作者|况玉清三方研究机构透镜公司研究创始人以下为6月30日况玉清老师在看懂小程序一小时会议中分享的内容：要点：整体而言，灰熊质疑的收入确认、折旧转移，这些问题，在会计合规层面是没有问题的，这些只存在模式争议，不存在财务上的争议。蔚能大幅配置超过合理需求的电池资产，这一方面确实可疑，需要蔚来、蔚能方面有个合理的解释。问题：电池收入确认造假的问题，老师怎么看？算不算蔚来故意而为之，恶意虚增？这个谈不上造假，只是模式可能会受到质疑，因为毕竟是蔚来自己投资发起的公司。灰熊指出的“一次性确认N年的收入”的问题，从收入确认规则上来说，这是没问题的。收入确认的几个关键要素：1. 交易标的控制权是否发生转移；2. 交易标的的相关风险、收益权是否发生转移等，这些在蔚来汽车和电池出售时，就肯定是发生转移了。问题：灰熊提到，BaaS服务协议为19000名用户提供服务，但蔚能库存电池为40053个，灰熊认为不需要这么多。这点老师怎么看？这个同样也是我们的疑点，我们也在看蔚来怎么解释这件事情。从目前信息来看，确实是可疑的，因为多采购电池，不仅会增加折旧成本，还会有减值压力，尤其是动力电池技术在不断快速进步，新世代产品问世时，旧世代产品必然减值，这还不是简单的折旧问题。所以，理论上，蔚能是没有理由大幅超过用量的采购电池的。当然，略超是合理的，因为涉及到换电的问题，备用电池数量肯定是要高于用户数量的；而且，考虑到业务扩张的因素，也需要配备高于用户数量的电池，但如果高得太多，则是可疑的。问题：只能说灰熊没用过蔚来，多的电池在换电站里…… 40000-19000 21000 1000个换电站 10块电池 *20%运营备用 12000说得对，但是如果超出用户数量太多，导致大量电池资产闲置，也同样是十分可疑的。是的，看起来确实超出比较多，是有非常大的折旧压力+资产减值压力+资本占用成本压力的，因为蔚能

文 | 金刀 编辑 | G3007 就在本周，做空机构灰熊（Grizzly Research）发表报告称，蔚来汽车利用会计手段夸张了收入和盈利能力，并在与造车新势力（理想、小鹏、蔚来，以下简称“理小蔚”）竞争中处于下风。当日，蔚来汽车股价应声下跌。根据报告显示，灰熊此次最质疑的部分，也是做空的核心，目标直指蔚来汽车的BaaS服务，即电池租用服务(Battery-as-a-Service)。灰熊认为，蔚来汽车利用旗下换电公司蔚能进行关联交易，从而减少34%的资本支出，进而使得收入夸大了10%（26.17亿元）、净利润夸大了95%（17.77亿元）。具体来说，蔚能为蔚来车主提供分期租售电池的购车方案，总共分7年期。但在蔚来汽车的财报中，似乎是将电池费用一次性计算，而非分七年。灰熊以此来质疑蔚来虚增收入。此外，蔚能实际的分期用户比电池储量少的多，灰熊认为蔚来的成本压力会因此激增。另外，报告中还指出，与同行相比，蔚来汽车的交付数据似乎呈下降趋势。自2021年11月达到顶峰以来，蔚来的交付量一直呈下降趋势，2021年8月至今在“理小蔚”三家中，蔚来的同比增长率也垫底。报告还援引了一些门店销售人员的话，以及百度指数作为佐证，似乎想说明蔚来的颓势。01换电不是做空点我们认为，灰熊做空蔚来的核心点，利用蔚能转移成本虚增收入和利润，以及大量的电池储量增加蔚来成本，观点无法成立。首先用户在购买蔚来汽车后，如果选择BaaS服务，蔚来会向蔚能出售一块电池，由蔚能提供相关金融租赁服务。灰熊争论的焦点在于蔚来将本来分期付款的钱在当期确认，这本身只是会计准则的确认方式而已，并不能因此认为蔚来靠此来虚增了收入，毕竟车和电池都是实打实的进行了出售。其次，关于蔚能储备电池量及换电站的问题，除了满足现有车主换电需求外，更和李斌关于二手车的布局有关。BaaS 让蔚来的车电产权分离，形成了一个以电池资产为