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文/Patrick

我不建议做择时交易，哪怕它“看上去”很容易赚钱。

择时交易很符合人脑的第一直觉：如果我们将股价走势想象成一条蜿蜒向上的曲线，那么把它拉直后，其长度一定远远大过于曲线两端原有的高度差。

于是，我们很自然地得出结论：只要我们在这条股价曲线上不断高抛低吸、低点买高点卖，最终收益将远远大于呆板的“持股不动”策略。

如再考虑股价下跌时的痛苦、上涨时的快乐，投资者将有更多动机参与预测股价，以求回避每一次下跌，拥抱每一次上涨，好让“收益”和“快乐”双重最大化。

然而，这就是费雪所说的，“表面上来看，这似乎是很值得做的事情”——如果真能做到的话。

我将从一个经典的心理学实验出发，尝试说明为什么这种策略不仅难以实现，甚至存在危险成分。

01

红蓝灯实验

01

实验

一名被试者坐在两盏灯面前，他唯一的任务就是猜测：下一次亮的是红灯还是蓝灯？

这个实验将重复多次，最后按照总准确率给予奖励。

在实验开始前，实验人员瞒着被试者，悄悄将红灯/蓝灯的概率设为70%/30%，但亮灯的顺序却是随机的。

这意味着，只要玩100次，最后一定是红灯70次、蓝灯30次，但顺序却是杂乱的。

在进行多轮游戏后，被试者很快就发现，红灯的概率远大于蓝灯。于是，被试者逐渐认为自己发现了游戏的“模式”，并认为自己能知道下一次会亮什么灯。

结果就是，被试者大多数时候都会选择红灯，少数时间才选择蓝灯。

02

实验结果

理论上，被试者只要一直无脑选红灯，其准确率就能达到70%。

但猜猜看，被试者的最终准确率有多少？

58%

在被试者反复玩了多轮游戏后，实验者截取了后期的100次数据，结果发现被试者的平均准确率只有58%，比上述无脑红灯策略低了12%。

这是一个有趣的现象。

在经过多轮游戏的“训练”后，被试者就算不知道具体概率分布，也能感受到二者明显的频率差异，但他没有选择一直选红灯，而是在红灯、蓝灯之间不断切换——他试图预测下一个灯。

预测的目的，自然是为了提高准确率。

——也就是说，得益于被试者提高准确率的强烈动机，以及他们自信的“预测”（或“直觉”）能力，最终他们只获得了58%的准确率，较“无脑策略”足足低了12个百分点。

03

实验与股票

这个实验有几个有趣的地方：

（1）在多轮游戏后，被试者已知亮红灯概率远大于亮蓝灯；

（2）在已感知概率差异的情况下，被试者依然选择预测，试图猜测出未来的红绿灯顺序，以博取更高分数；

（3）即便事先告诉他们具体概率分布，一些被试者依然会执着地预测，不断调整选项，以博求更高分数。

这与股票投资多少有些相似。

——在投资策略上，理论研究、历史数据、前人经验告诉我们，哪些策略长期大概率亏钱，哪些策略是长期大概率赚钱。

然而，我们依然选择在几个策略中“反复横跳”：一会价值，一会趋势，一会消息，一会技术。

——在公司研究上，在经过深度研究、耐心等待后，我们好不容易得到一个洞见，相信某些公司非常优秀，价格便宜，长期持有大概率能够赚钱。

然而，就算掌握了这个洞见，我们依然容易在曲线摇摆中迷失自我，以至于在压力驱动下试图回避每一次下跌，追逐每一次潜在上涨。

做着做着，就变成了大家所谓的“看长做短”。

02

预测股价会更糟糕

红蓝灯实验揭示了一个诡异现象：很多时候，人类宁可沉溺在对随机性的猜测游戏上，也不愿意坚持一个长期稳定策略（尽管它很乏味），以至于让结果变得糟糕。

但与红蓝灯实验不同的是，真实的股票市场的环境更加“恶劣”，以至于”被试者“的准确率会被“预测”拖累得更低。

一个重要原因是：股市里面的奖励/惩罚更加强烈，会像增幅器一样放大人性里的贪婪和恐惧。

在股市里，预测“正确”的奖赏更大，人更容易沾沾自喜，以为是自己预测之功；

同时，预测“错误”的惩罚也更大，人更容易为错误感到恼怒、羞愧和悔恨——而人一旦被这些不良情绪控制，往往不惜赌上更多以为自己正名。

总而言之，相较于上述实验，股市里的人心更难平和。

这实在有些讽刺。

假如我们经过充分、广泛甚至是艰苦的研究，终于得到来之不易、并认为确定性很高的洞见，但到了下场操作时，我们却选择短线操作、炒波段、不断预测短期价格走势，这很可能会聪明反被聪明误。

最终的准确率和收益都将远不如老老实实持有所来得高（如果愿意做回溯检讨的话）。

这还没算上交易摩擦和资本利得税（比如美股和港股）。

这不得不让人深思，为什么我们会落入这种“愚昧可笑”（silly，不是我说的，费雪检讨自己早年的三次in-and-out trading时候说的）的境地，被随机性所戏弄而不自知呢？

03

人类预测成瘾

股价变动是随机的，红蓝灯顺序是随机的。

但人类内嵌的心理机制却倾向于认为，嘿，这里面一定有某种“模式”，甚至是“无可救药”地认为自己可以识别这种模式、准确预测下一个结果。

这就是进化带给人脑的一种“优势”——人类的大脑能够非常出色地找到和解释简单模式，并逐渐变成一种本能冲动。

在演化过程中，人类的祖先正因为习得了充分利用小样本数据总结模式和规律的本领，才得以在自然界中获得极大的优势。

这种本能冲动在自然界是有优势的。毕竟，自然界有很多简单的模式，比如说雷声会随闪电而来，水草丰富处如果有异响可能是有蛇等等。

因而， 预测可说是人类的本能冲动——贾森·茨威格称之为“预测瘾”。

但人类的这一本领却使得我们在股市里面吃尽苦头——我们会在随机的海洋里企图寻找模式和规律，即便那里本根本没有模式。

股票市场和人类过去所生存的环境有很大不同的一点是：自然界没有这么密集的随机性；而股市是一个高度复杂的系统和随机性富集的系统。

人脑经历这种高度随机性的历史还太短了。神经经济学对此已有很多讨论和结论。

这就是为什么即使被试者被告知“灯亮的顺序其实是随机的”，他也依然会在大部分时候猜红灯的情况下，偶尔会预测下一盏是蓝灯。

这是一种本能的冲动——人类的大脑很不善于处理随机性。

举例来说，如果实验中出现了“红红红红红….”这种连续15次红灯的情况的话，被试者几乎无法抑制住自己猜下一盏灯是蓝灯！

——即使他知道下一盏亮蓝灯的概率其实还是只有30%而已，他也要试上一试。

在那种情况下，人已经变得非常冲动和“自信”。掷硬币也常是如此。这也就是著名的“赌徒谬误”。

“就像自然界讨厌真空一样，人类讨厌随机性”。

人类的本性会驱使自己在随机性当中“创造”模式。

04

“不知道”学派

可能有人认为，上面的实验只不过是驳斥了短线操作中的择时、波段而已，对于那些基于景气度和宏观因素做的评估、预测和“大择时”，应该还是很有道理、“很值得做的”。

不得不承认，无论是CFA的体系、商学院还是大部分金融机构，都颇认可“Top-down自上而下”的分析思路。自上而下的分析框架有时候被用于选行业和选股，而有时候被用于择时。这篇文章主要谈择时这方面。

这里容我引用一下霍华德·马克斯的观点，他认为投资者可以划分为“知道”学派和“不知道”学派。

霍华德说，他碰到的大部分投资者都属于“知道”学派。

这个“学派”的典型特征是，认为经济、利率和市场的未来趋势对于权益投资非常重要，并且认为这些未来趋势都是可以掌握的、可知的。

他们也乐于和人分享关于上述这些方面的观点，“尽管准确预测的价值本应重大到不可能有人愿意无偿赠送的地步”。

——他们共同享有的标签是“自信”。

“我不知道”学派的人的共同标签是“谨慎”——尤其是在面对宏观未来时。

他们普遍相信"未来是不可知的，也是不需要知道的，正确的目标是抛开对未来的预测，尽最大努力做好投资”。

05

不建议宏观择时

我认为，我们最好也加入“我不知道”学派，即使可能会因此失去“预测成功”而受到追捧的机会。

宏观因素不仅非常难预测，而且它们和特定个股之间的关系也非常难把握。它们之间往往也不是线性关系。

可能回忆一下2019年美国国债利率下降、2020年的新冠疫情、近半年来的通胀担忧等情况，再回溯当时我们对股市整体和特定给的预判是否应验，会有助于我们理解为什么巴菲特等价值投资大师要让我们忽略宏观。

大多数人依据宏观判断而作出卖股票的决定，其实和公司本身无关，就只是为了回避可能的下跌而已。这里会起码有两个问题。

第一个问题是：下跌可能根本没有发生，也可能是时机不对，而你却卖掉了。

第二个问题是：即便真如所料发生了下跌，那什么时候接回来呢？

理论上说，接回股票的时机最好是其跌势停止的时刻，但这一时刻只有在回头看的时候才会清晰。投资者往往在“等股价跌得更低的时候买回的”期待中错失买回的时机。

正如费雪所言：“即使空头市场真的到来，我几乎没见过有哪个投资人来得及在股票回升超越卖出价以前，买回同一只股票”。

在股市投资中，长期来看，最值得倚赖的就只有公司及其价值本身。

——就像费雪说的那样，“至于那些因为种种猜测、推论、臆想而起的恐惧或期待，只要全都一概不理就行了。” 

06

尾声

面对随机性和复杂关系，人类止不住要寻找简单的模式、也抑制不住预测的冲动。

在文章开头的实验里，被试者如果能承认自己无法预测下盏灯、如果能甘愿舍弃掉剩下的30%的准确率的话，他就能获得70%的准确率，而不是58%。

虽然这一70%的准确率离perfect很远，但却是我们所能够到达的good。

换言之，如果我们能够接受我们的无能，实际上反而有助于提高我们的（预测）能力。

我们接受错误，以便减少错误。

老子说，“知不知，上；不知知，病”。知道我们不知道，上；不知道却认为自己知道，病。

伏尔泰说，“Perfect is the enemy of good”， 完美是美好的敌人。

— END —