1 美国经济具韧性 美国制造业活动持续收缩，不过12月份的收缩程度有所放缓。ISM制造业采购经理人指数从11月份的48.4上升至49.3，优于市场预期的48.4。采购经理人指数调查中的就业指数在同期从48.1下降至45.3，而支付价格指数从50.3上升至52.5，显示出更大的价格压力。此外，新订单指数从50.4上升至52.5。 Birinyi Associates统计数据显示，美国企业2024年公布的股份回购规模达1.3万亿美元，较2023年增加23%，为历来第二高年份，仅低于2022年的3.5万亿美元纪录，其中苹果公司回购最为积极，规模达1100亿美元。 据基金数据机构EPFR统计显示，主动式管理股票基金2024年创纪录流出4500亿美元，打破2023年录得4130亿美元资金流出的旧纪录；相比之下，以美国为基地的交易所交易基金（ETF）在2024年吸引资金超过一万亿美元，反映这种被动式投资越来越受到投资者欢迎。 本周经济数据显示美国经济继续保持强劲，由于市场担忧进一步发行国债，美国10年期国债收益率一度涨至超4.6%，美元继续保持强势，美元指数升至109以上。同时市场继续关注本月特朗普上台后具体政策实施状况，我们建议投资者关注特朗普第二任期美国制造业方面的结构性投资机会。资产配置上，我们建议投资者关注持续高息环境，分散板块配置和增加防守型配置，同时随着2025利率曲线变陡峭，建议投资者保持中性久期策略。 2 内地经济温和复苏 国家统计局公布中国采购经理指数，12月非制造业商务活动指数（PMI）升至52.2，比2024年11月升2.2个百分点，高于市场预期的50.2。不过，制造业PMI则回落至50.1，比2024年11月下降0.2个百分点，逊于市场预期，但仍连续3个月位于扩张区间。至于2024年12月财新中国通用服务业经营活动指数（服务业PMI）录得52.2，较11月回升0

1 美国经济具韧性 美国劳工部公布，截至12月21日止第三周，美国首次申请失业救济人数较前一周减少1,000人，至21.9万人，低于市场预期的22.4万人。数据显示，美国劳动力市场在年底前依然保持强劲，与美联储近期强调的通胀压力上升风险相一致。另一方面，对上一周的持续申请失业救济人数升至191万人，为三年来最高。根据万事达卡公布的初步报告，11月1日至 12月24日期间，美国零售额成长3.8%，高去年同期的3.1%增幅。 日本政府数据显示，12月东京地区整体消费者物价指数(CPI)同比上涨3%；包括油品但撇除新鲜食品价格的核心CPI上涨2.4%，升幅略低于市场预期中值的2.5%，较11月的2.2%有所加快。数据显示，12月剔除新鲜食品和能源价格的CPI同比上涨1.8%，较11月的1.9%略有放缓。东京地区的通胀数据被认为是全国通胀趋势的领先指标，东京通胀加快主要受到能源价格上涨的推动，因政府暂时取消相关的补贴，数据可能支持市场对日本央行明年加息的预期,预计日本央行将于明年3月前上调利率至0.5%。此外，日本11月工业产出环比下降2.3%，同比下降2.8%，好于市场预期的环比下降3.5%和同比下降3.2%。日本11月零售销售环比增长1.8%，优于市场预期的0.5%。日本11月失业率维持在2.5%，符合市场预期。 受全球经济长期低迷和政治动荡等多重危机影响，韩国企业的经济前景已连续34个月呈现悲观趋势，创下历史最长纪录。根据韩国经济人协会针对销售额前600强大型企业的企业景气指数 (BSI) 调查数据，明年 1 月 BSI 预估值较上月下滑12.7点至84.6，创 2020 年 4 月新冠疫情时下跌 25.1 点以来最大降幅。韩经协表示，除美国特朗普新政府引发的外部经营环境变化外，国内政治不确定性加剧、汇率波动加剧以及内需长期低迷等因素进一步恶化了经济前景。当前亟需采取措施稳定

Image从风险资产回报的视角回望2024年，有许多令人印象深刻的表现。尽管中东地缘政治紧张局势加剧且政府债务上升，全球经济仍在通胀回落与经济增长之间找到了平衡点。2024年, 通胀率逐步向央行目标水平回落，GDP增长表现强劲，企业利润增长加速，各国央行也降低了政策利率。全球股市回报超过20%，全球多资产投资组合回报超过10%，债券也录得正回报。2025年，全球各地的选举结果将影响税收政策、贸易政策、移民政策、主权债务和赤字的走向。我们预计特朗普政府将实施以提振美国经济为重点的促增长议程。然而，更严格的贸易政策可能对世界其他地区和贸易依赖型国家造成阻力。固定收益财政和移民政策即将发生的变化可能给美国通胀带来上行风险，这或许会阻碍美联储在2025年下半年进一步放松政策。总的来说，特朗普政府将广泛支持美国经济增长、股市和美元，但也给久期风险带来挑战。我们对中国保持谨慎乐观，因为我们看到中央政府将推出更多刺激计划以振兴经济。股票2025年，大型科技公司的超高增长难以持续，稳妥的股息将比估值扩张更为重要。黄金和加密货币黄金和加密货币资产将继续作为投资组合中对冲地缘政治风险和美国政府预算赤字的可靠工具。另类投资和私募股权另类投资将继续作为投资组合的重要分散工具。私募股权将受益于资本投资增长和并购活动复苏，而房地产和其他实物资产将抵御地缘政治和通胀风险。我们认为，考虑到市场波动性较高，投资者应该保留一些资金以把握可能出现的机会。……在《2025第一季度展望：重塑全球格局》中有以下精彩看点：特朗普重返白宫，其减税和关税政策或推动美国经济增长，但通胀压力和美联储政策空间受限令人担忧，“美国优先”政策亦将重塑全球供应链并加剧地缘紧张。在此背景下，美国能否平衡增长与通胀，全球经济又能否在这一环境中实现稳定发展？生成式人工智能(GenAI)正以惊人的速度增长，推动IT支出、AI设备需求以及制药和

1 美国经济具韧性 美联储如预期降息0.25个百分点，联邦基金利率目标区间降至4.25%至4.5%，自9月启动放松周期以来连续3次会议降息，累计降幅为1个百分点。当局的最新预测显示，明年底利率预测中位数为3.9%，即预计再降息两次，每次0.25个百分点，较9月时预测的4次降息减少。主席鲍威尔明确表示，进一步降息时将更加谨慎。与此同时，官员将明年通胀预测从9月时的2.1%上调至2.5%，预计通胀将在2027年回落至美联储设定的2%目标，时间较此前预期有所延迟；明年失业率预测有所下调，而经济增长预测则被上调。 美国经济分析局数据显示，美联储首选的通胀指标、美国个人消费支出(PCE)物价指数于今年11月按月增长0.1%，低于前两个月的0.2%，亦低于市场预期的0.2%。排除波动较大的食品和能源价格的核心PCE指数按月升0.1%，低于市场预测为0.2%。按年计算，整体PCE通胀率连续第二个月加速，从2.3%升至2.4%，但低于预期的2.5%。核心PCE通胀意外稳定在2.8%，而市场预测上升至2.9%。 美国第三季度国内生产总值（GDP）增速由初值2.8%上修至3.1%，主要受个人消费增长3.7%的推动，高于此前预估，出口增长也高于此前公布的初值。上季度个人消费支出(PCE)物价指数终值升1.5%，与初值一致；核心PCE物价指数升至2.2%，略高于初值。 美国商务部公布，11月份零售销售环比增长0.7%，高于前值0.5%和市场预期的0.6%，主要受到汽车销售的带动。扣除汽车和汽油的销售连续两个月环比增长0.2%，低于预期的0.4%。电商销售环比大幅增长1.8%，但餐饮销售环比下降0.2%，为自3月以来首录跌幅。另外，美国11月份工业生产环比下降0.1%，低于市场预期的增长0.3%。 日本政府数据显示，11月核心消费物价指数(CPI)同比上升2.7%，略高于市场预期。期内，扣除生鲜食品

Southbound Stock Connect company DL Holdings Group Limited ("DL Holdings" or the "Company", together with its subsidiaries, the "Group", Stock Code: 1709.HK) announced that its wholly-owned subsidiary, DL Digital Family Office, has agreed to allot shares worth USD 3 million to Qraft Technologies ("Qraft"), a leading AI-driven fintech company backed by SoftBank. The USD 3 million share allotment will be settled through a non-cash contribution, with Qraft Technologies offering services and technologies in alignment with the terms of their cooperation agreement. As part of this strategic partnership, Qraft will acquire a 10% equity stake in DL Digital Family Office, equipping the company with advanced AI solutions and collaborating to develop a world-class AI-driven TechFin platform. Figure 1

港股通公司德林控股（1709.HK）12月17日发布公告，旗下全资附属公司德林数字家族办公室向软银集团(SoftBank)投资的人工智能（AI）金融科技公司Qraft Technologies配售300万美元股份。Qraft战略入股后将拥有德林数字家办10%股权，为其注入全球领先的AI尖端科技，携手打造世界级AI科技金融平台。 图1:软银旗下Qraft战略入股德林数字家办 德林数字家办是香港首家以面对面人工智能数字人为形象载体，以专业投资者为核心客户，拥有自建数据库的AI科技金融公司，也是德林控股集团体系中增长快，潜力大的业务板块。数字家办掌握人工智能的三大核心算法，如今已研发出【千人千面】技术，仅需30秒即可为客户定制虚拟分身。虚拟分身生成后，将为客户提供7*24的全球宏观经济分析、市场行情解读等服务。此外，数字家办持续上线丰富的投资理财课程和全球优秀基金，致力服务全球数百万高净值人士。 图2:德林数字家办AI投资顾问 图3:德林数字家办已研发【千人千面】技术，仅需30秒即可为客户定制虚拟分身 Qraft Technologies是亚洲首屈一指的金融科技公司，总部位于首尔，2022年获得软银集团1.46亿美元大手笔投资，为金融企业提供多种人工智能驱动型投资解决方案，包括投资组合构建（资产分配引擎）、数据处理（Kirin API）、阿尔法识别（阿尔法工厂，Alpha Factory）和订单执行（人工智能订单执行方案，AXE）等。该公司在纽约证交所上市的一系列交易所交易基金(ETF)回报凸显其特有的人工智能引擎优势。目前全球已有40多间金融机构采用Qraft开发的前沿人工智能解决方案。 双方前瞻性的眼光和国际思维高度促成了此次合作。认购完成后，Qraft Technologies将为德林数字家办提供一系列量身定制的人工智能服务，持续开发和优化人工智能驱动的科技金融投

1 美国通胀粘性突出 美国劳工部公布，11月份消费物价指数（CPI）按年升幅由10月的2.6%加快至2.7%，与市场估算一致，按月增幅亦由0.2%加速至0.3%，符合预期，期内扣除食品和能源的核心CPI按年升幅维持于3.3%，按月续增0.3%，均符预期。各项物价中，住宿成本升0.3%，增速为2021年以来最慢，但仍占整体升幅近四成，超市杂货价格涨0.5%，创年初以来最大增幅；酒店价格录得两年最大升幅，汽车价格亦回升，或反映飓风短暂推高需求。 美国11月生产物价指数（PPI）按年升幅由10月向上修订后的2.6%，加速至3%，多于预期升2.6%，按月亦加快至0.4%，高于估算增加0.2%；期内核心PPI按年升幅维持于3.4%，高于预期的3.2%，按月涨0.2%，较10月的0.3%放缓，符合原先估计。 欧洲央行 (ECB) 宣布今年第四次降息，如市场预期将关键存款利率下调 25 个基点，而主要再融资利率和边际贷款利率维持不变。与此同时，欧洲央行还下调今、明两年经济和通膨预期。值得注意的是，欧洲央行声明中删除必要时将政策保持“足够严格”的措辞，改为“将遵循依赖数据、透过逐次会议的方式来确定适当的货币政策立场”，表明其政策立场正在转变。 日本央行将于下周举行议息会议，《路透》引述五名消息人士指，日本央行倾向于保持利率稳定，让官员有更多时间审查海外风险和明年工资前景的线索。另外，瑞士央行意外下调基准利率50个基点，由1厘降至0.5厘，近10年来最大减幅，并且是连续第四次会议决定减息。 本周经济数据显示美国经济仍然较为火热，尤其是通胀展现出来较大的粘性。市场仍然认为下周美联储会议将继续降息，但基本排除1月份降息的可能性。当前10年美债收益率反弹至接近4.4%的水平，而美元指数也反弹至接近107。我们认为当前利率相对美联储认为的2.9%中性名义利率仍然较为限制性，在明年特朗普上任的压力下，

1 美国劳工市场降温 美国劳工部公布，11月份非农业职位增长由10月向上修订后的3.6万个增至22.7万个，多于市场估算升22万个，反映罢工潮和飓风的影响消退，但与此同时，期内失业率增加0.1百分点至4.2%，高于预期维持于4.1%，显示劳工需求冷却，长期失业升至近3年高位。 美国11月份ISM服务业指数由10月的56降至52.1，扩张步伐为3个月来最慢，亦差于预期的55.7，期内服务业采购经理指数（PMI）终值报56.1，低于初值的57。此外，美国10月份工厂订单回升0.2%，符合预期，期内耐用品订单终值升0.3%，胜预期增加0.2%。 圣路易斯联储总裁穆萨莱姆（Alberto Musalem）于演说中称，当局是时候放慢减息步伐，因就业市场忧虑已减退及通胀高过理想的水平，过快减息将带来风险，并强调需维持政策的选项性。联储局最新地区经济报告指出，在10月初至11月底期间，美国大部分地区经济活动保持温和扩张。 日元套息交易有卷土重来之势，彭博分析日本金融期货协会（FFAJ）、东京金融交易所（TFX）及美国商品期货交易委员会（CFTC）的数据显示，日本散户、对冲基金及基金经理持有的日元淡仓规模由10月的97.4亿美元增加至11月的135亿美元。尽管日本央行已逐步加息，但目前基准利率只有0.25厘，与主要经济体的息差依然甚大，10只高息G10及新兴市场货币的平均孳息率超过6厘。 本周经济数据显示美国经济出现温和放缓，整体软着陆的趋势不变，美国10年国债回落至4.2%以下，美元指数也回落至106以下。另一方面，由于支持虚拟资产的阿特金斯获提名当选SEC主席，比特币首次涨超过10万美金大关。我们认为，由于特朗普放宽监管，降低税费的增长型政策利好各种风险资产，投资者可以适度配置一些估值仍比较低的中、小盘美股，以获得超额回报。另一方面，我们继续建议投资者保持中性的久期策略，同时韩国本周突

1 美国经济仍具韧性 美国10月个人消费支出(PCE)物价指数按月上升0.2%，升幅与9月相同，符合市场预期；按年比较则升2.3%，升幅较9月的2.1%加快。扣除较波动的食品及能源，10月核心PCE物价指数按月升0.3%，升幅与9月相同；按年升幅略为加快至2.8%，两者都符合市场预期。另外，10月实际个人支出按月上升0.4%，略高于预期。 标普Case-Shiller楼价指数显示，9月份美国20大城市楼价按年升幅放慢至4.57%，低于预期的上扬4.7%，全国楼价涨3.89%，略低于预期的3.9%。美国10月份新屋销售急跌17.3%，至以年率计61万间，远低于预期的72.5万间，期内楼价中位数按年升3.8%，至43.73万美元。 联储局公布上次议息纪录，显示官员们广泛支持采取渐进式减息行动。明尼阿波利斯联储银行总裁卡什卡利（Neel Kashkari）称，联储局下月考虑再减息0.25厘合乎情理，芝加哥联储银行总裁古尔斯比（Austan Goolsbee）明言除非经济有过热迹象，否则将支持联储局继续下调利率。 为应对特朗普重掌白宫对环球贸易的潜在影响，韩国央行出乎意料连续两次会议后减息，为2009年后首次，基准利率下调0.25厘，至3厘。该行货币政策委员会的6名成员中，3人对未来3个月再减息持开放态度。韩国央行同日调低当地2025年经济增长预测，由8月时估计的2.1%，削至1.9%，2026年增长预测进一步放慢至1.8%，今年增长预测亦由原本的2.4%降至2.2%。 本周通胀数据显示美国经济仍保持相对强劲的同时，也显示出通胀较具韧性，当前软着陆甚至不着陆仍然是市场的基本预期。因为美联储官员支持降息，美国10年国债收益率出现调整，重回约4.2%的水平。另一方面，美国胜选总统特朗普提出要增加加拿大、墨西哥、中国的关税，市场目前持观望态度，并认为部分关税提议仅是特朗普谈判的筹码。我们

DL Holdings Group Limited yesterday announced its interim results for the fiscal year 2024-2025, ending September 30, 2024. The Group achieved approximately HKD 83.05 million in revenue, with a gross profit of about HKD 62.26 million, and the net profit of approximately HKD 7.7 million, marking a year-on-year growth of about 10%. Despite facing adverse macroeconomic conditions and geopolitical factors, the Group's licensed financial services revenue decreased by approximately 35.6%. This decline was primarily attributed to reduced revenue from placement securities-related financial advisory services and corporate financial advisory services. Additionally, the Group's apparel business continued to shrink due to intense competition and international trade conflicts, with revenue dropping to

德林控股集团(1709.HK)11月27日公布2024至2025年度年中期业绩，截止2024年9月30日，集团半年收益约8305万港元，毛利约6226万港元，期内盈利约770万港元，较去年同期增长约10%。 受宏观经济及地缘政治不利因素影响，集团持牌业务的金融服务收益减少约35.6%，主要体现在配售证券的相关财务顾问服务及企业财务顾问服务收益缩减。受制于激烈的竞争及国际贸易冲突，服装业务亦持续萎缩，收益减至180万港元。集团的毛利上升约 22.4%，得益于家族办公室服务的毛利贡献增加。 德林控股总部位于香港，并在上海、旧金山、新加坡和东京设有常驻办事机构。集团即将完成认购日本德林投资株式会社的股份，并落实收购新加坡财富管理公司部分股权，为开拓日本以及东南亚-中东市场打下坚实基础。收购完成后，将增设迪拜及苏黎世办公室，加速全球布局，彰显集团厚积薄发的力量。 目前集团已搬入位于中环威灵顿街92号的“德林大厦”，以实际行动展现集团对香港经济发展及商业地产的信心。 图：中环德林大厦 （图片版权归属德林控股） 免责声明 本文章仅供参考，投资者应仅依赖公司公告所载资料作出投资决定。 未经本公众号授权，任何人不得擅自转载。

1 资本市场消化特朗普当选影响 美国11月份综合采购经理指数（PMI）由10月的54.1升至55.3，为2022年4月以来最快扩张步伐，其中制造业PMI由10月的48.5增至48.8，略低于预期，服务业PMI由55上扬至57，优于预期的55。 费城联邦储备银行月度调查显示，制造业指数意外从10月的10.3降至11月的负5.5，远低于预期的8。是自1月份以来的第二次负值，显示该地区制造业活动总体疲软。新订单指数(8.9)和出货指数(4.5)有所下降，但仍维持正值。就业指数转正(8.6)，显示就业整体增加。 美国劳工部公布，截至11月16日止一周的首次申领失业救济人数减少6000人，至21.3万人，是4月以来新低，并少于预期的22万人，截至11月9日止一周的持续申领失业救济人数则增加3.6万人，至190.8万人，多于预期的188万人。 日本总务省公布的报告显示，10月核心消费物价指数(CPI)按年升2.3%，升幅比9月放缓0.1个百分点。至于去除生鲜食品后的核心消费价格指数（CPI）同比上升2.3%，这是自2021年9月以来连续38个月同比上升。此外，服务价格的年增率从 9 月份的 1.3% 上升至 1.5%，反映出企业可能将上升的劳动成本转嫁给消费者。 本周市场继续消化特朗普上台后对于不同部门官员的潜在任命及其市场影响，部分板块，如生物科技及加密货币由于官员任命出现一定波动。另一方面，由于就业市场仍然保持强劲，美元指数进一步上涨至108以上，投资者需要注意对于发展中市场资产的影响。同时由于日本通胀持续高于央行预期，且日元继续疲弱，我们认为投资者需要注意日本央行进一步加息的风险。资产配置方面，我们继续建议投资者关注美股市场传统板块估值较低，现金流强劲稳定的标的，而科技股方面，由于环球贸易格局的不确定性，我们建议投资者超配软件科技，低配硬件科技。 2 中国经济稳中向好 中国人民银

1 鲍威尔称毋须急于减息 美国联储局主席鲍威尔出席活动时表示，美国经济持续增长、就业市场稳健，加上通胀率仍高于2%的目标水平，联储局毋须急于减息。鲍威尔补充，目前的经济状况与8年前特朗普开始第一个任期时不同，当时通胀率和经济增长均较低，而疫情后劳动力一度短缺，近期新移民激增造就更强大的经济。他认为目前美国经济相当良好。鲍威尔发表言论后，市场对减息预期降温，据芝商所FedWatch工具显示，投资者预料下月减息四分之一厘的机率，由前一日的八成三降至不足六成。 美国劳工部公布，10月份消费物价指数（CPI）升幅加快至2.6%，符合预期，9月增幅为2.4%；按月增长维持0.2%，与市场估算一致，期内撇除食品和能源的核心CPI按年维持升3.3%，与预测相同，按月连续3个月增加0.3%，同样符预期，上月物价增长主要来自二手车及住宿成本。 美国10月份生产物价指数（PPI）按年增长由9月的1.9%加快至2.4%，多过预期升2.3%，按月增加0.2%，与市场预测一致，期内核心PPI按年增加3.1%，略高过预期升3%，按月升幅为0.3%，亦多过预期增0.2%。 日本第3季国内生产总值（GDP）按季年率增长0.9%，高于市场预期的0.7%。上季GDP按季增长0.2%，符合市场预期。当中内需贡献带动GDP增长0.6个百分点，但外需拖低0.4个百分点。上季消费按季增长0.9%，显著好于市场预期的0.2%，资本支出按季下跌0.2%，出口增长0.4%。 本周市场继续消化特朗普当选对于市场的影响，由于担忧其关税政策对环球贸易的影响，美元继续走强，美元指数接近年内高点107，黄金、发展中国家资产因此持续承压。同时市场担心特朗普的增长政策会使得美联储放缓降息步伐。我们提醒投资者，当前特朗普仍未上台，其具体政策仍存在不确定性，建议投资者审慎参与特朗普交易。资产配置方面，我们认为当前美股中小盘股票仍相对估值较低