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再论强者恒强——强者衰落的预警信号

肥猫君在一个月前（7月16日）的文章《这才是最具有先发优势的股票，但这个飞刀你敢接吗？》中，推荐了SBUX和MCD这两只股票。当时，这两只股票的股价分别大幅下跌24%和14%，市场对它们的前景感到恐慌。然而，肥猫君指出，这两家公司拥有出色的净利润率和资本利用率（ROIC），因此值得在低点买入。肥猫君还提供了合理的估值价格（SBUX约为109美元，MCD约为294.5美元）以及相应的卖出时机。

截至今日， $星巴克(SBUX)$ 和 $麦当劳(MCD)$ 的股价都有显著上涨。尤其是SBUX，自8月13日宣布新任CEO以来，引发了投资者的乐观情绪，单日涨幅超过20%。诚然，这两只股票的上涨并不完全归因于公司业绩的实际改善，更多是因为市场对公司未来的预期变得乐观，这是一种情绪面的推动。然而，肥猫君想要特别强调，情绪面的转变仍然依赖于公司的基本面，如净利润率和ROIC，而好消息或坏消息则起到了导火索的作用。换句话说，如果没有SBUX广泛的门店网络和深入人心的品牌优势，即便是再有能力的CEO，也难以在市场上激起太大的波澜。

此外，从SBUX的暴涨中，肥猫君对“右侧交易”的逻辑表示怀疑。右侧交易者主张在市场趋势明显形成后再做出交易决策。然而，在SBUX暴涨之前，右侧交易者大概率不会入场，而暴涨期间的持续时间很短（约几分钟），普通投资者难以跟随。在暴涨后入场时，好消息已被定价，普通投资者未能从中获利。

稍微更早之前，在7月3日的文章《5招识破并远离大饼股【美股散户必备】》中，肥猫君提到，尽管 $耐克(NKE)$ 在6月27日至28日期间股价暴跌20%，创下2001年以来的最大单日跌幅，但这只是市场短暂非理性的悲观情绪。肥猫君认为，NKE从ROE（股本回报率）的角度来看是一家非常优秀的公司。然而，由于肥猫君个人对鞋类不感兴趣，对NKE的销售网络也缺乏直观了解，因此没有足够的信心向读者推荐该股票。不过，肥猫君自己还是开了小仓位尝试，到目前为止，已经获得了可观的涨幅。这些涨幅的直接原因是市场情绪的转变，变得更加乐观，但更深层次的原因在于NKE多年来通过其卓越的商业模式向市场证明了自己的实力。

在8月19日的文章《利润率20%！十倍怪物饮料业绩跳水，这个飞刀要接吗？》中，肥猫君再次探讨了“强者恒强”的概念，这也是价值投资者做出投资决策的核心逻辑。简单来说，这一策略包括三个步骤：首先，找到优秀的公司；其次，等待市场对其悲观低估时买入；最后，等到市场乐观推高股价时卖出。优秀公司的四大原则包括高利润率、高资金效率、低负债水平以及长期稳定的增长。市场对优秀公司的悲观情绪通常有一些客观原因，例如销售、利润和增长未达预期。然而，根据“强者恒强”的原则，这些优秀公司很大概率在短期内恢复其销售、利润和增长，甚至超越市场的预期。这一观点的核心在于，尽管市场可能因短期表现不佳而低估这些公司，但其基本面优势，如高利润率和高资本效率，通常意味着它们具备快速恢复的潜力。

然而，“强者恒强”这个说法过于绝对，事实上并不存在永远不衰的公司。历史上许多曾经辉煌的公司，如英特尔（INTEL）、迪士尼（DIS）、柯达和诺基亚，最终都经历了衰落。因此，识别一家曾经优秀的公司即将面临或已经陷入深刻危机的信号至关重要。

虽然财务指标的恶化可以作为预警信号，但这些指标通常滞后，需要较长时间才能显现明显趋势。因此，市场可能已经对这些变化做出反应，此时的投资决策可能已经不是最优选择。肥猫君建议关注企业内部的变化，尤其是企业文化的变迁。企业文化通常是自上而下塑造的，因此管理层的问题可能预示着公司走向衰落的开始。这种内部变化往往比财务指标更早显现，是投资者需要密切关注的信号。

肥猫君总结出以下三点：

管理层的傲慢和短视

• Intel $英特尔(INTC)$ ：在担任英特尔CEO期间（2013~2018），布莱恩·科再奇曾多次公开表示对AMD的轻视，认为AMD在高性能处理器市场上并不足以对英特尔构成实质性威胁。此外，在2013年5月的采访中，保罗·欧德宁回顾在担任CEO期间（2005~2013），因担心利润不足而拒绝为第一代iPhone提供处理器，导致Apple转向ARM架构，推动了ARM在移动设备市场的崛起。在欧德宁的领导下，Intel管理层普遍对ARM架构持轻视态度，认为x86架构在性能和市场份额上将继续保持主导地位.

• 诺基亚 $诺基亚(NOK)$ ：在2007年苹果发布iPhone后，诺基亚时任CEO Kallasvuo在公开场合表示，iPhone并不会对诺基亚构成威胁。诺基亚认为其硬件技术和市场地位足以抵御新进入者的挑战。诺基亚的高管Anssi Vanjoki曾在2006年讽刺Android系统和采用它的厂商，表示：“Android对手机厂商来说就像芬兰的青少年嚼口香糖，嚼着嚼着就会吐掉”。

• 柯达：尽管柯达早在1975年就发明了数字相机，但管理层未能重视这一技术，认为数字摄影不会迅速取代胶片摄影。1990年至2000年，柯达管理层曾公开对数字摄影的轻视，认为数字摄影只是一个“昙花一现”，胶片将继续主导摄影市场。在数码摄影开始流行的初期，一些市场分析师和内部员工曾建议柯达管理层加快数字化转型，但管理层认为柯达在胶片市场的优势是不可撼动的。柯达的一位高管层公开表示：“我们是影像行业的王者，谁也无法撼动我们的地位。”

管理层的性丑闻

• Intel：Intel的前CEO科再奇在2018年因与公司员工的性关系而辞职，据称这段关系是双方同意的。尽管性丑闻并不直接关系公司的经营，但反映了公司制度上的漏洞和内部权力责任失衡的问题。

管理层的狡猾和贪婪

• 迪士尼：去年10月，一名纽约女子在佛罗里达州Disney Springs餐饮区用餐后不幸去世，其家人随即控告迪士尼“过失致死”。然而，迪士尼方面提出抗辩，称该女子的丈夫在注册Disney+账户时曾同意一项条款，即“任何针对迪士尼的诉讼都需通过仲裁程序庭外解决”，并据此要求法院驳回原告诉讼。这一举动引发了广泛的关注，原告律师更是对此表示“荒谬”。

• 肥猫君曾在《连续5年跑不过大盘，利润率还不及5%！迪士尼拥有‘魔法’为何如此平庸？》一文中指出，Disney+的利润率远低于迪士尼的游乐园体验业务。令人匪夷所思的是，迪士尼管理层狡猾地制定了如此荒谬的Disney+服务条款，结果不仅坑害了游乐园的消费者，也可能导致迪士尼其他业务与消费者关系的紧张，进一步损害消费者对迪士尼的信任。

总而言之，优秀公司通常有能力在未来继续保持其卓越表现，尽管市场情绪的波动可能导致股价的起伏。这种波动正是价值投资者的获利机会，他们可以在市场情绪悲观时低价买入，并在情绪乐观时高价卖出。然而，曾经优秀的公司也可能面临衰落的风险。价值投资者可以通过观察企业文化的变化以及管理层的不当言行，提前识别这些潜在的危机信号。