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各位投资者，读者朋友们，充满挑战的2022年马上过去了，过去的一年你们还好吗？总体而言，我对今年的回报感到满意。这是最近5年来，我相对回报最好的一年。但我更想与各位汇报，我从今年的市场里，读到了什么新趋势。其实，我一直没变，市场的逻辑变了，变得适合我的风格了：永远优先考虑风险，把风险考虑得再多一点，更远一点。今年上半年不亏，下半年随市场反弹，今年还算好做。之所以感觉难做，因为市场的逻辑在过去的15年里，只有今年才真正把低风险，作为一个定价因子加以考虑。2022年以前，谁会觉得中国移动，中国联通值得持有收息？谁会觉得，主动放慢节奏的万科应该获得地产溢价？市场的青睐所谓《闪电式扩张》，不但要增长,还得快如闪电，慢了都会死。从脸书开始，滴滴，美团，蜂巢柜，共享自行车、充电宝。市场不断在重复和强化一种逻辑：先用融资来的钱飞速扩张，先把地圈下来，别的以后再说。2022年，地产的高负债，高周转模式被打残了，走同样模式的各种买菜基本破产了，在海外虚拟币暴跌，元宇宙，web3，交易所损失惨重。现在就看，每辆车能亏出去几十万的造车新势力们什么时候被证伪了。我认为，我们站在一个资本市场逻辑发生周期性、颠覆性转折的时间点。还是与过去的5年一样，我们主要讨论潜在的风险。大势一：长期通货膨胀和长期的高利率环境，法律赋予了美联储两项职责，促进充分就业与控制通货膨胀。自从1987年格林斯潘执掌美联储大权以来，美联储很少需要控制通胀，因为通胀从未真的起来。过去的35年，持续的低通胀，不太严谨地说，建立在三根支柱上：来自墨西哥、菲律宾、东欧的移民压低了服务劳动力成本；来自中国的廉价商品；来自俄罗斯和中东的廉价能源。归根到底，低通胀建立在全球化的基础上。这三根支柱，因为中美冲突、俄乌冲突，美国民粹、新冠大流行等因素同时动摇了。限于篇幅，我们无法仔细拆解，各种因素对通胀的具体影响。下面我带大家回顾一下这35年来

在我开始我们的回顾之前，容我说点题外话。你是不是觉得投资很难，很累。我想说的是，艰辛赋予了投资工作的价值和意义。 中国股市的确是经济基本面的反应，回顾过去资本市场的 40 年，很少生意红火过 10 年以上，自行车赚过钱，摩托车赚过钱，汽油车在赚钱，新能源车将要赚钱。消费者的需求在不断升级，投资者也必须不断去更新自己的观念，去适应这个日新月异的国家。在中国，企业必须不断自我革命，打开新的边疆，从 QQ 转向微信的腾讯，从汽油进军电能的比亚迪，抛弃显像管投身液晶屏的京东方。投资者也必须跟随着企业的革新，不断寻找新的水草丰美之地。体现在股市就是潮起潮落，上证年年保卫3000点。 资产有涨有跌的过程，反映的是产业变迁，资源和人才的重新配置，当然也是财富阶层的大换血。如果一种资产，长期只涨不跌，说白了就是特定利益集团绑架了国家。如果你还要依靠这个利益阶层来执行调控自身利益的政策的时候，必定是各种走形式。因此，某些国家的房价才会调控多年还是只涨不跌，除非遇到了天降猛男。 我们都知道，中国的房，美国的股，日本的债，被并称为世界三大泡沫。我们处在一个见证历史的时代，日本的债率先崩盘了，这种崩盘不是以债券价格崩溃的形式，而是日元贬值。 如果让我给今年上半年的新闻排重要等级的话，第一是俄乌战争；第二是内地房地产变化；第三就是日元剧烈贬值。让我们做一点回顾。 1、俄乌冲突， 冲突还在持续，最终会对世界秩序产生什么影响。我们现在还不能下结论，当下我们只能对已经发生的事情做一点盘点。 （1）法治和私有产权不可侵犯的信念动摇。俄乌冲突以后，美欧日迅速冻结了俄罗斯在海外超过3000亿美元的资产，并且把制裁扩大化到普通俄国人，甚至俄裔。这对于热衷于对外转移资产的国人可能是一个警训。再配合美国长久以来的滥发钞票。对美国和美元的信用，是晚期癌症的影响。 （2）欧洲正在经济自杀。全欧洲大约18%的电力来源是天然

  第一次接触到阴谋论这个词，来源于一本畅销书《货币战争》，我花了一个通宵把它看完，意犹未尽，马上去豆瓣刷书评，这时候发现这本书的评论两极分化。喜爱者发现它能解释很多经济金融外行的疑惑——生活很艰难是因为华尔街、美联储割了韭菜。宋鸿兵第一次在中文世界里给读者构建了美元环流收割全世界的分析框架。而给差评的读者，只有一个句话，“阴谋论”。       以“损人利己”、“故意欺骗”、“合谋操纵”为核心特征的阴谋论，其实很难在不为人知的条件下实施。因此不少人反感阴谋论，直接把是否相信阴谋论作为智商鉴定器。不过别太急下结论，先一起来分析一下“阴谋论”这种现象。       股市阴谋论很多，菜市阴谋论很少。股市里几乎每天都有庄家控盘，分析师收黑钱，投行杀权证，金融战的阴谋论。但是走进菜市恐怕正常人都不会担心，有刁民要在菜里下毒。因此，阴谋论在不确定性大的地方，人的认知有限的地方，就会有生存的空间。天狗食月属于阴谋论，在天体力学理论建立，可以精确预测月食的时间地点以后，阴谋论就退场了。       我仔细复盘过，拉美经济危机和东亚金融危机。美资在两次危机当中，都损失惨重。比如说，1982年，墨西哥宣布无力偿付于当年8月16日到期的800亿美元的债务，其他国家政府也对银行债务重新做出安排，发展中国家债务危机爆发。由于拉美 国家绝大部分的国外借款来自美国银行业，且借款以 LIBOR利率计价，利率提高导致其无力偿还债务，直接重创美国银行业。在随后的几年里，美国有400多家大小银行倒闭，银行倒闭的规模达到1930年以来最严重程度。    &

失业和能源价格上涨利好什么？答：$高鑫零售(06808)$ 和$永辉超市(SH601933)$ 。夏天热不想出门，以前要么在家吹空调，要么在写字楼加班吹空调。现在在家你吹不起，写字楼没工作。都去超市吹空调吧，再吹吹水。

我开始投资的时候，我父亲和我亲舅舅已经在股市里面扑腾了 20 年。他们俩是风格截然相反的，我爸是是长期投资，价值投资，业余兴趣投资。我舅舅很早就开始了职业的，短线的，每天盯盘的炒股。从世俗意义上来说，我舅舅是个失败人生的范例，他毕业于复旦大学，写的小说很早就发表在《人民文学》，《小说月报》等著名期刊上，当年是远近闻名的才子，舅妈是公认的美女，财政局的铁饭碗也让人羡慕。后来，他炒股渐渐迷失了人生方向，先是荒废工作，借朋友亲戚的钱，参与短线投机。全家关系紧张，几近妻离子散。我外公只有我舅舅一个儿子，期望非常高，最后他的人生高开低走，走向沉沦，我这种新派的人，当然是觉得，只要他开心就好。但我外婆一家不能释怀，觉得炒股害人，至今都对股票这个东西，偏见颇大。相比之下，我父亲则是一个成功的股票爱好者，对他来说，投资就和别人去钓鱼，去打球，去院子里种菜一样的业余爱好。他投资的思路，第一就是长期投入，他每一笔买入都有笔记，比如民生银行，格力电器，都是他的心头爱。民生银行便宜一些，一次会买个几百股，格力电器一次只买的起 100 股，有了奖金，结余的工资，就像储钱罐一样投入。第二个经验就是长期持有，格力电器，我父亲关注和持有了接近 15 年以上。第三个，经验就是只买身边的企业，比如说，美的，格力，五粮液（他不喜欢喝茅台），永辉超市，长城汽车，中国平安。这些身边的企业股票，他都会关注和购买。他投资业绩其实很不错，但并没有很多钱，主要是他不执着于让复利持续增长，而是需要用钱的时候，就从股市里面提取。我们家都是公务员，家境只是小康水平，我去上大学，读博士的花费，我奶奶卧床多年，住院治疗的花费，还有我在广州买房子，四处凑首付，都受益于我爸的股票投资（MUA，给我爸一个拥抱）。梁启超说过，判断一个爱好，是不是好，就看这个爱好是不是以快乐为始，又以快乐为终。相对于很多投资者几万倍的复利奇迹，我爸的股票投资

在港股投资这些年，我有个体会，港股每隔几年就会给你提供上重仓的机会，这种机会来源于极度低估。太远的不提，近几年就有，2016年，2018年，2020年初，以及现在。把握好每一次危机，都能让资产上一个台阶。现在看，未来5年15%的增长预期，以及8%的股息（某材），或者未来5年10%预期增长，12%股息率（某油），只是平平无奇，还能找出更便宜，或者增长预期更好的股，其实换个市场，换个时间节点，这已经是可遇不可求的机遇。作为一个老股民，我想聊聊，每次都一样的事，和这次不一样的事。市场从不缺乏解释家，所谓“事后诸葛亮，事前猪一样”，不管市场跌得有多惨，股票有多么低估，总有分析师会告诉你，当前的低估是合理的，以及为什么还会跌更多。永远都不用怀疑，股价最低的时候，是利空消息最多的时候。2016年在担忧港股边缘化问题，18年在担忧茂@易战，20年担忧疫情，22年担忧果进民退。分析师永远担忧，但长期看，港股兜兜转转总能新高。这个道理，放到A股市场其实也一样。只是A股相对更看重预期，所有的判断要更领先一个身位。每一次下跌的理由，似乎都是充分的，致命的。但最终，大盘总会涨回去，有些利空因素被证伪了，如港股边缘化。也有一些，甚至一直没有消除，比如关税、毛衣战，疫情，汇率。只要市场开始趋势性上涨，市场马上不关注了这些负面，分析师开始唱“只要赛道好，神都挡不了。”每一次危机，不被吓掉仓位，也不被过高的杠杆杀死，赚钱，事后看总是理所应当的。只不过身在浪潮中，或多或少有焦虑罢了。如果想在理所当然的利润之外，多赚点，得到超越指数的表现，就需要一些主观的判断。这是我的第二部分，这次有什么不一样？“历史不会简单重复,但总是押着相同的韵脚。”每次大跌都是买入的良机，但是每次大跌之后，并不是所有股票都又创了新高，更不是所有股票都同步反弹。不同的时空环境下，需要有不同的配置策略。如果对比上一次港股深跌，2020年3

4月24日，提醒将招行从金融股中剔除。

如果你是基金管理人，亦或是期权，期货，融资等杠杆投资者，甚至只是一个下跌有止损纪律的普通投资者。你必定都面临过下跌过程中减持的问题。正常来说，只要下跌中减仓，那么通常会越来越集中。我极少见到股票等比例减持的投资人，反倒是量化交易中，计算机因为系统性风险降低仓位的时候普遍采用等比例减持。从我个人经验而言，每一次跌到仓位有爆仓的压力被迫减持，总会把自己认为“确定性高”，“研究透彻”的标的留下来。期待低价，确定性，能给自己的仓位以安全。如果万一顶住了，甚至会把这种下跌中按情绪来卖出的做法，总结为一种越跌越集中（集中到确定性高的标的）地操作逻辑。但真的做过复盘吗？被卖掉的股票最后真的表现差吗？持有的确定性标的最后真的给自己确定性了吗？以我个人在2018年股灾的操作为例，当时面临市场风险，我卖掉了仓位中高市盈率的腾讯，涨幅较大的青岛啤酒，白云山。保留了我认为稳健低价的地产股和基建股。股市会不会以你的确定性为确定性？以你的爱憎为爱憎呢？事实证明，18年是腾讯的腾飞之年，年末的时候，自媒体盛赞腾讯大象还能起舞，医药消费甚至逐步变成赛道不再看业绩。反倒是，低估的股票从6pe，买到4pe，之后还有3pe，2.5pe。整个18年，我都处在一种被股票折磨的状态中，仓位被杠杆限死无法动弹，时不时还因为magin call需要主动平仓或者被动平仓。这与追求快乐而开始投资的初衷完全背道而驰了，如果最初在进行仓位调整的时候，不是一意孤行把大部分配置，因为主观的判断就减持，持股体验会好很多，后来，大盘反弹的时候，因为本金保留的更多，可能收益也会越多。按照心理学名著《象与骑象人》的解释，人的理智非常有限，人的多数行动为情感所驱动，所谓的“理智”只是事后为因为情感而做出得冲动决策一个合理化解释而已。在magin call这等重压之下，我们更有理由怀疑，所谓的理性决策究竟有多少是理性。现在，心平气和地去看待那时

第一次接触到阴谋论这个词，来源于一本畅销书《货币战争》，我花了一个通宵把它看完，意犹未尽，马上去豆瓣刷书评，这时候发现这本书的评论两极分化。喜爱者发现它能解释很多经济金融外行的疑惑——生活很艰难是因为华尔街、美联储割了韭菜。宋鸿兵第一次在中文世界里给读者构建了美元环流收割全世界的分析框架。而给差评的读者，只有一个句话，“阴谋论”。以“损人利己”、“故意欺骗”、“合谋操纵”为核心特征的阴谋论，其实很难在不为人知的条件下实施。因此不少人反感阴谋论，直接把是否相信阴谋论作为智商鉴定器。不过别太急下结论，先一起来分析一下“阴谋论”这种现象。股市阴谋论很多，菜市阴谋论很少。股市里几乎每天都有庄家控盘，分析师收黑钱，投行杀权证，金融战的阴谋论。但是走进菜市恐怕正常人都不会担心，有刁民要在菜里下毒。因此，阴谋论在不确定性大的地方，人的认知有限的地方，就会有生存的空间。天狗食月属于阴谋论，在天体力学理论建立，可以精确预测月食，时间地点以后，阴谋论就退场了。我仔细复盘过，拉美经济危机和东亚金融危机。我发现，实际上美资在两次危机当中，都损失惨重。比如说，1982年，墨西哥宣布无力偿付于当年8月16日到期的800亿美元的债务，其他国家政府也对银行债务重新做出安排，发展中国家债务危机爆发。由于拉美 国家绝大部分的国外借款来自美国银行业，且借款以LIBOR利率计价，利率提高导致其无力偿还债务，直接重创美国银行业。在随后的几年里，美国有400多家大小银行倒闭，银行倒闭的规模达到1930年以来最严重程度。1998年，大量美国企业在东南亚，四小龙从事实业和金融投资，亚洲金融危机同样给美国的实体和银行部门造成了巨大的损失。其中最著名的倒闭企业是由诺贝尔经济学奖创办的“长期资本管理公司”。其留下的巨大的风险敞口，几乎酿成全美国的金融风暴。最后，我们看3月份这波中概暴跌，腾讯和阿里都是外资大股东。虽然自媒体，雪

发一张图片自省一下，只要别做空，赚钱还是蛮简单的。