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最近比较关注均胜电子，国庆节前特意去了一趟均胜电子在宁波的总部，也与公司董秘进行了一些沟通，结合自己的所见所闻，说说自己的感受。 并购不是简单的“买买买”，每一步都有深意 很多投资者印象中均胜是一家靠“买买买”做大做强的企业，因此而忽略了均胜自生的经营能力和内生增长。我之所以用“人间清醒”来形容均胜这家企业，是因为他非常清楚知道自己需要什么，并且总能找到最有效率实现目的的方式。并不是均胜热衷于并购，而是对当时的均胜而言，并购恰好是最优解罢了。 比如，2011年公司通过收购普瑞解决了行业准入门槛问题。如果依靠自研进行突破，一方面是面临外资品牌的技术封锁，技术有难度，另一方面投入产出的不确定性和是否会错过发展的时间窗口也是一个重要问题。同时外资品牌的供应商代码非常难申请，收购普瑞直接解决了这些问题。 天时地利人和的是普瑞刚经历了2008年金融危机，所以当时出售资产本身价格也比较合适，同时德国公司过去聚焦欧洲市场，均胜入主后对普瑞进入中国市场的发展有着巨大的想象空间。 再比如，2018年均胜收购日本高田优质资产。彼时，高田因为火药配方容易受潮，大量交通事故发生气囊无法弹出，被美国道路交通安全局起诉，走到破产边缘，本身属于贱卖。 均胜收购高田优质资产不仅获得了高田本身全球第二的市场份额，高田家族几十年来经营的厂商关系，而且还获得了生产能力和专利。 加上2016年收购美国KSS，均胜将两家公司整合成汽车安全事业部，获得了安全业务的大量专利。 比如今电动汽车断电防护技术主要有两种，一为融断器和继电器技术，另外一种是采用安全气囊电子控制单元ACU技术，以火药作为切断高压电驱动系统电路的开关。相对来说运用火药的解决方案反应更加迅速，均胜收购后也获得了这一专利壁垒。 关于商誉 并购往往伴随着商誉积累，并购的标的如果盈利能力下滑伴随着商誉减值的风险。 均胜进行了多次并购，但至今为止之计提过一次

百里奚举于市，孙叔敖举于海，姜太公垂钓于渭水，商鞅重金贿赂景监只为获得“面试机会”，刘秀夜访严光、刘备三顾茅庐只为求得贤才……纵观历史，古人求职、招聘可谓不易。 伴随着时代的发展，招聘行业也一直在进步，从燕昭王修筑招贤台，到荐举制，到九品中正制，到科举制……伴随着市场经济的发展，线下中介平台开始兴起，进入移动互联网时代，在线招聘成为了主流，而哪怕是在如今，在线招聘行业仍一直在进化和迭代。 日前，走在在线招聘行业最前沿的BOSS直聘发布Q2财报。上市三年，BOSS直聘促进中小企业付费、向蓝领及下沉市场渗透的预期一一兑现。 今年3月，BOSS直聘董事会还批准了一期价值2亿美元的股票回购计划；8月29日再次公布，预计未来12个月内额外回购最多价值1.5亿美元的股票，整体回购计划提高到3.5亿美元。 如此大规模的连续动作，BOSS直聘无疑是在传递管理层对公司的信心。鉴于公司强劲基本面及积极的市场策略，国内多家券商发布研报看好BOSS直聘未来增长。国外机构如巴克莱、摩根大通等近日也给出“买入”“增持”评级。 BOSS直聘这些年发展的韧性来自哪里？招聘行业这门古老又长寿的“生意”下一站又会走向何方？ 在线招聘的“经典款” 招聘行业是个神奇的存在。这个古老的行当低频但刚需，做不大但又很长寿，十分考验耐心与韧性。 比如日本人资巨头Recruit集团成立于1960年；美国老牌在线招聘网站Monster成立于1967年，澳大利亚的Seek成立于1997年……即便是梳理中国近20年有关招工找工的线索也会发现，成立于上世纪90年代的招聘网站们早期风头之耀眼连BAT也比不上，现如今虽然有些招聘网站略显“落寞”但仍挣扎向前。 国内早期招聘网站（如智联、中华英才网、前程无忧）多采用以美国在线招聘网站Monster为主的经典搜索模式。有点类似于搭一个网站，然后把网站切得稀碎，将每个模块售卖给有招聘需求的企

先从健身开始说起： 有些“脏增肌”的人，体重哐哐涨但事实上肌肉没长多少，长了很多肥肉，很像企业“增收不增利”的情况。而减脂期的人，体重降低了，但形体更好了，肌肉线条更明显了，当前的天融信就是这种情况。 天融信这份半年报，乍一看：营收下滑、亏损，但仔细一看毛利率同比增长7.86个百分点，现金流量净额同比增加15.44%，收入质量显著提升。 营收下滑主要是因为业务结构的调整（更注重收入质量，不盲目追求规模，毛利低的大集成业务同比减少80%以上），就好像减脂期无法避免的会掉称；亏损是因为季节性因素，一般于上半年进行项目规划、制定采购计划，项目交付完成及资金结算大部分集中于下半年，并且今年上半年同比是减亏的，归母净利润同比增长2.98%。 毛利率升、费用降，收入质量显著提升 上半年，天融信持续推进提质增效战略。 毛利率同比增长7.86个百分点，公司高管也在8月18日的投资者关系活动中表示：2024 年上半年毛利率增长主要系集成业务同比减少，2024 年度毛利率仍取决于产品结构：集成业务和云计算产品的毛利率相对较低。 期间费用总计同比下降2.63%，研发费用同比下降5.80%；管理费用同比下降30.64%。 事实上，天融信自2023年就持续用降成本的方式增厚现金流。2023年，天融信“三费”整体同比下降2.57%，其中管理费用和研发费用分别下降32.58%和6.35%。 管理费用下降主要是因为股份支付费用减少。 研发费用下降是因为在新方向和新技术的前期布局基本完成，进入稳定投入期。 不过，与管理费用和研发费用的下降不同，天融信持续保持营销的投入。继2023年销售费用上升13.17%后，天融信今年上半年销售费用为4.59亿元，同比增长9.71%，其中广告宣传费707.83万元，同比增长58.66%。 销售费用的增长可以看出天融信并不是一味降本，仍有一颗扩张的心，从新业务的快速发展上也可

世界上最知名的蓝领工人，毫无疑问是马里奥。 故事的主角未必是王子，可能是水管工人。当前的市场环境也是如此，一些企业表明光鲜但利润微薄，看到了下沉市场的机会却无从下手，有些企业则如马里奥一般顺着水管下沉，狂吃金币。 最近， Boss直聘发布了一季报。财报显示，Boss直聘在一季度实现营收17.04亿元，同比增长33.4%；非通用会计准则下，经调整后净利润为5.31亿元，同比增长117%。用户数据方面，MAU达到4662万，同比增长17%。其中，企业用户增速较去年同期更快。 SenserTower的一份报告也显示，2024年1-5月BOSS直聘内购收入同比上涨44%，跻身收入榜第2名。 亮眼表现的背后，正是BOSS直聘紧紧抓住了蓝领和下沉市场的力量。 蓝领市场的生意诱人，但也难做 中国超6亿就业人口中，蓝领规模达4亿，占比超过53%，是白领的2倍。同时蓝领市场的智能化和线上化预期很高，过去乃至当下，因为一些固有观念，年轻人更倾向成为白领而不是蓝领。伴随着代际更替,新一代的蓝领消费、工作、求职等方方面面将更加智能化。 蓝领市场是一个天量、增量市场，很多企业都认识到了这一点，近年，投身于蓝领招聘、职业教育、蓝领公寓等生意的企业层出不穷，但鲜有企业做出成绩。 以在线招聘市场为例，过去用户在招聘网站、App求职首先得投递电子简历，而很多蓝领工人一辈子都没有做过一份简历。蓝领虽然求职频次高，但更多是靠熟人和工头推荐。因此蓝领市场招聘并未完全线上化。 蓝领市场的“生意”诱人，但也难做。一，效率要高，二公司要靠谱。并且，想要服务好这个客群，就得有严格的企业审核、又得有流量倾斜来确保效果，还要考虑这些企业没有专业的HR团队。这就意味着，互联网招聘平台既要对人力资源服务机构有严格审核，又要能快速触达蓝领人群，并考虑这个人群的求职习惯。很多在线招聘平台也看准了这块“蛋糕”但很难找到地方“下嘴” B

4月29日，证监会上市司相关负责人在参加中关村论坛“ESG助力美丽中国建设”平行论坛时透露，2023年，近1800家上市公司披露了可持续发展相关报告，家数再创新高；3000余家公司披露了为减少碳排放所采取的措施和效果，家数占比超过了60%。 今年发布ESG报告企业突增主要是因为企业对社会责任的愈发重视，但也和新“国九条”，提出健全上市公司可持续信息披露制度有所关系。相比之下贝壳践行ESG由来已久，4月26日，贝壳也发布了其2023年度ESG报告，这已是其发布的第四份独立ESG报告。 根据该报告，贝壳取得了诸多ESG成果，如在房源质量把控方面，贝壳的真房源服务承诺已连续13年实现平台100%覆盖，真房源率长期保持在95%以上；推出的"新青年计划"，为约1 .8万毕业生提供租房福利，累计让利约2,300万元；响应国家“双碳”方针，减少1700吨碳排…… 企业专注“向钱看”可能短期会走得很快，而只有商业价值、社会价值并驱才能走得更远。企业在助力环境、社会可持续发展的同时，企业自身的长效经营能力和长期价值也在提升。举一个比较肤浅的例子，重要指数成份股公司以及境内外同时上市的公司更重视ESG，披露ESG报告的比例达到了86%，为何如此？这是因为国际市场更加重视ESG，良好践行ESG的企业更容易走出去和获得外资的青睐，近期港股的上涨，其中就有ESG报告密集披露的一份功。 于贝壳而言，2023年年初，MSCI就将贝壳的ESG评级由BB上调至BBB，在中国互联网平台企业中位列前茅，这加强了贝壳对海外资金的吸引力。 财报是企业商业价值的成绩单，ESG报告是企业社会价值的成绩单。在贝壳的23年的这两份报告中，我看到了一些共同的关键词：长期主义、战略定力、稳健经营…… 摆脱市场重力，消减周期影响 2023年，房地产市场充满不确定性，仍处于深度调整阶段，发生了“新房向二手市场转型”“供需结构发生变

2015年，36氪创始人刘成城曾在接受采访时表示，“做出了社会价值，就不愁没有商业价值。”这句热血满满的话当时给我留下了很深的印象。但伴随着阅历增长，我发现这句话不完全正确，企业要做到商业价值与社会价值携手并进是有难度的。 比如说书店的社会价值很高，但商业价值有限；再比如海外市场大麻股、博彩股盈利能力和股价表现都非常强势，但是他们的社会价值的负的……但对于伟大企业而言，两者都是充分必要条件，只有“两条腿走路”才能行稳致远。 财报是商业价值的成绩单，ESG报告是社会价值的成绩单。我在吉利2023年ESG报告和财报中看到了商业价值与社会价值的共荣。 ESG与业绩增长双线并驱 ESG方面，通过使用端、制造端、供应端协同降碳，2023年吉利汽车单辆车全生命周期碳排放相对2020年下降12%。其中制造端推进全面推进节能降耗、清洁能源替换：6家整车基地100%使用可再生电力，整车基地可再生电力使用占比超60%，在年内新完成了两家零碳工厂的认证，提前实现2025年建成3家及以上零碳工厂的目标。 业绩方面，营收、业绩创新高，毛利率提升明显：财报显示，2023年，吉利汽车实现营收1792亿元，同比增长21%；归母净利润53.08亿元，对比2022年撇除一次性议价收购收益后的归母净利润35.11亿元，同比大涨51%；毛利总额同比提升31%至274亿元，毛利率由2022年的14.1%提升至2023年的15.3%。 销量上，吉利汽车2023年全年新能源销量487,461辆，创下历史新高，同比劲增超48%，渗透率达29%，单月渗透率最高达40%以上，完成“全面向新”战略布局。此外，2024年强劲增势已显：2024Q1，吉利汽车累计销量突破47万，同比增长超49%；其中新能源累计销量144125辆，同比增长约143%。 利润之上的追求，以强大内驱力践行ESG 《基业长青》中提到：“利润是企业生存的必要

奇富科技近日发布了23年全年及Q4财报，23年盈利能力显著提升，23年奇富科技实现净利润42.85亿元，同比增长6.96%；净利润率为26.2%，较2022年上升2个百分点。其中Q4实现营收、净利双增，且同比增速为近几个季度之最。 上传中... 添加图片描述，不超过50字（可选） 贷款规模方面，2023年，奇富科技总撮合及发起贷款规模为4758亿元，同比增长15.37%；年末贷款余额为1865亿元，同比增长14.07%，复贷率突破90%，为91.6%。 相较优秀的展业数据和盈利能力，营收下滑主要是受到了阶段性外部因素的影响。一方面是因为2022年下半年以来，居民中长期贷款利率降低引发了“提前还贷潮”，提前还贷直接导致公司的贷款平均期限变短、贷款余额积累逐渐变慢，对营收和利润都造成影响。2023年9月25日起，存量首套住房贷款利率开始调降，提前还贷开始“退潮”，奇富科技23Q4的营收实现同比增长15%。 除此之外，奇富科技的轻资本模式转型持续深化。相比传统重资本模式，轻资本模式与基准利率挂钩更加紧密，降息导致金融机构向奇富支付的费用减少。23年奇富科技重资本驱动的信贷服务收入和上年基本持平，而平台服务收入和其中的轻资本模式下贷款撮合及服务费下降得比较明显。 上传中... 添加图片描述，不超过50字（可选） 此外轻资本模式是不承担信用风险的，而传统重资本模式会产生解除担保负债收入（Revenue from releasing of guarantee liabilities），随着贷款的到期，相应的平台对于合作机构的担保责任解除，冲回的担保金额计入收入，重资本规模的减少也导致了这部分营收的降低，但这部分营收本身不创造利润，减少后反而让利润率提升了。 轻资本模式转型进展迅速 奇富科技从2019年起就开始向轻资本模式转型，2021年时轻资本模式下的业务规模占比已过半，近年仍在持续提

谈谈BOSS直聘日前发布的23年Q4及全年财报，属实优秀，多项数据亮眼，营收、利润、现金收款、用户数据等均超预期。 年度净利润翻了9倍，Q4同比扭亏为盈。数据显示，去年实现营收59.52亿元，同比上涨31.9%；录得净利10.99亿元，同比增长927%。22年Q4营收15.80亿元，同比上涨46.0%净利润3.3亿元，同比也是实现扭亏为盈。 值得一提的是，Q4现金收款17.80亿元，同比增长61.2%，这一增速是超过营收的。现金收款比例的提升说明BOSS直聘在行业中的话语权、市场对其产品的认可度在提升。 用户方面，BOSS直聘年初定的目标是维持4500万的新增，而2034年新增完善用户超过4900万人，超过预期，并且还是其成立以来新增用户规模最大的一年。 作为招聘行业的巨头，BOSS直聘营收主要来源于企业付费，数据显示23年其付费客户达到了520万，同比上涨了44.4%。ARPU值较22年有所降低，主要是因为付费数增长迅速，新客户增购更高价产品的潜力尚未释放，同时也和拓展下沉市场有关。 BOSS直聘能够实现超预期的增长，下沉市场是极其重要的增长点。 有一说一，下沉市场不是那么好闯的，很多企业为了打入下沉市场都付出了一定代价。比如贵价奶茶的利润率几乎都会随着开店规模的增长而下滑，看奈雪的财报和茶百道的招股书都能看出来，因为低线城市的人群消费能力相对差一些。大家也能发现喜茶如今也推出了很多价格低的产品，这也是为了下沉市场做出的让步。但对BOSS直聘而言，它仿佛天然适合下沉市场，在这里如鱼得水。 1， BOSS直聘能有效补充下沉市场的区域性招聘网站 在下沉市场，BOSS直聘与微信群、门店告示、当地公众号、区域人才招聘网站等本地渠道形成互补。 2、招聘App优势明显 （1）移动互联网充分普及 APP使用渗透到人们生活的方方面面，特别是2020年以来，办公商务领域的APP增量可观。

今年Q3，寿险行业再现负增长，主要是因为国内人身险预定利率由3.5%降为3.0%。数据统计显示，今年8月，保费规模前五的寿险公司合计实现保费收入884.87亿元，同比下降1.87%，行业保费增速乏力。今年9月，寿险公司保费下滑的趋势进一步延续，上述五家寿险公司合计实现保费收入1103.65亿元，同比下降6.39%。 在这样的行业背景下，慧择日前发布的Q3财报超出了很多人的预期：连续四季度实现盈利、毛利率提升6pct、总营业费用同比下降26.7%、长期险保费占比稳定在九成以上、年轻高客群体保持高粘性…… 持续四个季度盈利，已完成全年盈利目标的93% 根据财报，Q3慧择全平台促成总保费人民币12.5亿元，总营收人民币2.9亿元，实现净利润人民币2,017万元，环比增长43%；三季度经调整净利润约为人民币1,849万元，前三季度累计经调整利润达5,591万元，并连续4个季度实现盈利。 慧择今年几份季报都十分强劲，因此两度上调全年盈利指引，Q1财报发布后将全年经调整净利润指引大幅上调至5000万元；Q2财报发布后，又上调至6000万元。目前来看，截至Q3，已完成全年盈利目标的93%。 上传中... 添加图片描述，不超过50字（可选） 慧择Q3的经营数据，并没有受到行业保费增速低迷态势的影响。财报数据显示，前三季度慧择首年保费达22.0亿元，同比上升54%，其中，Q3期间，慧择长期健康险贡献新单保费1亿元，同比增长8%；年金险新单保费1.2亿元，同比增长2倍。截至Q3，慧择累计投保客户912万, Q3新增投保客户22.3万。 上传中... 添加图片描述，不超过50字（可选） 长期险保费占比连续十六季度超九成 Q3期间，慧择长期险保费占总保费比例为90.9%，已连续16个季度占比超过九成。 上传中... 添加图片描述，不超过50字（可选） 今年以来，慧择的长期险件均提升明显，以首年保费

对于企业的内生性增长和外源性增长，我们往往更重视前者。因为外源性增长通常具备不确定性和不可持续性，并购重组、投资一些相关的损益经常被划进“非经常性损益”里。但事实上也有很多企业把外源性增长做成了高确定性和可持续性，投资公司中比较常见，要么能以低估的价格买到好东西，要么让东西在你手里变得更值钱，前者的典型是伯克希尔，后者的典型是提倡“赋能式投资”的3G资本。 持续做到用低价买好东西其实非常难，伯克希尔是因为有源源不断的子弹（保险浮存金），对一般企业的外源性增长更重要的是并购后如何赋能，让东西更值钱，以及如何和自身产生合力。优秀的并购是企业业绩增长的助推器，比如东方财富在收购西藏券商公司获得牌照后，转型财富管理业务，既摆脱了广告业务不稳定的弱点，又打开了营收天花板。 宏川智慧就是一家在产业内横向并购方面热衷于“买买买”的公司，每次并购带来的效果都不是1+1=2式的简单累积，在高壁垒资产的不断增厚的同时，通过对新老员工的持续股权激励等举措助力项目收购后整合工作，在民营上市公司中，能够持续产业并购+持续股权激励的企业，实属不多。 依靠“买买买”做大做强 宏川智慧第一主业为码头储罐综合服务、第二主业为化工仓库综合服务，根据最近披露的半年报来看，两者营收占比分别为88.69%和5.29%，毛利率几乎长期稳定在60%左右。第一主业码头储罐的商业逻辑十分清晰，收入=罐容*出租率*租金，基于行业的供需关系，储罐出租率长期稳定、租金长期向上。 根据中国物流与采购联合会及公司统计，2021-2022年度化工物流头部企业液体罐体量约占整个市场的28%；根据国海证券测算，宏川智慧罐容量占整个化工仓储市场10%以上，体量可见一斑。 数据来源：公司年报 对比恒基达鑫和保税科技这两家同行业上市公司来说，截至年报披露日（2023.4.28），宏川智慧旗下控股、合营、参股运营储罐罐容总计438.61万m³，相