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美国大选临近,谁受损、谁获益?

随着2024年一季度步入尾声和美股持续走高到让一些读者“赚到麻木”,我们或该开始探讨下季度的市场关键因素。 图:纳斯达克( $纳斯达克100指数(NDX)$ )与标普指数( $标普500(.SPX)$ )走势 究竟是怎样的催化剂才能让当前的“泡沫化”市场出现调整呢?首先,肯定得是经济数据本身出现超预期变动、打破了美股市场高歌猛进背后的积极经济预期。 当前市场普遍预期美国经济软着陆可能性较大(或许也的确如此)。但根据历史经验,每当联储货币紧缩周期的末尾,市场都会变得对经济预期甚至对软着陆过度乐观(图1)。 图1:“软着陆预期”总是有规律的出现在货币政策收缩的周期末尾,这次是否还会“乐极生悲”? 其二是我们之前谈过几次的因素,即美国总统大选。 先前的文章曾经提过一个很纠结的统计规律:那就是,美国大选年的Q4美股往往上涨,但是美国大选年叠加美国首次降息的年份,美股的波动可能会加大,特别是在大选前的几个月。 目前市场普遍预计美联储将于今年六月进行首次降息,但不少市场人士都反复提及一个“经验”,那就是美股通常在第一次降息开始前后见顶(见图2)。 图2:美股老是见顶在降息等待期 《纽约时报》最新调研,只有20%的选民认为拜登的政策"对他们个人有帮助",而特朗普的这一比例高达 42%。 更重要的是,虽然《纽约时报》显示目前特朗普在选民中的形象率为-11%(支持率-反对率,即反对的人多于支持的人),但拜登在选民中的形象率还要更低,低至-16%(支持率-反对率)。 众所周知,纽约时报可是大左媒……连它的民调数据都不支持当前的拜登,这也就不奇怪当前的美国股市在投机“拜登政府不敢令经济熄火,想连任只有软着陆一条路”。而市场规律则在暗地
美国大选临近,谁受损、谁获益?

在“紧缩”中走向过热的美股,还能继续坚挺吗?

三思注: 由于这一段时间中美股市的走势都比较符合预期,今天这篇文章就稍微“务虚”一些,结合隔壁的国际清算银行(BIS)的工作文档,看看”金融条件”在历史上央行紧缩时的表现以及在本轮周期呈现的新特征,最后文章末尾更新一些图表供大家参考。 正文: 老读者都知道,长期以来,我们都把”金融条件”(Financial Conditions)视为判断美国家庭和企业筹资难度以及估摸美国未来实体经济活跃度的重要指标,比如去年年底判断美国ISM,PMI等反应实体经济活动的指标可能于2024年一季度大幅反弹,其中的一大依据便是金融条件的放松。 根据业内权威标准的国际清算银行的定义,金融条件指数(FCI)是将多种衡量金融“松紧”程度的维度汇总为一个便捷度量的工具,这些维度包括:短期和长期利率、利差、信贷标准、汇率、资产估值、金融中介的资产负债表约束以及贷款和债券发行量、股市融资等等。 图1:国际清算银行(BIS)整理的全球主要地区的金融条件指数,读数越高越紧缩 1.本轮“金融条件”的收紧,在各国有哪些特征? 自疫情结束后的货币紧缩过程中,各经济体的金融条件有呈现怎样的特征呢? 国际清算银行(BIS)认为,可以大概分为两个阶段: 在第一阶段,从2021持续到2022年底,各国的金融条件与货币政策一起收紧(上图)。在始于疫情的金融“大放水‘结束后,世界主流发达经济体的短期和长期利率上升,公司利差扩大,股票价格下跌。美元大幅升值。 第二阶段始于2022年底,各国的金融条件指数(FCI)开始出现大的差异。尽管政策利率上涨,但美国的“金融条件”其实是放松的,美联储明紧实松; 新兴市场的“金融条件”也有放松,不过程度较小,且仍低于其历史水平; 而其他发达国家,尤其是欧洲的“金融条件”则是持续收紧,高于历史平均水平。 之所以美国和欧洲等发达经济体的“金融条件”松紧在2022年底之后步调不那么一致,首先还是融
在“紧缩”中走向过热的美股,还能继续坚挺吗?

美股一路向北,风险和机遇在哪里?

2024年开年两篇文章曾对美国市场做出过两个“武断”: 其一,美国经济数据或出现超预期过热风险; 其二,美股总体不错,第一季度或维持涨势,新高之后还是新高。 图:美股一路向北 显然我们是幸运的——2024年一月美国的CPI和PPI数据揭榜后,市场对美国降息周期预期后移;与此同时,标普指数已经在最近15个交易周中有十四周上涨,如果不算目前这次,自1928年以来,此种盛况只有5次。 图:标普指数今朝又逢百年间罕见的连涨盛况 当下由五大或者七大科技股“巨木擎天”造就的“低广度,快涨势”的美股行情已经被海外许多投行钦点为AI泡沫,其中最著名的当属2024年2月15日美银美林的资金流报告《泡沫简史》。 图:当下科技七大巨头股走势与历史上著名泡沫的对比 其中,美银美林历数自牛顿爵士在世时的南海泡沫到四年前新冠疫情恐慌后美股泡沫种种资产价格泡沫奇观与当下AI科技巨头股泡沫的相似之处。 美银认为,无论是从泡沫动因、价格技术走势、股票业绩估值还是利率状况来看,当今的科技七巨头已经步入“泡沫期”。但进入泡沫并不代表马上会破。 在美银的报告中值得多头继续加仓的历史经验只有以下两条: I)七大科技股目前比200日移动平均线高20%,而9次股票狂热(见上边表格)中的平均偏离程度是30%;  II)纳斯达克综合指数2000年总体估值为65倍,纳斯达克100指数更是惊人的205倍,不过现在QQQ的PE还没过100。 另外,最近技术分析界最近流行这么一张图,把今日之英伟达比作24年前的思科: 图:纳指的新旧明星股:2024年的英伟达与2000年的思科 海外网友认为,这属于过度拟合或者历史偏差,只要时间轴轴和价格调整做的好,就能画出无数这种对比,国内外很多分析师都喜欢玩这套。 如果单纯看图说话,目前的英伟达的确只是泡沫中期,还没有到按思科经验暗示的1000美元大关,此外,即使是摸顶之后,距
美股一路向北,风险和机遇在哪里?

美股或有波动机会,东方跌出反转行情

关注美股板块机会,准备迎接震荡行情 去年夏天我们曾经提到,美股四大房屋建筑商(Pulte普尔特,莱纳Lennar,NVR,霍顿DR Horton)的收入预测模型(包括房屋销售量、销售价格等数据)显示当时的美股房屋建筑板块估值太高,实际估值/模型预测之比超过了历史均值3.25个标准差。随后,建筑板块回调了15%。 但在23年四季度时,由于鸽派联储下的美债收益率下行,投资者对于美国地产销量转为乐观,整个板块又随着债市一起反弹。 图:收入预测模型和五大房产商综合走势 然而在市值高涨之下,美国建筑商的真实业绩可能并没有市场想象的那么乐观。本周霍顿房屋公布了惨淡的利润数据,在业绩会上,公司特别提到最近在被迫下调新房售价。 而根据前面的收入预测模型,整个美股建筑商板块的估值/模型预测之比还是处在4个标准差之外。这点值得引起注意,因为模型也预期,美国新房房价会在今年3季度恶化。 因此,除非房产销量大幅反弹抵消了降价的影响,未来美国房企收入或将面临更大压力。 图:美国新房房价中位数YoY增速与模型预测 如果美股建筑商真的面临季度级别的营收下行,那从宏观角度来看,也可以作为当前美国软着陆预期的证伪,或是衰退预期上行的落脚点。当然,目前这个场景的概率并不大,但可以将美国房地产板块作为一个观察指标。 图:美股房屋建筑商ETF走势 就整体美股股指的季节性而言,二月中旬之后美股可能会陷入短暂的整固期,统计数据显示,美股整体二月季节性偏弱,同时每年2月15日过后的两周,美股的日度收益都比较弱。 图:1928年以来,标普500的平均两周收益率 图:1985年以来,标普500股指的平均日度收益 此外,值得注意的是,随着美股波动性维持在低位,市场已形成了看涨的一致性情绪,使得标普500的看跌期权成本已达到了非常便宜的位置。 美股波动率低主要是因为市场对于后市的普遍看涨、购买‘保险’的需求非常低所致
美股或有波动机会,东方跌出反转行情

大选年的美股:在经济现实与鸽派联储之间摇摆

当前美国股市已高位运行一段时间,之前我们提及的“金发姑娘”和“联储偏松”的预期也充分演绎,是时候重新关注联储的大选年倾向和美国经济的数据动向了。 虽说长远来看,特朗普重归美国政坛确乎是一大风险,然而最新的经济数据和传统的联储发言交易也应继续重视。 图:“特朗普风险”上升   l  通胀数据盘整,经济活动的噪音与过热迹象并存 就通胀数据而言,目前很难断定美国的通胀是否能顺利的向下突破。现实是,自去年春天以来,CPI和PPI都处于一个范围内波动,当前的红海局势也为通胀数据本身可能带来不少噪音(头部保险经纪Marsh称,保险公司试图将美英船只排除在红海保险之外)。 图:美国CPI与PPI的走势 经济数据而言,最令人感到迷惑的当属美国1月纽约联储制造业指数——数据令人震惊,从-14.5跌至-43.7,而预计为攀升至-5.0。本月的指数是自2020年5月以来的最差水平。 仔细看本月数据构成,新订单暴跌是总体指数暴跌的重要推手,此外,制造业就业数据和工作时数也在减少。 图:1月纽约联储制造业指数暴跌至金融危机水平 然而,这与当前的金融状况所暗示的美国2024一季度接近2.75%的GDP增速似乎并不太符合。 图:美国金融条件和经济增长之间的关系 此外,本次纽约联储制造业指数报告也显示出,企业对于后续的经济预期并不算悲观。在前瞻调查数据中,我们看到无论是制造业数据还是新订单指数,预期都呈现出上升态势 图:1月纽约联储制造业前瞻指标数据  如此奇怪的情况,我们不得不重新审视一些领先指标的最新趋势。 首先是瑞典(我们最喜欢的全球领先指标之一),本月库存再次下降,达到历史上极低的水平。 图:瑞典PMI订单指数(绿线)与库存指数(白线) 这为瑞典经济补库存、PMI在未来几个月回到扩张区间做好了准备。 图:瑞典PMI指数与模型预测(领先俩月) 从周期上讲,
大选年的美股:在经济现实与鸽派联储之间摇摆

过度拥挤的交易,不是危机是转机

在外有大选年联储奇妙偏松下的美国过热、内有政策开始松绑且经济动能逐渐触底的背景下,无论是跌跌不休的东方资产(下图红线)还是走得还行的非美资产(下图绿线),24年或都能更比23年强。 而23年一路长虹的美股,虽然24全年或仍能维持全年上行,但至少前半段的行情或要颠簸加倍,尤其是美股科技巨头(下图蓝线),大盘指数或也跟着折腾几周或是小几个月。 图:2023年以来的行情走势 1.基金经理的极端情绪 以上判断和美银美林的基金经理调查不谋而合,对东方资产的反向交易已经是世界上第二大拥挤的交易;而遥遥领先的第一拥挤交易,则是豪赌美国科技七巨头(Magic 7, $英伟达(NVDA)$ , $Meta Platforms(META)$ $亚马逊(AMZN)$ )的继续暴涨。 但回看长期历史,这个基金经理调查的大多数主动基金似乎连标普500都跑不赢,过度拥挤的交易和不断上升的一致性预期往往预示着转机而不是危机,即巴菲特常说的“人多的地方要少去”。 图:圣诞期间的美银美林基金经理调研 岁岁年年花相似,毕竟连学富五车的华尔街基金经理们都常常在随大流中跑输市场,普通的个人投资者陷入偏见茧房也就不奇怪了。比如说,现在很多专家开始吹捧的印度股市,我们其实在21年的上涨启动前夕就开始介绍了,对于今年才参与的普通投资者那其实已经错过了最好的时机。 2.美股广度或提升,震荡程度或加大 现在跨年之际,我们基于经验直觉展望一下年度的美股走势。 其一,若美三大股指新高,本身是一重大信号,新高之后还是新高。 静态的看,通常只有当美国10年期国债收益率超过名义 GDP 75
过度拥挤的交易,不是危机是转机
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2023-12-21

明年的美股不好不坏,而中国资产曙光初现

由于经济发展阶段不同,西方发达国家近十几年来的经济增长高度依赖服务业的活跃程度。但自疫情以来,西方国家为了重塑自身供应链和贸易来源多元化,普遍采用了扩大投资、提高本土制造业占比的政策。 在上述背景下,制造业领先指标对欧美经济短期表现的重要性要比疫情前有所提升。结合这些指标的近况和12月以来欧美货币政策的增量信息,本文认为欧美市场当下看起来“恰到好处”的预期,存在30%以上“好处不多”的风险。 而对于这两年持续承压的中国资产,则或将在明年国内国外的中场休息下,出现空翻多的盘变契机,理由往后翻。 图:今天的彭博专栏也出现了我们对美联储的类似判断,这也是为什么昨天文章说明年包括大A在内的新兴市场大有可为的一个外部原因。(我们从21年开始就是大A的空头,属于最早的一批。现在是空翻多,应该也是最早的一批海外声音) l  “煤矿里的金丝雀”,暗示欧美制造业回暖 在诸多西方发达国家的制造业中,瑞典堪称是欧美数据的领先指标,这是因为其样本丰富,并且在历史上有着良好的预测表现。 目前,瑞典的制造业数据可能正在出现回归到荣枯线上方的好兆头。下图预测模型显示瑞典PMI或将于一两个月后重回扩张区间,当然,如果不看黄线的预测模型,白线的现实数据也已经非常接近荣枯线(图一)。 从库存来看,似乎补库存也将拉动未来几个月的瑞典数据,目前库存和PMI处于底部双回升的态势(图二)。 图:瑞典PMI指标(白线)与模型预测(黄线) 图:瑞典PMI指标(蓝线)与库存指标(白线) 瑞典是重要的出口经济体,目前其出口新订单(主要面向欧美)已经领先于内需订单大幅反弹,这也暗示了欧洲经济见底,制造业数据回升的前景。 图:瑞典PMI新订单指数的内需(黄线)与出口(白线) 历史上看,欧洲整体数据或小幅滞后于瑞典制造业数据。而根据德国商业景气度预测模型显示,似乎本轮的欧洲数据滞后性较小。目前德国IFO商业景气度
明年的美股不好不坏,而中国资产曙光初现
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2023-12-03

年末的美股,落袋为安,静看行情

很多时候,等待即是美德,知足方能常乐。从标普500指数的绝对点位来看,当前点位到2021年底2022年初的历史绝对高点已只有4.5%距离,但是相比4818.62点时的标普500,许多基本面因素似乎有很大不同,难以直接的简单比较。 虽然美股的这轮快速反弹令我们再次感叹成熟市场的定价效率,但前文提及的很多风险因子并没有在几周之内就真的淡化为历史书页的注脚。本文特此呼吁各位读者朋友适当轻装上阵迎接新年,并再次提示一些当前美股的险峻之处。 I. 未来美国货币政策或超预期收紧 连图都不用看,就知道随着美国10年期国债收益率从5.X%重新回到4.X%,并且标普指数上涨8%对整个金融条件的放松效果。如果看图的话,目前金融条件也真的是迅速的放松了。 我们曾多次介绍过美国金融条件指数和美国名义经济增长之间的关系,即,金融条件的宽松往往暗示美国的经济走势不会太差。如果直接看图拍脑袋,那么2024年第一季度,美国经济可能真的只会“稍稍”放缓。 图:美国金融条件的宽松度与经济走势的关系  然而两三周前鲍威尔刚刚讲过:“展望未来,降低通胀的更大进展可能必须来自限制总需求增长的紧缩货币政策。”  这就意味着,市场当前对于货币政策没那么紧的盲目乐观、推升资产价格,进而在2024年初可能通过经济数据给鲍威尔一个大难题:如果按兵不动,那么金融条件继续宽松,则所有压制通胀的紧缩努力功亏一篑;而如果给市场浇盆冷水,那么股债齐跌又会增强衰退预期从而在大选年造成“软着陆”失败。 明年第四季度美国将举行大选,假设2024年前几个月其他经济数据维持线性走势不变,如果一直由着金融市场继续上涨至二季度末,那么更加宽松的金融条件早晚会制造出一系列过热的数据、倒逼美联储在大选前两三个月重新加息,然而,这是鲍威尔想做的吗? 我们不做过度思考,但是不管明年怎么样,下个月14号、也是今年最后一次FOMC及记者会
年末的美股,落袋为安,静看行情
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2023-11-19

巴菲特和芒格眼中的这笔世纪投资,究竟如何?

上月一篇文章提到日本货币政策将进一步回归正常化,并介绍了日本明年可能的结束负利率和进一步放开收益率曲线对市场的影响。 巧合的是,巴菲特的老搭档、投资界的老寿星——芒格近日也在他的播客首秀中,开心地表示: “伯克希尔对日本商社的投资是一个显而易见的机会。如果你像巴菲特一样聪明,也许一个世纪有两三次,你就会得到这样的想法。日本的利率10年来每年才0.5%。而这些公司(指2020年巴菲特投资的日本五大商社股)确实是根深蒂固的老牌企业,他们拥有所有这些廉价的铜矿和橡胶基地,所以你可以提前10年(以几乎为零的成本)借到所有的钱,去购买股票,并且支付5%的股息。  不用投资、不用思考,就有大量的现金流,你多长时间才能找到这样一个机会?如果你能在一个世纪里获得一两次这样的机会,你就足够幸运了。 我们可以做到这一点——因为伯克希尔的信用,但是其他人都做不到。” 并且,11月9日金融时报透露,巴菲特的伯克希尔·哈撒韦计划今年第二次发行日元计价的公司债券,约合10亿美元,这是自2019年以来的第七次。巴菲特的伯克希尔·哈撒韦早在2019年9月就发行了约合40亿美元的债券用于其2020年购买8月日本五大商社股票,并于今年6月再次宣布进一步增持。 图:巴菲特和芒格,两个开心的老小伙。 在芒格这次的播客首秀中,老人家在看好日股的同时,也表示了对中国经济看好,认为中国的头部企业更强大、更优秀,而且它们的估值要便宜得多,因此也愿意在芒格投资组合中纳入一定中国资产。 显然,对于芒格巴菲特这类长期投资者而言,他们重仓举债投资日股不单是上文提到的因日本短期的货币政策或经济指标走势变化;而是,如果能够以接近0%的利率借到钱,然后投资于股息率接近5%的资产
巴菲特和芒格眼中的这笔世纪投资,究竟如何?
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2023-11-02

即使不看好长期美股,但仍可交易短期反弹

美股在经历了从初春到夏末的凌厉涨势后,当前陷入了一轮不大不小的调整期。我们在8月文章<风险加大:美债利率向北,美股指数向南?>就强调了美股面临调整的因素,并在9月文章<美股被忽视的风险,该如何交易?>阐述了更加长期的利空因素。但是,就在市场剧烈调整之后,目前已有迹象表明美股或能站稳支撑位,因此有必要更新对美股的战术**易,供大家参考。图:标普500股指走势总的来看,美股或将在2023年的最后两个月出现战术性做多机会,这是因为:1.美国经济数据可能在年底暂时支撑股市;2.目前美股的情绪面非常悲观;3.美股的季节性特征和大选年因素。但年底这两个月的战术做多也得注意层次,合理的交易规划是,在当前位置部分做多美股,并预留40%以上资金给潜在的更低点位抄底。这是因为目前巴以局势仍有不确定性;同时今年前8个月的美国多头行情过于流畅,从心理角度看部分资金有落袋为安的心态。1.近期经济数据利好股市九月文章讲了通胀长期化和美国经济衰退概率较高的大周期看法,然而经济运行并不是线性发展,短期内也存在技术性的小周期。近期的一些美国经济数据就呈现了利好股市的特征。首先是ISM新订单(减去库存)指数的走高,这意味着美国库存在消化或是经济中的新订单在增加。同时,里士满联储美国制造业指数也已经重回零轴以上,它通常与ISM指数走势同步;而纽约州制造业未来新订单指数的上升还要更为迅速,它通常被认为是ISM的领先指标。图:ISM新订单(减去库存)处于反弹趋势图:和ISM指数同周期的里士满联储制造业指数或也面临反弹图:和ISM指数同周期的里士满联储制造业指数或也面临反弹值得注意的是,与ISM密切相关的标普500成分股的业绩上修(下图),也暗示虽然美国衰退是目前主流的长期叙事,但从短期看仍有许多企业CFO并不认同这一观点,起码未来一两个月给市场的基本面预期并不糟糕。图:与ISM密切相关的标普
即使不看好长期美股,但仍可交易短期反弹
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2023-10-23

日本货币政策调整,市场影响有多大?

本人在创业融资中,在欧洲做碳中和相关产品的自营交易。有兴趣的高净值投资者私信联系。[握手] 今年多篇文章介绍过日股的机会,并成功的赶上了日本股指的主升浪,但是,当前日股陷入了箱体调整期,似乎失去了之前那段主升浪的凌厉势头。 图:日本两大股指-日经指数和东证指数或步入箱体调整期 对于西方投资者来说,虽然在战略上有许多理由来长期持有日股ETF,但在战术上还是应该根据宏观现实的变化来调整仓位。 本期我们就来谈谈日股、日元和日债的灵魂问题——日本央行似乎即将到来、但又迟迟不来的货币政策调整,并提出一个很有观察和交易价值的标的。 9月9日,日本央行行长植田和男在接受采访时说,“在经济、物价持续提升后,货币政策空间就会比较大。如果我们认定,取消负利率政策后,经济还是能达到2%的通胀目标,那么我们就会这么做。”他还说,“年底前我们拿到更多数据,并做出结论的可能性不完全是零”。 在这发言之后,一些国际上的宏观分析师认为:日本央行在明年春季,甚至最早就是明年一月退出负利率的概率很高。 日本央行密切关注实际薪资增速和日本通胀。只要明年1季度CPI不大幅疲软,且实际薪资有支撑,那么日本央行似乎真的很难再拖下去了(今年已经拖了一年……也为日元和日股创造了交易机会)。 那么从现在到明年三月之前,由加息预期引导,日本30年债收益率开始了暂时的上行;而日元虽然有个短期的小反弹,但很快又持续了其跌势。 图:90年以来的日本长期国债收益率走势 图:日元兑美元汇率期货( $芝加哥商品交易所(CME)$ )继续贬值 日本货币环境的潜在变化,即是交易机会也是潜在风险,尤其体现在日本银行板块。 对日本央行来说,之所以拖了五个季度才可能结束负利率,其理由非常明确: 一,      担心
日本货币政策调整,市场影响有多大?
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2023-09-28

美股被忽视的风险,该如何交易

疫情后,西方国家大量加码财政政策,机动收拢货币政策;同时人口老龄化、种族矛盾、劳资矛盾愈演愈烈。随着世界百年未有之大变局的深入,这些政策性和结构性的原因推动了全球总储蓄的供需失衡。 全球总储蓄的供需失衡,可以简单理解为居民和企业部门的货币净储蓄持续小于全社会融资总需求。在这种情况下,西方政府为了维持其庞大开支,就不得不提高利率举债融资,私人部门也面临更昂贵的资金成本。 图:更大规模的财政赤字(蓝线),更沉重的利息负担(黄线) 全球总储蓄的供需失衡加剧,既涉及到全球贸易链重组和美元循环的堵塞,又涉及到西方自身的政治周期,还涉及到财政与货币政策、金融市场波动等现实问题。 财政“需求”怎么让总储蓄失衡 1.总储蓄的失衡,最直接的导火索就是拜登政府的各种财政大撒钱的产业政策。 今年美国的财政扩张极大抵消了美联储的货币紧缩影响,但也造成了通胀粘滞的隐患。 本届美国蓝党政府的财政扩张力度,在美国历史上也排得上号——美国拯救计划、基础设施法案、CHIPS法案、通货膨胀削减法案等等。最近一次的可比案例是几十年前约翰逊总统的“伟大社会”计划,它也引发了长期的通胀、甚至是滞胀。 2.总储蓄的失衡,也是美国地缘扩张周期性的一个结果。 当前美欧的介入俄乌冲突,宣扬东方威胁,制造国际议题等等,都是其表现。回顾战后历史,当前的美国地缘扩张与几十年前的越南战争、“枪炮与黄油”口号非常类似。 长袖善舞掀起的地缘紧张可能会颠覆冷战后的“和平红利”,这在欧元区尤其显著。在过去30年里,欧洲地区的平均国防开支占GDP的比重降到了冷战时的一半,而目前这一占比已在俄乌局势的催化下重新增长。 国际地缘的巨大成本将加大美欧的财政负担,在美债高利率的激励下,企业和居民的储蓄被大量投入到国防开支。 图:欧洲的军费金额到现在也没有超过1990年的水平,但近年已开始上升趋势 3.总储蓄的失衡,还因为美欧社会的少数族裔/人群
美股被忽视的风险,该如何交易
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2023-08-24

风险加大:美债利率向北,美股指数向南?

在今年持有八个月科技股以后,是时候重新梳理美国的宏观情况和股市特点并决定下一步了。继上期<阻力加大!美股还有冲高势能吗?>之后,这期或该考虑继续减持美股头寸,并准备迎接美债收益率的冲顶。 首先,美国的通胀基数效应消失,加之劳动力市场的紧张,可能导致通胀回升;同时,美国目前并没有经历真正的衰退,而不少因素暗示衰退风险正在提升。  无论是通胀回升还是衰退实现,都有可能打破今年前八个月美国经济“金发姑娘”(即经济增速良好,通胀与利率走弱)的美好叙事,从而证伪经济通胀软着陆的美股行情。 考虑到当前美国市场的主流叙事仍是未来18个月不会出现衰退(如下图),这种过于乐观的定价若被证伪,市场的波动或将加大。 图:美国投资者的乐观情绪大幅提升。但拥挤的市场共识,并不是个好消息。  美国衰退并非不可能 信贷收缩是美国经济的一个下行风险。在其他因素不变的情况下,与制造业正相关的资本支出在下滑;而反应消费者需求的零售库存在增加。 资本支出的下降,零售需求的下降,意味着制造业的订单会被削减以及库存堆积。见下图,目前美国零售业库存(蓝线)位于ISM制造业指数(白线)之上。 从历史上看,每当这种情况发生时,都是一次衰退事件,除非美联储愿意放松货币。 图:美国ISM零售库存指数(消费品库存增加)与制造业指数(制造业开始减速)对比  除了库存与信贷问题,美国目前还有建筑周期的问题。当然,目前的美国建筑周期问题并不是预测一种08年、09年那样的崩溃,而只是在新冠疫情期间,为了应对从城市到市郊的working from home-即在家远程办公的大迁徙,美国新建了大量的房屋。 这些房屋仍在建设之中。它们尚未完全进入市场,然而美国地产的销售却已经开始动摇(美国30年房贷按揭利率基本都在7%以上,这个利率也没多少居民承担得起)。 因此,我们看到美国房屋销售数量与在建
风险加大:美债利率向北,美股指数向南?
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2023-07-25

美股仍有冲高势能,但阻力加大

正文: 上月文章“泡沫将比大家以为的要久一些”的判断在经济数据的催化下得到了部分演绎。上周三美国CPI数据显示,无论是环比还是同比,通胀降幅都大于市场预期,给美股打了一剂强心针。  最近的通胀和就业数据使得美联储在下次会议再加25个基点的可能性下降,美联储前主席伯南克也说7月加息可能是最后一次,印证了前文“9月之前,联储对美股的压力不大”的判断,市场对美联储“过度紧缩”的担忧也被打消。 图:美国总体和核心CPI数据降幅明显,且都大于市场预期 上月文章也提到,美股虽然存在长时间泡沫的可能性,但享受泡沫的同时,价格冲顶的过程也伴随着股价的大幅波动和交易者的心理波动,无论是出于以更好姿势赚钱的考虑(泡沫中后期赚钱效应最强,新投资者也越容易“卖飞”和“站岗”),还是出于对风险控制的考虑,我们都应该至少抽出本金,让利润去滚利润。 本月,我们将为这个思路提供更多的证据,包括历史行情的回顾、实际利率的攀升和一些或有的外汇风险。我们的基本假设是,在开学季到来之前,继续“无害化”对待美股仓位,提走一些本金或是做一些对冲,然后对暑期之后的行情保持警惕。  l  纳指虽然高,但别想着空 回望美股历史,有过三轮与今天类似的行情。(独立投研机构Variant Perception对此有过详细论述,上周我们有在星球里给大家解读) 最著名的1929年泡沫顶点前,美联储进行了长达18个月的货币政策紧缩。有9个月的时间里泡沫股票(公用事业和科技股,得益于当时第二次工业革命的新技术和电气化的热潮)的股价根本不受货币政策的干扰而不断狂飙突进,但是普通股票则表现平平,和目前的AI股于其他股票的分化类似。 从1928年开始,美国货币供应最终停止扩张,利率开始上升,导致流动性条件趋紧。尽管如此,热门股票仍然持续上涨,美股市场内的杠杆比率继续增加(见下图的股票价格与经纪人贷款的关系图)
美股仍有冲高势能,但阻力加大
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2023-06-26

美股的泡沫行情还会继续多久?

今年二月的文章提到美股已经成功突破通道,尤其是代表未来先进生产力方向的纳斯达克科技权重股;四月以来的星球文章,也不断重申日经将跟随全球产业链重组的步伐重铸新高。 图:纳斯达克股指的最大成分股,基本都与近期的AI热潮有关 $微软(MSFT)$ $苹果(AAPL)$ $英伟达(NVDA)$ 目前,美股和日股虽然存在短期内过热的调整风险,但下半年应该不会有大问题。在2023年刚好度过一半的时间点,也是时候来复盘最近的宏观变化并对应调仓了。  总的来看,下半年全球资本市场可能出现两种极端状况——重演90年代末的“泡沫”,或因为超预期事件开始正式演绎衰退。我们倾向于认为,前者的概率要高于后者,也就是说泡沫化的时间可能会比以为的要长一些。          那么在行情调整后,下半年仍然值得维持股市的多头。但是出于对风险的敬畏,可以尝试部分抽出年初投入的本金,让利润来滚利润。下文将详述此策略背后的思考与担忧。 美股重现90年代末的概率上升  当前,美国金融市场的流动性状况较好,美联储进入加息暂停期和政策再探讨期,在通胀的名义效应加持下,美股企业盈利状况较为乐观。结合这几点因素,我们大胆估计未来有六成概率美股或将继续上行,出现至少是局部的泡沫化。 图:美国的加息趋势放缓 1.过剩的流动性,缓解了风险资产的压力 虽然美国利率处于十年高点,但根据彭博社的估算,过剩的流动性(实际货币增长和经济增长之间的差异)正在从低点上升(见上图)。这表明未来几个月股票和其他风险资产的背景将有所改善
美股的泡沫行情还会继续多久?
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2023-05-17

回顾历史行情,看停止加息后的股债走势

编者按:随着美联储的连续加息,美国银行业局部风险不断酝酿,虽然市场运行尚且良好、那些搭上了风口的科技巨头更是涨势喜人。但我们仍有必要回顾历史上的市场演绎,为今后的策略调整做好准备。 图:本轮加息周期已经引发美国局部银行业危机 图:美国区域性银行股指数一路向南  图:在加息压力下,未盈利的美国科技股一路向南(上半图);而有钱有资源的美国科技大巨头,却愈发火热强势(下半图)。  本轮美联储加息的一大负面后果就是引发了局部的银行业危机。目前,宏观范式大转换已经成了一门显学,但本轮美国银行危机和潜在衰退在近二十年又不是特别典型,我们可以先回顾一下冷战时期的宏观案例。 历史上的市场走势 如果非得“刻舟求剑”,那么从通胀水平来看,当前的宏观背景和60年代末、70年代初非常像。其实不仅是通胀走势类似,今天的银行流动性危机在60年代也能找到对应。 1965年是美国经济扩展的第六个年头。65年底时,失业率较低,通胀也很温和。但好景不长,60年代末约翰逊总统“大炮和黄油”政策出台后,需求大涨,推动CPI在九个月内从1.7%涨到3.7%(当时经济体已经满负荷运行),速度之快让美联储和债市猝不及防。下图为60年代的CPI增速和美联储政策利率、十年美债收益率。  图:60年代CPI增速,央行利率和十年美债收益率 国债收益率上升本不是个问题,但由于当时银行业风控不力,高利率对银行业务产生了很严重的影响。经历60年代初期的低利率、低通胀环境后,传统的企业贷款利润越来越差、竞争越来越大。为了提高收益率,银行不得不为资金寻找新的增长点,其中一项就是投资地方政府债券。从1960到1965年,商业银行在地方债市场里的比重从7.5%增加到12%。 另外一个选择是投资更长期的国债。1965年时,银行的长久期资产中,5年以上的占比51.5%,10年以上的有25.5%。在贷款久期
回顾历史行情,看停止加息后的股债走势
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2023-04-17

市场春光仍在,继续持有头寸

今年以来,我们一直对美股呈中性偏多的态度,并多次强调应该重视那些能够’代表先进生产力’前进方向的细分板块。一季度已经结束,这一无视宏观,加码细分微观的想法,已经在中美市场充分验证。 从大地春回到莺飞草长,尽管我们也遇到了诸如银行危机和部分经济数据不如预期的倒春寒,仍然吹面不寒杨柳风,我们认为,在大环境缓和的四月,依然可以继续持有春节前的仓位,乐享春光为主。把去年失去的春天补回来。 上月文章我们从宏观的复杂程度和生产力发展趋势这两大角度论证了暂别宏观、加码微观的合理性,这篇文章我们从技术图形和潜在风险这两个角度进一步论证,拿好坐稳即可纵享春光: 从技术面看,美股和MSCI中国指数走势都呈现非常乐观的态势;从潜在风险来看,美国银行危机风险可控,日本央行也不会轻举妄动搞成妖蛾子,俄乌局势呈现缓和态势,国际氛围也有回暖景象。  1. 美国股市:技术面很美 自去年10月以来,最痛苦的交易是什么?无疑是做空股票而不断增持现金。 尽管股价已经从之前的低点抬升了13%,但美国投资者的现金水平却一直在稳步上升,不少人踏空了这一轮上涨。当然,这些现金也为之后大盘提供了潜在的弹药。市场总是在犹犹豫豫中走出行情,美股目前的技术层面已经十分优美。 我们2月的文章有说 $标普500(.SPX)$ 的均线指标有呈现向上动能(5周线突破50周线),历史上看,该信号出现后95%的概率市场见底上涨。算而今,20周线也开始向上突破,看多信号正式确立。 图:标普500股指均线指标呈向上趋势 该均线指标在历史上有很强的预测力——信号出现的30次中,有28次市场都继续上行,在下一个卖出信号之前都获得不错的收益。 该指标唯二的两次失败案例(在卖出信号之前价格下跌),都发生在政治动荡时期(二战和冷战)。如果剔除这两个数据点,再去掉
市场春光仍在,继续持有头寸
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2023-03-20

今年的宏观交易,重点在控制风险

一句话介绍:将宏观用来控制风险,把跑利润的任务交给微观 上一篇文章提到2023年全年的一个海外交易核心就是——《淡化宏观的交易价值,突出宏观的风控价值》;微观上,关注具体投机标的内涵价值和图形形态。 这个观点,其实最近不少业内大咖也开始在提。 1. 宏观分歧加大 当前的美国经济,局部衰退迹象和经济合理增长的理由都存在,这造成了市场和美国货币当局内部对美国经济波动的不同意见,也形成了五花八门的市场叙事。在此,我们可以举出几个很有趣的反差例子供读者思考: 反差一: 从企业部门来看,最近几月的非农就业数字都还可以,并且在工作小时数、扩散指数、收入和家庭调查中都表现强劲。 但是呢,又有初步迹象表明美国银行信贷已开始放缓,并且美国中小企业付息压力攀升,接近10%左右。  图:美国信贷增速似乎见顶   图:美国小企业的付息成本已接近10%(左轴),压力接近07年金融危机前,美国10年国债收益率(右轴)  图:自2021年底以来,拥有20名以下员工的美国企业已经减少了近60万个职位。这些数字表明,由于最小的公司对更高的利率更加敏感,它们的财务压力越来越大。  反差二:  从家庭部门来看,美国核心通胀数据的高位趋势仍在,核心个人消费支出平减指数环比上升 0.6%,零售热度也很高。 但是,美国个人累计超额储蓄现在已经从 2022 年 2.152 亿美元的峰值下降了 1.025 万亿美元,信用卡信贷飙升趋势持续。  图:美国家庭信用卡余额  图:美国居民储蓄率  图:20年疫情以来,美国居民的超额储蓄  图:随着利率上升和加薪速度放缓,对未来一年的个人财务前景变得悲观。只有不到三分之一的美国人认为自己未来12个月的财务前景会好转。  反差三: 从金融部门来看,美日金融系统内天
今年的宏观交易,重点在控制风险
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2023-02-19

宏观市场躁动结束,微观逻辑淘金开始

编者按:去年我们重点突出“大变局”,而今年则强调“小九九”——在经历过去几个季度波澜壮阔的股债汇商大联动之后,不能指着老剧本继续演绎,今年之后的发财重点在中小盘的细分板块,毕竟宏观交易不可能年年季季吃大席,在更漫长的岁月中,宏观分析是一种风险管理的依据;而多种宏观现象在特定微观细分资产上的投影,则是最容易在“没有宏观”的寂寞岁月中,做出不凡业绩的道场。 美国金融市场,脱离了危险区 美国中期选举之后,货币政策和利率趋稳,有效推动金融条件缓和(下图黄线),并推动标普脱离危险区域,反弹至今(下图绿线)。 图:自美联储副主席去年10月讲话后,美债短期利率(白线)与金融宽松指数(黄线)的相对走势。 图:自美联储副主席去年10月讲话后,美债短期利率(白线)与美股标普500的相对走势。 准确的来说,2023年真正的行情特征还没有在过去的几周走出来,从元旦至今一个半月左右的全球市场走势,总的来看还是从去年华山论剑和中期选举之后的延续——从表面来看,全球衰退和通胀风险在减弱;从实际来看,重大风险因子“貌似消退”,人类又开始联想美好未来并为此下注,无论东西。 图:甚至去年备受打击的新兴市场,在今年1月都迎来了反转行情,外资大举流入 市场既不可能一直在旧舞曲的余音中缓慢滑行,也同样不会一直维持多品种高波动共振的局面。未来一段时间,如果不出现巨大的外生性冲击,那么我们直觉性的认为,在今年剩下来的时间,宏观的整体机会并不大,而应重视微观逻辑下的细分板块。 “宏观”节奏放慢,更加重视小盘。这一判断的直觉来源是开年这一个多月美股的超额反弹和美股中小盘股的历史规律。这一判断的理性背景是:美国股指经受住了通道下沿的考验,并反弹突破了2022年全年的压力均线(下图);在通胀缓解之时,美国经济数据也体现出了极高的韧性;而美国以外,俄乌冲突已经进入战略僵持期,泥泞季节结束之前,难以对欧洲形成二次冲击。 但这
宏观市场躁动结束,微观逻辑淘金开始
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2023-01-11

2023全球资本市场,风景这边独好

编者按:年关难过年年过,过了一年又一年,又到了过完元旦盼春节的时间。鉴于各大机构已经创作了连篇累牍的2023展望,本文就精炼一些抓重点。 据各家投行统计均值,2022这一年,全球股票市值缩水了15万亿美元,全球债券市场更是缩水30万亿美元市值。 仅在2022年第二季度,美国家庭的净财富就蒸发了6.3万亿美元,创下有史以来最大的实际季度跌幅。欧美主要经济体债券收益率也是全年震荡快速上行。 图:美国30年国债收益率(30Y)在2022年直接冲破了过去40年的长期趋势阻力线。 2022的股债双杀,让不少人把2020年疫情放水赚的钱全给吐回去了,资本市场再一次揭开温情脉脉的面纱教育一代人——金融周期并没有死,只因你活的不够长。 图:宏观游戏回来了!:2022年美元指数和美债收益率(2Y和10Y)双飙升,全年美股下跌。 图:2022这个宏观大年,对冲基金的老司机大丰收 “出来混早晚是要还的” 只不过2022年的美联储朝市场要债的步伐有点坚定,每一次FOMC都像在说“大郎该吃药了”。但药喂多了,后劲也大。 2022年美联储最后一次公布的经济预测显示,他们对2023年的经济增长变得更加悲观。GDP增长预测从1.2%下调至0.5%,而失业率预计将从4.4%升至4.6%。 图:对于GDP的预测,美联储其实都已经算乐观的了。按照市场主流测算,美国2023年的GDP增速或只有0.25%,而其他欧美国家还要更低,如英国的负1%。 美股科技巨头的裁员潮仍在继续,而且别忘了,这些被裁的“大厂”码农,一般都能在较短时间内找到小公司的工作,压低了失业率,这也是为啥大家的体感就业率要比真实就业率要更冷。比如说,一位码农本来只愿意在大厂工作,但是被裁员之后,也愿意屈尊去一些“小作坊”工作,等于说是人才向下流动。 图:新冠以来的美股科技行业裁员情况,目前还在上升期。 图:12月的非农数据呈现低薪服务业
2023全球资本市场,风景这边独好

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