本文是橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）发于2024年5月8日的备忘录《The Impact of Debt》，原创翻译，主要还是为了自己通读一遍原文。如有错漏还请海涵，欢迎批评指正。以下是正文—— 我的合伙人Bruce Karsh最近给我提供了一篇关于国际象棋的报纸文章，启发我写了一篇简短的备忘录叫《风险的不可或缺性》（The Indispensability of Risk）。这篇备忘录获得的反响比较积极，希望是因为人们发现内容有价值，但颇有可能是因为它只有三页长，相对通常的十到十二页。因此受到鼓舞，我接着又写了一篇简短的备忘录。 我在在实践哲学——包括投资哲学——方面比较有趣的阅读来源之一，就是来自协作基金（Collaborative Fund）的博客，Morgan Housel——一位基金合伙人——是其定期撰稿人。当我阅读Housel的沉思时，我经常发现自己在说：“这与我所想的完全一致啊。”在其他时候，我说，正如我希望别人在阅读我的备忘录后会说的，“我从来没有那样想过。” 我发现Housel4月30日的文章——题为《我如何看待债务》（How I Think About Debt）——尤为有趣。主题是债务对寿命的影响，而它实际上可以归结为对风险的讨论，我最喜欢的话题之一。 Housel开始先讨论了日本140家企业，它们在成立500多年后仍在运营，而少数据称已有超1000年的历史。 想想这些企业所承受的——几十场战争、天皇、灾难性地震、海啸、萧条，等等，没完没了——真是令人震惊。然而，他们保持销售，一代又一代。 这些超持久的企业被称为“老字号”，而对它们的研究表明，它们往往有一个共同特点：它们持有大堆现金，且没有债务。这是他们承受住几个世纪不断灾害的部分原因。 显然，其他条件相同的情况下，负债的人和公司比没有负债的更有可能陷入困境。不消说，未被

本文是橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）发于2024年4月17日的备忘录《The Indispensability of Risk》，原创翻译，风格尽量做到“信”和“达”，很可能不太“雅”，主要还是为了自己通读一遍原文。如有错漏还请海涵，欢迎批评指正。以下是正文—— 时常，我们通过类比能最好地来理解我们感兴趣的事物，这些类比通过与生活的其他部分之间建立联系来阐明问题。这就是为什么我在写备忘录的四十年里每十年都会写一篇将投资与体育进行比较的，其中一篇在2020年，将投资与打牌联系起来。 这篇备忘录的动因来自我的合伙人Bruce Karsh在4月12日发给我的《华尔街日报》（The Wall Street Journal ）上的一篇文章，题为《国际象棋教授牺牲的力量》（Chess Teaches the Power of Sacrifice），作者Maurice Ashley，一名国际象棋大师，已入选美国国际象棋名人堂（U.S. Chess Hall of Fame）。很少人知道Bruce是一名国际象棋棋手，我也很多年没有想到过这一事实了，但这篇文章提供了一个很好的提醒，并使我匆匆写下这篇备忘录。 正如从文章标题可以明显看出，该文主要是关于牺牲的作用。Ashley说：“没有一些有价值的东西被放弃的话，许多局面都无法赢得或保住，从一个卑微的小卒一直到强大的女王。”故意失去一个棋子作为比赛计划的一部分，就是Ashley所指的牺牲。 他将一些牺牲描述为“佯装”（一个由国际象棋大师Rudolf Spielmann在他的书《国际象棋中的牺牲艺术》（The Art of Sacrifice in Chess）中创造的术语），“……我们可以容易地看到，弃子将会带来实在的好处，可以清晰计算得出。” 另一些则被认为是“真正的”牺牲，“……放弃一颗棋子所带来的

本文是橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）发于2024年1月9日的备忘录《Easy Money》，原创翻译，主要还是为了自己通读一遍原文。如有错漏还请海涵，欢迎批评指正。以下是正文—— 背景故事：我在1990年开始写这些备忘录，持续写了十年，尽管从未收到过一个回应。然后，在2000年的第一个工作日，我发布了《泡沫.com》，一篇警告关于科技板块过度表现的备忘录，结果证明很及时。该备忘录的灵感来自于我去年秋天读的一本书：《魔鬼带走最后一个：金融投机史》（Devil Take The Hindmost: a History of Financial Speculation），Edward Chancellor所著，记述了从1700年代初南海泡沫（South Sea Bubble）开始的投机过度。书中对围绕南海公司（South Sea Company）狂热的行为的描述，与我在当时在科技/媒体/电信泡沫中所正在看到的一致。我从客户那里得到了这篇备忘录极好的反馈——这种鼓励促生了其后来的许多篇备忘录。 我认为非常巧合的是，24年之后，我用了又一个秋天阅读了Chancellor的另一本书，《时间的代价：利息的真实故事》（The Price of Time: The Real Story of Interest ），这是他关于利率和中央银行的行为的历史。我要感谢Zach Kessler——一位备忘录的长期读者——推荐了这本书。《时间的代价》与我过去一年所讨论的这一趋势的关联，引发了这篇备忘录。 *            *          &nb

本文是橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）发于2023年10月11日的备忘录《Further Thoughts on Sea Change》，原创翻译，主要还是为了自己通读一遍原文。如有错漏还请海涵，欢迎批评指正。以下是正文—— 5月份，我写了一篇关于《沧海桑田变化》（Sea Change）（2022年12月）的后续备忘录，与橡树资本的客户独家分享。在《对沧海桑田变化的进一步思考》中，我认为，我在原备忘录中强调的趋势总体上代表了投资环境的全面改变，需要进行重大的资本重新配置。这份备忘录原先于2023年5月30日发给橡树资本客户。（本篇备忘录中引用的所有市场数据时间截至2023年5月30日。） 这次真的可能不一样 This Time It Really Might Be Different 1987年10月11日，我初次听到“这次不一样”的说法。根据《纽约时报》的一篇文章，约翰·邓普顿爵士（Sir John Templeton）曾警告说，当投资者说时代不一样了，通常是为了合理化那些相对于历史而言过高的估值——而这通常会给投资者带来最终损害。1987年，股票价格普遍高位；我引用的这篇文章刚好就写于黑色星期一的八天之前，当时道琼斯工业平均指数在一天之内下跌了22.6%。十几年后，人们兴奋的新事物则是互联网将改变世界的前景。这种信念为数字和电商股票的超高价格（以及无限的市盈率）提供了理由，其中许多股票在接下来的一年左右的时间里损失了超90%的价值。 然而，重要的是，邓普顿承认，有20%的时间，情况可能真的不一样。在罕见情况下，一些基本面确实变化了，而对投资有了重大影响。考虑到如今的发展速度——尤其在科技领域——我想情况的确可能与邓普顿时代相比更经常会不一样。 不管怎么说，这就是前言。我写这篇备忘录的原因是，虽然与我交谈过的大多数人似乎都同意我在《沧

本文是橡树资本联合创始人霍华德·马克斯（Howard Marks）发于2023年7月10日的备忘录《Taking the Temperature》，原创翻译，主要还是为了自己通读一遍原文。如有错漏还请海涵，欢迎批评指正。以下是正文—— 去年秋天我在准备《与金融时报共进午餐》（Lunch with the FT）的采访时，我给记者Harriet Agnew发了我在2000年至2020年间撰写的、其中包含了市场判断的五篇备忘录。它们是如何选的？首先，我觉得这些备忘录准确地传达了我在那20年期间的关键转折点上的想法。其次，我的判断结果证明是正确的。 五次判断 Five Calls 我之前写过一篇关于2017年那阵子的文章，当时我正在写我的《周期：投资机会、风险、态度与市场周期》（Mastering the Market Cycle）一书，然后和我儿子Andrew在反复讨论一些想法。我说：“你知道，回顾过去，我认为我的市场判断总是大约正确的。”他的回答如往常一样一针见血：“是啊，老爸，那是因为你在50年里就做五次判断。”我恍然大悟：他真是100%正确。在这五个例子中——在分别的备忘录发表前后——市场要么疯狂上涨，要么严重低迷，因此，我得以能够建议要变得更具防御性或更具进攻性，同时还有相当机会是正确的。（在我进一步之前，让我先澄清下，虽然事后看来这些判断背后的逻辑是正确的，但这并不意味着我做出这些判断时没有非常的惶恐不安。） 为了说明一个人会如何进行市场判断，我将简要总结下令我做出这五次判断的是什么。（我将不会展开细节，因为我在每一节中引用的同时期的备忘录对那些感兴趣的人来说已经绰绰有余了。）当你阅读每一个事件的描述时，仔细观察那些促成和源自每一个段事件的力量是如何通向下一段的。你将能够理解为什么我长期强调因果关系在市场周期中的作用。 2000年1月 January 2000&nbs