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查理芒格曾说：“要去鱼多的地方打渔”。历数长线牛股辈出的领域，“与嘴巴有关”的消费行业无疑是大赢家。此中，酒类又是消费行业最好的细分赛道之一。坐拥“啤白双赋能”的高端龙头华润啤酒，2023年取得了整体收入、利润和啤酒销量三增长，其稀缺价值是不言而喻的，叠加罕见的低估值，其确定性的投资机会更是值得多加审视。

3月18日，华润啤酒发布了2023年全年业绩。财报显示，2023年综合营业额389.32亿元，较上年同期增长10.4%；归母净利润为51.53亿元，同比增长18.6%。集团拟派发末期股息每股0.349元及特别股息每股0.3元。

2023年是金沙酒业并表华润啤酒的第一个完整财年，总的来看，“啤+白”双轮驱动下，啤酒持续高端化及对白酒业务去库存、稳价格的策略，成为华润啤酒业绩上升的原因。

业绩于中午发布后，华润啤酒股价午后走高，收涨4.55%，报37.95港元/股，侧面反映出市场对该业绩的认可。

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啤酒高端化的头号玩家

回顾2023年，随着消费持续复苏，啤酒行业的回暖肉眼可见。据国家统计局数据，2023年全年，中国规模以上企业啤酒产量3555.5万千升，同比增长0.3%。而作为行业龙头的华润啤酒，无疑是最为受益的。

财报披露，华润啤酒2023年整体啤酒销量较去年同期上升0.5%至约1115.1万千升。其营业额及未计利息及税项前盈利，分别为368.65亿元、68.89亿元，同比上升4.5%及30.6%。这一数据，跑赢了行业平均水平。

大高端战略，是华润啤酒业绩高增的“秘密武器”。

我国啤酒产量于2013年见顶，市场对行业前景也一度悲观。但事实证明，向高端化挺进的企业正赢得未来。2023年，华润啤酒持续推进“决胜高端”战略落地，其中次高档及以上啤酒销量约250万千升，同比上升18.9%，在此带动下，啤酒业务2023年的整体平均销售价格同比上升4.0%，毛利率上升1.7个百分点至40.2%，盈利能力进一步提升。

作为华润啤酒问鼎高端化的拳头产品，“喜力”去年的表现可圈可点，销量同比录得接近60.0%增长，达到华润啤酒与喜力合作的第一个五年计划——喜力品牌啤酒销量达60万千升的目标。目前中国已成长为喜力全球第二大市场。这个目标的完成，历史性地解答了华润啤酒能不能做高端、能不能做国际品牌的问题。

此外，“雪花纯生”、“老雪”和“红爵”等产品，2023年销量同比均录得快速的双位数增长。

中国是全球最大的啤酒市场，但高端啤酒销量占比约为17%，欧美市场这一比例则超过40%，保守预计，中国高端啤酒销量至少还能翻一番，行业进入利润收获期。

喜力、雪花纯生、superX三款产品，有望支撑华润啤酒高端化增长。

从原始禀赋角度看，喜力为全球第二大啤酒企业，高端化基因充足，品牌力强，是公司突围夜场娱乐+高端餐饮渠道的重要抓手。对比发现，在中国香港/中国台湾/新加坡/马来西亚/韩国/泰国等亚洲区域，喜力销量表现优于竞争对手，大陆地区与之具备相似性，喜力有望复制以上区域的成功。

此外，雪花纯生和superX这两款产品背靠公司强大品牌运营能力，内涵丰富有记忆点，双双被定位为华润啤酒下一个百万吨销量的潜力大单品。

总的来说，高端升级、竞争减缓、追求更好利润，仍为啤酒行业的主要逻辑。高端化发展，带动整个啤酒行业估值增高，这个阶段也是投资回报最丰厚的阶段。而华润啤酒的高端势能最强，能通过品牌力与组织力吃掉超高端大部分增量，成为中国啤酒高端化的第一品牌，理应给予其更高的估值。

花旗最新研报指出，华润啤酒仍是内地餐饮业呈良好复苏的替代投资标的之一，尤其次季至第三季啤酒消费旺季即将到来，并视华润啤酒为该行业的首选。该行给予其目标价为55.46港元，其评级为“买入”。

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白酒业务带来新增量

除了发力啤酒高端化，华润啤酒还找到了业绩增长的另一抓手，开拓了的白酒这一新赛道。依托啤酒业务的渠道优势，扩展与升级销售网络，做大白酒业务，打造了“啤酒+白酒”双赋能独特的商业模式。

2021年，华润啤酒成立华润酒业，主要用于布局非啤业务。目前，酒业旗下已整合运营贵州金沙酒业、山东景芝、安徽金种子三个白酒品牌。截至2023年底，白酒业务在贵州营运两个白酒生产厂区。

财报显示，2023年，华润啤酒完成了贵州金沙55.19%股权转让的交割。期内，白酒业务的营业额和未计利息及税项前盈利分别为20.67亿元、1.3亿元。如剔除因收购贵州金沙所产生的无形资产摊销之影响，未计利息及税项前盈利为7.97亿元。

华润啤酒接手后，一方面分步骤、分批次，线上线下同步治理价格倒挂；另一方面规范经销商行为，严禁跨地区串货和低价甩卖等行为。金沙的品质优秀、品牌有基础，有望抢占其他香型以及消费升级、集中化的份额。

此外，华润啤酒2023年还推出多款新品白酒，形成品牌不同价格带产品组合，同时利用啤酒的渠道及销售优势协助白酒业务打开市场。例如，推出“敬贽”摘要产品主销企业客户，以及差异化的特色小光瓶“金沙小酱”，对年轻消费群体进行酱香型口味培育，并与高端产品摘要珍品及宋词、唐诗系列，共同形成多价位的产品矩阵。

在打法上，围绕战略大单品珍品摘要，华润啤酒开展了一系列市场建设工作，如品牌推广、降库存、价格恢复、渠道调整、提升覆盖、消费者培育等，同时还吸纳优质啤酒经销商销售白酒产品。珍品摘要全年销售同比增长16%，开瓶率从14%提升至24%。其中，山东作为样板市场，通过精准选择人群开展品鉴，开发优质团购客户，建设联盟终端进行BC联动等有效措施，销量同比增长37%。

总的来看，华润啤酒通过在啤酒市场多年的深耕，在销售人才、经验、市场资源等维度优势明显，补齐了三家白酒企业的短板，焕发品牌增长动力。白酒业务对公司整体的利润贡献，有望在2024年大幅增加。

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“啤白双赋能”的稀缺价值

如果要为华润啤酒选一个2024年的主题词，我觉得应该是“增长”。根据其规划，公司将持续打造“啤酒+白酒”双赋能独特的商业模式，争取2024年整体收入、利润，以及整体和次高档及以上啤酒销量达致“均好”增长。

摩根士丹利发布报告称，华润啤酒去年啤酒和白酒销量达到预期，啤酒业务高端化发展顺利，给予华润啤酒“增持”评级。可以说，华润啤酒“啤白双赋能，白白共成长”的业务模式，已经得到了机构的认可了。

有一说一，去年初市场对于啤酒板块的预期值很低，所以给的估值也很低。但今年以来，行业的销量增速在逐季修复，高端化更会带来更好的毛利率，那么市场对行业的预期就显得保守了。

目前，华润啤酒的动态市盈率仅为17倍左右，位于历史估值底部，股价也经历了大幅调整，显然是严重超跌了。业绩公布当天的发布会上，华润啤酒董事会主席侯孝海表示，啤白双赋能模式是系统性工程，最终目标是要形成“啤酒和非啤酒”的双轮发展战略，实现一个多酒类行业巨头。华润酒业从来没有拿啤酒模式做白酒，它将不断地学习，不断地总结和不断地探索。

马龙·白兰度在《教父》中说到：花半分钟就看透事物本质的人，和花一辈子都看不清本质的人，注定是截然不同的命运。

华润啤酒作为啤酒行业龙头，品牌和渠道短板双双得到补齐，高端化逻辑持续兑现，在“啤白双赋能，白白共成长”下，业绩将得到加速增长，风险收益比是很高的，此中蕴含的投资机会也不言而喻。

$华润啤酒(00291)$ $青岛啤酒股份(00168)$