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过去十年年终资产收益率盘点，买什么一目了然？ $嘉楠科技(CAN)$ $灿谷(CANG)$ $Bitdeer Technologies Group(BTDR)$

【东吴商社|专题】消费券刺激效果如何预期？ 中国的消费券政策实践：2008年，在金融危机和经济衰退双重冲击下，我国部分城市启动消费券发放。由于中国的高储蓄率及高度发达的智能互联网基础设施，各级政府使用“网络平台+电子消费券”实现多轮消费券发行，并及时调整策略，在疫情期间形成较好的消费拉动效果。 基于地方政府预算约束，消费券发放呈现经济发达地区发放更为积极的特征。 从覆盖行业来看，疫情期间重点覆盖线下消费相关板块，后续覆盖范围进一步加大。 资金来源方面也进一步丰富，引入超长期特别国债机制。 消费券发放效果如何？ 从政府统计口径来看，消费券对中小额消费的直接撬动倍数（拉动消费/发放金额）在4-10倍之间。我们认为此处的撬动倍数与品类属性和补贴政策设置更相关，分析消费券的实际拉动效果应剔除既有需求，考虑增量需求。 回溯上海2024年10/11月住宿餐饮券对社零的实际影响：测算对增量需求刺激倍数为3.2/3.8倍。 回溯国家补贴消费品以旧换新2024年8-11月对限额以上企业家电家具品类的实际影响：测算增量需求刺激倍数约在2.0左右。 不管是对商品消费还是服务消费，消费券/国补都呈现出了明确的增量需求刺激效应。从实际增量刺激倍数来看，消费券对住宿餐饮类的服务消费新增需求刺激效果可能更好。 如何展望2025年消费刺激政策对增量需求的刺激规模？ 扩大消费是2025年首要的经济重点工作。增加发行超长期特别国债、提高财政赤字率将有效支持出台更多的消费刺激政策及措施。 展望2025年消费券/补贴发放规模，基于较2024年更多的定调，综合测算有望达1789~3900亿元级别。 估算2025年消费刺激对终端消费增量规模有望达3696~9943亿元。 投资建议：建议关注红旗连锁、永辉超市、重庆百货、大商股份等有望受益于消费信心提振的零售板块标的，建议关注华住集团、锦江酒

$快手-W(01024)$天风证券：快手核心业务稳健增长，外循环广告增长超预期 24Q3业绩要点：收入利润符合预期 公司公布24Q3业绩。2024Q3公司实现营业收入311亿元，同比增长11.4%；经调整净利润为39亿元，同比增长24.4%，毛利为169亿元，同比增长17%。销售及营销开支同比增长15.9%，达104亿元，占总收入的比例为33.3%，增长主要系推广活动开支增加。研发开支同比增长4.5%，达31亿元，占总收入的比例的10%，其增长主要系雇员福利开支的增加。行政开支同比下降11.4%。我们认为公司核心业务收入增长稳健，建议持续关注公司利润率变化情况。 流量端：用户流量创新高，DAU及时长同比均小幅提升 2024Q3快手应用平均DAU/MAU分别为4.08亿/7.14亿，同比增长5.4%/4.3%，DAU创历史新高；每位DAU的日均使用时长为132.2分钟，同比增长7.3%，展望未来，我们认为公司单用户获取及留存成本或持续优化，用户获取ROI有望进一步提升。 线上营销业务：外循环广告增长强劲，内循环广告增长稳健 2024Q3，线上营销服务收入达176亿元，同比增长20%，其增长驱动力主要系公司外循环广告；从外循环来看，传媒资讯、平台电商和本地生活等行业营销消耗增长显著，UAX消耗在外循环中比例进一步提升至约50%；从内循环来看，24Q3内循环月活跃动销投流商家数量同比增长超过50%；展望Q4，我们预计公司外循环广告维持强劲增长态势，内循环广告仍有望与GMV增速同步。 其他服务收入（含电商）：GMV受季节性因素影响，泛货架GMV有望稳步提升 2024Q3，公司其他服务收入同比增长17.5%至42亿元，快手电商GMV同比增长15.1%，达到人民币3342亿元。供给端来看，

BTC慢慢已经成为主流投资了。 其一，在当前市场的关注度非常火爆。还成为美国总统选举中的讨论热点。中文圈也是一样，比如最近某海外中文互联网大博主发币的消息很火。 其二，全球各国政府、金融巨头正在接纳BTC。例如，阿根廷和土耳其的民众将BTC视为对抗高通胀的避风港，而在盛名显赫的华尔街，BTC则被BlackRock等金融巨头视为投资新机遇。 其三，BTC也越来越平民化。今年在美国已经有11BTC ETF获批。以BlackRock推出的iShares Bitcoin Trust（IBIT）为例，该产品在短短几周内便成功管理百亿美元资产，这一成就速度远超黄金ETF的历史表现。这一现象不仅吸引了大量机制资金的涌入，坚实了BTC在投资组合中的地位，同时也使得BTC获得了越来越多的机构投资者青睐。数据显示，62%的美国人已经能够通过经纪账户像购买普通股票一样轻松交易BTC。 另外，包括DeFi创新、技术进步等因素也推动BTC的关注度越来越高。个人认为，未来不介入BTC的公司将被慢慢淘汰。 最近灿谷这类公司都开始转型了，足已见其吸引力。 $灿谷(CANG)$

中信建投2025年出口主线 其一，出口竞争优势行业：重点关注13个。 高度依赖电力能源的行业主要有陶瓷玻璃、贱金属制品、化工品； 产业集聚效应比较明显的行业是交运器械、文娱用品、工程机械；还有通用设备、通信机械、纺织业、消费电子、工程机械、家用电器的产业集聚效应持续增强， 研发增速偏高的行业是电池、电力设备、消费电子和工程机械。 剔除重复行业后，总共13个行业。上述行业出口占全球的份额从2018年至今都有大幅度提升，并且与上一轮加征关税后中国对美出口的竞争力强势产品存在较大的重合度，如电池和家用电器等，这些产品在2018年关税前后美对华产品依赖度不减。 其二，非美国家出口的热门行业：重点关注六个。 随着中国密切推进双边贸易协定，中国对非美国家出口有望继续维持高增趋势，一是东盟、中亚、中东、部分非洲国家再工业化创造的新需求；二是挤占欧美日韩传统领域的市场份额。 重点关注非美国家出口的热门行业，主要是汽车及零部件、贱金属制品、消费电子、化工品、专用机械和通用机械等。 $恒生科技指数(HSTECH)$

灿谷连续三天大涨，主升浪来临肯定会走的非常快。这波的逻辑其实很简单，公司买下32EH的算力之后，估值逻辑开始重估了，以后灿谷的市值肯定要对标大饼持有量和盈利预期了。 这批机器占目前已公开算力的7%，后续如果BTC能稳定在10万美金之上，那么很显然是大赚的。 对比MARA的市值，灿谷就算达到他的三成也是低估的，那样也至少得20亿美金。 现在很多公司都自己买BTC，比如MSTR这种单靠储备市值就对标BTC起飞了，灿谷最大的优势是现金流挺多的，也没地花，后期可以考虑自购BTC。 $灿谷(CANG)$ $MARA Holdings(MARA)$ $MicroStrategy(MSTR)$

$涂鸦智能(TUYA)$ $涂鸦智能-W(02391)$ 涂鸦智能客户最多的两个行业，今年整体表现都挺好的。 家电：前11个月，我国出口家用电器409867.9万台，同比增长21.3%，出口额6520.3亿元，同比增长14.1%。 照明：前11个月，灯具/照明装置及其零件出口额为2688.1亿元，同比增长0.7%；11月单月，灯具/照明装置及其零件出口额为255.8亿元，环比增长6.4%。

$快手-W(01024)$  快手大模型是最领先的，综合评分排名第一

国盛分析师梳理ASIC产业链 我们认为，抓住 AISC 的机会，主要从五大投资方向出发，第一，全球晶圆代工龙头。第二，协助全球 ASIC 开发的半导体平台类公司。第三，参考矿机发展，散热对于 ASIC 的性能提升至关重要，因此散热公司将持续获得收益。第四，过往拥有丰富 ASIC 设计经验的公司有望转型推理。第五， ASIC 路线有望带动国内芯片起量，利好国内服务器公司。 一线品圆厂： 随着 ASIC 生态迅速繁荣，大量中小 ASIC 创业公司的流片需求将会爆发性释放。由于 AI 芯片不再为某一大公司垄断，晶圆厂的议价能力将显著提升，同时由于 ASIC 芯片需求量巨大且性价比高，产业链的大部分利润将从晶圆设计转为晶圆厂代工成本。晶圆厂的分配地位有望上升。 推荐标的：台积电（ TSMC )、英特尔（ INTC )、中芯国际 ASIC 设计龙头： 全球 ASIC 设计项目主要由两家业界巨头承担，两家公司为业内 ASIC 创业者提供设计平台、相关工具、部分功能 IP 等一站式解决方案，让创业公司能够专注于架构设计，随着 ASIC 创业热潮加剧，两家公司有望凭借"平台能力"迅速扩张业务。 推荐标的：美满电子（ MRVL )、博通（ AVGO ) 散热厂商： 参考矿机芯片， ASIC 芯片具有频率越高，性能越强，性价比越高的特性。矿机芯片的散热性能直接决定了矿机的性价比。矿机使用者目前是全球大规模液冷机房的使用者之一，因此我们认为， ASIC 芯片占比提升后，相较于传统 GPU ，对于散热的原发性需求会持续提升。对于客户来说，投资散热不再是可选项，而是有经济利益的必选项。 推荐标的：英维克、中航光电、高澜股份 ASIC 芯片公司： 全球目前活跃的，对于顶尖制程掌握最深，并有大规模流片能力的ASIC公司中，矿机公司是最为重要的力量，将来有望凭借相关优势转型模型 A

开源通信||字节跳动等AIDC需求拐点或已至 1、AI大模型持续落地，字节跳动、阿里、腾讯等巨头AIDC需求大幅提升 据IDC数据，2024上半年，中国AI大模型解决方案市场规模达13.8亿元，中国MaaS市场规模达2.5亿元，其中份额主要以字节、阿里、腾讯、百度和商汤为主，CR5份额达70.4%，IDC预计国内MaaS及AI 大模型解决方案市场将以超过 50% 的增速快速增长。此外，下游对生成式AI基础设施需求持续增长，据IDC数据，2023年智算服务市场增长81.6亿元人民币，其中GenAI IaaS市场贡献59%，GenAI IaaS市场在2023年实现从0到1高速增长，2023下半年市场规模达到32.2亿元人民币，其中字节跳动旗下的云服务平台火山引擎份额第一，其次依次为阿里、商汤、百度、腾讯等云厂商。终端客户对AI智算需求旺盛，云厂商加大AIDC等算力基础设施采购力度，BAT 2024Q3总资本开支为362.30亿元，同比增长117.15%，环比增长57.93%。我们认为，伴随下游企业对云厂商大模型使用量持续提升，或将带动云厂商持续增加算力基础设施负载，拉动对AIDC基础设施需求。 2、运营商重视算力资源投入，力推液冷AIDC 电信运营商加大算力资本开支投入，中国移动预计2024年算力资本开支为475亿元，同比提升21.48%；中国电信预计2024年产业数字化资本开支预计为370亿元，同比提升3.87%。运营商重视算力资源投入，自有通用算力资源保持较大规模，智算算力规模实现较快增长，截至2024年上半年，中国电信拥有21EFlops智算算力，中国联通拥有10EFlops智算算力，中国移动拥有8.2EFlops通算+19.6EFlops智算算力。此外，AI智算集群带来高功率机柜需求，三大电信运营商联合发布的《电信运营商液冷技术白皮书》，2025年及以后50%以