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今天的这篇报告续昨天发表的展望报告《洪灏：展望2025 —— 周期与抗争（上）》。昨天，在这篇展望报告的上半部分，我们讨论了为什么市场共识对于特朗普政策的分析有失偏颇，尤其是特朗普关税对于全球贸易格局的影响。一个国家的比较优势，必须要通过贸易表现。如果没有贸易，比较优势也就无从谈起，只有国家间的绝对优势方能让国家在竞争中一决高下。理论上，在这样的与世隔绝的全球系统里也就没有全球储备货币的需要了。这样的经济系统的运行一定是极端低效的，因此摩擦成本非常高，而由于国家之间与世隔绝，通胀压力大小也与汇率波动无关。如是，特朗普所想要的弱美元的确也就顺理成章了，但美元的霸权也就因此瓦解冰消。不知道特朗普要向谁征收那100%的关税？在今年展望报告的下半部分，我们还分析了中国经济当下的格局，并提出了三个评判未来将出台的政策效用的标准。当下的经济正经历着家庭的资产负债表和地方的现金流量表的双重紧缩效应。货币的有效性也因为难以通过商业银行的房贷而投放、通过地方的建设而扩张。经济的短周期归根结底是房地产信贷周期，然而现在的周期重启已经很难再奢望居民家庭再次出手加杠杆引领经济增速复苏。今天有幸与刘世锦、杨伟民、马建堂、祝宝良等经济学家在北京出席2025年网易经济学家年会，并与我的好朋友刘煜辉博士进行了一次现场深刻的对话。刘博在他的演讲中认为当下的经济在康波周期峰值后的第四年，并认为财政将是下阶段经济周期重启的一个关键变量。看来，房地产市场是现阶段经济运行的关键矛盾。宏观策略最难的，是预测市场在未来的一段时期里如何反映宏观的变化。宏观分析师预测的时候往往本末倒置，因为市场先行，宏观随后。在反映宏观变化的时候，市场的波动还夹杂着许多情绪的变量。如果人类如同原子那么毫无情感，那么经济和市场预测将会容易得多。在一个经济周期的十字路口，情景分析、路径指引更重要。在今年展望报告的下半部分，我分析了现

昨夜，特朗普大热胜出，红潮一举席卷了总统和国会两院。当然，众议院还需要几天才能正式最后宣布鹿死谁手，但是以共和党当下的领先票数和摧枯拉朽的势头，相信最后很可能是取物。反正马一龙已经在自己的社交媒体上官宣了。刚才一下飞机打开手机，一系列的利好收涨消息推送马上铺天盖地地涌来。 很多人认为这次大选的结果和民调大相径庭。但从两个候选人的总票数看来，特朗普仅领先贺锦丽3个点，并没有和大多数的民调结果背离，感觉也不像是选举团票数295:226所显示的差距。其实，这就是选举人团的关键：这是一套赢者通吃的规则。历史上，有很多总统赢了大多数票，却输了选举人团票。比如2016年特朗普和希拉里的对决。希拉里多拿了近300万张选票，但是特朗普赢了304张选举人团票。这是一位连续两次阻挡了美国产生第一个女总统的人。 当然，民调也有很多误导之处。比如，民调错误地认为这次竞选的焦点是妇女的生育权和民主。其实，“沉默的大多数”真正关心的问题是“底层的民生”和“非法移民与治安”。民主党错误的用自己的精英思想来思考选民的切身利益。殊不知，在拜登执政的前三年，美国老百姓的工资涨幅远低于通胀。因此，老百姓的生活水平其实是在下降而非上升。如果生活在倒退，谁还关心生育？ 投票后的调查exit poll显示，选民对于两位候选人的喜欢程度几乎一致，贺锦丽甚至微微领先。然而，对于非法移民的态度，九成的共和党选民强烈反对，而只有一成的民主党选民认为有问题。这是一个可以让选民跑出门投票的割裂性议题，也很可能是导致贺锦丽在每一个郡县获得的票数都没有2020年拜登竞选的时候多。 那么，这些民意调查结果其实并没有揭示事件的本质，它们是否还有存在的意义？其实，我们并不能以事后的结果来评判推导的过程。“所有的模型都是错的，但是有一些是有用的”。模型的存在，是帮助我们在思考问题的过程中，尤其是那些带着强烈的个人情绪的决定，保持客观和冷静，

昨夜，特朗普大热胜出，红潮一举席卷了总统和国会两院。当然，众议院还需要几天才能正式最后宣布鹿死谁手，但是以共和党当下的领先票数和摧枯拉朽的势头，相信最后很可能是囊中取物。反正马一龙已经在自己的社交媒体上官宣了。刚才一下飞机打开手机，一系列的利好收涨消息推送马上铺天盖地地涌来。 很多人认为这次大选的结果和民调大相径庭。但从两个候选人的总票数看来，特朗普仅领先贺锦丽3个点，并没有和大多数的民调结果背离，感觉也不像是选举团票数295:226所显示的差距。其实，这就是选举人团的关键：这是一套赢者通吃的规则。历史上，有很多总统赢了大多数票，却输了选举人团票。比如2016年特朗普和希拉里的对决。希拉里多拿了近300万张选票，但是特朗普赢了304张选举人团票。这是一位连续两次阻挡了美国产生第一个女总统的人。 当然，民调也有很多误导之处。比如，民调错误地认为这次竞选的焦点是妇女的生育权和民主。其实，“沉默的大多数”真正关心的问题是“底层的民生”和“非法移民与治安”。民主党错误的用自己的精英思想来思考选民的切身利益。殊不知，在拜登执政的前三年，美国老百姓的工资涨幅远低于通胀。因此，老百姓的生活水平其实是在下降而非上升。如果生活在倒退，谁还关心生育？ 投票后的调查exit poll显示，选民对于两位候选人的喜欢程度几乎一致，贺锦丽甚至微微领先。然而，对于非法移民的态度，九成的共和党选民强烈反对，而只有一成的民主党选民认为有问题。这是一个可以让选民跑出门投票的割裂性议题，也很可能是导致贺锦丽在每一个郡县获得的票数都没有2020年拜登竞选的时候多。 那么，这些民意调查结果其实并没有揭示事件的本质，它们是否还有存在的意义？我们并不能以事后的结果来评判推导的过程。“所有的模型都是错的，但是有一些是有用的”。模型的存在，是帮助我们在思考问题的过程中，尤其是那些带着强烈的个人情绪的决定，保持客观和冷静，降

美国大选即将落下帷幕。毫不夸张地说，这是美国近代历史上最重要的一次竞选。两位候选人的执政方针不可谓不是天壤之别：特朗普的政策更注重美国国内的利益，甚至不惜倒戈夕日的西方盟友；贺锦丽的政策则更像是拜登政策的延伸，并且对于国际政治格局更加重视。 周末，贺锦丽喊话全球华人，表达了对于华人文化的尊重和对于未来福利的争取，并号召华人为自己投票。有人认为贺锦丽在任的时候其实似乎没有对于华人做过多大的贡献。然而，贺锦丽是唯一的一位要求最高法院大法官宣布1882排华法案违宪的参议员。如此，这个宣告为日后任何可能排华的行为设置了一个先例，让未来这样的种族主义行为非法话。功德无量。 然而，赌市继续押注特朗普压倒性的胜利，然而民调以及一部分资产类别则显示出一个红蓝双方旗鼓相当、不分轩轾的局面。股市里前段时间甚嚣尘上的“特朗普交易”开始获利回吐。而特朗普的新媒体公司，一度市值和成交量都超过了马一龙的推特，三天就跌去了近一半的市值。 直观上，特朗普以及他的支持者马一龙和Peter Thiel，都是在公众视野里充满了争议的人。特朗普对于女性、退伍军人和有色人种的不尊重，马一龙孤注一掷每天给投特朗普选票的人发一百万美元，而Thiel则在幕后默默地专注于他的牵线木偶的游戏。别忘了，2016大选的时候，一家名不见经传的大数据分析公司Cambridge Analytica 在脸书上兴风作浪，通过分析读者的阅读习惯推导出他们的价值观取向，然后通过精准的广告宣传煽动他们投特朗普一票。 这种高科技的竞选战略打得希拉里措手不及。尽管最后希拉里赢得了多数票，但是在选举人团票上却输给了特朗普。那次竞选最后的戏剧性高潮，脸特朗普本人都没有想到。一个镜头偶然捕捉到竞选结果宣布之后，特朗普对着伊万卡惊呼：“不会吧！我居然赢了！我现在该怎么办啊？ …”而Thiel现在的国防大数据公司Palantir的一位员工，当年就是Cambr

昨夜，美股遭遇了九月初以来最大的单天跌幅。一夜之间，十月份一整个月的涨幅被消耗殆尽。许多大型科技股的季度盈利依然显示强劲增长的势头，但是公司管理层前瞻性的指引差强人意。比如，微软的云服务的营业增长开始放缓，而脸书的资本支出计划令市场失望。 虽然谷歌业绩超预期，同时对于云计算的强预期提振了股价，亚马逊的云计算业务发展也超预期，但在特朗普竞选赢面上升之际，这些大型科技公司与特朗普的宿怨也会开始令市场担忧。毕竟，特朗普竞选中反复提及的一个主题，就是他的竞选目的之一，就是要对以前迫害过自己的人“以眼还眼，以牙还牙”。 这样的总统候选人，一部分选民会认为这是“真性情”，另一部分则会认为这是一个只为自身利益考虑的自恋狂的表现。Nate Silver统计的最新民调数据显示，贺锦丽在宾州和密歇根州的领先优势几乎殆尽。换言之，两位总统候选人的赢面从统计上看就是一个统计误差之别。难怪市场开始如此的胶着。

周六上午，万众瞩目的重要财政会议召开，并宣布了一系列结构性财政政策以完成今年经济增长的目标。这些政策可以简单概括为以下四点：加大力度化解地方债务风险；发行特别国债为国有大行补充资本金；推动房地产市场止跌企稳；加大对于重点人群的保障力度。同时，会议还指出，以上四点是已经进入了决策讨论程序的政策，还有其他政策工具也正在研究中，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。 会议前，市场对于或将公布的财政刺激数字执迷不悔，并在自媒体和小作文的推动之下达到了如火焚身之境，一副不出来一个十万亿的刺激计划市场便要轰然倒下的样子。当然，国庆长假之后A股市场的史诗级下跌并伴随着历史性的成交量，让假期中盲目开户入场的资金套得一个措手不及。 会议前，在我的实名认证微博上，我指出了这种对于具体财政刺激数字痴迷的误区，并认为市场应该把注意力更多地集中在会议对于房地产、地方债和明年财政政策的前瞻性论述，而不是狭隘偏执地着眼于一个简单的数字。当然，经历过09年的“四万亿”的刺激行情，市场难免对于“财政救市”充满了期望。殊不知，在如此关键的时刻，股市的暴涨暴跌不仅仅不能带来所谓的“财富效应”，反而还将摧毁刚刚重拾的信心和希望。这绝对不是高层想看到的，也不符合广大投资者的利益。 在9月24日这次历史性行情的前夜，我在会员专属报告《洪灏：放大招》中为读者提示了即将到来的历史性行情，并在后续的一系列专属报告和采访中对于行情的发展作了前瞻性的预测和论述，最后在10月7日《洪灏：中国市场还能走多高》中预警了国庆长假后即将到来的市场变化和波动性的历史性飙升。如今，在一系列令人翘首的重要会议结束之后，是时候通过对于今天会议的要点来进一步审视我们之前的观点了。 今天会议的四点概括，表面上看似乎平平无奇、波澜不惊，会议似乎只是在重复之前的政策论述。比如，用特别国债对于大银行补充资本金、加大对于重点人群的保障等论述，之前早

周六上午，万众瞩目的重要财政会议召开，并宣布了一系列结构性财政政策以完成今年经济增长的目标。这些政策可以简单概括为以下四点：加大力度化解地方债务风险；发行特别国债为国有大行补充资本金；推动房地产市场止跌企稳；加大对于重点人群的保障力度。同时，会议还指出，以上四点是已经进入了决策讨论程序的政策，还有其他政策工具也正在研究中，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”。 会议前，市场对于或将公布的财政刺激数字执迷不悔，并在自媒体和小作文的推动之下达到了如火焚身之境，一副不出来一个十万亿的刺激计划市场便要轰然倒下的样子。当然，国庆长假之后A股市场的史诗级下跌并伴随着历史性的成交量，让假期中盲目开户入场的资金套得一个措手不及。 会议前，在我的实名认证微博上，我指出了这种对于具体财政刺激数字痴迷的误区，并认为市场应该把注意力更多地集中在会议对于房地产、地方债和明年财政政策的前瞻性论述，而不是狭隘偏执地着眼于一个简单的数字。当然，经历过09年的“四万亿”的刺激行情，市场难免对于“财政救市”充满了期望。殊不知，在如此关键的时刻，股市的暴涨暴跌不仅仅不能带来所谓的“财富效应”，反而还将摧毁刚刚重拾的信心和希望。这绝对不是高层想看到的，也不符合广大投资者的利益。 在9月24日这次历史性行情的前夜，我在会员专属报告《洪灏：放大招》中为读者提示了即将到来的历史性行情，并在后续的一系列专属报告和采访中对于行情的发展作了前瞻性的预测和论述，最后在10月7日《洪灏：中国市场还能走多高》中预警了国庆长假后即将到来的市场变化和波动性的历史性飙升。如今，在一系列令人翘首的重要会议结束之后，是时候通过对于今天会议的要点来进一步审视我们之前的观点了。 今天会议的四点概括，表面上看似乎平平无奇、波澜不惊，会议似乎只是在重复之前的政策论述。比如，用特别国债对于大银行补充资本金、加大对于重点人群的保障等论述，之前早

“我可以计算出天体的运行，却不能计算出人类的癫狂。”—— 牛顿 国庆假期，离岸中国市场继续飙升。市场史诗级的表现数据，在之前的专属报告里已经记载并讨论，也是现在网络自媒体广泛引用以证明市场将继续暴涨的观点。这里不再赘述。假日里，市场涨声一片，已经进入了比谁喊的声音大的阶段，而各大微信群已经纷纷涨停。 其实，节后A股市场开盘上涨的局面基本已如囊中之物，不需要任何呐喊。这是因为，节日期间海外市场继续交易并大幅上涨。因此根据一价定律，同一个商品无论在哪一个市场都应该卖同一个价格。 现在的关键问题是，当下市场价格已经比较充分、甚至提前预期并计入了许多利好消息，比如央行对于票据互换机制买股票的论述和股票回购再贷款的论述，以及对于房地产市场进一步放开限购的政策。节日期间，这些政策的预期已经纷纷落地，房地产销售在国庆期间的前三天显著回暖，虽然之后两天略显乏力。人们熟悉的金九银十又如期而至。而周二开盘将举行的“系统落实一揽子增量政策”的会议再次把市场预期打得满溢。 在去年十一月的第一周展望未来十二个月行情的时候，我预测上证的目标价格约为3,500，而恒指约为23,000。由于今年市场行情差强人意，这些一年前预测的目标价格变得似乎可望不可及。然而，现在人们在对于这些目标价格弃若敝履近一年之后，开始热烈地要求我上调目标价 —— 尽管距离我每个11月的对于明年的展望只剩下大约一个月的时间。 然而，节日期间，海外市场影响中国市场走势的一些重要因子开始发生重要的变化。

在经历了一系列令人耳晕目眩的暴力拉涨之后，港股终于从23,000点的高位开始回落。国庆节前的最后一个交易日，A股、港股创下了一系列的历史纪录： 创业板单天飙升了15%，五日上涨了42%；科创单天暴涨了18%，五天36%；北证单天暴涨23%，五天近50%。就连深成指五天也飙了30%。沪深成交额也破了历史纪录，一天就交易了近2.7万亿元，而这次破万亿元成交额也只用了35分钟。依稀记得有一天A股五千多个股票，只有十个是跌的。 我们在九月二十五日的专属会员报告《洪灏：不一样的放水》中讨论了，“‘这次不一样’这金融行业中最危险的五个字，很可能也将是这个周期里收益最高的五个字“。然而，过去两周的历史性的行情，也加速了市场里的许多变化。比如，我们去年十一月第一周展望市场时设定的、未来十二个月恒指的目标价位约为23,000、上证的目标价位3,500，就在这摧枯拉朽、杀妖斩鬼的市场里以迅雷不及掩耳的速度基本到位了。而现在距离我们展望明年的时间节点，还有一个月。 二十几年前，在大摩时刚刚开始覆盖中国市场的时候，那时候中国刚准备“入世”。老外分析员看着中国披荆斩棘、移山填海的变化，不禁惊叹道，“你们中国变化真快啊，一年等于我们七年！”如果按照这个一比七的发展速度比率来换算，中秋节以来的这三周基本上等于正常时间窗口里的小半年。而半年的时间，对于一个习惯了梭哈的中国交易员来说，已经是万物肃寂的“长期”了。 我已经开始休年假，但市场最近史诗级的行情总是令人心中总是忐忑。就连越洋飞机上的十几个小时，也不忘上网看行情。昨夜更新数据模型，发现经历了如此一段煎熬的“长期”之后，市场的波动的确开始发生了一些微妙的变化。

过去一周重磅政策推动下，A股与港股经历了历史性的一周。在这个十月份的对话里，我们提前了原定录制时间到九月三十日星期一上午十点，火线讨论了市场潜在的上涨空间、重要会议释放的重要信号、资金流向，以及人民币升值等热点话题。 国庆一天假期之后，港股延续上周疯牛般的上攻，以科技、券商领头，地产作架。这种暴涨的行情，带着那熟悉的大A的味道。港股今天的成交量再创历史新高。由于今天A股国庆长假，南下资金无法参与，而海外资金还在中东的战火中焦灼，在港股的交易时间段睡大觉，因此今天港股的行情很可能是香港的老钱和A股交易员的互联互通资金。‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍‍ 从技术层面看来，我们已经在一个技术型的牛市。经济周期的复苏才刚刚画出了一个蓝图，市场已经在精神上走到了盛世，那个习惯了梭哈的中国市场又回来了。 在去年十一月的第一个星期展望未来十二个月的市场行情的时候，我预测今年上证的目标价为约3,500点，恒指约为23,000点现在看来，这些目标价位在我的预测时间区间里实现，已经基本已经没有悬念。然而，此前在市场暴跌、萎靡不振之际，舆论却是讽多要寡、冷嘲热骂。牛市就是这么一个奇怪的悖论：牛市之前没有多少人看对，牛市之后所有人却都说自己赚了。 出于读者反馈外部链接问题，我在这里附上这次播客的音频，以飨读者。 我将继续通过付费专属阅读与读者朋友分享我对于市场的预测和观点。我的付费专属阅读已经开始了第二季的订阅，每一季时长约四个月，不少于40篇，相当于平均每两个工作日一篇。 微信付费阅读是用来同步我的微博V+阅读，定价和内容与微博V+基本一致，但现阶段暂时还不能提供个性化服务，如年度午餐抽奖和见面会等。微博、微信定价方法不同，微博以订阅时间长度来定价，而微信以报告的篇数来定价。因此，我的第一季原定三个月的50篇的目标是不太合理的，相当于平均每个工作日一篇独家原创的深