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回顾2024年的市场主线，在市值管理政策不断地加码下，以央国企为主导的红利概念似乎成为年内最“稳”的概念。 12月17日，国资委针对央企部署了《关于改进和加强中央企业控股上市公司市值管理工作的若干意见》，在过往政策纲领的基础上，对于央企的市值管理工具箱进行了进一步阐明，并对指数成分股、长期破净股这两类标的提出了增量要求，进一步强化市值管理之于央企的重要性。 历经一年的政策加码，央国企红利概念的长期投资价值势头不见减弱，反倒越发凸显，有朝着长期发展的趋势。在即将到来的2025年，央国企红利的投资机会，或许能够作为资产配置的基石，享受估值重塑与增量资金的加持。 01 政策持续加码、资金或迎上新，估值重塑有望 有关央国企的市值管理概念最早能够追溯到2005年，但在较长的时间中都处于理论探索、政策鼓励的非强制状态。但在2024年的9月，新“国九条”的出台对市值管理提出明确的目标和方法，即上市公司应当以提高公司质量为基础，利用并购重组、股权激励、员工持股、现金分红、股份回购等一系列工具，推动上市公司投资价值合理反映上市公司质量的提升。 当前时间点下，中央企业的市值管理工作被定义为一项长期战略管理工作，纳入中央企业负责人的经营业绩考核中，并将其与正向激励挂钩。相关公司的估值修复受到政策端与资金端的加持，且随着明年的年报窗口期，这一概念或许会成为推动市值上行的重要因素。 政策端方面，17日出台的《意见》对指数成分股、长期破净股提出明确要求，在标的选择方面划出明确界线。根据此前《经济观察报》的披露，监管部门或对相关上市公司的市净率（P/B）等指标提出量化需求，资产质量较好，且当前估值处于破净的央企有望率先获得估值修复机会。 根据该文件表述，即使是对于业务协同度弱、股票流动性差、基本失去功能作用的破净上市公司，政策也鼓励通过吸收合并、资产重组的方式处置。资产质量不佳的央企标的同样有望获益于重

随着前置数据的出炉，有关2024年12月，即2024年最后一次美联储议息会议的预期，开始变得明朗起来。 美东时间12月11日，美国公布了2024年11月最新的CPI数据，其总体的通胀情况回升，核心通胀表现相对稳定。而在此前的12月6日，美国劳工部公布了11月的美国非农业就业人口数据，显示大选后的美国失业率出现了小幅抬升。两项数据合流之下，市场对12月美联储降息的预期迎来提升。 随着美国大选的结果落地，特朗普上台后的影响已经开始逐渐影响美国市场的方向。其中比较受到关注的，便是其政策是否会与美联储的降息周期相悖的问题。近期的美国经济数据如何影响12月的议息？而特朗普的政策又会对后续的议息产生怎样的影响？本文将对此进行分析。 01 核心通胀未现反弹趋势，支撑降息决策信心 美国11月CPI同比上升2.7%，环比10月上升0.3%；核心CPI同比上涨3.3%，环比上涨0.3%，同比与环比增速基本与10月持平。在经历了4-9月的通胀指数连续下降后，美联储出的通胀连续两个月出现了反弹。聚焦细节，其核心通胀项目展现出了较为明显的顽固性，但回升的动能并不多。 具体来看，美国自2021年以来的通胀黏性主要由核心服务构成。诸如住房、医疗、教育、保险、运输服务等“住行”相关的花销是美国居民或者说大部分国家的居民都需要面对的开支。这些开支在疫情期间出现了显著的上涨，但在疫情后却并未得到有效的回落，构成了当前美国的通胀顽固项。 但仅看11月来说，美国核心服务在当月的环比变动以回落为主，房租和、运输服务均出现了小幅回落，尽管学校住宿和酒店住宿出现较大幅度的反弹，但其占比权重本就较低，对整体的影响比较有限。而在过去两个月中出现较大波动的航空服务分项，也随着波音公司的罢工结束而暂告一段落。 另一方面，11月通胀的回升与食品和能源价格有关，两分享对通胀的增速贡献回正，能源项环比上行0.22pct，而食品价格则

​12月2日，美国商务部宣布了140家中国涉半导体企业的“实体清单”，对半导体制造设备和高宽带内存的对华出口进行限制，24种新半导体制造设备和三种软件工具被列入对华出口管制清单，包括美国、日本和荷兰的半导体企业在内的企业均会受到出口限制。 结合过往经验来看，美国制裁的目的是限制我国本土化半导体的能力，减缓中国在先进制造业，以及半导体本土生态上面的发展。 在该消息公布后，中国互联网协会也发布了行业呼吁，希望国内企业审慎采购美国芯片，寻求扩大与其他国家和地区芯片企业的合作，并积极使用内外资企业在华生产制造的芯片。从某种意义，当前时间点中国半导体行业在面对这类限制时已有了一定的底气。 有关先进制造业的“科技战”在近年来的中美之间并不算罕见。除了老生常谈的“倒逼中国半导体企业加速发展”，中美当下的半导体贸易情况同样值得关注。当前中国在半导体领域对美国的依赖情况如何？在半导体国产化方面，中国又能做到什么程度？结合研报以及海关的数据，本文将对此进行浅析。 01 对美进口依赖下降，未来增量或来自第三世界国家 回顾美国对华的半导体限令，最早从对个体公司，即中兴、华为这样的公司限制开始，其时间可以追溯到2018年。在将近7年的时间中，美国对中国公司半导体限制逐渐从半导体设备扩张到生产半导体生产所需的材料，再进一步扩大到高性能半导体芯片产品的出口等方向。而从中国对美的半导体进口情况来看，这一数据在21年～24年期间有了明显的收缩。 根据海关总署的数据，截至2023年，中国进口的半导体相关器件（商品代码：8486）（包括半导体器件、用于制造半导体的晶圆，或是集成电路等机器装置）金额为396亿美元，较去年同期增长了14.1%。其中，来自美国进口的半导体器件金额为45.7亿美元，较去年同期的54.5亿美元有所回落，占比规模也从15.7%回落至11.5%。 截至2024年1-10月，中国自美国进口的半

在11月的最后几天，“谷子经济”在短时间内快速成为国内证券市场的热词，相关A股、港股上市公司也成为资金追捧的热门股。上至央视新闻，下至普通股民，仿佛突然发现了新大陆一般，对这一概念议论纷纷。 “谷子”源自英文“goods”（商品）的音译，广义上是围绕某一IP而形成的产品消费文化形态，通常多见于二次元领域的角色IP，产品大多以徽章（吧唧）、亚力克立牌、色纸、镭射票等价格相对较低的类文具形态存在。 谷子经济为何突然成为市场热点？其背后的逻辑为何？又有哪些可以关注的上市公司？笔者将就这个方向，对所谓的“谷子经济”进行分析。 01 谷子经济：围绕IP经营的潮玩消费赛道 需要指出的是，谷子并非专属于二次元，其主要形态是围绕某一个IP而形成的衍生品市场。诸如特摄、电影以及偶像、歌星等产业中，同样存在所谓的“谷圈”，其规模不比二次元群体小。只是在这些消费场景中，二次元用户是近年来泛化明显，用户数量较为集中的一个群体，因此目前市场对“谷子经济”的解读，也更多偏向二次元市场。 从产品形态来看，谷子可以说是一种“收藏品”。这类产品本身价格较为低廉，但其核心是具有一定粉丝群体的IP形象，产品本身大多也只能起到观赏作用。其中，艺术性较高的限量款式或许会在二手市场升值，从而体现一定的收藏价值。但对于圈外的一般人来说，谷子产品并不具备所谓的普遍价值。 谷子经济的崛起，与Z时代的年轻人群体有着较深的联系。在物质相对丰富的年代成长起来的Z时代，比起消费是否值得，更在乎消费是否开心。而在经济环境处于下行周期，各类消费场景都略显低迷的存量消费市场中，兴趣消费和情绪消费逐渐变为消费增长的核心驱动力。 从本质上来说，谷子经济和游戏或是演唱会这类“悦己消费”是一样的，是为了快乐而买单。只是有别于这两类体验式消费场景，谷子经济更多是将“情绪”附加在了具体的产品上。而情绪价值这一难以用金钱衡量的要素，使得“谷子”拥有非

新能源汽车年产破千万的消息，成为近期市场聚焦汽车行业的诱因。10月以来，消费市场的回暖带动了汽车消费热情，而接连开展的车展以及促销活动，也让新能源汽车市场的关注度回升。而近期各家车企的三季度财报出炉，也为资本市场上的车企博来了资金的关注。 回顾即将完结的2024年，对于新能源汽车来说或许是一个较为曲折的年份，年初出现销量放缓的趋势，二季度汽车行业赶上出海浪潮，三季度又面临海外市场对中国汽车出口的打压限制，以及一直在进行的，国内车企之间的激烈竞争。市场波澜壮阔，却也使其前景颇有些扑朔迷离。 当前国内新能源汽车市场究竟处于怎样的环境中？知名品牌在2024年中的成绩如何？而展望后续，新能源汽车行业又会面临怎样的机遇和挑战？本文将对上述内容进行浅析，以求探明当前时间点，新能源汽车市场的情况。 01 新能源车销量回暖，补贴政策效果显著 从8-10月的市场销量数据来看，国内乘用车在四季度重新找回了市场的需求，摆脱了此前承压负增长的状态。根据中国汽车工业协会的数据，10月国内乘用车销量为228.9万辆，同比/环比均实现了10.7%的增长。但从全年的视角来看，1-10月国内乘用车销量为1733.4万辆，同比下降0.1%。其中，国内传统燃料乘用车销量为904.6万辆，同比下降20.5%，是拖累整体汽车市场销量的主因。 得益于国内汽车产业链的崛起，国产品牌乘用车在近年来的市场认可度快速爬升，与进口品牌的乘用车销量差距逐渐拉大。2024年1-10月，中国品牌的乘用车销量达到1384.9万辆，同比增长21.2%，占全部汽车销量比例达到64.6%，较去年同期上升了9.3个百分点。与之对应的，进口品牌，且尤其是日产品牌的销量占有率下降明显，也带动了部分国内企业的业绩承压。 单看新能源汽车销量，1-10月国内新能源乘用车销量为828.8万辆，同比增长38.6%，占国内汽车销量比例为47.8%。2024年

11月13日晚间，腾讯控股(股票代码：00700.HK)发布了截至2024年9月30日止三季度业绩公告。从结论上来说，三季度延续了公司半年报的表现，即盈利稳步增长，利润超市场预期。尽管在数值上不如二季度那般突出，但同样是一份能够令腾讯投资者感到满意的成绩单。 相较于业绩，腾讯近期在游戏业务方面的复苏，以及对微信小程序的盈利挖掘举措，或许更令市场感到期待。同时，腾讯在开支方面的重新扩张，也令不少投资者感受到了信号。结合上述内容，本文将对腾讯三季度的财务业绩进行分析。 01 新游潜力释放，重量IP储备充足 三季度，腾讯实现营收1671.9亿元，同比增长8.1%，环比二季度增长4%。拆分业务来看，公司增值服务、在线广告、金融科技收入分别同比增长 9.2%、16.6%、2.0%。单独看游戏业务，公司三季度实现游戏业务收入518亿元，同比增长12.6%，本土游戏市场收入373亿元，同比增长14%，海外游戏市场收入145亿元，同比增长9%。 作为腾讯的根基业务，腾讯的本土游戏业务自二季度以来展现出了可喜的增速，笔者认为这主要得益于其重磅游戏《地下城与勇士：起源》（DNF手游）的上线。作为国内游戏的重磅IP，《DNF手游》于5月21日上线，在二季度并未完全释放其创收能力，而在三季度，其带来的收入增长则得到了完全地体现。 根据交银国际整合的游戏流水数据来看，《DNF手游》在三季度为腾讯带来了87.3亿元的流水收入，带动腾讯本土手游流水增速达到29%。需要注意的是，近期《DNF手游》在畅销榜单排名逐渐从霸榜开始向下滑动，随着其在收入端的兑现，《DNF手游》的持续盈利能力正在受到市场考验，其能否成为一款“常青树”或是投资者较为关注的要素。 国际市场方面，9%的同比增速其实并不算差，但在本季度显然成了游戏业务拖后腿的一环。从产品流水来看，国际市场贡献较多的依然是《PUBG MOBILE》和《荒野

随着2024美国大选、11月美联储议息会议的接连落地，为11月上旬这个多事之秋画上了句号。从结果来看，特朗普成功赢得了第47任美国总统的位置，而11月的FOMC会议也如期执行了25个基点的加息，大致上均符合市场预期。 在市场短期不确定性消除后，2024年后续的时间可以说是“不太有亮点”的时间，尽管特朗普上任后仍存在关税政策方面的不确定性，但对于资本市场而言，值得交易的信息已经不如过去几个月那般丰富，对于相关资产的定价，或许也将回归到基本面的改善上。 01 美联储降息如期，但后续风向或有偏转 11月7日的美联储议息会议上，联邦主席鲍威尔宣布下调联邦基金目标利率区间25BP至4.50%～4.75%，缩表节奏保持不变。由于本次议息会议正值大选结果出炉后的一天，因此市场也曾担忧美联储会受到选情影响而放缓自己的进程，而从结果来看，这一担忧在当下并未发生。 具体来看，本次美联储传达的意向是较为中性的。美联储的通告中删除了对通胀率持续向2%迈进的信心增强判断，而鲍威尔也并未就后续的降息做出指引，而是又回到了“走一步看一步”的动态决策上，根据经济变化随时调整政策限制。这是对后续财政政策的一种悲观预期，是对特朗普政府的执政政策与美联储降息政策之间可能存在矛盾而感到担忧。 美联储在政策端的压力主要来源于通胀。从特朗普的政策纲领来看，其主张的加关税、降企业赋税、激进移民政策，在维持美国经济韧性的同时，对通胀的抬升也会非常明显。尽管自九月以来，美联储的重心更聚焦于失业率方面的数据，但这并不代表美联储可以忽视过去两年的降通胀努力，通胀抬升的压力，开始逼迫美联储重新审视规划降息的进程。 而从美国三季度的经济数据来看，美国的通胀粘性并不弱。美国9月CPI同比提升为2.4%，核心CPI为3.3%，均高于美国此前的市场预期。9月美国市场的零售数据显示，消费者依旧对经济提供了较为强劲的支撑。而结合上述政策预期

11月4日，百胜中国(09987.HK）公布了2024年三季度的财务业绩，三季度公司实现营收30.71亿美元，同比增长5%，实现净利润2.97亿美元，同比增长22%，经营利润率为12.1%，同比增加100个基点。从收入或净利润角度来看，百胜中国在三季度的表现均高于彭博一致预期。 数据来源：富途 作为必胜客和肯德基的母公司，百胜中国在2023年以来展现出了横穿周期的稳定性与逆势扩张的韧性，业绩表现在各阶段均可圈可点。而作为餐饮业的大体量参与者，其业绩趋势或许也会成为国内餐饮消费趋势的重要参考。 01 开店扩张带动收入，特许经营降本增效 从核心经营项目来看，百胜中国在三季度的表现环比二季度继续提速，其季度收入创下历史新高。从收入来源来看，品牌“肯德基”“必胜客”依旧是公司收入的主要来源，两品牌合计贡献收入占总收入比重达到95%，其中肯德基占比达到75%。 根据财报披露，百胜中国三季度收入增长的主因源于门店数量增长，新增门店为公司带来了更多的系统销售额收入。截至9月30日，百胜中国在全国合计拥有门店15861家，其中肯德基门店数量达到11283家，必胜客门店数量达到3606家，整体环比二季度新增438家门店，肯德基净新增352家，必胜客净新增102家，而诸如小肥羊、黄记煌、Lavazza等连锁餐饮品牌，则整体上处于净减少状态。 数据来源：公司财报 同时，在新增门店的基础上，百胜中国旗下的加盟店数量占比正在逐步提升。三季报数据显示，在净新增的438家门店中，加盟店净新增占比达到145家，占比达到33%。而公司在中国的首席执行官也在财报会议中指出，2024年至今，肯德基、必胜客的净新增门店中分别有27%、7%为加盟。预计未来几年，肯德基的净新增门店中，加盟店的比例将逐步提升至40%到50%，必胜客则提升至20%到30%。 整体来看，加盟店比例的上升削减了同店销售，但维持了利润水平的平

截至发稿，距离2024年美国大选投票日的时间已不足五天。在最后的白热化阶段中，两党候选人的宣传竞争，胜负预期，成为市场难以忽视的信息，也带动相关的“特朗普交易”引人瞩目。 事实上，在美联储开启降息周期后，美国大选已经成为2024年最后的重大金融事件，是对全球资产定价的重要影响变量。美国作为全球经济体核心的定位毋庸置疑，而不同的美国内政政策，以及对华政策，对于资产板块的影响均不容忽视，笔者将聚焦其对资本市场的影响，对即将到来的大选结果进行浅析。 当然，影响大选结果的因素往往复杂多变，难免会涉及一些更晦涩的话题，无论是笔者还是市场，对此的分析也仅能建立在表面性的可能性上。市场有风险、投资须谨慎。 01 短期聚焦结局，胜负尚未可知 从短期趋势来看，目前大选风向更多是提前锁定了共和党候选人，唐纳德.特朗普的胜利。由于两党各自具有自己的舆论媒体，在民调上存在失真的可能性。因此目前被公认最具权威的参考数据，是来自博彩平台Polymarket的总统押注。而截至10月28日，特朗普在Polymarket上的胜率达到了65.9%，而与之对应的民主党候选人，卡玛拉.哈里斯获胜概率仅有34.2%。 当然，从正式的选举数据，RealClearPolling民调来看，两党候选人还是处于一种“五五开”的状态，特朗普与哈里斯的获选概率分别为48.6%和48.4%，差距基本可以忽略不计。但在决定大选胜负走向的摇摆州中，特朗普在10月以后的民调趋势明显超过哈里斯，占据了有利区间。若正式选举投票按照上述趋势发展，特朗普有较大的概率会成为美国下一任总统。 究其原因，近期美国本土遭遇的飓风袭击或许是提升10月以来特朗普胜率的原因。在飓风造成严重影响的背景下，本届民主党执政的拜登政府在救灾事项上表现不佳，使得美国民众对民主党的信任有所降低。而作为民主党候选人，又是本届拜登政府成员的哈里斯很难与此事划清界限。 其二，

从美股盘后交易的走势来看，特斯拉2024Q3的业绩表现，是令市场参与者感到满意的。 美东时间10月23日，特斯拉发布了截至9月30日止的2024年Q3财报。在三季度，特斯拉营收增长8%至251.8亿美元，实现净利润增长17%至21.67亿美元。在三季度中，特斯拉电动车总交付量达到46.29万辆，较去年同期增长6%，生产电动汽车46.98万辆，较去年同期增长9%。 得益于超预期的财报，周三美股盘后，特斯拉股价大涨12%。而在周四的美股交易中，特斯拉跳空高开后股价持续走高，截至收盘涨幅达到21.92%，创下年内单日最高涨幅。 尽管从数字来看，特斯拉在三季度取得的成果其实并没有那么令人满意。但相较于当下，特斯拉在该财报季对未来所作出的承诺或许更引人瞩目。而持续向好的未来预期，往往是资本市场上最诱人的蛋糕。 01 节流降本显著改善毛利，净利增速重回增长通道 先从财报来看，尽管特斯拉在三季度的汽车营收以及汽车交付上均实现了正向增长，但对比华尔街预期来看，三季度特斯拉的答卷其实是低于市场预期的253.7亿美元的。且对比二季度的环比增速19.7%，三季度在环比这一层面上的表现也并不算好，仅看营收端，特斯拉的三季度只能说是差强人意。 拆分收入来源来看，特斯拉的主营企业业务在三季度首次突破了200亿美元的大关，同比增速为2%。而在日前的10月22日，特斯拉也迎来了第700万辆汽车的下线。在汽车收入之外，公司新能源发电和储能收入为23.76亿美元，同比大涨52%；服务和其他收入为27.9亿美元，同比上升29%。两者占公司营收的比重均不算高，但增速一如既往的亮眼。 而从毛利角度来看，公司在三季度的“节流”使其毛利表现较为亮眼。特斯拉三季度整体毛利率为19.8%，同比/环比分别提升约2个百分点，不仅延续了二季度以来的回升趋势，其幅度还显著超出了市场预期。即使是剔除碳积分带来的影响，其毛利率水平依旧