法国政坛风波，会加大市场动荡吗？

上篇文章阐述了几个主要国家的政坛换届对其大类资产的影响，一波未平一波又起，六月的欧洲议会选举和法国提前大选又给欧洲市场带来波动。本文我们拆解一下欧洲近期的市场波动，并展望一下6月底7月初的关注要点。

先给不熟悉欧洲情况的读者一个欧洲议会选举的简要介绍：欧盟于6月 6-9日举行的欧洲议会选举投票结果显示，在共计720 个议员席位中，中间派仍占多数优势，但极右翼党派的得票数较此前显著增长，这一变化在席位较多的法国、意大利和德国尤为显著。法国内政部统计显示，由勒庞领导的法国极右翼党派国民联盟在此次选举中的支持率达 36.8%，远超总统马克龙领导的复兴党 (14.6%）。

图：欧洲议会法国的选举结果

这一偏向右派（需注意：中西方对于“左右”的政治定义差别很大，欧洲语境的’右’更偏保守民粹）的结果公布后，马克龙发表全国讲话，宣布解散国民议会，将原本于明年中举行的国内选举提前至今年，于6月 30 日和7月 7日进行两轮投票。

分析指出，复兴党在法国国民议会中早已失去了绝对多数地位，马克龙近年来推进养老金改革等政治议程也一直困难重重，此次提前选举也是马克龙的一次“豪赌”。如果国民联盟赢得多数席位，马克龙直到 2027 年卸任都将面临更严重的掣肘。

那么市场是如何反应的呢？首先看欧洲主要的仓位变化：6月10日和11日法国政府债券仓位骤降，其次是法国股指CAC 40。最大的头寸增加出现在VSTOXX期货，即投资者增加了其欧元股票波动率的敞口。

图：期货头寸变化显示法国政坛波动尚未完全外溢

意大利政府债券和欧元兑美元的头寸减少较小（占未平仓合约的4%），这说明市场认为即将到来的法国大选更像是一个局部问题，至少就当先而言还不是欧元区的系统性问题。反应欧股整体的Eurostoxx 50头寸降幅较小也印证了这一点。

不过在最近一段时间里，由于美国AI行情持续升温，目前法国股指与一直处于强势的美国纳指出现了非常明显的分化。

图：法国CAC股指（白线）与美国纳指走势（黄线）

但是，如果我们从其他角度来看这次市场波动，情况可能要比仓位变动所反映的要略严重一些，特别是法-德十年国债收益率利差迅速扩大，这可能是因为市场担心法国国民联盟在赢选后将倾向于更加宽松的财政政策（但是欧盟目前以冯德莱恩为代表的主流仍然支持加强财政纪律）。而当前法国财政的赤字率也的确非常高（先前，主流投资者基本忽略法国的债务问题，关注的主要是意大利希腊等’欧猪国家’），故而最近法国财长警告市场，如果国民联盟胜选，那么法国将可能陷入财政危机。 

被法国财长一吓唬，法国国债市场出现了不小波动，法国10年国债利率与德国国债利率差直线上升了接近30个基点。

图：法国德国10债利差迅速拉大

而法国10年期国债利率与美国10年期国债利率也出现了大幅分化。

图：法国10年国债与美国10年国债利率持续分化

但是，法国政坛的风波目前还没有传导至欧元汇率上。如下图，德意志银行的CVIX指数（衡量外汇市场波动）有一个很小上跳，但总体还在低位所以，所以也很难说欧洲的这轮右翼风波已经完全被市场定价。

图：衡量外汇市场波动的CVIX走势

所以，写到这里诞生了一个很值得关注的问题，即，虽然六月初法国的议会解散只是扰动了法国自身的资产价格而没有对欧洲他国造成影响，但是由于马克龙宣布6月30日就是第一轮投票（注：在法国历史上，这是1997年以来首次解散议会，是1958年来的第六次。），那么本月底下个月初的投票结果，会对欧洲市场造成什么样的影响呢？

目前高盛预测，即使是极右翼派别完全赢得胜利，2027年之前为了总统选举，这些右派也不会推进过于激进的财政改革，法国虽然赤字陡增的风险并不高，但是财政收支不平衡的现状绝对会进一步加剧。不过，鉴于右派完全霸占议会而短期之内市场可能过度反应，我们接下来还是看看目前欧股和欧元处于怎样的位置，如果因为法国的政治风险而导致欧股和欧元破位，那么在不大的概率上的确可能存在一定的交易机会。

首先看邻居德国的股市技术图，目前德国股市似乎的确已经跌穿了下图最新的一条蓝色趋势线，并且动量技术指标显示德国股市进一步走弱下探16300点的可能性在增加。

图：德国股指技术性调整概率上升

除了RSI下滑，德国股指（DAX）高估值也支持回调预期。如下图2所示，DAX的每股盈利比名义GDP增速高了35%。

图：德国名义GDP年增速和德国股指（DAX）每股盈利走势分化

而且，和两年德国利率掉期相比，德国股指（DAX）的股息率也很低（图3，低60%）。历史上，每出现这种差异时，通常是德指股价下滑，而不是股息上行（注意，由于标普或纳指的全球科技寡头权重很大，其属性有很大不同，这个规律在美股可能不成立）。

图：两年德国利率掉期相比，德国股指（DAX）的股息率也很低

所以，一方面我们不认为法国的政治风波会引发市场恐慌抛售，但另一方面从估值、动能等因子判断，欧洲股市本身就已经不稳，欧洲股市里权重最大的法、德国两国的股指，的确就只是缺一些能点燃风险触发回调的引信而已。

再来看外汇的情况，下图为EUR/JPY，它看起来有破位趋势。若在167.25处（趋势线和55日均线）看空EUR/JPY，可以预期EURJPY下降到200日均线。

图：欧元兑日元汇率有破位趋势

总之，即使不是法国的选举问题，也会有其他风险事件来“测试”本期图表的关键支撑位，欧洲的大类资产价格和本月底将要展开的法国议会第一轮选举，的确值得设置一个新闻提醒来关注一下。