本文摘自巴菲特致股东的信1994。 我们定期报告每股账面价值，这是一个很容易计算的数字，但作用有限。同样，我们也会定期告诉大家，重要的是内在价值，这是一个不可能精确定位但却必须估算的数字。            例如，1964 年，我们可以肯定地说，伯克希尔公司的每股账面价值为 19.46 美元。然而，这个数字大大高估了股票的内在价值，因为公司的所有资源都被束缚在了利润微薄的纺织品业务上。 我们的纺织品资产既没有持续经营价值，也没有与其账面价值相当的清算价值。因此，在 1964 年，任何询问伯克希尔公司资产负债表是否稳健的人，都可能会得到一位声名狼藉的好莱坞大亨曾经给出的答案："别担心，负债很稳健"。            如今，伯克希尔的情况发生了逆转：我们控制的许多企业的价值远远高于其账面价值。 (那些我们不控制的企业，如可口可乐或吉列，则以当前市值入账）。不过，我们仍然会提供账面价值数据，因为它们可以作为伯克希尔内在价值的粗略跟踪衡量标准，尽管被严重低估了。事实上，去年这两个指标的变化是一致的：账面价值增长了 13.9%，这也是内在价值的大致增长。            我们将内在价值定义为一家企业在其剩余生命周期内可以提取的现金的贴现值。 任何人在计算内在价值时，都会得出一个非常主观的数字，而且这个数字会随着对未来现金流的估计修正和利率的变动而变化。尽管模糊不清，但内在价值却是至关重要的，也是评估投资和企业相对吸引力的唯一合理方法。                为了了解历史投

经理见解 汤姆-斯莱特2024 年 7 月 Tom Slater 关于作者 - 汤姆-斯莱特 苏格兰抵押贷款公司经理 Tom Slater 是苏格兰抵押贷款部经理。他于 2000 年加入 Baillie Gifford，2012 年成为公司合伙人。Tom 于 2009 年加入苏格兰抵押贷款团队担任副经理，2015 年担任经理一职。此外，他还是美国股票团队的负责人，以及另一个长期增长股票策略的成员。在 Baillie Gifford 工作期间，Tom 还曾在亚洲发达市场和英国股票团队任职。汤姆的投资兴趣主要集中在上市股票市场的高增长公司，同时也是私人公司的投资者。他于 2000 年获得爱丁堡大学计算机科学与数学理学学士学位。 Scottish Mortgage截止2024年5月31持仓前8 经理人汤姆-斯莱特（Tom Slater）解释了弹性和资本效率将获得回报的原因，以及哪些因素让他对未来的增长持乐观态度，私营公司有望实现增长。 汤姆-斯莱特：如果时间倒退回三年前，我们的很多公司都已经迎来了春天。它们的需求非常旺盛，几乎不需要任何成本就能获得资金，因此发展非常迅速。他们投入巨资，而这正是市场给予他们的回报。我认为，在过去的 18 个月、两年里，我们一直在调整自己，以适应这个不那么确定的世界。无论是从全球正在进行的两场热战的角度来看，还是从中美之间正在出现的冷战、科维德事件后的社会变化来看，都是如此。还有，在所有这些剧烈的技术变革中，我们都要保持清醒的头脑。 我认为，在这种环境下，恢复力比优化更为重要。我还认为，仅仅是简单的利率周期就迫使企业更加谨慎地考虑投资的优先次序。同时，当你考虑为项目提供资金时，你更有可能不得不从现有业务中为项目提供资金。因此，高效地运营业务已成为一个更重要的优先事项。 因此，我们在公司中看到的情况是，企业正在进入一个提高效率、改善运营、

引用罗伯特-本奇利（Robert Benchley）的话说："养狗让孩子学会了忠诚、毅力，以及在躺下之前转三圈"。这就是经验的缺陷。不过，在犯下新的错误之前，回顾一下过去的错误不失为一个好主意。让我们回顾一下过去的 25 年。   o 当然，我的第一个错误是买下了伯克希尔公司的控制权。虽然我知道它的业务--纺织品制造--并不乐观，但因为价格看起来便宜，我还是被吸引买入了。在我早年的投资生涯中，这种股票购买曾给我带来了相当可观的回报，但到 1965 年伯克希尔公司出现时，我逐渐意识到这种策略并不理想。   如果你以足够低的价格买入一只股票，企业的命运通常会出现一些波折，让你有机会以不错的利润解套，尽管企业的长期表现可能很糟糕。我称之为 "雪茄烟蒂 "投资法。在街上捡到的只剩一口的雪茄烟蒂可能抽不了多少烟，但 "低价收购 "却能让这一口烟全部获利。   除非你是清算人，否则这种购买企业的方法是愚蠢的。首先，最初的 "低价 "很可能并不那么划算。在困难重重的企业中，一个问题刚解决，另一个问题就会浮出水面--厨房里永远不会只有一只蟑螂。其次，你最初获得的任何优势都会很快被企业的低回报率所侵蚀。例如，如果你以 800 万美元的价格购买了一家可以以 1000 万美元的价格出售或清算的企业，并迅速采取这两种方式，你就可以获得高额回报。但是，如果该企业在十年后以 1000 万美元出售，而在此期间，每年的收益和分配仅为成本的百分之几，那么这项投资就会令人失望。时间是优秀企业的朋友，是平庸企业的敌人。   你可能会认为这一原则显而易见，但我不得不以艰苦的方式来学习它--事实上，我不得不反复学习了好几次。在收购伯克希尔公司后不久，我通过一家名为"多元化零售 "的公司收购了巴尔的摩的一家百货公司 Hochschild Kohn，这家公司后来与伯克希尔公司合并

本文摘自巴菲特致股东的信1990。       关于出售企业的一些想法* *这是几年前我写给一位表示可能想出售家族企业的人的一封信的编辑版本。我把它写在这里，是因为我想把它传达给其他潜在的卖家。-- W.E.B. 亲爱的 _____________： 以下是对我们前几天谈话的一些想法。 大多数企业主一生中的大部分时间都在创建自己的企业。通过不断重复积累的经验，他们在商品销售、采购、人员选拔等方面的技能日臻成熟。这是一个学习的过程，一年中犯下的错误往往有助于提高能力，并在随后的几年中取得成功。 相比之下，企业主管理者只出售一次企业，而且经常是在情绪激动、来自不同方面的压力重重的情况下出售企业。通常，这些压力主要来自经纪人，他们的报酬取决于销售是否完成，而不考虑销售对买卖双方的影响。事实上，无论从经济上还是从个人角度来看，这一决定对业主都非常重要，这可能会使整个过程更容易出错，而不是更不容易出错。而且，在千载难逢的企业出售过程中所犯的错误是无法挽回的。 价格非常重要，但往往不是销售中最关键的方面。您和您的家族拥有一家非凡的企业，在您所在的领域独一无二，任何买家都会认识到这一点。随着时间的推移，它的价值也会越来越高。因此，如果您现在决定不出售，以后就很有可能获得更多的收益。有了这样的认识，您就可以从实力出发，花必要的时间选择您想要的买家。 如果你决定出售，我认为伯克希尔哈撒韦公司具有其他大多数买家所不具备的优势。实际上，所有这些买家都属于以下两类之一： (1) 一家位于其他地方但经营你的业务或与你的业务有些类似的公司。这样的买家--无论做出什么样的承诺--通常会有一些经理人认为他们知道如何经营你的业务，迟早会希望得到一些实际的 “帮助”。如果收购的公司规模更大，往往会有一帮经理人，他们多年来招募这些经理人的部分

在最近看的一本书《投资最简单的事》中我看到一句话：投资中影响股价涨跌的因素是无穷无尽的，但是最重要的其实只有两点：估值、流动性。所以我个人认为投资的主要矛盾也是估值和流动性。 1、估值 估值就是价格相对于价值的关系，如果用量化指标的话可以用市盈率pe，我关注的市场主要是A股和港股，那么接下来就以A股和港股的代表指数：沪深300、恒生指数为例。 （1）沪深300 如上图所示，截止2024年4月15日沪深300的市盈率是11.8，这个意思说的是以现在的价格买入沪深300，需要11.8年可以回本。 接下来看下历史数据，沪深300现在的pe分位点高于近十年30.37%的时间，属于底部区域。如下图所示，沪深300的pe最近的低点在2024年1月23日，具体值是：10.4pe，百分位为6.95。 继续看下沪深300的k线，如下图所示，年线三连跌，时间段为：2021.1.04-2023.12.29，期间跌幅为34.6%。 （2）恒生指数 如上图所示，截止2024年4月15日恒生指数的市盈率是8.59，这个意思说的是以现在的价格买入恒生指数，需要8.59年可以回本。 接下来看下历史数据，恒生指数现在的pe分位点高于近十年9.96%的时间，属于底部区域。如下图所示，恒生指数的pe最近的低点在2024年1月23日，具体值是：7.52pe，百分位为0.49。 恒生指数和沪深300的最近十年pe最低点都在2024年1月23日，这个是巧合吗？ 继续看下恒生指数的k线，如下图所示，年线四连跌，时间段为：2020.1.02-2023.12.29，期间跌幅为39.53%；2021.1.04-2023.12.29，期间跌幅为37.40%； 2、流动性 如上图所示，2024年4月15日十年国债到期收益率处于2002年以来的低位，十年国债到期收益率相当于无

劳伦斯-伯恩斯（Lawrence Burns） 劳伦斯·伯恩斯--苏格兰抵押贷款公司副经理 【劳伦斯·伯恩斯 于 2021 年被任命为苏格兰抵押贷款部副经理。他于 2009 年加入 Baillie Gifford，并于 2020 年成为公司合伙人。在公司工作期间，他的投资兴趣集中于转型成长型公司。自 2012 年 10 月以来，他一直是国际增长投资组合构建小组（International Growth Portfolio Construction Group）的成员，并于 2020 年成为 Vanguard 国际增长基金（International Growth Fund）的经理。劳伦斯还是国际集中增长和全球异常值策略的共同经理。在此之前，他还在新兴市场和英国股票团队工作过。劳伦斯于 2009 年获得剑桥大学地理学学士学位。】 Scottish Mortgage截止2024年5月31持仓前30 劳伦斯-伯恩斯（Lawrence Burns）介绍投资组合中的各家公司如何利用人工智能的力量和潜力。 劳伦斯-伯恩斯：在投资中，真正重要的是发现、拥有并坚持少数异常值。这些公司能为你带来非常大的初始投资倍数，从而推动回报。 要想实现大倍数的规模回报，公司通常需要利用或推动经济结构的重大变革。对于亚马逊来说，它推动了零售业从高街商店到网络的革命。对特斯拉来说，则是帮助世界从内燃机过渡到电动汽车。 去年，最受关注的结构性变化是人工智能的崛起。关于这个话题，最让我大开眼界的一次谈话发生在2018年夏天，当时我正在与世界上最具影响力的科技与经济思想家之一布莱恩-阿瑟教授（Brian Arthur）交谈。他告诉我，他认为人工智能可能是自古登堡印刷术以来最重要的发明。 考虑到印刷机是在半个多世纪前发明的，这真是一个相当了不起的说法。在印刷机发明之前，抄写员们都是煞费苦心地手工

一、恒生科技指数简介 1、特点 （1）指数由30间最大的香港上市科技企业组成； （2）成份股需满足以下条件属于工业、非必需性消费业、医疗保健业 、金融业或资讯科技业； （3）业务与精选科技主题高度相关：云端、数 码、电子商贸、金融科技或互联网；及被视为具创新性，比如利用科技平台进行营运、积极投入研究发展及拥高收入增长； （4）采用流通市值加权法计算，并为每只成份股的比重上限设定为8%。 2、成分股 图片引自恒生指数公司官网 图片引自恒生指数公司官网 （1）恒生科技指数中资讯科技业占71.78%（18只），看上面成分股明细表可以看出这些公司是我们生活中接触到的互联网公司，非必需性消费占19.59%（6只），医药保健业占4.69%（3只），工业占2.97%（2只），金融业占0.97%（1只）。 （2）恒生科技指数中96.27%（28只）公司都是内地公司，这说明业务基本盘在国内。 （3）我们从图片中可以看出指数中的公司主业主要集中在消费和广告等行业，其本质上和宏观经济高度相关，国内经济复苏将带动它们业务发展。 ps：这里我要说一个观察国内经济复苏的前瞻性指标：PMI PMI指数意思是采购经理指数，是通过对采购经理的月度调查汇总出来的指数，能够反映经济的变化趋势。 PMI是一套月度发布的、综合性的经济监测指标体系，分为制造业PMI、服务业PMI。 PMI指数50%为荣枯分水线。PMI大于50，说明经济在复苏，PMI略小于50说明经济在衰退。 二、恒生科技指数历史走势复盘 2021年下跌32.70% 2022年下跌27.19% 截止昨天+3.5% 从上面图片可知2021年-32.70%，2022年-27.19%，2023年6月14日-0.38%，2021年到2022年该指数下跌真的很大。 这时我们可以找找这期间指数下跌的原因： (1)2021年美联储开始加息、国内政策方面互联

一、2007-2013年家电政策 这次关于家电以旧换新政策的细则还没有出来，但是过去也出过这种政策，如下图所示，中信建投列举了2007-2013 年的家电政策：家电下乡（2007.12-2012.12）、以旧换新（2009.6-2011.12）、节能惠民（2009.5-2011.5）、节能补贴（2012.6-2013.5）。可以看到这次涉及产品的种类以旧换新最少，其它几个政策都是十类左右。补贴方式写得很明白对消费者直接补贴。 以旧换新这边对回收企业运费给与补贴，最新的以旧换新政策也涉及回收，如下图所示，天风证券统计的家电头部企业2022年回收旧家电台数，其中格力670万台、海尔613万台、美的103.6万台。拆解端：格力是自建，海尔是自建+合作，美的是合作。同时格力再生段2022年有详细的数据，所以在回收体系这边格力的布局明显优于美的和海尔。 再来看看下面这张图是国联证券统计的政策周期内补贴政策细则，比中信建投统计的更详细，重点关注以旧换新，可以看到补贴是ZY财政80%，地方财政是20%，如下图所示，截止2022年地方杠杆率远高于ZY，所以这次补贴细则有可能和09-11年的一样。 二、政策期间家电销量以及最新保有量数据 如上图所示，国联证券统计的家电下乡时期（2007-2013）家电的销量数据，可以看到在2011年之前家用空调、冰箱和洗衣机的销量一直在增长。同时也可以看到2011年是家电下乡期间销量高点。如下图所示新财富产业研究院统计的数据，空调和冰箱、洗衣机在城镇保有量高点，同时这期间农村的保有量上升最快，进一步说明了在2011年空调和冰箱、洗衣机销售量达到了高点，那么按照时间算距今有13年了，同时按照国联证券统计的日本家电平均使用年限不超过14年，所以在2011年购买的空调和冰箱、洗衣机也进入了更新期。 如下图所示，新财富产业研究院统计的城镇和农村

本文摘自巴菲特致股东的信1985，由于字数限制，不能在后文添加英语原文。本文主要讨论了纺织品企业的失败以及应该汲取的教训。 在这一点上，我们通常会转而讨论我们的一些主要业务部门。不过，在此之前，我们应该先看看我们的一家小型企业的失败案例。 我们的副董事长查理-芒格（Charlie Munger）一直强调，无论是在商业还是生活的其他方面，都要研究错误而不是成功。 他这样做的精神正如他所说的："我只想知道我将死在哪里，这样我就永远不会去那里"。你马上就会明白为什么我们是一个很好的团队： 查理喜欢研究错误，而我则为他提供了大量素材，尤其是在我们的纺织品和保险业务方面。 关闭纺织业务      7 月份，我们决定关闭纺织业务，到年底时，这项令人不快的工作已基本完成。 这项业务的历史很有启发性。      21 年前，当我作为普通合伙人的投资合伙企业巴菲特合伙有限公司买下伯克希尔-哈撒韦公司的控制权时，该公司的会计净资产为 2200 万美元，全部用于纺织业务。 然而，该公司的内在商业价值要低得多，因为纺织资产无法获得与其会计价值相称的回报。 事实上，在前九年（伯克希尔和哈撒韦作为合并公司运营期间），5.3 亿美元的总销售额产生了 1 000 万美元的总亏损。 利润时有报告，但净效果总是前进一步，后退两步。      在我们进行收购时，南方的纺织厂—主要是非工会的—被认为具有重要的竞争优势。 北方的大多数纺织厂都已关闭，许多人认为我们的业务也会随之清算。 &

本篇文章包括两个部分：发布业绩预告的原因、业绩快报分析 一、原因 格力电器的2023年业绩预告发布时间是2023年12月21日凌晨一点左右，那是什么情况导致在这个时间点发布业绩预告呢？那就是公司2023年12月19号晚发布了对外投资暨关联交易的公告，关键内容是与12名交易对方签署《股份转让协议》，拟受让其合计持有的格力钛27,072.32万股股份(占格力钛总股本的24.54%)，交易金额为10.15亿。钱是格力电器出的，相当于所有股东出钱。这件事我不参与评论，我们直接看12月20号市场的表现。 如下图所示2023年12月20号，当天最低价为30.78，收盘价为30.80，涨幅为-7.09%，同时也可以看出成交量大幅增长，就是所谓的放量大跌。 所以就有了12月21号的凌晨发布2023年的业绩预告，从这件事也可以看出公司管理层还是很看重公司市值的。 同时伴随业绩预告的还有对外投资暨关联交易的补充公告，公告前面内容也说了公司2023年业绩预告相关内容，同时也说了公司上市以来分红金额，还有就是切实维护股东利益。从股价大跌后，第二天凌晨发布业绩预告，也可以看出来公司对股东还是很看重的。如下图所示，公司说出了收购目的，为加速推进公司的绿色能源战略，发挥协同效应，降低管理成本。 二、业绩分析 如上图所示，2023年营业总收入2050亿元-2100亿元。如下图所示，可以看到公司的营业总收入在2018年是2000.24亿，2019年为2005.08亿，之后就低于这个值，就算按照2023年营业总收入最低值2050亿，也创历史新高，这数据也说明了公司这几年渠道改革成功。 归属于上市公司股东的净利润270 亿元–293 亿元，按照最低营业总收入2050亿，净利润为270亿计算，净利率为13.17%。同时按照扣非净利润最低值261 亿计

本文摘自：Scottish Mortgage Annual Report - March 2017 关于作者 - 汤姆-斯莱特 苏格兰抵押贷款公司经理 Tom Slater 是苏格兰抵押贷款部经理。他于 2000 年加入 Baillie Gifford，2012 年成为公司合伙人。Tom 于 2009 年加入苏格兰抵押贷款团队担任副经理，2015 年担任经理一职。此外，他还是美国股票团队的负责人，以及另一个长期增长股票策略的成员。在 Baillie Gifford 工作期间，Tom 还曾在亚洲发达市场和英国股票团队任职。汤姆的投资兴趣主要集中在上市股票市场的高增长公司，同时也是私人公司的投资者。他于 2000 年获得爱丁堡大学计算机科学与数学理学学士学位。   平台的力量与日俱增              近来，我们注意到，来自美国西海岸和中国东海岸的少数几家公司的实力和主导地位日益增强。这种成功不仅对相关公司具有重要影响，而且对与它们竞争并依赖它们所提供服务的众多公司也具有重要影响。我们相信这是未来发展的前兆，我们在相关公司的持股仍占我们资产的很大比例。            规模、移动分发和机器学习的重要性与日俱增。目前，14 岁以上的人口有 55 亿。流通中的手机有 50 亿部。这样的使用率创造了一个远超以往的可寻址市场。过去几年一直是移动生态系统的建设阶段，但这一阶段即将结束。平台之间的战争已不再有太多的讨论，技术日益商品化，大赢家已昭然若揭。现在，各家公司都在尝试建立自己的平台。在通过搜索、社交策划、云托管或零售等方式完善数据收集和机器学习能力的同时，它们也在建立重新定义大多数其他经济领域的能力。在去年的报告中，我们曾质

一、年报（重要信息） 1、行业情况 如上图所示，2022年定制家具CR9不到10%，说明了行业处于极度分散的市场格局。 2、存量房市场 如上图所示，公司管理层认为定制家具另一个大市场是存量房市场，同时也说了自己在一线城市中，存量房客户已经超过了50%。 如上图所示，新房市场：2023年家具消费增长小于与地产竣工增长，那么这一部分的需求应该可以在2024年释放，现在新房这边政策主要是保交楼，量化保交楼的数据就是国家统计局发布的地产竣工数据。存量房市场：目前国内存量房为6亿栋，这也是定制家具的大市场。 公司说了根据市场分析预计2024年市场装修约1600万套。公司2023年的市占率约3%，最后公司也认为定制家具业随着地产供给的变化从增量市场发展转向存量驱动。 据申万宏源证券研究所报告显示，假设 15 年翻新周期，预计 2030 年存量约 1,113 万套，占消费总量约 50%；若翻新周期进一步缩短，则存量占比更高，存量房改造需求将会逐步成为家装新动能。 二、年报亮点 1、经营性现金流净额同比增长94.69% 如上图所示，营业收入同比增长3.95%，归属于上市公司股东扣非净利润同比增长21.06%，利润增速高于营业收入增速，2023年归属于上市公司股东扣非净利润为11.35亿，经营现金流净额为26.54亿，同比增长94.69%。所以净现比为233.83%，说明了净利润中全是现金，合同负债应该增长也不错。 2、合同负债为13.06亿，同比增长86.12% 如上图所示，公司的合同负债为13.06亿，同比增长86.12%。这里需要说下定制家具的商业模式：先款后货。所意思合同负债就是业绩前瞻指标。 23年的合同负债同比增长86.12%，说明了24年的业绩增长应该会不错。 免责声明：以上内容仅作为投

本文摘自巴菲特致股东的信1993。                 在我们的年会上，通常会有人问："如果你被卡车撞了，这个地方会怎么样？ 我很高兴他们还在以这种形式提问。过不了多久，这个问题就会变成："如果你没有被卡车撞到，这个地方会怎么样？        无论如何，这些问题为我讨论公司治理这个去年的热门话题提供了一个理由。 总的来说，我认为最近董事们的腰杆硬了，股东们现在比不久前更像真正的所有者了。然而，公司治理方面的评论者很少区分上市公司中存在的三种根本不同的管理者/所有者情况。虽然董事的法律责任完全相同，但他们实现变革的能力却各不相同。人们通常会关注第一种情况，因为它在公司中占主导地位。不过，由于伯克希尔公司属于第二种情况，而且有一天也会属于第三种情况，因此我们将讨论所有三种变体。       第一种，也是迄今为止最常见的一种董事会情况是公司没有控股股东。 在这种情况下，我认为董事们的行为就应该像有一个单独的缺席所有者一样，他们应该以一切适当的方式努力促进该所有者的长期利益。不幸的是，"长期 "给了董事很大的回旋余地。如果他们缺乏诚信或独立思考的能力，董事们就会对股东大打出手，同时还声称自己的行为符合股东的长期利益。但是，假设董事会运作良好，却必须面对一个平庸或更糟糕的管理层。那么，董事们就有责任改变管理层，就像聪明的所有者在场时会做的那样。如果能干但贪婪的管理者过分膨胀，试图从股东的口袋里掏出更多的钱，那么董事们就必须打他们的耳光。        在这种普通的情况下，董事如果看到自己不喜欢的东西，就

  我们刚刚走过一个里程碑： 20 年前的 1972 年 1 月 3 日，蓝筹邮票公司（当时是伯克希尔公司的附属公司，后来并入伯克希尔公司）买下了西海岸盒装巧克力制造商和零售商 See's 糖果店的控制权。卖方开出的名义价格是 4000 万美元，按照我们最终获得的 100%所有权计算。但该公司有 1,000 万美元的超额现金，因此真正的报价是 3,000 万美元。查理和我当时还没有充分认识到经济特许权的价值，看着公司仅有的700万美元有形净资产，我们说 2,500 万美元是我们的极限（我们是认真的）。幸运的是，卖方接受了我们的报价。   此后，蓝筹公司的贸易邮票销售额从1972年的 1.025 亿美元下降到 1991 年的 120 万美元。但同期 See's 糖果的销售额却从 2,900 万美元增至 1.96 亿美元。此外，See's 公司的利润增长甚至比销售额增长得更快，从 1972 年的税前 420 万美元增加到去年的 4240 万美元。   要正确评估利润的增长，必须将其与产生利润所需的增量资本投资进行比较。在这一点上，See's 的表现令人惊叹： 目前，公司的净资产只有 2,500 万美元，这意味着我们最初的 700 万美元基础只需用 1,800 万美元的再投资收益来补充。与此同时，See's 剩余的 4.1 亿美元税前利润在这 20 年间被分配给了蓝筹公司/伯克希尔公司，供这两家公司以任何最合理的方式进行调配（税后）。   在收购 See's 公司的过程中，查理和我有一个重要的见解： 我们看到了该公司尚未开发的定价能力。除此之外，我们还幸运了两次。首先，我们没有因为愚蠢地坚持 2500 万美元的价格而使交易脱轨。其次，我们找到了查克-哈金斯（Chuck Huggins），当时他是 See 公司的执行副总裁，我们立即让他负责这

今天重点说下《股票作手回忆录》这本书。这本书一共有二十四章，首先说下部分的章节标题：不要问为什么，原因比机会迟到很久；价格是最浅的表像，对涨跌下注是小孩子的游戏；知道什么不该做，比知道什么该做更重要；先做对的事，赚钱只是水到渠成；止盈和止损同样重要 ，成功时多走一步就是烈士；作为投机商，我从不抄底，也不逃顶等。简单的道理就是这样的直白，不过也能让人收获很多。 利弗莫尔起初投机商号赚钱，由于他太厉害了，在那里一直赚钱，所以所有的投机商号都不接受他的赌注，接下来他去了纽约的一家证券公司，由于他在投机商号的习惯（根据价格涨跌下注，即时交易），但是在这个证券公司交易是延时的，所以他破产了，这个习惯导致他两次破产。不过他还是在投机商号学习了一个经验：股票相对成本下跌10%就止损。 利弗莫尔在一个叫“火鸡”的长者身上学到了很有价值的东西。这位长者一直告诉股友“现在可是牛市啊，你懂的”，其实他想告诉人们的是：赚大钱不能靠小的波动，而是靠大的趋势。还有就是不要失去仓位，就像市场上涨，有的人踏空，更惨的是满仓踏空（涨的股票他都不持有）。在投资领域，“闪电理论”指的是股市突然的大涨就像闪电一样快速，如果你错过了这些概率极低的突然大涨就会导致你收益率大大下降，这个理论也可以解释保持一定的仓位的重要性。 关键点理论：股价首次突破100、200或者300后，不会在整数点上停下，而是会继续涨得更高；有的股票股价在110-130的范围震荡，这时的关键点就是最低价110和最高价130，后面只要突破最低价或者最高价，就会出现趋势（最小阻力方向）。 几百万的错误：利弗莫尔听信了棉花大王的建议一直持有棉花，同时亏损加仓，当时他还持有小麦的仓位，小麦是盈利的，不过他还是卖掉了小麦，继续加仓棉花；他犯了很多交易错误：没有严格执行交易策略，止损策略（-10%）。彼得林奇说过：卖掉盈利的股票去加仓亏损的股票就是

本文摘自巴菲特致股东的信1991。      在去年的报告中，我阐述了我的观点，即媒体公司盈利能力的下降既反映了世俗因素，也反映了周期性因素。1991 年发生的事件强化了这一观点：随着零售模式的改变以及广告和娱乐选择的增多，曾经强大的传媒企业的经济实力不断削弱。不幸的是，在商业世界中，后视镜总是比挡风玻璃更清晰：几年前，无论是贷款人、所有者还是财务分析师，与媒体业务相关的任何人都没有预见到该行业即将面临的经济衰退。(但再过几年，我可能会说服自己我看到了）。 事实上，报纸、电视和杂志的经济行为已经开始更像企业，而不是特许经营。让我们快速了解一下这两类企业的不同特点，但要注意的是，许多企业都处于中间地带，可以说是弱特许经营，也可以说是强企业。 经济特许权源于以下产品或服务 :(1)人们需要或渴望得到；(2)顾客认为没有近似的替代品；(3)不受价格管制。这三个条件的存在将表现为公司有能力定期对其产品或服务进行积极定价，从而获得较高的资本回报率。此外，特许经营可以容忍管理不善。无能的管理者可能会削弱特许经营的盈利能力，但不会造成致命的损害。 相比之下，"企业 "只有在低成本经营或产品或服务供应紧张的情况下才能获得超额利润。供应紧张通常不会持续太久。如果管理得当，企业可以在更长的时间内保持低成本经营者的地位，但即便如此，企业也会不断面临竞争攻击的可能性。而企业与特许经营不同，管理不善也会导致企业死亡。 直到最近，媒体产业还具备特许经营的三个特征，因此既能积极定价，又能松散管理。但现在，寻找信息和娱乐（他们的主要兴趣是后者）的消费者的选择范围大大拓宽了。不幸的是，需求无法随着新供给的增加而扩大：5 亿美国人的眼球和一天 24 小时的时间就是全部。其结果是，竞争加剧，市场分散，媒体业丧失了部分（尽管远非全部）特许经营的

全球估值洼地指全球市场主要指数pe相比处于低位的市场。pe=市值/净利润，也可以描述为投资的回本期限，比如10pe表示的是以10pe买入，10年后可以回本。 1、全球股市代表指数估值 如上图所示，这里感谢巴菲特读书会统计4月18号的全球估值估值图，图中的备注是在右上角，从图中我们可以看到上证指数13pe、沪深300指数11.7pe、创业板指数26.2pe、标普500指数25.3pe、纳斯达克40.9pe、日经225指数22.3pe、德国DAX14.9pe、富时100指数14.4pe、法国CAC40指数15.7pe、恒生中国企业指数7.4pe、恒生指数8.4pe、俄罗斯4.4pe、胡志明指数13.9pe、印度SENSEX23.4pe。 这么对比下来pe最低的三个指数是：俄罗斯4.4pe、恒生中国企业指数7.4pe、恒生指数8.4pe。恒生中国企业指数和恒生指数都是港股指数，俄罗斯指数虽然估值很低，但是俄罗斯市场环境很复杂，所以就不做了解了。 接下重点说下港股。 2、港股 港股的代表指数是恒生指数，先来看看恒生指数的情况，如下图所示，指数年线四连跌，时间段为：2020.1.02-2023.12.29，期间跌幅为39.53%。 那么恒生指数下跌的原因是什么呢？先来看看港股投资者结构，如下图中国银河证券统计的数据，港股中机构投资者持股占比62.57%，说明了港股是机构的主场，A股这边有个数据来自2024年4月12日证监会举行新闻发布会，如下图所示截止去年年底机构持股比例为23%，这说明了A股还是散户占比很大。还是回到港股这边，下图中还有港股机构投资者中的细分，图片很详细了，就不细说了。 接下来还有个重点，美联储从2022年3月开始加息，截止目前基金利率为5.25%至5.5%。美联储2023年7月之后就停止加息，在这期间加息幅度为525个基点。美联储加息

今天重点说下《杰西·利弗莫尔疯狂的一生》这本书。这本书的作者采访了利弗莫尔的家人，获得了一手资料，重点是披露了利弗莫尔的生活和交易方法。本书一共有十六章内容，每章内容都很好，不过我认为重点是第十六章，这章详细的总结了利弗莫尔的法则和交易方法。目录过后有八页的照片：利弗莫尔和他家人还有其他朋友，这本书写了很多利弗莫尔的很多个人私生活，感兴趣的可以去看下这本书。 接下来就说下个人认为重要的内容： 1、利弗莫尔认为：预测市场就是赌博；耐心等待，市场有了明确的信号再“相机行动”就是投机。详细一点就是交易前一定要先评估市场的趋势（上行还是下行或者盘整）。 2、“10%的投机商号规则”：损失超过买入价的10%就平仓。 3买入策略：利弗莫尔第一次买入量占总持仓量的20%,第二次和第三次都是投20%，直到市场确认后再投入最后的40%。 例如他计划买入10000股，首先他会在100元买入2000股，如果首次买入股价下跌，他要么清仓，要么等等但是会把损失控制在10%以内；一旦股价上涨到101元时买2000股，如果股价继续上涨到104元加仓2000股；接下来就是等待股价转向和调整，例如股价从100元涨到112元之后进行正常调整，股价跌到104元，之后如果股价能从104元涨上来，利弗莫尔会把剩下的4000股全部买入。 总的来说利弗莫尔的买入策略是盈利加仓。 4、利弗莫尔交易策略的三条重要原则： 第一，确定市场的基本趋势； 第二，形成买入策略（先轻仓试探市场）； 第三，耐心等待，等待市场一一验证所有的判断，并最终确认走势。 这个交易策略在1907年股市崩盘时让他赚了300万美元。 5、“行业板块运动”：股票运行时并不是单个行动而是以行业为准。同时利弗莫尔关注的重点是领导行业龙头股。就像最近美股那边人工智能，这个是一个行业，其中的龙头股就是英伟达。 利弗莫尔的经验：行业板块运动是了