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通用电气（GE）曾是美国制造业的一顶王冠。自爱迪生始，通用电气从一家灯泡公司，在百年间成长为电子设备、航空航天、医疗保健、工业数据等行业的龙头。第一盏荧光灯、第一台双门电冰箱、第一台全自动洗碗机、第一只电烤箱、第一台喷气式飞机发动机……从生活到出行，GE定义了上个世纪初的工业浪潮。而前CEO杰克·韦尔奇更是通过大范围的并购与收购开启了全球化集团的新时代。在千禧年之前，GE一度成为美国市值最高的公司。然而万事万物，物极必反。在2008年金融危机中，曾是通用最赚钱部门的金融部遭遇巨大冲击，公司几乎破产，最后是美国政府破例出手提供贷款担保，才幸免于难。几次糟糕的并购更是让公司雪上加霜。财务上捉襟见肘、缩减规模、动辄削减股息，这家曾经象征着“美国制造”的公司现在几乎靠变卖家产过活。而2021年年底，通用电气正式宣布一分为三，将在2023年拆成三个独立的业务：航空、医疗保健和能源。虽然该公司的拆分战略在当时有效提振了股价，可这也说明，作为一个整体，公司无法阻止下滑趋势，因为在最关键的增长上，它无力可施，只能尽其所能降低开支，拯救市场估值，并减轻债务成本。价值大师中文站数据显示，近10年来通用电气在盈利线上挣扎，代表企业经营入账的自由现金流也捉襟见肘。而其股价自千禧年达到高点以来，一路江河日下。图源：价值大师中文站在某种程度上，这次“一拆三”是通用电气十多年来缩减规模的延续。无论一家公司的盈利能力如何，如果它在收缩，一般不会受到股票投资者的青睐。图源：价值大师中文站一旦三方拆分尘埃落定，通用电气扭亏为盈的故事是否值得投资者考虑，或者我们将看到这些业务像其前身一样成为价值陷阱？巴菲特在讨论美国负债的时候曾说过：“美国，就像一个富有但放纵挥霍的家庭，一点一点变卖家产以补贴人不敷出的生活。”这句话也正适用通用电气。通用电气在2008年出售了其塑料业务，并宣布它正在探索剥离其大部分消费者和工业

美国有许多以“通用”为名的企业，加上赫赫有名的通用电气以全球化多元经营闻名，许多人都误以为这些通用公司是“一家亲”，其实不然。下面要提到的这几家公司，和通用电气只是恰巧“重名”罢了。有的公司甚至比成立于1892年的通用电气还要高龄。快来看看你中枪了几家~通用汽车成立于1908年，由威廉·杜兰特创办，总部位于底特律。旗下拥有别克、雪佛兰、凯迪拉克等驰名汽车品牌。股票代码GM。最近刚刚换了一波logo，展示发展电动车的决心。图源：价值大师网通用磨坊成立于1866年，创办人是詹姆斯·贝尔，总部位于美国明尼苏达州阿波利斯，是全球第六大食品公司。旗下拥有哈根达斯、贝蒂妙厨、湾仔码头等品牌。股票代码GIS。图源网络通用动力全球五大国防工业承包商之一，成立于1954年，由Electric Boat和Canadair两家公司合并而来，总部位于弗吉尼亚。股票代码GD。图源网络通用再保历史可追溯到1846年的挪威，集团正式成立于1921年。目前是股神巴菲特旗下伯克希尔集团的子公司。图源网络下次再碰到这几家通用公司，可别傻傻认为它们是一家人啦！投稿、转载开白、商务合作*本文作者/译者不持有文章中提到的股票，且近72小时内无任何买入计划；本文内容不构成投资建议，不具有任何指导作用。文中图片除非有标注外，均来源于网络；如若侵权，请联络删除。本网站及其相关通讯中的信息无意成为，也不构成投资建议或推荐。在任何情况下，价值大师网都不对任何会员、顾客或第三方因使用网站上发布的任何内容或其他材料负责。本网站上的信息不以任何方式保证其完整性、准确性或任何其他方面。在任何情况下，价值大师网都不对任何会员、顾客或第三方因使用网站上发布的任何内容或其他材料负责，亦不对与使用或无法使用价值大师网，或与网站发布的任何内容有关的一切损害负责，上文提到的损害包括但不限于任何投资损失、利润损失、机会损失，以及特殊损害、附带损害

比尔·尼格伦（Bill Nygren）是一位著名价值投资者，以集中持仓出名。让他与其他典型价值投资者区别开的是，他长期持有谷歌和奈飞的股票，在买入时他认为相比于公司的价值，这两家公司明显被低估了。图源：价值大师中文站比尔·尼格伦是Oakmark基金、Oakmark精选基金、Oakmark全球精选基金的管理者。近期，他更新了第三季度的备忘录。这篇备忘录仍像往年一样强调：长期投资、资产配置，以及高波动性创造了选股机会。基金表现三季度跟随大盘，Oakmark基金表现不佳。年初至今，Oakmark精选基金下跌了23.6%，劣于标普500指数的15.5%。第三季度，该基金下跌了5.9%，和标普500基本持平。在这一财年，最大的亏损来自Charter Communications（下跌58%），Meta（下跌60%）和谷歌（下跌28%）。Charter Communications是美国第二大有线电视公司，近期受到宽带用户增长减缓的困扰。Meta则被元宇宙的巨大投入牵制。备忘录摘要：标普500今年下跌了24%，美国20年国债下跌了30%，这让资产配置显得徒劳无功。同时配置股票和债券的人甚至可能比纯股票投资者亏的更多。而40年来最高——8%的通货膨胀让这些雪上加霜。为什么会这样？一是加息。今年开始的时候，利率还接近于0，所有的长期资产都随着加息下跌。现在长期债券的收益率又高于长期通胀的估计值了，比尔·尼格伦相信债券可以再次在多元化的投资组合中发挥其降低风险的作用。因此继续鼓励资产配置，并在波动性极强的时期卖出表现好的资产，投资表现差的资产。在过去77年里，下跌超过20%的熊市出现了11次。这也只是其中一次，而且情况可能变得更糟。历史表明，在下跌20%之后，两年内的平均回报达到了33%。比尔·尼格伦想强调两件事：一是复利，复利可以让你的投资在20年间增长到可观的程度。二是“选股的好时机”，

译者注：几天前，我们翻译了Dilantha的文章《大空头看错特斯拉》？该作者对特斯拉的竞争优势持乐观态度，而Rupert Hargreaves的态度则明显较为悲观。读者可自行判断两位作者的观点和数据。文中粗体为译者添加。投资中最具挑战性的部分是分析哪些公司会成为本行业的长期赢家。不幸的是，预测未来20年里，热门增长行业中取得成功的公司几乎是不可能的。2000年的科技股泡沫就是例子，通常只有少数长期股票能在最初的泡沫破灭中存活下来，而其余的股票将永远无法从炒作和崩溃中恢复。变化是常态商业世界是不断变化和发展的，公司必须努力保持领先，以维持其市场地位。这比看上去要难得多。保持领先地位需要大量的资本支出，并且在一定程度上需要运气。没人知道“颠覆性创新”会不会突然冒出来。这就是汽车行业在过去十年中一直在努力解决的问题。电动汽车已经在汽车行业掀起了风暴，一系列乘着电动汽车增长需求东风的新企业已经出现，蔑视电动汽车，斥其为幻想的传统企业因这种变化而陷入了困境。通用汽车等公司不得不紧急开发新车型，以应对电动车的威胁。虽然传统企业的全球规模、国际分销网络和制造经验强过挑战者，但在这个快节奏的市场上，它们在技术创新方面还有很多需要追赶的地方。现在，我不打算猜测哪些电动汽车制造商能够在未来十年内会成为行业龙头。相反，我想把该行业的现状作为一个案例，向投资者展示在任何新兴部门或行业中试图挑选赢家是多么困难。年初至今，一些最有前途的电动汽车初创公司的估值已经暴跌。特斯拉下跌了约39%，而其较新的同行蔚来、Rivian和Lucid，在过去九个半月的时间里，其股价损失甚至高达70%。图源：价值大师中文站这种表现并不能反映出更广泛的电动汽车市场的情况。全球电子商务电动汽车销售在仅8月份就增长了60%，现在占到了市场的11%左右。电动车市场正在蓬勃发展，这表明该行业最重要的成分股的销售和利润应该受益于这一

文/Patrick 我不建议做择时交易，哪怕它“看上去”很容易赚钱。 择时交易很符合人脑的第一直觉：如果我们将股价走势想象成一条蜿蜒向上的曲线，那么把它拉直后，其长度一定远远大过于曲线两端原有的高度差。 于是，我们很自然地得出结论：只要我们在这条股价曲线上不断高抛低吸、低点买高点卖，最终收益将远远大于呆板的“持股不动”策略。 如再考虑股价下跌时的痛苦、上涨时的快乐，投资者将有更多动机参与预测股价，以求回避每一次下跌，拥抱每一次上涨，好让“收益”和“快乐”双重最大化。 然而，这就是费雪所说的，“表面上来看，这似乎是很值得做的事情”——如果真能做到的话。 我将从一个经典的心理学实验出发，尝试说明为什么这种策略不仅难以实现，甚至存在危险成分。 01 红蓝灯实验 01 实验 一名被试者坐在两盏灯面前，他唯一的任务就是猜测：下一次亮的是红灯还是蓝灯？ 这个实验将重复多次，最后按照总准确率给予奖励。 在实验开始前，实验人员瞒着被试者，悄悄将红灯/蓝灯的概率设为70%/30%，但亮灯的顺序却是随机的。 这意味着，只要玩100次，最后一定是红灯70次、蓝灯30次，但顺序却是杂乱的。 在进行多轮游戏后，被试者很快就发现，红灯的概率远大于蓝灯。于是，被试者逐渐认为自己发现了游戏的“模式”，并认为自己能知道下一次会亮什么灯。 结果就是，被试者大多数时候都会选择红灯，少数时间才选择蓝灯。 02 实验结果 理论上，被试者只要一直无脑选红灯，其准确率就能达到70%。 但猜猜看，被试者的最终准确率有多少？ 58% 在被试者反复玩了多轮游戏后，实验者截取了后期的100次数据，结果发现被试者的平均准确率只有58%，比上述无脑红灯策略低了12%。 这是一个有趣的现象。 在经过多轮游戏的“训练”后，被试者就算不知道具体概率分布，也能感受到二者明显的频率差异，但他没有选择一直选红灯，而是在红灯、蓝灯之间不断切换—

流动性陷阱与流动性杠杆 1/5 结构性的视角分析 五一节的时候，我写了《我有一计，可让股市重回4000点》，文章以利润在产业链上下游分配的视角，解释了今年前四个月股市下跌的结构性原因： 从2021年开始，由于大宗商品的持续上涨，利润在各条产业链的分配中，从下游向上游和银行集中，由于下游的行业估值普遍高于上游和银行，同样的利润上游增加的市值小于下游企业减少的市值，股市自然就下跌了。 从这个逻辑出发，那篇文章还提到一系列的涨跌逻辑： 1、2014到15年的大牛市，除了杠杆的原因，更是行业利润从低估值的上游向高估值的下游转移造成的。 2、资本总是从低估值的行业流向高估值的行业，所以A股历次放开再融资和鼓励资产重组的高潮，总是伴随着“估值牛市”，比如1999~2000年互联网泡沫，2005~2007年股权分置改革，2014~2015年移动互联网，2019~2021年再融资松绑和双碳革命，都是传统低估值企业注入资产，变成新兴高估值企业。 3、一轮大产业趋势中，大量企业新进入行业，即使只能从产业链中转移少量利润甚至没有利润，仍然可以得到极高的估值，这种大的产业趋势也容易增加市值，甚至创造牛市。 4、低估值行业中，国企的比重更大，高估值行业中，民企的比重更大，所以“国进民退”也可以抑制股市上涨。 从结构而不是总量角度解释股市的涨跌，往往会提供一些不一样的视角，国庆期间，我继续用结构性的视角分析两个老生常谈的问题： 资金在大盘股和小盘股之间流动，会发生什么？ 资金从热门板块流向冷门板块，会发生什么？ 2/5 流动性陷阱 以2022年9月30日这一天的成交数据为例，当天流通市值6942亿A股排名第六的大盘股招商银行上涨1.51%，成交金额18.17亿。 我在流通市值50亿以下的小盘股中，选择了当天涨幅从0.72%到2.76%的全部269支股票，总流通市值为6960亿，其平均涨幅为1.51%，

文、摘录/CxEric为了发掘出能够成长数十年的“成长型”公司，费雪发明了“闲聊法”、“15要点”理论，主张投资者应该回到现实世界去理解公司，挖掘出企业的“根本特征”。本文是对费雪【闲聊法】、【十五项要点】的摘录与评价，有关费雪投资思想体系的介绍，可见公众号的本期头题文章。壹闲聊法所谓【闲聊法】（scuttlebutt），其主张是：投资者应与公司有某种利益关系的各类人交流、“闲聊”——这些人包括：供应商、顾客、竞争对手、销售人员、研发人员、行业工会、监管部门等——从而获得有关企业的背景知识与资讯，尤其是那些“非常根本的企业特征”。以下是相关摘录。费雪【闲聊法】摘录1、请一位精于公司管理的专人，检视企业组织的各个分部，并且详细调查公司的执行人员、生产部门能、销售团队、研究计划以及其他主要运作部分，据此做出具有实质价值的结论，以研判该公司是否拥有优秀潜力实现未来的成长与发展。这方法或许看起来合理，但不幸的是，基于各种原因，一般投资人通常无法从中受益。2、商业世界中的情报网是非常值得关注的。人们会因为各种原因关注某些公司，而令人惊讶的是，只要从这些人的意见当中截取出具有代表性的讯息，即可准确掌握产业内每家公司的相对优势与劣势。3、大多数人，尤其是当他们认为自己所说的话不会招来危害时，总爱畅谈他们所投身的领域，甚至无所拘束地评论他们的及竞争者。只要去找某个产业中的5家公司，机智地向他们提出，请他们谈谈其他4家对手的优缺点，通常10次当中会有9次让你惊喜——所有5家公司的状况，都将会详尽无误地一一现形。4、然而，竞争对手只不过是其中一个意见提供者，而且也未必是最理想的情报来源。厂商和客户能带给投资人的助益，更是让人振奋——他们会直接与企业人员交手，所提供的资讯往往能让投资人更真实理解企业内部人员的状况。大学研究室、政府机构或受雇于竞争对手的科学家，则是另一个珍贵的情报来源；同业公会的

投资中的“禀赋效应”1/5一个重大的投资理论问题有一个读者A在我推荐的券商那里开了户，给我留言。读者A：刚大，有没有办法把原来账户里的股票转托管？我：转托管只有深市的票能办，而且很麻烦，你先卖再转资金再买不就完了？读者A：我这股票套了几年了，我舍不得割肉……，算了，我还是不开户了……我：！@#￥%……后来，又有一个读者B问了类似的问题，只是这个股票他持有了几年，处于大赚状态，我还是建议他先卖后买，他爽快地答应了，可过了一个多月，他告诉我：读者B：这个账户我亏了几十万，XXX股票卖了之后，一路向上不回头……我：啊，我不是建议你先卖后买吗？读者B：我看公司已经涨了一两倍了，买不下手，想等跌下去一点再买回来……我：！@#￥%……不过，读者B的说法未必没有道理，有一个经典的投资理念：“买入要有安全边际，持有可以有一定的估值容忍度”——否则稍微涨个10%就无法持有了。按照这个原则，读者B的股票处于无法买入但可以持有的阶段，出于安全边际的意识，放弃了买入，好像也没有问题。有人说，不对啊，“买入要有安全边际”是指新买入，而读者B是卖了之后立即买回来，跟新买入不同，跟“持有”是一个道理。听上去有道理，但“持有”和“买入”真的不一样吗？不妨先做一个判断：甲：手中持有股票A，研究了股票B之后，决定继续持有股票A乙：手中没有股票，研究了股票A和B，决定买入股票A假设他们的资金完全相同，请问，从他们分别决定持有和决定买入后，收益是否完全相同？答案当然是完全相同。所以从纯粹的投资收益上说，持有和买入并没有什么不同，它们都代表你放弃了其他机会，付出了完全相同的机会成本，不应该有两套标准。有人觉得不用纠结，只要能赚钱就行，但是，“持有和买入是不是一样”这个问题非常重要，它与投资中常见的几个重大问题息息相关：价值投资与长线投资到底是什么关系？如果一家公司一年完成三年的涨幅，到底要不要卖？持有对估值的容忍度

点击蓝字关注，教你像大师一样投资！本文首发于价值大师网 GuruFocus.cn，转载请注明出处。如果您喜欢我们的文章，请将我们设为星标，方能保证定时收到我们的推送！本文不构成投资建议，不具有任何指导作用，文末“阅读原文”链接中给出的股票仅供学习交流，并非荐股。股市有风险，投资需谨慎！本文原作者Dilantha，原文为英文。文章中所有第一人称代词“我”仅代表原作者，不代表价值大师网。迈克尔·巴里在2008年金融危机中做空房市，个人获利1亿美元，为客户获利7亿美元。电影《大空头》原型迈克尔·巴里9月发推说他应该做空特斯拉的股票。他的推特分享了特斯拉加州超级工厂中，一仓储设施起火的消息，并配文：“If I am tweeting this you can bet I am not short it. But I should be.”，大意为：你大可因为我发了这条推特赌我没做空特斯拉。我应该（做空）的。图源推特这不是他第一次嘲讽特斯拉了。去年4月他还发过推（已删除），写道：“The competition came for Netflix (NFLX) just like the competition is coming for Tesla。”（奈飞面对的竞争也将临到特斯拉头上。）在2020年12月，他就发推称自己在做空特斯拉。2021年5月，美国证券交易委员会的一份文件确实显示，他拥有价值超过5.3亿，卖出80,100股特斯拉的看跌期权。但同年晚些时候，他退出了特斯拉的空头交易，并声称当初并不打算长期持有该头寸。然而，我（指本文原作者Dilantha，下同）并不同意他的观点。特斯拉目前的股价显示很多人站在我这一边。虽然巴里不喜欢这只股票，但他显然没有信心长期做空它。特斯拉确实面临着许多挑战，但该公司比同行拥有竞争优势，这些优势可能会在未来许多年里持续存在。电动汽车行业是“长

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