比亚迪第二代刀片电池发布，给我震撼挺大的。 不是因为ta从10%充至97%仅需9分钟的技术，而是对【换电】技术的冲击。 果不其然，蔚来再发布es9，关于换电只有只言片语。 登上热搜的反而是“足底按摩”和“磁吸茶杯”，刹那间，我以为是理想来这边串门了。 到现在，我还没说我的震撼，来自于—— 我对技术的预测是如此的错误。 大家都知道我曾经在蔚来的收益是450%。 当时，还意气风发地写了文章《放弃收益200%的AMD，只为豪赌一场蔚来的未来！》 那时，我看好蔚来，主要的原因有三：车、换电、服务。 而且，合肥市政府的投资让当时的市场彻底热了起来。 甚至，那时的我还大言不惭地说过：“巴老爷子会跳起来打我膝盖的……” How dare you？！ 现在想来，我对换电技术的看好，基本是错判。 这件事情虽然打脸来的如此之晚，但让我痛下决定：再也不做任何技术的预测。 如果，你认为我因噎废食，或者一朝被蛇咬十年怕井绳，那就错了。 我最大的技术预测失败就是对luminar 1550nm的执着押注。 这次失败的代价是亏掉了大部分蔚来赚到的收益，以及漫长的时间和精力消耗。 这之后，我彻底明白了两件事： 1，非技术人员（哪怕是局中的技术人员）不要狂热地押注技术； 2，市场是用脚投票的。 关于第二点，可以去看我写过的比亚迪的文章—— 刀片电池刚出的针刺实验，以及当时引用的农夫山泉用天然水养大蒜的案例，都在说明一件事情： 消费者对有感知的事情更感冒，哪怕实际场景和推导理论跟现实都有偏差。 我以后再也不做技术预测的结论，支撑的论据还有第三点。 很抱歉，我还是要鞭尸下前哨科技： 你会发现，他像彼得林奇一样看很多企业，做很多预测，大多点评都寥寥几句，好像真的如数家珍似的。 但是，唯一和真正投资人不同的是，他从来不下场押注，只是“仅仅”收培训费这点“微薄”的收入。 ——大概是因为“对钱不感兴趣”。 想起巴菲特说“

有关luminar之前的文章，也许你也有兴趣： 《马斯克错了，激光雷达才是未来！》 《激光雷达百亿美金市场，谁主沉浮？》 《luminar：穿越牛熊的割韭菜冠军……》 《luminar：跌去近50%，我提了5个关键问题…》 《luminar：越跌越买，静待黎明到来（上）》 《luminar：越跌越买，静待黎明到来（下）》 《详解luminar第三季度报：未来何去何从？》 《详解luminar第三季度报：未来何去何从？（二）》 《luminar23年财报：矛盾中隐藏希望？》 《luminar Day：A New Era？新时代》 《Luminar：让人失望的二季度报和上涨预期后移》 半年没有写文章了，想不到2025年的最后一篇文章是祭奠luminar。 现在的luminar基本上可以用“尘埃落定”来形容。 时至今日，知道这种情况的我也不再意外。 只是，对看过我文章对luminar感兴趣的人深感抱歉。 本以为半年没登后台，无论是公众号还是老虎证券，迎来的应该是劈头盖脸的谩骂。 却没想到，只有为数不多的几人，寥寥几句平淡的问询。 看来，大家也都早已看淡。 尽管，在不少人付费咨询我时，我一再强调，要拿出整体仓位很小的比例去投luminar。 但是，我自己并没有做到。 原因，大家也应该知道。 恰巧，昨天又看到王煜全的直播。 大意是：把握AI时代万亿市场的机会。 我笑了，反手一个举报。 备注：建议大家也试试 老王在过去推荐了无数的标的，如： Airdoc、奇安信、luminar、DM、英伟达、特斯拉…… 但是，现在他只说涨势最好的英伟达和特斯拉，其他跌不像样的绝口不提。 这和给100人打电话，随机说明天会涨的3只股票； 然后，其中随机的30人得到了正确答案，就信奉电话那头是股神一个道理。 只不过，今天，这些套路被披上了科技的外衣。 我曾经，在老王吧的直播间问询：DM、luminar怎么

上半年，终于把《芒格之道》读完。 作为巴菲特的军师，芒格的智慧渗透在每一页的字里行间。 尽管，我不能在文章中一一总结，但可以分享几个深刻的感悟： 第一，投资比亚迪、阿里巴巴。 尽管芒格说“要守住自己的能力圈”，但在比亚迪和阿里巴巴上，显然是投资风格的又一次尝试。 比亚迪，就类似于书本中描述的每日期刊一样，都属于风险投资。 备注：每日期刊本是法律报刊，但因为日渐衰落，后来转向为帮助法院、司法部门以及其他政府机构实现自动化的电脑软件业务。 阿里巴巴，虽然《芒格之道》中没有提，但应该是错判了“阿里巴巴属于零售”的定位，以及低估了拼多多等竞争对手的一次失败投资。 在书中，芒格提到比亚迪的成功，我总结为三点： 1，杰出的领导人； 2，独特的文化； 3，电动车时代必将到来的前瞻判断。 很多人一直津津乐道巴菲特的这一笔投资，但显然不知道： 第一，巴菲特只是浅尝辄止地投了一下，而芒格领导的每日期刊才是重金出手； 第二，显然，比亚迪并不是价值投资的范畴。 想要复制投资比亚迪的成功，其实比复制巴菲特买可口可乐、喜诗糖果更难。 第二，所有人都看好的机会，可能蕴藏着最大的风险。 文中的原话是—— 格雷厄姆说过：大家都不看好的机会，投资者的亏损不至于特别严重。越是大家都看好的机会，投资者的亏损越惨烈。 这让我想到了泡泡玛特—— 我读《因为独特》这本书时，是2025年的3月，那时候泡泡玛特不到100港元。 现如今，泡泡玛特有244港元。 尤其是，最近海外因为争抢labubu，消费者大打出手，一下子让泡泡玛特站在了强聚光灯面前。 100港元的泡泡玛特，我的投资模型都觉得贵，为什么200多的反而让我耿耿于怀？ 我认为，一方面是错过了，后视镜回溯的不甘心； 另外一方面，是因为这种热度，让每个人都产生了更高的期望。 有的人就坚定看好，所以通过泡泡玛特赚了大钱。 无论是投资股票，还是提前囤货。 但，这与我何干？

之前有关五粮液的文章，也许你感兴趣： 《五粮液（一）：茅台的替代品？》 《五粮液（二）：令人惊讶的竞争优势》 《五粮液（三）：成长性与收益性》 《五粮液（四）：财务情况和营运能力》 《五粮液（五）：企业文化与答疑（上）》 《五粮液（六）：企业文化与答疑（下）》 五粮液2024的年报已出，因为最近比较忙，且之前有关五粮液的分析已经很详细了。 所以，我只说这次年报中我比较关注的点： 五粮液的自由现金流下降，不过依然维持在30%以上。 年报中说，现金及等价物的减少，主要是由于经营活动现金流的净额相比去年减少18%，同时提高了现金分红额度。 对比五粮液和茅台的整体变化—— 五粮液营业利润率下降，茅台也下降了； 五粮液毛利率上涨，来到了77.05%，茅台下降； 五粮液净利率略下降，茅台也有所下降。 但这些，都是很小幅度的变化，不影响五粮液竞争优势的变化。 当前，白酒行业处于深度调整期，竞争激烈，结构分化加剧。 2024年，白酒行业销售收入7964亿元，同比增长5.2%； 利润总额2509亿元，同比增长7.8%，彰显白酒行业韧性。 五粮液营收同比增长7.09%，净利润增长5.44%。 同期，茅台营收增长15.66%，净利润增长15.38%。 茅台增长率相比去年下降，但仍有15%的增长。 但五粮液本力争要实现两位数增长，却因行业现状最终未能实现目标。 其他内容跟之前的分析变化不大，值得注意的有以下两条： 第一，五粮液承诺2024-2026年度公司每年度现金分红总额占当年归母净利润的比例不低于 70%，且分红总额不低于200 亿元（含税）； 第二，五粮液集团公司计划在本年再次增持公司股票，拟增持金额为 5 至 10 亿元。 5-10亿元，相比5000亿的市值，占比极低。 但是，这反映了一种态度，即公司认定企业股票估值较低。 从24年的趋势来看（洋河还未出），整个行业大环境导致无论是茅台还是

之前有关腾讯的文章，感兴趣的小伙伴可以看看：《“憨憨”的腾讯，背后是万亿的市值和伟大财富的增值！》《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（上）》《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（中）》《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（下）》《腾讯：或已走出“黄金坑”》《腾讯2024年财报：抢占AI入口，舍我其谁？（上）》腾讯财报一出，大部分人都拿营收和净利润展开分析。但在我看来，这是片面的。无论比较同比还是环比，都只是近几年时间节点的对比。比如，如果只是比较23年和24年，腾讯表现良好，但这只是局部的视角。达里奥在《原则》中说，要看大的周期。所以，真正要看懂腾讯，必须要站在足够长的时间节点上。下面，我们就从第二个维度-成长性与收益性来进行详细解读。二、腾讯的成长性如果只是看柱形图，会觉得腾讯的营收以及净利润又创了新高——营收相比去年同比增长8.41%；净利润额外显眼，增长了68.44%！但看线形图，明显可以看出，腾讯的营收增长率逐年下降——从2022年到2024年，腾讯的营收增长率从双位数增长变成了不足10%。没办法，腾讯太大了！从2012年的438亿，到现在的6600亿，腾讯增长了15倍！但如果在未来十年，再增长15倍，达到万万亿，这不现实。不过，净利润的增长率让人惊喜——我们能看到一条陡峭的、近乎直线的攀升。但是，捉到麻袋——尽管相比去年增长68.44%，但不要忘了22年、23年的净利润增长率分别是-16.27%、-38.79%。所以，不是今年的腾讯多么多么优秀，而是前两年的数据太差劲。不可忽略的是，腾讯的净利润1940.73亿依然没有达到21年的2248.22亿的历年最高值。以及，从十年平均增长率来看，腾讯已从30%的高增长回到了20%的时代。所以，尽管净利润增长率增速不错，但依然难说是否后期会减缓。还是那句话，腾讯太大了。万亿巨轮的体量，让高速增长时代难以为继。除了图中所示数据，还

之前有关腾讯的文章，感兴趣的小伙伴可以看看： 《“憨憨”的腾讯，背后是万亿的市值和伟大财富的增值！》 《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（上）》 《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（中）》 《请收：一份有关腾讯的量化分析报告（下）》 《腾讯：或已走出“黄金坑”》 在今年1月份，腾讯上美国国防部黑名单时，我曾预言： 《腾讯：或已走出“黄金坑”》 而正如文章所说——想不到，竟然预言得如此精准！ 看图说话，美国国防给了我们一次精准的抄底机会。 符合巴菲特老爷子说的：别人贪婪我恐惧，别人恐惧我贪婪。 不过，我得承认，这里面运气的成分占比不小。 对于腾讯，尽管我已经持仓多年，也是重仓躬身入局。 但客观来说，依然心生畏惧—— 因为腾讯太大了！ 即便跟踪多年，也不敢说对社交、游戏、广告、音乐、支付、商务等等业务都了解得足够彻底。 所以，借着这次腾讯的24年财报公布，我们一起来深入看下腾讯： 一、竞争优势 腾讯的自由现金流在销售中的占比，常年在20%以上。 要知道，如果一家公司在这方面的占比在5%左右或更多，你就找到一个印钞机器了！ 所以，腾讯的价值自然不必多言。 而24年我们可以看到—— 自由现金流占比相比22年和23年更进一步，达到了近40%，创历史新高！ 腾讯的营业利润率在21年-24年间，可谓经历了大起大落： 21年的营业利润率48.49%，22年19.98%，23年26.28%，24年31.52%。 24年营业利润率持续回升，不过24年的营业利润率依然不及过去数年的平均值34%。 而毛利率40%以上是具备某种竞争优势的—— 纵观腾讯多年来的毛利率，是一直高于40%的。 同时，在24年达到52.9%，成为近8年以来的最高值。 而净利率均在15%以上，也证明腾旭长期以来的经营活动良好。 24年的净利率达到29.76%，尽管比去年高，但仍不及20-22年的30% 资产收益率均超10%，

有关中海油的文章，欢迎你补充阅读—— 《海上遗珠：中海油概述》 《海上遗珠：中海油的竞争优势》 《海上遗珠：中海油的成长性与收益性》 《海上遗珠：中海油的财务健康和营运能力》 在之前的文章里，我们已经说了中海油的基本盘。 但最让人担心的是【未知的风险】。 下面，我们从几个维度再看下中海油。 首先，是管理能力。 从报酬上来讲—— 执行董事薪酬143w高于中国石化112w和中国石油109-112w； 独立非执行董事60-101w高于中石油的60w（但没有完全披露）； 副总裁127w低于中石化的156-161w，中石油的101-159w； 首席财务官48w，低于中石化财务总监163w，以及中石油财务总监157w； …… 管理人员的薪酬相对另外两桶油比较合理。 从领导人来看—— 公司的CEO汪东进，97年就在中国石油干副总经理，19年任董事长至今，具有丰富经验和专业知识的教授级高级工程师。 从基层干起来的CEO，而不是外派或者空降，也是加分项。 从发展思路来看—— 自2022年到2024年，一直的发展思路集中在： ① 增储上产 坚持以寻找大中型油气田为目标，夯实储量基础，加快产能建设，做大产量规模； ② 坚持科技发展创新 以创新驱动发展，加强关键核心技术攻关，为高质量发展提供科技支撑； ③ 新能源融合发展 加快培育绿色低碳产业，并加快油气产业与新能源融合发展； ④ 坚持降本增效 提升精益化管理水平，以管理提升助力高质量发展行稳致远； 公司的发展思路具备连贯性和一致性，相比每年都提出一个重大决定的企业，更具备长期主义的稳定性。 从经营环境的分析上—— 宏观环境 宏观经济变化（地缘冲突、贸易摩擦、全球经济复苏）会影响石油及天然气的供给和下游需求，从而使得公司业绩受到不利影响； 政策变化 中国外资准入政策目前已不再限制外资仅可通过合资合作形式参与中国境内的油气勘探、开

有关中海油的文章，欢迎你补充阅读—— 《海上遗珠：中海油概述》 《海上遗珠：中海油的竞争优势》 《海上遗珠：中海油的成长性与收益性》 梳理之前的文章，我们知道： 中海油未来市场供不应求，竞争格局具备垄断以及低成本优势； 在此基础上，还有不错的（周期）成长性和收益性。 不过，ta的财务健康如何？ 我么一起来看看—— 流动比率整体＞2，速动比率整体＞1，证明企业短期偿债能力是没有问题的。 不过，流动比率和速动比率都呈下降趋势。 我们先不着急，看看现金比率—— 现金比率是呈上升趋势的，基本都在0.4以上。 备注：18年A股上市公司平均现金比率0.31。 要知道，速动比率是去除了存货的流动比率； 而现金比率是去除了应收账款的速动比率。 综上来看，中海油的短期偿债是没有问题的，下降的趋势虽然有，但看到更为严格的现金比率一直增长，所以不必担心。 然后，我们再看中海油的资产负债率—— 首先，中海油的资产负债率基本在40%以下，相比A股平均负债率在61%，以及另外两桶油的表现，可谓好多了； 其次，中海油的负债率还在逐年下降，证明财务持续健康。 备注：一般认为，投资对象的资产负债率长期保持在20%~50%应该是一种比较不错的选择。 然后，再看看中海油的企业类型—— 经营活动现金流量净额、投资活动现金流量净额以及筹资活动现金流量净额分别为：+--，且经营现金流＞投资现金+筹资现金。 这说明，中海油确实是我们上篇所说的奶牛型企业—— 挣来的钱不断扩张，同时减债分红。 在此基础上，我们看下中海油的营运能力—— 应收账款周转率波动性无明显趋势，说明回款的情况不好不坏，相对比较稳定； 存货周转率提升，证明存货卖得更快了； 应付账款周转率无明显趋势； 固定资产周转率明显下降，证明固定资产利用率并不高。 总资产周转率无明确的趋势，但相比中石油、中石化是不及的。 备注：经搜索资料，发现这可能跟资本开支结构和

有关中海油的文章，欢迎你补充阅读—— 《海上遗珠：中海油概述》 《海上遗珠：中海油的竞争优势》 这篇文章，我们讨论中海油的成长和收益。 要知道，即便中海油具备某种竞争优势，但此后不再成长，或者只是纸面力量强大，并没有真实地赚到真金白银，对投资者都是很麻烦的。 所以，我们仍需深入研究。 在上面的表格中，我详细记录了中海油的营收（蓝色）和净利润（绿色），以及对应的增长率。 从图中的趋势来看，我们可以看到—— 1，在15-16年，以及20年，因为国际油价大跌，中海油明显不如从前，周期性非常明显； 2，但如果把周期拉长到10年，会发现中海油的营收尤其是利润最终都呈现出了周期性上涨。 3，中海油的营收增速从10年维度看在10%左右，但利润增速不可小觑—— 达到了300%以上！ 当然，仅仅观测中海油是不够的。 为了获得更全方位的信息，我们需要对比另外的两桶油—— 上图中，如果只是从营业收入和营业收入增长率来看，中海油并不具备很明显的优势—— 三桶油的营收增长率差不多（均呈现周期性），但中海油的营收明显垫底。 营收上，中石化＞中石油＞中海油。 不过，若我放出下面这张图，阁下该如何应对？ 三桶油的净利润对比就显然和之前的结论相反了—— 尽管中石化的营收高，但净利润并不具备优势； 而中海油在营收差距极大的情况下，却保持了快要追上中石油的净利润。 稍动脑筋，就知道这符合我们上篇文章说的—— 中海油具备低成本优势。 于是，我们迫不及待地要看看ta的收益了—— 在百分比利润表中，不考虑20年的油价大跌，中海油的—— 销售毛利率增加，管理费用占比下降，研发费用占比平稳。 备注：后两者占比极低，在2%以内。 而我如果对比中海油的费用率占比毛利润，即为了获取毛利润，大概需要多少的销售+管理+财务费用—— 会发现中海油这一项占比极低，从2018年的11.76%到如今的5%左右，可谓相当优秀。 同时，为了验

上篇文章《海上遗珠：中海油概述》中我们说到： 中海油的主要业务是油气的开发、生产和销售。 从长期的市场需求上来看，石油供不应求； 从油气储量上来看，中海油足够干个十年二十年的，不必发愁； 从行业竞争来看，中国油气处于垄断地位，而且中海油还具备天然优势。 那么，作为人生赢家的中海油，运营得怎么样呢？ 从自由现金流来看—— 除了2020年，中海油的自由现金流占销售收入占比均在20%以上。 要知道，占比5%以上，就等于找到印钞机了。 这足以说明中海油现金流的强大。 再看营业利润率、毛利率和净利率—— 不含2020年，中海油的营业利润率持续增长，从30%增长到40%以上； 除2020年，销售毛利率持续大于40%，并持续增长，证明具备某种竞争优势； 净利率持续大于15%，不含2020年，净利率也是持续增长。 于是，我们得到两个结论： 1，中海油经营活动良好，且具备某种竞争优势； 2，中海油在2020年到底经历了什么？ 翻看过去的资料，我们得知—— 2020年，国际油价大跌，显然中海油受影响较重。 再对比同行业，我们发现： 1，在原油这种同质化产品行业里，油价的波动可谓“一荣俱荣，一损俱损”； 2，从历年水平来看，中海油净利率水平位于行业前列。 我相信中海油能做到这一点，一定是具备竞争优势的。 为了验证这一结论，我对比了中海油和中石化的ROA和ROE—— 从中海油自身来看—— ROA除个别年份绝大部分在7%以上，可能具备竞争优势； ROE大部分在10%以上，可能具备竞争优势。 备注：15年-17年，和20年一样，国际油价也是大跌。 从对比来看—— 绝大部分，中海油的ROE和ROA是高于中石化的； 但在我上篇文章就说到的周期性波动中，中海油显然波动更大。 截止到这里，我们可以给出几个初步结论： 第一，原油行业就是周期性股票； 第二，中海油毛利率、净利率高于三桶油的两桶油，在原油价格一致且

在研究完五粮液之后，我们来看下中海油—— 中国最大的海上油气生产运营商，核心业务是在海洋等区域寻找油气资源，并进行开发生产。 大家对三桶油并不陌生。 但我一直没有研究ta，主要基于两方面原因： 一是这部分业务相比白酒、手机等复杂一些，另外一个更重要的是—— 中海油利润受油价波动影响，是典型的周期性公司。 油价，就像股价波动，短期受多重因素影响，很难预测。 比如俄乌冲突，巴以冲突，伊以冲突等地缘政治风险，还有特朗普上台这种政策不确定性，甚至新能源的冲击等等。 但如果深入研究，再加上把时间拉长，我们还是能发现一些规律。 比如，就石油的用途来看： 在交通运输上，可以用于生产汽油、柴油和航空燃油等； 在工业用途上，可以用于化工生产、润滑油和其他工业用油制造； 在建筑和基础设施上，可以用于建筑机械、设备的燃料和沥青的生产； 在农业和其他领域上，可以用于农业机械燃料、加热和电力生产等。 就目前来看，石油，依然处于供不应求的状态。 另外，根据IEA2023年6月发布的报告—— 预测2045年全球石油需求将从2018年的106百万桶一天达到116百万桶一天的峰值。 这意味着石油的能源属性仍然具备非常强的刚性。 需求有了，市场空间很大。那么，问题就集中到【未来的开发空间】和【竞争格局】了。 从竞争格局来看，中国油气上游处在极度垄断状态，95%以上由三桶油控制，民企获得的探矿权仅有1%左右。 行业存在垄断优势。 而对中海油而言，还具备天然优势—— 在中国海域拥有的油气探矿权面积约130 万平方公里，占比超过中国海域总探矿权面积的 95%； 同时，海洋油气资源比较丰富，且探明率较低。 按照公司现有的探明储量，如果每年6亿桶产量，公司的石油储量寿命在28年。 备注：公司可采资源为62.8亿吨，探明率为37.3%，可采资源为62.8/37.3%=168亿桶。 所以，对于中海油，我们具备了基本认知雏形

之前有关五粮液的文章，也许你感兴趣：《五粮液（一）：茅台的替代品？》《五粮液（二）：令人惊讶的竞争优势》《五粮液（三）：成长性与收益性》《五粮液（四）：财务情况和营运能力》《五粮液（五）：企业文化与答疑（上）》如果说五粮液的企业文化研究，只是停留在使命、愿景、价值观，那我认为是远远不够的。领导人的发言、讲话、访谈，以及年报中的经营评述都很关键。我之前文章中提到过——面对大股东林园希望多分红的提议，董事长曾从钦的回答，我认为是可圈可点的。好奇的朋友可以去B站看看。另外，在2023年年报的经营评述中，也明确阐述了对产品和品牌的重视。风险主要集中在外部环境、有效需求以及竞争加剧三个情况。外部环境我们无法改变，但有效需求跟“年轻人不喝高度白酒直接挂钩”。当前，消费者选择高端白酒，其实是有据可依的——口感好、知名度高等，跟我写五粮液的第一篇文章中，提到的“送礼、宴请”等场景是分不开的。而中国几千年的礼尚往来文化，短期内不会有所改变。历史悠久、酿造工艺好，这些也是五粮液产品好的根本。但是，收藏价值高这一点，即便我个不喝酒的小白都知道——年份酒这方面，只有茅台做出了新高度。尽管，之前老段就说过，茅台的库存是个宝。就这一点，让多少行业的羡慕不过来。但能把年份酒卖出天价的，即便是在白酒行业，貌似也只有茅台。年轻人不喝白酒，但是你看茅台和瑞幸联名的酱香拿铁——刚出来，那是卖到断货的程度。茅台和别家联合个冰激凌，价格从66到138不等，还是会有市场。年轻人讨厌的，不是茅台或者高度酒，而是酒桌文化。另外，面对白酒低度化的趋势，茅台和五粮液也开始布局自己的低度酒产品。而浓香低度白酒的研制起步较早，在华罗庚优化法的引领下，早已实现“低而不淡、低而不杂、低而不浊”的价值品质。比如，五粮液的“紫气东来”——作为2023年推出的高端产品，以高贵紫色为形象，以其低酒度、高品质、有文化、健康酒的核心特质，致力于

腾讯的这两年，可谓多灾多难。 前有南非大股东的撤离，后有如今美国国防部的黑名单。 一家游戏与社交公司，如何上得了军事名单？ 这种无稽之谈，大家都心知肚明—— 我看网上投票，70%以上认为是腾讯抄底的好机会。 但是，现实是： 上周的腾讯，简直是一泻千里—— 400港元不保，反而持续下探。 在这期间，我迅速买入，将之前的成本从326左右变成了346； 同时，通过卖出看跌期权，我也提前将期权收益收入囊中。 很多人可能还不理解期权，简单解释，就是： 如果说买卖股票是地面战斗，那么期权就相当于把股票的战场拉出了新的维度—— 比如，空军参战。 同一个地方的战壕可能会经受两次冲击—— 一次是地面部队，一次是空军部队。 这意味着，同一个价位，可能买卖股票是一种收益，而通过期权又会创造另外一次收益。 尽管如此，但现实还是超出我的预料—— 本以为这种无稽之谈会在至多一天内结束，但没想到现实是持续了一周之久！ 世界上最看不透的还是人心。 你以为“别人恐惧我贪婪”，可以很好地应用于腾讯； 却没想到，即便你知晓了股票必然会跌，却永远不知道资本的撤离让ta跌多久，或者何时会涨。 最近，还有一件事让价投者印象深刻。 那就是步步高创始人段永平在浙大的演讲。 感觉主持人全程尬聊，因为要跟大道沟通不是件易事。 比如，主持人问大道：最建议学生坚持什么？ 大道说：睡觉。 比如，主持人问大道：最看重年轻人的什么特质？ 大道说：年轻。 比如，主持人问大道：这次回来，浙大变化大吗？ 大道说：你们就带着我逛了一圈，看不出来，只知道当年咬我的还是那些蚊子O(∩_∩)O 尽管，主持人内心此刻大概万马奔腾—— 但是，假若你看过《段永平投资问答录》，就知道段永平的境界有多高了。 从这本书到浙大演讲，段永平的一言一行这么多年都极其一致： 长期主义； 坚持做正确的事。 以此来说腾讯，我反而觉得再合适不过—— 在24年的十一前后，很多

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之前有关五粮液的文章，也许你感兴趣： 《五粮液（一）：茅台的替代品？》 《五粮液（二）：令人惊讶的竞争优势》 《五粮液（三）：成长性与收益性》 五粮液的成长性、收益性和竞争优势都看过了。 接下来，我们看下五粮液的财务情况和营运能力。 从流动比率、速动比率和现金比率来看—— 五粮液流动比率长期3以上； 速动比率大部分时候3以上； 现金比率长期0.5以上。 这些，均高于于A股上市公司平均值，说明五粮液不存在短期偿债问题。 再看五粮液的资产负债率—— 五粮液的资产负债率长期在20%左右，且有下降趋势。 说明五粮液的长期负债没有问题。 然后，看五粮液的现金流量表—— 23年、24年经营现金流净额为正，投资活动现金流净额和筹资活动现金流净额为负，但前者大于后两者。 证明五粮液通过挣来的钱不断扩张，同时减债分红，属于奶牛型企业。 然后，我们再看五粮液的营运能力—— 固定资产周转率持续增高，固定资产利用率高； 应收账款周转率持续增高，回款越快拖欠越少； 应付账款周转率持续下降，使用供应商的钱越有效； 存货周转率持续增加，存货卖出越快； 总资产周转率保持平稳。 再看应收账款增长率和营业收入增长率对比—— 营业收入增长，应收账款周转率稳定或提高，意味着营业收入增长可靠并值得信赖。 综合而言，企业的总体运营没有问题。 迄今为止，五粮液是截止到现在看过最好的财务报表—— 竞争优势、成长性、收益性、财务状况、运营能力均无问题，堪称完美。 但我之前文章中引用巴菲特的话说： 好的企业不光要有好的商业模式，还要有好的企业文化和合适的价格。 五粮液最大的风险来自行业—— 年轻人更重视健康，不喝白酒。 同时，五粮液的企业文化到底如何？ 这些，我们放下篇文章讨论~ 往期精彩回顾 PAST HIGHLIGHTS 《从零开始价值投资，如何获得长期稳定高收益？》 《放弃收益200%的AMD，豪赌一场蔚来的未来！》