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今天我们重点跟大家分享一下思摩尔和泡泡玛特两个港股的上市公司，在我们内部是属于叫新消费投资的领域，在我讲每家公司的具体情况和我们的具体当时的分析判断之前，这两家貌似没有关系的公司背后有我们更看重的一些共性的，我们叫底层逻辑，新消费的核心我们叫新的人新的货新的厂，这个万变不离其宗，而且次序不能错。所以首先要看新消费人群，这两家公司背后是几乎同一个新消费人群，我们叫95后消费者，为什么我们专注95后？嘉御基金今年成立第10年，我们刚成立的时候，我们盯85后，很多人说我们变了，我们说我们没有变，因为我们10年了，10年前85后是25岁，现在95后是25岁，就95后25岁如果跟85后一样，那也就意味着没有新的投资机会。

但因为95后和85后的不一样，会产生新的投资机会。同样95后25岁我们又特别关注25岁的95后的女性人群。很多人说我们消费品牌要不要覆盖25~40岁，我说不需要。你把25岁女性打透，它会溢出的。什么叫溢出？十七八岁女性希望自己成熟一点会往上看，二十四五岁的人是怎么消费的？35岁40岁的女性想自己永保青春，她会往下面看，看看25岁女性的消费什么？25岁的女性一消费会带动她的男朋友，带动她未来的老公，甚至以后他成为家庭中的主要消费的负责人，带动孩子消费。所以我们的第一个观点叫一定要看懂95后消费特点。今天的电子烟的消费人群，全中国乃至全世界的核心人群，还是从95后开始，泡泡玛特潮流玩具也不用说了，泡泡玛特是大家可能比较容易理解女性消费者占比挺高的。但其实大家可能没有意识到，电子烟的女性消费者也接近40%，所以第一个我们说是95后看懂新消费人群，他们背后一个最重要的特点是叫悦己大于悦人。那么潮流玩具也好，电子也好，都是属于一个非常我们叫悦己型的产品，这是第一个共性，同一个人群。

第二个，回到这个货，新消费人群会带来两个很大的变革，一个会诞生新品类，一个会改造老品类。那么今天我们交流的思摩尔和泡泡玛特属于叫由95后人群推动出来的一个全新的品类。为什么全新的品类很重要，你今天做一个面向95后的白酒，你前面有茅台有那么多白酒摆着属于叫改造一个老品类，不是说没有机会但比创造一个新品类要难很多。

所以你今天我们看到思摩尔和泡泡玛特都是新品类的最大的受益者，甚至成为了新品类的定义者。我们叫定义一个新品类，那么新品类中间我们还看好的，我们说具备合法的成瘾性，不是非法成瘾性。电子烟不用说，其实泡泡玛特大家一旦想清楚他的盲盒模式。不是简单的盲盒模式，泡泡玛特打的是什么呢？人类有一种瘾叫收藏瘾。小时候我们没有太多钱，那就集水浒108将吧。为了把户108将集齐那时候吃了很多品牌的方便面，本质上也是收藏，国外也一样，国外的年轻人孩子们收藏NBA的全明星卡，收藏是一种成瘾性的消费，盲盒本身不是收藏，反而是成瘾性消费，瘾性性消费，它不是一个完全定性的。我们在看数据的时候，是能够从数据模型中看出来的，那么什么是成瘾性消费的特点呢？就是一个新用户尝试以后，如果不喜欢不用没关系，但如果喜欢，如果非成瘾商品，新消费者的up值会逐渐下降的，那么这种就属于叫非成瘾性产品。成瘾性产品的核心是up值在不断的提升，这个思路是从游戏开始，因为游戏也是个成瘾性的消费。

所以当时我们在做互联网的时候，发现什么是成瘾性消费游戏，为什么是因为一旦你使用了成为深度用户以后，你每一年每个月每个季度的up值不仅不衰减，还能提升。就当我们去看一个电子烟的消费者和一个泡泡玛特潮玩的消费者，我们打开后台数据一看的时候，就看到了这个特征。那么今天我们看到电子烟的一个up值和泡泡玛特的而不是非常有意思，也是我们最喜欢的一个up值。基本上稳定客户都年消费制从1000走向2000，走向3000元人民币。3000人民币是个非常好的up值，就相当于300多天一年，每天平均是10块钱。对95后让自己开心。是一个可承受给自己每天带来一点快乐或者定期带来快乐小确信的。你要每天100块他花不起，每天一块没感觉，所以每天10块钱一年年而不值，都在3000元左右。

那么这个我们要把它定位能货场中的货把它叫做相对快销，他不是绝对快消，喝的水，炒菜的油牛奶绝对快消品，绝对耐用品我们也不看。相对快消它客单价大约就在每天10块钱，每个月几百块，一年可能几千块这种消费，这种消费它的价格不敏感，我们投资肯定希望投价格不敏感的，因为价格一敏感毛利就有压力。

再一个很重要的标签，消费品具不具备器材加耗材的这种特点，比如电子烟的烟杆是器材，烟蛋是耗材，2~3天扔掉一个，泡泡玛特也一样，一些大型的手办像器材一样，但是小的潮玩它具备了一定的耗材的这个特点。几十块一个，所以这是我想说这两家公司看似完全不一样，但背后的一些核心的原理是一样。至于这些核心原理，当时为什么我们能够比较早的看见这些公司和看懂这些公司，是基于这些核心的人或厂的原理。

那么我最后要说一下这个厂也很重要，这两个产品还有一个共同特点，这两个产品都不完全依赖互联网销售。电子烟是被禁掉，不允许在网上销售。潮玩也不完全是网上销售，就今天泡玛特对天猫对互联网的销售依赖是非常之低，需要靠线下门店靠贩卖机来销售。

那么靠互联网销售和不靠互联网销售其实是个双刃剑，靠互联网销售，你基本上会给bat或者京东这些平台打很重的工，也很难再建立起自由的渠道了。所以今天人货场的场，我们会分它是依赖互联网销售，或者我们叫电商友好型，还是电商非友好型？

电商非友好型，就有机会建立起自己的销售渠道。但是思摩尔是一个技术加生产的公司，让我们去看，今天悦客能跑出来，很重要的原因还是它的线下渠道能力，虽然线下渠道很痛苦，但回过来这个渠道是自主可控的。泡泡玛特也一样，它不是一个纯靠网上起家的产品。这是这两家公司的共性。

我分开再跟大家分享一下，这两家公司各自的一些特点。

我先说泡泡玛特，不知道大家做二级市场的有没有关注一个很有趣的现象，都是打z时代都是打95后，在比较密集的几个月内同时上了三家公司，我们把b站快手扔在一边，我说的三家公司都是卖货卖产品的公司，一个是完美日记，一个是名创优品，一个是泡泡玛特这家公司我们都很了解都看过，他们Ip的价格差不多，都是70亿美元。 

所以我们经常会问，如果是个比较进行投资的话，我们说哪家公司最有竞争力，但是从结果来说，我们肯定投了泡泡玛特，我现在肯定会说泡泡玛特的最有竞争力，为什么？看谁对谁是可控自主渠道。三家其实都有一点，我们看谁的产品，这可能有壁垒，谁的产品最有成瘾性？那么这里边大家可以很快的看出，可替代性最差的是泡泡玛特是最难替代，成瘾性最强的，可能也是泡泡玛特。

那么这里边我们要问泡泡玛特是什么？很多人把它简单的理解为盲盒，我说盲盒跟直播跟社区团购这些一样，它是工具，工具本身不值钱，盲盒是一种交易模式，他是把泡泡玛特的IP能力，通过盲盒放变现且放大了，也就是说你没有 Ip能力，光有一个做盲盒是没用的，谁都可以做盲盒。但为什么这么多其他的盲盒做不起来？所以说到这就回到2015，16年，我们和泡泡玛特的创始人王宁深度交流的时候，那时候泡泡玛特还处于上一个版本的时候，是一个潮流用品买手集合店的模式，也挂在新三板上。所以那时候很多投资机构也不看好，王宁自己也比较迷茫，所以来跟我交流的时候，我说我们以前做互联网特别强调要把自己做成地主，不要自己变成长工，更可怕的是千万不要把自己变成短工，短工和长工是没有出路的，只有当地主。那么什么是地主呢？要么你拥有用户，要么你拥有 IP品牌产品或者内容。所以当时王林说你觉得我们泡泡玛特应该怎么去当地主呢？我说你那时候也没有很多钱，你如果有几十个亿在手里，我们也可以去当圈用户的地主。但如果没有这么多钱，看来我们唯一的一条路只能去做品牌、做内容、做IP的地主，有了钱以后，我们再看看有没有可能再去圈用户。

那么王宁当时很厉害，问了我另外一个问题，说你互联网做完以后再做传统行业，觉得互联网最厉害的跟传统行业比是什么？我说很多优点，但最重要一条是我特别羡慕互联网的试错成本低。

我说我们以前做传统零售，这个商品经常会选错，开店经常会开错，商品的陈列会陈列错，去了阿里巴巴以后觉得这些烦恼都没了，比如说购物按钮是放左边还是放右边？蓝色的好还是红色的好，我从来不在会议室讨论。当天晚上说ab测试，一半的是蓝的，挑100万用户，一半是红的，明天早上就知道是蓝的还是红的好了，这个叫低成本快速的试错。

王宁做泡泡玛特的创始人非常厉害，听了前面这点基础理念之后，就有自己的打法。他进一步的问，如果我们进一步泡泡玛特要做IP，包括也进一步的自建店，最容易犯错的是什么？我说一可能是你IP赌错了，什么叫IP赌错了？我自研了一款游戏一样的东西，花了很多钱花了很长时间，结果消费者并不认。二也可能去买断一个IP，买错了，重金买错了，我可能说试错成本也太高了。第二我说如果你要做零售，最怕的是开错店，我们说商品可以调，店长人员可以调，最难调的是选址选错。所以王宁结合这些以后，过了两年告诉我说你再来看看，我们公司不一样了，我们开始做地主了，我们拥有自己的 IP。我说你这IP怎么来的呢？怎么能解决你的IP源源不断的生产力和生命力呢?他说我们从北京潮玩展，上海潮玩展开始，每次两三天几万人进来，小10万人来一个潮玩展，把那些还没有出名的设计师放进来，帮他们定制好一批，看谁的柜台人最多，谁卖的最快出来就跟他签约。我说你相当于游戏，做了一个很好的公测，10万目标用户，真金白银来投票，这个错的概率就很低，成功概率就很高的。

所以泡泡玛特通过这个方法是建立了一套自己源源不断出IP的方法，更何况潮玩展全本身不仅没有成本，还能赚钱，一票难求。所以这是这些IP，所以当时我们投放泡泡玛特，我们就观察一个数据很重要，也是所有投资人可能一开始都会关注，这是不是单一爆款molly占比太高，我们看着molly还在成长，但第二第三第四源源不断的其他IP的销售增速更快，molly的占比在不断的降低，并不像不增长，别的增速更快，这是让我们第一个放心的。

第二我们又看了个数据，叫同一用户在泡泡玛特购买两个以上的IP的用户量，是不是在逐渐上升？这个和我前面讲的成瘾性非常重要。后来发现这个数字每三个月都大幅度提高，这是我们放心了。坚定不移可以投泡泡玛特。为什么？单一IP如果占比高，风险很高，爆款网红款哪天不红了，肯定增长就乏力了。那么第二其实我们也很担心，所以每个人进来都只喜欢自己一个IP，哪天 IP不喜欢了，我也不买泡泡玛特。

所以当消费者当用户进入泡泡玛特不断的在开始购买两个以上IP的时候，我们认为消费者已经不简单是molly的粉丝，而是泡泡玛特的粉丝。对我们当时做投资判断非常重要。当然不断的看到，当你有两三个IP以后，你的成瘾性消费的up值在不断提高。

第二个方面开店是创始人王宁和团队还是很厉害，低成本失控，先放自动贩卖机，可移动成本很低，自动贩卖机跑出数据，优秀的也不行。在部分自动贩卖机的mall里边，进一步的开快闪店，快闪店如果再次的成功再开店，所以它开店成功率非常高。所以这些在开店角度又实现了一个低成本试错。

走完第一阶段，我们开始跟王宁说，你现在有实力了，有盈利了，包括上市后有更多的资金，那就有机会做双料地主。我们回到前面的地主的概念的话，地主是要么你拥有 IP品牌内容，要么你拥有用户，但最好的地主是双料地主，两个都有。所以从19年18年交流完，19年泡泡玛特它开始自建自己的电子会员的体系。在招股书开始的时候，不断的强调我们自有的会员体系有多么强大，数百万的电子会员，每个月的新增数量是今年不仅便于观察后面的消费的行为，更关键的是把用户抓在资源的渠道上。即使在疫情期间门店不能开的时候，这些电子会员的渠道，通过小程序刷，通过官网的购物，照样实现了不错的销售，甚至也对我的老东家天猫没有再这么依赖。因为这是我们把它叫做自建流量或者叫做私域流量，自己建立了一个完全可控的预留的通过会员的不同的权益不断的增加它的粘性。所以这是我们看泡泡玛特从单料地主已经基本实现了双料地主，而这个门槛两头都形成了护城河，IP的持续开发是护城河，会员建设也是护城河。那么泡泡玛特它很重要的一条，开始建立了这样的用户人群，就有机会开始不仅自己开发IP，而是对别的IP进行深度改造。

那么最重要的改造目的，我们今天流行一句话叫出圈，很多人说我不是潮流玩具的用户，我也对盲和没有兴趣。我举一个产品例子，周杰伦，在我投资泡玛特以后，我试图把我家的儿子都培养成泡泡玛特用户，但对不起没有打动他们。他们对潮流玩具我儿子可能还带点兴趣，我太太肯定没兴趣。但是当推了周杰伦的盲盒以后，我太太开始我们叫入坑了，我的儿子也开始入坑了，那么他难到什么程度？难到现在还没完全抢到。我们叫泡泡玛特开始出去出圈，他具备了这样的出圈能力，那么为什么他能做到？不是说他有多少钱去签周杰伦，而是因为我们先有了会员，有了基础的用户数据，是我们敢于去做这样的判断和出圈的能力。

所以经常互联网说叫网络效应或者叫飞轮效应。在泡泡玛特他为什么越来越像一家互联网公司？它的网络效应的传播性，我们经常说悦己大于悦人，产品好玩大于好用，当产品好玩大于好用的一个特点，是我们叫可晒性强不强？你享受的产品或者服务，你愿意拍张照在朋友圈晒的，就可晒性很强。泡泡玛特的molly也好，周杰伦也好，它的可晒性非常强，证明好玩大于好用，也证明了他有出圈的能力，出圈能力就能够获得更新的用户。这是可晒性是网络效应传播性强。

另外一个很重要的就是叫飞轮效应，叫会员越多，我拿IP能力越强，我拿IP能力越强，我有可能拓展更多的用户和会员，这是双飞轮效应，我们也看到泡泡玛特在跑起来，所以当我们投资的时候，可能全中国很少有人相信，甚至王宁自己可能也不相信，自己是个千亿市值公司，我说你千亿市值只是起步，再也不要说我们是中国的迪斯尼，我说你要做一个连迪斯尼都不知道你怎么成功的。那么再往后整个IP的路径可能跟传统的路径是不一样的，传统的路径是先有迪斯尼的乐园，先有迪斯尼的动画片，然后出衍生产品，而今天是可能先把产品做出来，在赋予这个产品的灵魂。所以泡泡玛特也开始要进入到一些动漫什么，但他目的不是先做IP再做衍生品，而是可能要把今天的molly或其他的潮玩，赋予他的精神，赋予灵魂，赋予生命力，使单品生命力更强，消费者的感情寄托更好，整个模式发生了改变。

$思摩尔国际(06969)$ $泡泡玛特(09992)$