作者：耀华来源：锦缎（ID：jinduan006）古今中外，长线投资对周期反转有着天然的偏爱。但大部分投资者会陷入安东尼波顿所说的困境：每当你觉得一项投资决定让你心里非常舒服，大概率你已经做晚了。正因如此，大部分投资人对于趋势和周期的判断都是滞后的。霍华德马斯克在《周期》中论述，如果一定想要实现绝对的顶部和底部投资，是完全不可能的，但是可以根据内在价值和市价来判断一个相对底部。巴菲特在投资华盛顿邮报时，意识到黑天鹅事件让华盛顿邮报的内在价值远高于市价表现，在熬过华盛顿邮报的价值出清后，通过足够的安全边际获得了不菲的收益。段永平投资茅台时，塑化剂事件带来的行业出清，并且高端白酒的市场需求也非常确定，彼得林奇投资克莱斯勒也是相同的道理。这些逆周期投资的经典案例，其内核可以被拆解归纳为：一，行业高度出清；二，存在无可替代的需求；如果更幸运一些，则还会有三——新技术飞轮的加持。沿着这条逻辑，深入当前市场检视，上述三要素兼而有之的赛道随即涌现：AI教育。当全新增量式财富效应已深度酝酿，我们今天的议题便是：1.为何教育是当前市场最具预期的赛道之一？2.主导教育赛道新周期的关键要素是什么？3.哪些AI隐形冠军正在此间蛰伏？01新秩序：教育赛道大出清之后首先一个最核心的问题便是，我们如何判断目前教育行业已经走出了大出清的底部。要回到经济之祖亚当斯密的《国富论》有形之手和无形之手当中这一模型里，答案便显而易见：任何行业，内生无形的手，都适用于周期底部判断的四要素：供给、价格、估值、需求。去产能供给缩减，集中度提升，价格层面，头部企业扭亏为盈的同时估值处于相对低位，需求因为供给短缺和新技术衍生被逐渐放大，四要素相辅相成。外部有形的手，一般是指政策周期，即收紧、调整、放宽循环。双减政策后，教育行业供给侧遭遇了快速出清，2021年下半年中国教育指数下跌幅度超过42%， 双减出台的前两个财报年度，上

作者：王荆杰 方旻来源：对冲研投（ID：hedgechina）导语：10Y美债收益率在去年10月触及阶段性高点4.25%后回落近100bp，今年5月起收益率持续走高，并在9月以来加速上行，一度突破5%。美债收益率走高是合理抑或超涨，拐点何处，高利率对我国资本市场影响几何，本文将带大家一一读懂。01美债收益率突破5%有一定合理性从货币政策周期与10Y美债收益率的走势规律看，10Y美债收益率总会在加息终点前后会到达或突破政策利率水平。国债收益率曲线主要受到经济增长、通胀、流动性、宏观政策、供需关系和市场情绪等影响。政策面主导债券收益率的中期走势，其中货币政策直接影响流动性状况，对债市构成重要影响。我们复盘过去不同货币政策周期下利率走势，可以发现，10Y美债收益率与联邦基金目标利率走势整体一致，但其低点通常滞后于降息终点，高点通常前瞻于加息终点；在加息终点平台期及降息周期前期，10Y美债收益率有可能回落至政策利率下沿，其余时间主要位于政策利率上沿；在加息终点前后，美债10Y收益率会达到或突破政策利率水平。而本次加息周期中，10Y美债收益率并未与政策利率相交，而衰退交易明显抢跑，因此我们前期也强调利率向上反弹的空间较大。10Y美债收益率与政策利率的走势从经济周期与10Y美债收益率的走势规律看，长期利率中枢以经济增长速度为锚，当通胀问题突出时锚定名义GDP增速，当通胀压力不大时锚定实际GDP增速。10Y美债名义收益率理论上=未来10年预期实际短期利率均值+未来10年通胀预期+风险溢价，即受利率水平及预期走势、通胀水平及预期、期限溢价及风险溢价所影响。美联储以促进最大就业、稳定物价、促进金融稳定等为政策目标，美联储对通胀（PCE）水平的目标为2%，政策利率长期中枢预期2.5%，当通胀水平持续位于目标值以上时，稳定物价的重要性提升，政策利率通常高于通胀水平，而当通胀受控、经济下行压力明显

作者：黎铮来源：远川研究所（ID:caijingyanjiu）过去一年，雅诗兰黛和欧莱雅这对缠斗已久的化妆品龙头，可谓活在冰火两重天里。欧莱雅创造了十年来销售额与增长率的新纪录，全年销售2786亿人民币，每天净赚超过1个亿，顺便将家族继承人送上全球女首富的宝座。另一边的雅诗兰黛却深陷增长乏力的泥沼：连续四个季度业绩下滑，今年一季度，营收下跌了12%，净利润更是暴跌了72%。雪上加霜的是，野蛮人Nelson Peltz、奢侈品集团LVMH争相收购雅诗兰黛的传闻忽而四起，逼得雅诗兰黛第三代继承人不得不出面回应：作为一家75年历史的家族企业，我们坚持长期主义，不会被外界的噪音吓倒[2]。雅诗兰黛家族吓没吓倒不好说，股东们倒是真的怕了：就在财报发布后，雅诗兰黛股价一度暴跌21%，创下1995年上市以来的单日最大跌幅[3]。如今相比2022年初的最高点，雅诗兰黛的市值腰斩，只剩658亿美元。此时的欧莱雅，市值超过2000亿美元。雅诗兰黛集团曾是一代中国消费者由俭入奢的老师，将贵妇生意做得风生水起——小棕瓶套装一度是送丈母娘的标配，4000元一罐的海蓝之谜面霜在小红书被奉若神明。因此在许多人印象中，它本该是一个与欧莱雅势均力敌、同在鄙视链顶层的美妆帝国。但如今，它们却像拿着两套截然不同的剧本，一个高歌猛进，一个垂头丧气。这让人不禁想问，雅诗兰黛到底怎么了？乐观的代价财报电话会上，雅诗兰黛将种种不如意归咎于旅游零售渠道的失利。旅游零售，指包括机场、市内、飞机和邮轮上的免税店在内的渠道，简单理解，就是专做有钱人的生意。耕耘近30年，雅诗兰黛把旅游零售做成了增速最快的业务之一，自己也成了这一渠道最大的美妆集团。2009年，旅游零售还只占雅诗兰黛全年销售额的6%，到2021财年却达到28%的新高，约为315亿元，可谓疫情期间撑起业绩的最大功臣。同样是在免税店卖货，欧莱雅的占比就只有10%左右[

作者：张婕妤 来源：远川投资评论（ID：caituandzd） 两种视角，一种选择。 在美联储整个2023年都在讲“higher for longer”的背景下，美元投资者成了全球新兴市场的软肋，恰如“外资搅屎棍”把A股压得喘不过气。 然而就在十年期美债收益率一度突破5%，创下2007年以来新高的没几天，芒格首度现身一个播客中，节目上线没多久，国内各大新闻电报写下的“查理·芒格最新观点：未来20年中国比任何经济体前景都好”粗体标题就火速传遍了投资圈。 想到这应该是芒格在100岁生日之前，最后一次公开唱多中国，美国最新就业率数据就来了一个“勿谓言之不预”的放缓，美债稍有松动，A股就乘兴表演了一个反弹。 不过，这两天牢牢占据华尔街舆论中心的，倒不是芒格的播客首秀，而是另一位在中国投资者之间享誉盛名的对冲基金大佬、桥水创始人达里奥。 此前，纽约时报金融记者罗布·科普兰（Rob Copeland）发表了一篇长文，试图揭露桥水基金的投资策略和企业文化，当然，文章还有一个更容易猜到的目的——为自己11月7日正式发售的新书《基金：瑞·达利欧、桥水基金，拆解一个华尔街传奇》（以下简称The Fund）预热。 尽管达里奥和桥水曾试图使用“律师函”和数十亿美元的诉讼来应对科普兰阁下的大爆料，但目前此书已经在Amazon上架（笔者亲测也可以在某公益网站下载到此书电子版），介绍页一句“雷·达里奥不希望你读这本书”，勾起了人类最原始的八卦欲。 只不过，比起许多从业者期待从中一窥这家千亿美元的对冲基金如何打造一台投资机器的始末，作者把更多的篇幅聚焦在了达里奥是一个多么糟糕的老板上。当然，在投资上，作者倒也有一个伤害不大但侮辱性极强的结论——比起言必谈的宏观系统，桥水其实主要靠达里奥的直觉进行交易。 而达里奥的正确率和抛硬币差不多，对错各一半。 猎巫达里奥 事实上，对于期待通过此书能够搞清楚，这个世界

作者：孙然 张婕妤来源：远川投资评论（ID：caituandzd）2016 年 8 月，黄仁勋带着一台装载了 8 块 P100 芯片的超级计算机来到了刚刚成立不到一年的 OpenAI 办公室。他在机箱上写下，“致埃隆和OpenAI团队！为了计算和人类的未来，我将世界上第一台DGX-1送给你们！”这台英伟达3000多名员工花费三年时间打造出来的价值超过百万美元的DGX-1 ，可以将OpenAI大模型需要的训练时间从1年压缩到1个月。对于当时沉浸在AlphaGo大胜李世石、谷歌工作法大行其道的硅谷来说，这件事略显微不足道，以至于英伟达发布在自己官网上的通稿几乎就是最详细的报道。彼时，OpenAI不过是众多涌入大模型赛道的小团队之一，英伟达的市值也就300亿美元出头。两者第一次交集不过是蝴蝶扇动了一下翅膀，绝大多数人没有捕捉到这种稀松平常的空气振动。商业世界的后视镜也因此照出人类的迟钝。七年以后，这个故事被重新翻出来书写时，OpenAI的最新估值已经将近300亿美元，而英伟达则成为了美股200多年的历史上第七家市值达到1万亿美元的公司。触达过这道市值巨无霸门槛的企业——苹果、微软、META、谷歌、亚马逊以及特斯拉，在通往万亿美元的道路上，都曾在股票投资的世界里掀起过惊涛骇浪的造富故事。当又一台巨大的印钞机开始夜以继日地转动时，谁在成为金钱世界里Next Version的投资明星？01兑现与踏空绝大多数的成长股，都需要它的投资人敢于相信一个不明朗的未来。股价涨幅越快，越需要一个高增速的预期指引来给尚未落地的明天提供多一点的信心。比如，让英伟达站上万亿美元市值的，与其说是一季度业绩，不如说是它描绘的未来。5月24日，英伟达公布2024财年一季度（2023年2月1日-4月30日）业绩，营收71.9亿美元，同比下降13%，优于此前市场预期的65亿。其中，主要由广大游戏玩家贡献的

作者：叶子凌来源：远川研究所（ID：YuanChuanInstitution）今年6月，AMD发布了一款专门针对AI需求的最新款芯片：Instinct MI300。MI300将CPU、GPU和内存封装在了一起，晶体管数量高达1460亿个，接近英伟达H100的两倍。其搭载的HBM（高带宽内存）密度也达到了H100的2.4倍。也就是说，MI300在理论上可以运行比H100更大的AI模型。受益于AI训练的增长，GPU需求肉眼可见的从游戏市场向高性能计算领域倾斜，就连刚开启GPU产品线的英特尔，也迫不及待的PPT首发了面向高性能计算场景的Falcon Shores架构芯片。伴随英伟达一路冲向万亿美元市值，资本市场对GPU行业老二的期待值也达到了顶峰。今年以来，AMD股价累计上涨已经超过90%。英特尔的Falcon Shores，预计2024年推出然而MI300发布会结束，AMD股价下跌3.6%，反倒是英伟达上涨3.9%。资本市场表达好恶，向来是这么冷酷无情。原因可能在于，AMD没有在发布会中透露这款芯片的客户，这也是市场对英伟达以外的AI芯片最大的担心。长期以来，AMD在GPU市场一直被英伟达按在地上反复摩擦，Instinct产品线其实已经迭代了好几年，但相比英伟达的连战连捷，AMD在高性能计算领域的存在感一直比较稀薄。AI训练打开的市场空间，一度被市场视为AMD与英伟达拉进距离的机会，但事情似乎没那么简单。离不开CPU，但离得开英特尔虽说在AI训练上，更擅长大规模并行计算的GPU承担了大部分计算工作，而整个系统仍需要CPU进行调度和统筹。也就是说，尽管GPU的需求量大幅度增加，但CPU仍是必需品。作为一家同时拥有CPU和GPU设计能力的芯片公司，AMD被看好也不意外。更何况过去几年，AMD在CPU市场连战连捷。AMD现任CEO苏姿丰在2014年接手，时值推土机架构性能孱弱，让英特

作者：戴老板来源：硅基研习社（ID：gh_8448ad119f2e）前段时间耶伦访华，据说肩负很多“任务”，外媒帮她总结了其中的一条：“让中方官员相信，美国以国家安全名义阻止中国获得半导体等敏感技术的一系列措施并不是为了损害中国经济。”这都已经2023年了，美国对中国芯片产业发动的禁令已经不下十几轮，实体清单上的大陆企业和个人超过了2000个，对面还能编出如此冠冕堂皇的理由，令人感动，简直是“他真的，我哭死”。估计美国人自己也看不下去了，这种说法很快便被New York Times上的另外一篇文章所打脸。在耶伦离开中国的4天后，外媒圈有名的中国报道记者Alex Palmer在NYT上发表了一篇阐述美国芯片封锁的文章，直接将其本质写在了标题上：这是一种战争行为(An Act of War)。Alex Palmer毕业于哈佛，是北大首届燕京学者，长期报道中国，范围包括徐翔、芬太尼和TikTok，是伤害中国人民感情的老熟人了。不过在芯片这件事上，他倒是把美国人的实话给套了出来。在文章中，一位受访者露骨地表示：“我们不仅不会允许中国在技术上取得任何进展，我们还将积极扭转他们目前的技术水平”，而芯片禁令“本质上是为了根除中国整个先进技术生态系统。”美国人用了“eradicate”这个词，这个词含有“灭绝”和“连根拔起”的意思，经常出现在天花病毒或墨西哥贩毒集团的前面。而如今，这个词的宾语变成了中国的高科技产业。作者在文章中预测：如果这些措施成功，可能会影响中国一代人的进步。任何想了解这场战争严重程度的人，只需要反复咀嚼“eradicate”这个词就够了。01升级的战争竞争的法则，跟战争的法则，其实是完全两个层面的东西。商业竞争是一套合法框架下的较量，但战争则不一样，对手几乎不会考虑任何的规则和限制，会不择手段地来完成自己的战略目的。尤其在芯片领域，美国甚至可以不断更改规则——你适应了

作者：张云帆来源：芒格书院（ID：mungeracademia）芒格曾言：“我这辈子遇到的聪明人没有不每天阅读的。沃伦读书之多，我读书之多，可能会让你感到吃惊。我的孩子们都笑话我，他们觉得我是一本长了两条腿的书。”正因如此，芒格成为了一名博学的智者，他的普世智慧影响着许多人。今年6月，《芒格之道：查理•芒格股东会讲话1987-2022》公开发行，得以让我们更全面地领略芒格先生的投资之道和普世智慧。8月26日，芒格书院联合中信出版集团、中信书院和以诺书房，共同举办了该书的线下分享会。完美世界董事张云帆先生结合自身创业实例，阐述了“创业者必须是投资家、哲学家、诗人和慈善家。”此外，他还认为，创业者是社会贡献者——他们让美好的事情发生，让美好的产品诞生。以下为分享实录：01能力-欲望=幸福在座诸位，包括我自己，我们来思考：人生中最重要的两个问题是什么？第一个问题是怎么变有钱、变成功？第二个问题是怎么变幸福？这么多年过去，我有了一点钱，勉强算成功。别人问我是怎么做到的，我就说多读书。对方就很生气，说我骗他。读书就能有钱吗？我只能说，人多读书，就会比较容易变得有钱。关于幸福，芒格曾言：“把自己的预期降低，为了自己小小的愿望而努力，你会过得更幸福。”在很多年前，我也总结了一个类似的方法论：能力减去欲望，如果是正数，你就是幸福的。也就是说，能力超过欲望，你就会幸福。我有个朋友，他挣了一百万，立刻买了保时捷卡宴，然后他就没钱了。我问：“你幸福吗？”他说：“不幸福。”我问：“为什么？”他说：“我想买法拉利。”刚好那时我们俩都挣了100万，我也买了车。因为我当时没车，我就买了一辆奔驰C系，他问我幸福吗？那时，我觉得我很幸福。因为，在网易的时候，我的老板开标致307，我当时的梦想是开标致307，所以挣了钱能买奔驰，我就已经很幸福了。如果你的欲望很大，你的能力又不够，你会每天都活在痛苦中。后来，雷

作者：郑鹏飞/任彤瑶来源：远川研究所（ID：caijingyanjiu）TikTok在全球获得的难以想象的成功，让人忽略了它正在面对商业化困境。从用户体量来说，TikTok是中国互联网出海最成功的产品。就算放到全球范围内，TikTok也是迄今为止最快达到10亿月活的社交媒体产品——达到这个数字，Instagram花了7年，YouTube用了8年，而Facebook则用了9年。考虑到TikTok诞生时市场的激烈程度，能达到如此的成绩，TikTok势必是一款“几乎做对了所有事情”的互联网产品。但考虑到它今时今日的体量，它却面临一个尴尬的处境。在用户规模上，TikTok复制了抖音的势如破竹，商业化变现上却相形见绌：如今TikTok坐拥近15亿用户，几乎是抖音的两倍，商业化收入却在2022年仅有100亿美元，只占字节跳动收入的八分之一。“单列、上下滑”的短视频产品，一度被认为是内容类产品中最具商业化效率的模式。抖音正是借此一举破除了内容类产品难赚钱的迷思，超越了微博、豆瓣等一众元老，也力压小红书、快手等诸多新锐，迅速成为中国最大的互联网广告平台。但问题是：这条铁律为什么作用到TikTok身上却失效了？01广告：棋逢敌手TikTok商业化受阻背后，除了起步晚、备受关注的地缘风险，还有一个被人们忽视的重要原因——时代赋予了抖音和TikTok截然不同的竞争烈度。抖音在中国的迅速崛起，常常被认为得益于同行不够争气。早在抖音上线之前，市场上就有一系列短视频产品：小咖秀、秒拍短暂爆红后便光速过气；快手倒是深耕基层群众，但在商业化上一路佛系到了2020年。观望中的巨头，则不觉得短视频是一场非打不可的仗。腾讯在2013年推出微视，日活一度达到4500万，但此后几年一直在停更和改版之间反复横跳。等到腾讯在2020年终于咬牙押宝视频号时，同年的抖音日活已经超过6亿，营收也超过了2千亿元，不动声色地来到

作者：孙然来源：远川投资评论（ID：caituandzd）2023年4月11日，巴菲特时隔12年再次到访日本。当谈到此次来到日本的目的时，股神大方地表示，我就是来给自己买的公司站台的。在当天的媒体采访中，巴菲特对伯克希尔哈撒韦（BRK）入股的五家综合商社大加赞美，并表示已经分别将五家公司的流通股占比买到了7.4%[1]。巧的是，就在当天晚间，港交所披露的数据显示巴菲特自2022年8月以来第十次减持了比亚迪。到目前为止，巴菲特已经累计减持比亚迪1.05亿股，接近08年买入的2.25亿股的一半[2]。15年间，比亚迪上涨30多倍，为BRK贡献了超过550亿港元的利润。股神的操作不禁让人产生疑惑，日本这五家百年历史的“老古董”，怎么就比新能源的星辰大海更诱人？无独有偶，对日本市场产生兴趣的，并不仅仅是BRK一家。2020年，以价值投资著称的GMO收购了Usonian，一家10亿美元管理规模、专注日股基本面投资的对冲基金。2022年刷新对冲基金史上单年最高收益的Citadel，也在缺席日本市场15年后，打算重新组建东京办公室[3]。Point72、黑石、KKR等相继造访日本。4月份日股外资流入达到了创纪录水平[5]。在资本市场坐了多年冷板凳的日本，怎么仿佛一夜间来到了舞台中央？01日经225距离新高还有1万点巴菲特对日本的投资最早可以追溯到2008年——毕竟抄底，向来是老爷子的保留节目。其时，金融危机席卷全球，市场对东芝包括自动化应用和半导体在内的拳头产品需求骤降[4]。利润降至负数的东芝开启了贯穿此后15年的“卖卖卖”模式。2008年9月，东芝子公司泰珂洛，全球领先的刀具生产商，被BRK旗下的以色列金属工具生产商IMC集团笑纳。泰珂洛（上海）官网公司简介第一排，巴菲特看着自己的江山打下了新的江山，笑得很开心2011年日本地震后，巴菲特首次前往日本，参与了泰珂洛一间新工厂的剪彩仪式

作者：小卢鱼来源：巨潮WAVE（ID：WAVE-BIZ）8月刚开始，由巴菲特掌舵的伯克希尔·哈撒韦公司就交出了一份漂亮的成绩单。根据公司财报显示，2023Q2的营收高达925.03亿美元，同比增长21.43%，同时公司的总资产规模首次突破1万亿美元。8月7日，伯克希尔·哈撒韦公司A类股和B类股均创下历史新高，再次证明了价值投资的魅力。而苹果作为伯克希尔最大持仓股，今年股价累计涨幅超过40%，是助推伯克希尔二季度业绩表现靓丽的重要“功臣”。伯克希尔·哈撒韦股价表现（自2016年3月至今）巴菲特与苹果公司的双向奔赴，让人想到了另一位热爱苹果股票的神秘富豪段永平。这位中国商业史上的传奇大佬，二十年前便靠步步高实现了财务自由，放下工作彻底回归家庭后，段永平又逐渐从优秀的企业家转变为了优秀的投资人。比起张坤、但斌等以价值投资为标签的基金经理们，段永平更符合一个纯粹的价值投资者的定义。对价值投资感到迷茫的人们，也许能从段永平这位在中国起家、常年生活在美国的投资人身上，获得一些具有跨国视角的启示。01投资护城河段永平对苹果、茅台、腾讯的坚持，来源于对企业护城河的信心。众所周知，段永平很喜欢在雪球上与股民互动.说得最多的股票还是苹果、茅台、腾讯，称自己对这三只股票的态度基本上是“苹果跌的多的时候我一定会买的，茅台经常会，腾讯有时候也会买一点”。段永平会专注于这三家企业，核心原因还是高度认可他们的商业模式，以及由此产生的护城河——这也是巴菲特等价值投资大师一直强调的东西。商业模式就是赚钱的模式，越优秀的商业模式能带来的企业利润就越多。比其他企业更深的护城河，意味着更多的利润。以腾讯为例。微信和微信支付影响深远，段永平虽然表示因为腾讯目前的投资行为较多，并不能完全看懂腾讯未来盈利的走势。但认为“10年后回过头来看，腾讯赚的钱应该比我存银行的利息要多”。腾讯控股股价表现（自2018年1月至今）2

作者：John Huber，Connor Leonard来源：Yestoday（ID：yestodaynotyesterday）编者注“可积累性”一直是六禾所重视的特质，无论是投资的复利还是人生的发展，可积累性都是基石。我们的上篇通过剖析复利及积累效应背后的底层逻辑（几何思维、对数概念），说明了如何使得最终财富目标的最大化，以及防范复利效应的负面效应。而今天分享的文章，则更为实操地从一个指标切入——ROIC，将优秀的企业分为“再投资护城河”与“传统护城河”。作者，同样也是一位基金经理，认为想要实现高复利的资本增值，应该花时间关注那些拥有再投资护城河且拥有非常长的跑道的公司。这些企业现阶段表现出强大的经济效益，更重要的是，拥有很长的跑道，能够有高回报率的再投资机会。作者称这种公司为“复利机器”，想要识别它们需要大量的训练，并且花费时间。文章非常精彩，我们也希望读者能花费一些时间来阅读这篇好文，相信会有很大收获，祝开卷有益！关于投入资本回报率（ROIC）这一概念的重要性，以及为何称之为企业价值的关键驱动因素之一，我在之前已经谈过不少。想要回顾之前的内容，可以看这里。在这篇特别的稿件中，我们将继续讨论这一话题。这篇文章对于 BHI（译者注：John Huber 曾经建立了一个名为 Base Hit Investing 的博客，讨论价值投资的理念和思想，但现在已经打不开了）的读者来说有些与众不同：这是一篇客座文章，作者是我的好朋友 Connor Leonard。我和 Connor 都住在同一个地区（北卡罗来纳州的罗利市）。我们会定期聚在一起，讨论我们所关注的企业，也会讨论投资策略。他和我的投资思路非常相似，都是投资于能够长期创造巨大价值的高质量企业。Connor 是一个聪明的投资者，我很感谢他时不时愿意倾听我的新点子并给予反馈。这篇文章是他自己关于“一个公司能够留存其现金流，并以高

作者：沧海一土狗来源：沧海一土狗（ID：canghaiyitugou）引子今年以来，央行仅降准了一次——在3月27日降准了25bp，投放了5500亿左右的长期资金。现在距离上一次降准已经有4个月的时间，降准的必要性已经积累到一个很高的水平。这篇文章的主旨是：根据国内基础货币的投放机制，探讨三季度降准的可能性。国内基础货币的投放机制在《基础货币的投放机制——兼论2023年一季度的降准预期》一文中，我们探讨了国内基础货币的投放机制，主要有以下3个要点：1、每年至少需要投放2万亿+的基础货币；2、降准是最为主要的供应手段；3、MLF一般不提供净供应，主要作用是调整月度节奏；一般来说，每年系统需要2万亿+的基础货币，央行也提供了2万亿+的基础货币，并不存在显著的缺口和盈余。因此，从年度的时间尺度上，我们无法观察到导致货币松紧的根源。但是，在季度的尺度上，投放节奏有诸多可能性，基础货币的投放节奏决定了货币的松紧，其中，降准的节奏是极其重要的方面。如上图所示，平均而言，央行每个季度都需要降准25bp，中性的情况是中性时刻降准25bp。确立好中性情况，我们就能知道货币宽松和紧张的具体含义了：宽松是指提前降准，每个季度都提前供应；紧张是指滞后降准，每个季度都滞后供应。因此，货币政策松不松，并不是反馈在降准不降准上，而是反馈在什么时候降准上，是提前还是滞后。当然，季度级别的颗粒度有些粗糙，更精细的调节方法是MLF的月度净回笼和净投放。综上所述，我们就清楚了最为核心的要点——央行的货币政策松紧主要体现在长期资金的投放节奏上：1、一次降准50bp显然是松的；2、一次降准25bp要看，给的早就是松，给的晚就是紧；2023年H1的基础货币投放实践如下图所示，2023年H1的基础货币投放实践可以归结为两点：一季度的降准投放靠后，二季度没有降准投放。两次操作背后的逻辑截然相反：a、一季度降准投放靠后是因

作者：美漪   编辑：靖宇来源：极客公园（ID：geekpark）导读：表面是巨头合伙“抢”英特尔，背后是潜在的 AI PC 市场。当地时间 10 月 26 日美股盘后，英特尔公布了三季度财报。虽然英特尔的营收和调整后的每股收益，都远高于预期，但从财务指标来看，英特尔在报告期内的表现较去年同期相比表现不佳，主营业务的收入也出现下降。对此，英特尔也坦言，“PC 处理器的整体市场规模正在不断缩小，公司在本季面临着强大的竞争压力。”但更可怕的是，英特尔的竞争对手们，都在向其腹地——CPU 处理器市场展开猛攻。根据消息，英伟达、AMD 正在悄悄研发基于 Arm 架构的 CPU 芯片、苹果公司连夜发布了 M3 系列芯片、高通更是不甘落后，推出了骁龙 X Elite PC 处理器，搭载的全新 Oryon CPU 号称在单线程上吊打 i9-13980HX。此外，微软、荣耀、联想、戴尔和惠普等科技巨头，也都宣布将于明年推出搭载 Arm 架构芯片的电脑。为什么明明 AI 处理器看起来是更有潜力的市场，但是所有芯片巨头却都要杀进 PC CPU 这个看似已经是“夕阳行业”的市场？01科技巨头“抢滩”CPU长期以来，PC 芯片主要有两大阵营，分别是 x86 架构和 Arm 架构。前者主要由英特尔和 AMD 两家公司主导，后者则是苹果的天下。但最近，芯片领域出现了不少“混战。”不久前，相继有新闻称，英伟达和 AMD 正在微软的助力下，利用 Arm 架构开发 Windows 操作系统的 PC CPU 芯片，最快可能在 2025 年就向市场推出，直接对标打击英特尔基于 x86 架构的 CPU 基本盘。该消息释出后，英特尔的股价随即下跌。另一边，英伟达股价收盘上涨 3.84%，AMD 股价收盘上涨 4.89%。虽然有关英伟达打算造芯片的消息尚未得到证实，但据报道，这家已经在 AI、高性