活服务是一个十几万亿的广袤市场，真正通过线上完成的比例其实非常小，还远远没有到存量竞争的地步。尤其是零售业从“万货商店”向“万物到家”转型，消费的总量从未减少，只不过转移了形式而已。在通往高质量生活方面，互联网可以做的可以更多。 快手进军本地生活，优势在什么地方呢？我觉得，快手从内容创作、流量分发，再到线上交易，全环节都已经完全打通。另外，从择时的角度看，巨头们不需要再打“千团大战”大战了，必要的市场心智，早已经完成了。 因此，3月21日的快手本地生活聚力生态大会，是本地生活调研认知迭代的一个绝佳机会。 这个大会先强调了本地生活巨大的空间，这一点我们在上面已经介绍。快手拿出来的核心数据，让人眼前一亮： 在用户端：在快手生态内，新线老铁用户占比约6成，日均使用快手的时长超过2小时。2023年四季度，每个月在快手上买东西的老铁人均消费超过1000元。仅仅四季度，快手本地生活下单用户数同比增长23倍，日均支付用户数环比增长达到40%。 供给端：2023年12月，快手本地生活合作商家数同比增长277%。截至2023年12月，快手团购达人数同比增长191%。过

近期机器人场景火热，我注意到了中坚科技，这是一家正在转型all in AI的公司。谈中坚科技可能的发展，可以先聊聊AI的发展。 生成式AI经历了两轮大的催化，即大模型的Chatgpt以及文生视频模型Sora。每次AI出现这样“里程碑”的事件，就有人喊，AI要颠覆世界了，AI将重塑所有行业之类的观点。 说实在的，AI会改变世界不假，但是改变世界的东西还少么？不要说工业革命、电气革命、互联网革命这些生产力方式的锐进，包括最近的新能源、5G、人性机器人、虚拟现实等，对人类的生活方式影响都很大。谁也不能否认，目前加速前进的人工智能科技革命也必将全方位改变全球经济与市场的竞争格局，推动人类社会的发展进步。但是，所谓什么东西都被AI摧毁重塑一遍，这种观点除了吸睛没有任何意义。近百年的历史也证明，现代社会除了战争和自然灾难，没有什么因素会导致这个世界“先破后立”。能够找到率先落地的AI应用场景，才是投资者最该思考的。 所以，拿着“AI”这个锤子，看什么都像是钉子，实属不必。比如最让人期待的人工智能落地场景，微软的人工智能助手Copilot已经进入试用阶段六个多月，试用者大部分评价是：有用，但不尽如人意。AI应用已持续近一年，微软搜索引擎Bing新增的市场份额还不到1%，没法对传统搜索引擎造成任何冲击。2月20日，汇丰发布了一份题为《AI能代替我工作吗？》的实验分析报告，AI的运用更倾向于实现特定任务的自动化，而不是完全替代人类的全部职责和工作。 特定场景的AI成功应用，才能彻底激发AI这项工具的价值。产业化的经验告诉我们，要实现AI的成功落地，不仅需要在研发阶段注重模型性能，也需要在工程化初期就对业务进行的需求分析和任务分解，并考虑到后期用户使用时的运维情况，从而确保所研发的AI产品能够与业务的协同运行，实现长期稳定的业务价值。从这个角度看，AI和人型机器人的结合，没准是最有可能率先出现