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美国周三时间，联邦基金利率目标区间上调75个基点到3%至3.25%之间。随着加息消息落地，截止到周五美股盘后，美国十年期国债收益率飞快涨到3.68%，一年期国债收益率4.11%。短期收益率高于长期收益率，二者倒挂严重。正常来说，一笔钱在银行存10年和1年，肯定前者的年化利息更高。短期现金持有收益率高达4%，可见市场很悲观。

到2022年年底，美国联邦基金利率将提高至4.25%-4.5%，意味着今年剩余2次加息幅度75dp+50dp。2023年联邦基金利率预测中值4.6%，直到2024年才可能出现利率下调，2024年和2025年预计3.9%和2.9%。这和之前预期2023年开启减息，有很大差距。

另外一个变化是，终点将是“全球性衰退”而不是“软着陆”。鲍威尔JPow已经把目标放在更痛苦的“Growth Recession”。在需求/增长面临下滑的宏观环境下，对企业经营来说，不仅借贷成本上升，收入端也在收缩，3季度美股财报的压力很大。

需要特别警惕的是，1）在一个弱增长的环境中，基本面弱的公司更容易暴露出来。2）美国国内需求和消费萎缩，美国进口下降，贸易逆差收窄。通过贸易逆差流入全球的美元因此大幅减少，造成离岸美元紧张，助推美元走强。叠加美元加息的货币政策，二者合力推动美元指数走强，这将造成新兴市场货币的进一步贬值。3）国内出口型企业的营收的下降，或许引发A股基本面恶化。疫情的这几年，中国经济增长格外依赖出口增速。或许，这将加速国内YQ政策的放开。

年初至今，账户整体亏损30%。A股持仓一直是疫情反转+煤炭为主，今年盈利中。上周24元减仓卖出16%的陕煤、58-60元减仓60%的上海机场，2次卖出的思考决策在下面会详细说说。目前A股仓位保持80%仓位。

美股：苹果15%，微软14%，阿斯麦6%，Inmode1.6%；

中概：腾讯40%

A股：中国中免12%，上海机场2%，陕西煤业4.8%，东财1.8%；

失误：遗漏了美元加息对全球市场的冲击

不得不承认，美国这轮加息力度已经超出我前期的预期。随着美元强势，年初以来人民币贬值11%，以美元计价来看，腾讯这类中概股每年盈利数字被狠狠打折，相当于盈利*89折。猜对了2022年美国将加息，减仓了成长股，但是遗漏了美国加息对全球市场的冲击力度，特别是以港币和美元计价的中概资产。

如果前期考虑到这一风险，腾讯的仓位会略微轻一些，上限在30%以内。当然，这一影响长期来讲是会被抹平的。毕竟我是以人民币视角，看腾讯的收入。$腾讯控股(00700)$

上机的持仓逻辑和近期的部分卖出$上海机场(600009)$

写到上机有3件事绕不过去。1）去年的2次增发；2）上机与中免的新协议；3）疫情对业务的影响。

1、去年的2次增发，集团母公司分别在44.09元注入3块资产，在39.19元注入50亿现金。

增发注入50亿资金，增发1.27亿股*增发股价39.19元/股，约募资50亿；（股价8折）

增发注入3块资产，增发4.34亿股*增发股价44.09元/股=资产价值191.35亿。（股价9折）

——资产1：虹桥机场&广告公司，资产价值145.15亿。

虹桥机场100%资产，19年净利润4.71亿，20年2亿；——我推测虹桥机场资产价值100亿，机场业务20倍pe，疫情恢复后年净利润5亿。旗下含50%德高动量广告公司：19年归属净利润5.01亿，20年-2.33亿。22-24年，广告扣非归母净利润4.17-4.35-4.5亿；——我推测广告业务资产价值45亿（广告10倍pe）

——资产2：物流公司资产价值31.19亿

物流公司100%股权，2019-2020年净利润为5.99、5.68亿元。22-24年，物流扣非归母净利润1.87-2.19-2.43亿；——按照22年净利润计算，物流给予16.6倍pe。

——资产3：浦东第四跑道，资产价值14.97亿

增发解读1：这2次增发，整体利好上市公司的。加入物流公司，盈利比较稳定，不与机场旅客人流正相关；浦东国际机场和虹桥机场，协同运营能力增强，解决了同业竞争的问题。现金增发摊薄每股收益，增加公司现金资产，缓解疫情下现金流风险；略微欺负原先的小股东，浦东机场免税业务，优于虹桥机场，老的那批小股东权益被摊薄。不过这个问题，对于增发后加入新股东不存在。

增发解读2：显然现金比资产有溢价，当让大股东掏真金白银的时候，精明的大股东出价39.19元；

增发解读3：如果看好疫情恢复后上机的修复，跟随大股东的2次增发价格买入，上机的投资很简单。

2、新协议是公平公正的。

上机和中免新协议是为了避免极端情况下，机场无人流时，中免付出的租金是合理的。那么上机恢复正常客流后的租金，应该还在原先的区间范围内。这个合同是为了对双方公平和公正，而不是一方（中免）利益受损（免税店明明无顾客，可是中免还要支付昂贵的租金），而另外一方（上机）还能继续躺平挣大钱。旧协议“下有保底上不封顶”，没有考虑到疫情极端情况下双方合作。新协议把“下有保底”，打破了。

3、疫情会过去，人们的生活会恢复正常。

说实话，今年为何上机走势比中免更好，我只能推测是上机的股东股性。经过这2年的煎熬，这些股东都是对上机业务的了解度很高。投机者少些。

我对上机的合理市值区间：1220-1711亿。目前股本23.61亿股，现金增发完成后，新增1.27亿股，共24.88亿股。合理股价49-68元。如果25倍pe的话，股价在59元。这是我在59元减仓的原因。

——19年49亿净利润*20倍pe=980亿

——19年49亿净利润*30倍pe=1470亿

——增发新资产241亿

陕煤处于高景气周期顶部

$陕西煤业(601225)$ Q2财报后，预估2022年扣非归母净利润305亿（73.3+76.8+80+75），6-8倍pe，合理股价区间18.9-25.2元。消息层面有2个需要关注。

第一，需求方面，全社会用电量继续平稳增长。工业用电增幅稳住了，这个值接下来需要异常关注。

8月全社会用电量同比上升10.7%，第一产业+14%、第二产业上升3.6%（主要为工业用电）、第三产业+15%、居民用电+33%。

第二，神华提高承诺分红，2022-2024年现金分红比例提高到当年归母净利润的60％以上。陕煤虽然还没有类似分红政策出台，大概率会紧跟神华。除了煤炭行业良好的基本面的之外，陕煤上半年卖出一部分隆基股份，上半年归母净利润246亿，未分配利润达710亿。