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周五，在外媒关于本周重要会议率先报道利好的引领下，恒指继续强势上攻逾800点，一改周四由于北水获利了结而导致的高开低走的格局。于此同时，在弱美元的影响下，黄金挑战历史新高3000美元盎司的整数关口未遂，贵金属夜盘明显回吐了近日的涨幅。 万斯在欧洲的发言掀起了轩然大波。万斯指责欧洲并没有一个统一的主体，与美国的价值观距离越来越远，在绝对自由主义的道路上误入歧途、越走越偏。其实，如果不是两次世界大战后美国的“努力”，欧洲本来就没有什么统一的主体，它的多民族、多宗教国家之间的战火从未间断。即便是像波兰这样的比上不足、比下有余绰绰有余的欧洲国家，每次大战就会亡国一次。历史上，德国的国界在每次世界大战中都很轻易地向东扩张。 美俄之间关于乌克兰的停战讨论更是令欧洲领导人毛骨悚然。基本上，特朗普和普京通话结束后才知会欧洲领导受害者乌克兰。从关于通话的报道看，美俄关于乌克兰的讨论非常深入，似乎有割土求和之嫌。特朗普还要求乌克兰让美国获得乌克兰的稀土资源以换取美国的庇护。泽连斯基怒而掀桌，在媒体上宣称乌克兰绝对不会签署如此丧权辱国的协议，但同时也不得不表示没有了美国的支持，乌克兰保卫战将难有胜算。毕竟，美国的军备开支是欧洲各国的总和的两倍多。欧洲领导人如坐针毡，决定马上召开峰会应对。说实话，此刻的局面似乎为时已晚了。 这些新的国际政治格局似乎都显示了美国国际修正主义抬头之势。美国似乎又回到了历史上那个霸权扩张的国家。毕竟，今天的得克萨斯、新墨西哥等都是历史上从邻国巧取豪夺而来，但也形成了今日美国宏大的疆土和资源的根基之一。在美国完成了版图扩张之后，美国便开始致力于国际秩序的建立，强国吞并弱国逐渐成为了历史。然而别忘了，二战后的世界和平迄今只有70年。而之前的几百年人类社会的历史，都被战火蹂躏得满目疮痍。 战后新的世界秩序是今天美元格局成立的关键。美国主导的世界秩序维护了全球几十年的和平和繁荣

今年的开局 ... 美股去年末以来连跌五天，市场上涨的个股数目占比达到了历史次低，离历史记录仅差了几个股票。标普离200天均线的距离只剩下5%。历史上，如此的市场宽度叠加指数如此相对于均线的位置，对应了两次历史性的全球市场暴跌：第一次是1987年的“黑色星期一”，第二次者是2022年美股大熊市的开始。 当然，这种精确细致的技术分析前提条件，产生的观察自然不一定有普适性。虽然历史上其它类似的情况大多都是假信号，但是这种令人毛骨悚然的历史性巧合，在开年之际还是会令人侧目而视。如果没有昨晚科技股力挽狂澜，那么这次美股开年的表现将违反一贯的“圣诞老人行情”。 转眼，美联储的降息政策运行已经经历了100多天了。然而，十年美债收益率却跳升了90个基点，而在最近大有加速上行之势，并突破了4.6的关口。美债指数基金更是录得了历史上最大的连续两个月累计净流出。情绪指标显示，投资者不仅仅对于美股的情绪濒临极度悲观的状态，对于美债则更甚。然而与此同时，美股的价格依然在历史高位附近不离不弃，而长期美债ETF的价格离有历史数据以来的低点已仅是咫尺之遥，开始测试支持区域。 我们之前在这里已经与读者讨论过美股市场集中度的问题及其影响。这是一个十几个大型科技股在涨，剩下的股票在跌的市场。如果这种情况出现在东方市场里，一定会有砖家大声疾呼、奔走相告，称有神秘力量在“托盘”，这市场是“绿牛”而不是“红牛”云云。然而，当同样的市场状态出现在美股，砖家们却会认为这是科技进步的标志。其实，市场叙事总是墙头草一般相势而动 —— 全世界都一样。 当然，大家知道我说的今年的开局不尽人意，说的不仅仅指的是美股。这边市场开年也不尽人意，为2016年以来之最。上证的季线守住了850均线附近。但更抢镜的却是十年国债收益率，创出了历史的最低纪录。而短期国债逼近1%，基金仓位抱团国债的策略受到劝阻。人民币也突破了7.3，逾两年新高。

最近，美股在没有重要消息和数据的情况下持续下跌。昨日是有数据以来第五次美股在所谓的“圣诞老人行情”中跳空低收逾超过一个百分点。上一次出现这样的情况，是2019年的圣诞节，恰恰是在新冠疫情前的一个圣诞节。然而，其它几次类似的情况对于美股后市都没有前瞻性的指引。这次或许也是杞人忧天吧？ 与此同时，我们的数据显示美股上涨的势能越来越集中于少数几个股票。这周，只有不到1/5的标普成分股跑赢了标普指数，这是我们有数据以来最低的一次。八月在特朗普脱险遇刺后掀起的一轮上涨扩散的态势重归平静，小盘股回吐了大部分的涨幅。 今年标普上涨了约21%，但罗素小盘股指数上涨了不到10%。七个大型科技股贡献了今年近一半的标普指数的涨幅，而美股市值在全球股市市值里的占比达到了历史最高水平。十年前，几个大型科技股的总市值约1.8万亿美元。到如今，它们的总市值已经飙升到18万亿美元。如果我们把这几个股票单独切割出来作为一个独立的股票市场，那么它将是全球第二大股票市场，比中国股市的约13万亿美元市值还要大。 由于美元资产收益率相较于其它市场的回报高企，全球资金源源不断地流入美国市场。外国人持有美国资产的占比历史新高，美国家庭的美股配置仓位也在历史新高。然而，上周的数据显示美国的基金经理大幅削减了他们的持仓，机构投机者下调了他们的期货多仓，但散户投资者的期货开仓却在不断上升。这是因为机构投资者今年开始获利了结、回家过年吗？还是有什么我们应该知道的？ 近日，《彭博商业周刊》举荐我为年度人物之一。在为活动做的采访中，编辑指出，在彭博追踪的19个美国策略师中，每一个策略师都认为明年美股将继续上涨，并问我的意见。作为一个一贯的逆向投资者，我下意识的反应是这很可能收明年最大的逆向交易机会之一。毕竟，今年年初时这些策略师基本上一致看空美国市场，有的甚至认为美国经济今年将进入衰退。 今年初，出于对于美国财政赤字不断扩张的思考

今天的这篇报告续昨天发表的展望报告《洪灏：展望2025 —— 周期与抗争（上）》。昨天，在这篇展望报告的上半部分，我们讨论了为什么市场共识对于特朗普政策的分析有失偏颇，尤其是特朗普关税对于全球贸易格局的影响。一个国家的比较优势，必须要通过贸易表现。如果没有贸易，比较优势也就无从谈起，只有国家间的绝对优势方能让国家在竞争中一决高下。理论上，在这样的与世隔绝的全球系统里也就没有全球储备货币的需要了。这样的经济系统的运行一定是极端低效的，因此摩擦成本非常高，而由于国家之间与世隔绝，通胀压力大小也与汇率波动无关。如是，特朗普所想要的弱美元的确也就顺理成章了，但美元的霸权也就因此瓦解冰消。不知道特朗普要向谁征收那100%的关税？在今年展望报告的下半部分，我们还分析了中国经济当下的格局，并提出了三个评判未来将出台的政策效用的标准。当下的经济正经历着家庭的资产负债表和地方的现金流量表的双重紧缩效应。货币的有效性也因为难以通过商业银行的房贷而投放、通过地方的建设而扩张。经济的短周期归根结底是房地产信贷周期，然而现在的周期重启已经很难再奢望居民家庭再次出手加杠杆引领经济增速复苏。今天有幸与刘世锦、杨伟民、马建堂、祝宝良等经济学家在北京出席2025年网易经济学家年会，并与我的好朋友刘煜辉博士进行了一次现场深刻的对话。刘博在他的演讲中认为当下的经济在康波周期峰值后的第四年，并认为财政将是下阶段经济周期重启的一个关键变量。看来，房地产市场是现阶段经济运行的关键矛盾。宏观策略最难的，是预测市场在未来的一段时期里如何反映宏观的变化。宏观分析师预测的时候往往本末倒置，因为市场先行，宏观随后。在反映宏观变化的时候，市场的波动还夹杂着许多情绪的变量。如果人类如同原子那么毫无情感，那么经济和市场预测将会容易得多。在一个经济周期的十字路口，情景分析、路径指引更重要。在今年展望报告的下半部分，我分析了现

昨夜，特朗普大热胜出，红潮一举席卷了总统和国会两院。当然，众议院还需要几天才能正式最后宣布鹿死谁手，但是以共和党当下的领先票数和摧枯拉朽的势头，相信最后很可能是取物。反正马一龙已经在自己的社交媒体上官宣了。刚才一下飞机打开手机，一系列的利好收涨消息推送马上铺天盖地地涌来。 很多人认为这次大选的结果和民调大相径庭。但从两个候选人的总票数看来，特朗普仅领先贺锦丽3个点，并没有和大多数的民调结果背离，感觉也不像是选举团票数295:226所显示的差距。其实，这就是选举人团的关键：这是一套赢者通吃的规则。历史上，有很多总统赢了大多数票，却输了选举人团票。比如2016年特朗普和希拉里的对决。希拉里多拿了近300万张选票，但是特朗普赢了304张选举人团票。这是一位连续两次阻挡了美国产生第一个女总统的人。 当然，民调也有很多误导之处。比如，民调错误地认为这次竞选的焦点是妇女的生育权和民主。其实，“沉默的大多数”真正关心的问题是“底层的民生”和“非法移民与治安”。民主党错误的用自己的精英思想来思考选民的切身利益。殊不知，在拜登执政的前三年，美国老百姓的工资涨幅远低于通胀。因此，老百姓的生活水平其实是在下降而非上升。如果生活在倒退，谁还关心生育？ 投票后的调查exit poll显示，选民对于两位候选人的喜欢程度几乎一致，贺锦丽甚至微微领先。然而，对于非法移民的态度，九成的共和党选民强烈反对，而只有一成的民主党选民认为有问题。这是一个可以让选民跑出门投票的割裂性议题，也很可能是导致贺锦丽在每一个郡县获得的票数都没有2020年拜登竞选的时候多。 那么，这些民意调查结果其实并没有揭示事件的本质，它们是否还有存在的意义？其实，我们并不能以事后的结果来评判推导的过程。“所有的模型都是错的，但是有一些是有用的”。模型的存在，是帮助我们在思考问题的过程中，尤其是那些带着强烈的个人情绪的决定，保持客观和冷静，

昨夜，特朗普大热胜出，红潮一举席卷了总统和国会两院。当然，众议院还需要几天才能正式最后宣布鹿死谁手，但是以共和党当下的领先票数和摧枯拉朽的势头，相信最后很可能是囊中取物。反正马一龙已经在自己的社交媒体上官宣了。刚才一下飞机打开手机，一系列的利好收涨消息推送马上铺天盖地地涌来。 很多人认为这次大选的结果和民调大相径庭。但从两个候选人的总票数看来，特朗普仅领先贺锦丽3个点，并没有和大多数的民调结果背离，感觉也不像是选举团票数295:226所显示的差距。其实，这就是选举人团的关键：这是一套赢者通吃的规则。历史上，有很多总统赢了大多数票，却输了选举人团票。比如2016年特朗普和希拉里的对决。希拉里多拿了近300万张选票，但是特朗普赢了304张选举人团票。这是一位连续两次阻挡了美国产生第一个女总统的人。 当然，民调也有很多误导之处。比如，民调错误地认为这次竞选的焦点是妇女的生育权和民主。其实，“沉默的大多数”真正关心的问题是“底层的民生”和“非法移民与治安”。民主党错误的用自己的精英思想来思考选民的切身利益。殊不知，在拜登执政的前三年，美国老百姓的工资涨幅远低于通胀。因此，老百姓的生活水平其实是在下降而非上升。如果生活在倒退，谁还关心生育？ 投票后的调查exit poll显示，选民对于两位候选人的喜欢程度几乎一致，贺锦丽甚至微微领先。然而，对于非法移民的态度，九成的共和党选民强烈反对，而只有一成的民主党选民认为有问题。这是一个可以让选民跑出门投票的割裂性议题，也很可能是导致贺锦丽在每一个郡县获得的票数都没有2020年拜登竞选的时候多。 那么，这些民意调查结果其实并没有揭示事件的本质，它们是否还有存在的意义？我们并不能以事后的结果来评判推导的过程。“所有的模型都是错的，但是有一些是有用的”。模型的存在，是帮助我们在思考问题的过程中，尤其是那些带着强烈的个人情绪的决定，保持客观和冷静，降

美国大选即将落下帷幕。毫不夸张地说，这是美国近代历史上最重要的一次竞选。两位候选人的执政方针不可谓不是天壤之别：特朗普的政策更注重美国国内的利益，甚至不惜倒戈夕日的西方盟友；贺锦丽的政策则更像是拜登政策的延伸，并且对于国际政治格局更加重视。 周末，贺锦丽喊话全球华人，表达了对于华人文化的尊重和对于未来福利的争取，并号召华人为自己投票。有人认为贺锦丽在任的时候其实似乎没有对于华人做过多大的贡献。然而，贺锦丽是唯一的一位要求最高法院大法官宣布1882排华法案违宪的参议员。如此，这个宣告为日后任何可能排华的行为设置了一个先例，让未来这样的种族主义行为非法话。功德无量。 然而，赌市继续押注特朗普压倒性的胜利，然而民调以及一部分资产类别则显示出一个红蓝双方旗鼓相当、不分轩轾的局面。股市里前段时间甚嚣尘上的“特朗普交易”开始获利回吐。而特朗普的新媒体公司，一度市值和成交量都超过了马一龙的推特，三天就跌去了近一半的市值。 直观上，特朗普以及他的支持者马一龙和Peter Thiel，都是在公众视野里充满了争议的人。特朗普对于女性、退伍军人和有色人种的不尊重，马一龙孤注一掷每天给投特朗普选票的人发一百万美元，而Thiel则在幕后默默地专注于他的牵线木偶的游戏。别忘了，2016大选的时候，一家名不见经传的大数据分析公司Cambridge Analytica 在脸书上兴风作浪，通过分析读者的阅读习惯推导出他们的价值观取向，然后通过精准的广告宣传煽动他们投特朗普一票。 这种高科技的竞选战略打得希拉里措手不及。尽管最后希拉里赢得了多数票，但是在选举人团票上却输给了特朗普。那次竞选最后的戏剧性高潮，脸特朗普本人都没有想到。一个镜头偶然捕捉到竞选结果宣布之后，特朗普对着伊万卡惊呼：“不会吧！我居然赢了！我现在该怎么办啊？ …”而Thiel现在的国防大数据公司Palantir的一位员工，当年就是Cambr

昨夜，美股遭遇了九月初以来最大的单天跌幅。一夜之间，十月份一整个月的涨幅被消耗殆尽。许多大型科技股的季度盈利依然显示强劲增长的势头，但是公司管理层前瞻性的指引差强人意。比如，微软的云服务的营业增长开始放缓，而脸书的资本支出计划令市场失望。 虽然谷歌业绩超预期，同时对于云计算的强预期提振了股价，亚马逊的云计算业务发展也超预期，但在特朗普竞选赢面上升之际，这些大型科技公司与特朗普的宿怨也会开始令市场担忧。毕竟，特朗普竞选中反复提及的一个主题，就是他的竞选目的之一，就是要对以前迫害过自己的人“以眼还眼，以牙还牙”。 这样的总统候选人，一部分选民会认为这是“真性情”，另一部分则会认为这是一个只为自身利益考虑的自恋狂的表现。Nate Silver统计的最新民调数据显示，贺锦丽在宾州和密歇根州的领先优势几乎殆尽。换言之，两位总统候选人的赢面从统计上看就是一个统计误差之别。难怪市场开始如此的胶着。

周六上午，万众瞩目的重要财政会议召开，并宣布了一系列结构性财政政策以完成今年经济增长的目标。这些政策可以简单概括为以下四点：加大力度化解地方债务风险；发行特别国债为国有大行补充资本金；推动房地产市场止跌企稳；加大对于重点人群的保障力度。同时，会议还指出，以上四点是已经进入了决策讨论程序的政策，还有其他政策工具也正在研究中，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。 会议前，市场对于或将公布的财政刺激数字执迷不悔，并在自媒体和小作文的推动之下达到了如火焚身之境，一副不出来一个十万亿的刺激计划市场便要轰然倒下的样子。当然，国庆长假之后A股市场的史诗级下跌并伴随着历史性的成交量，让假期中盲目开户入场的资金套得一个措手不及。 会议前，在我的实名认证微博上，我指出了这种对于具体财政刺激数字痴迷的误区，并认为市场应该把注意力更多地集中在会议对于房地产、地方债和明年财政政策的前瞻性论述，而不是狭隘偏执地着眼于一个简单的数字。当然，经历过09年的“四万亿”的刺激行情，市场难免对于“财政救市”充满了期望。殊不知，在如此关键的时刻，股市的暴涨暴跌不仅仅不能带来所谓的“财富效应”，反而还将摧毁刚刚重拾的信心和希望。这绝对不是高层想看到的，也不符合广大投资者的利益。 在9月24日这次历史性行情的前夜，我在会员专属报告《洪灏：放大招》中为读者提示了即将到来的历史性行情，并在后续的一系列专属报告和采访中对于行情的发展作了前瞻性的预测和论述，最后在10月7日《洪灏：中国市场还能走多高》中预警了国庆长假后即将到来的市场变化和波动性的历史性飙升。如今，在一系列令人翘首的重要会议结束之后，是时候通过对于今天会议的要点来进一步审视我们之前的观点了。 今天会议的四点概括，表面上看似乎平平无奇、波澜不惊，会议似乎只是在重复之前的政策论述。比如，用特别国债对于大银行补充资本金、加大对于重点人群的保障等论述，之前早

周六上午，万众瞩目的重要财政会议召开，并宣布了一系列结构性财政政策以完成今年经济增长的目标。这些政策可以简单概括为以下四点：加大力度化解地方债务风险；发行特别国债为国有大行补充资本金；推动房地产市场止跌企稳；加大对于重点人群的保障力度。同时，会议还指出，以上四点是已经进入了决策讨论程序的政策，还有其他政策工具也正在研究中，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。 会议前，市场对于或将公布的财政刺激数字执迷不悔，并在自媒体和小作文的推动之下达到了如火焚身之境，一副不出来一个十万亿的刺激计划市场便要轰然倒下的样子。当然，国庆长假之后A股市场的史诗级下跌并伴随着历史性的成交量，让假期中盲目开户入场的资金套得一个措手不及。 会议前，在我的实名认证微博上，我指出了这种对于具体财政刺激数字痴迷的误区，并认为市场应该把注意力更多地集中在会议对于房地产、地方债和明年财政政策的前瞻性论述，而不是狭隘偏执地着眼于一个简单的数字。当然，经历过09年的“四万亿”的刺激行情，市场难免对于“财政救市”充满了期望。殊不知，在如此关键的时刻，股市的暴涨暴跌不仅仅不能带来所谓的“财富效应”，反而还将摧毁刚刚重拾的信心和希望。这绝对不是高层想看到的，也不符合广大投资者的利益。 在9月24日这次历史性行情的前夜，我在会员专属报告《洪灏：放大招》中为读者提示了即将到来的历史性行情，并在后续的一系列专属报告和采访中对于行情的发展作了前瞻性的预测和论述，最后在10月7日《洪灏：中国市场还能走多高》中预警了国庆长假后即将到来的市场变化和波动性的历史性飙升。如今，在一系列令人翘首的重要会议结束之后，是时候通过对于今天会议的要点来进一步审视我们之前的观点了。 今天会议的四点概括，表面上看似乎平平无奇、波澜不惊，会议似乎只是在重复之前的政策论述。比如，用特别国债对于大银行补充资本金、加大对于重点人群的保障等论述，之前早