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2023年，整体账户年度收益-3.4%。老虎账户盈利2.2%，派息提升2.5%的收益。A股账户全年亏损47.8%，持有的3只票，中免、上机和东财今年的跌幅巨大，今年A股账户的打新收益很差，只有0.08%，分红收益0.05%，二者贡献很低。这是我投资的第7个年头，7年年化收益15%。

历年收益

美股和A股的分化已经非常极端，虽然低估的资产还有可能继续下跌，但是高估总是有风险。23年最后2个月，我做了调仓，减持2/3仓位的苹果、1/3仓位的微软和1/3仓位的腾讯，平仓阿斯麦，目前美股的仓位21.6%。

这里特别展开说说我交易英伟达的体会。这些年我虽然一直持有阿斯麦，但是买入英伟达的原因，是因为低估。22年1月-9月期间买入，我觉得超强算力的价值被严重低估了。数字货币市场的崩溃，挖矿需求跌去90%以上，叠加疫情后PC游戏增长的停滞，让英伟达的游戏业务收入腰斩。原先超算的商业价值由数字货币挖掘贡献颇多，虽然这块需求遇冷，但超算的能力还在。我相信，在数字化的今天，公司的超算能力还将被需要。我当时觉得，游戏业务会有重回高位的时候，但不清楚when。没想到去年AI热潮来临，是英伟达的数据中心业务开始腾飞。23年2季度收入同比增长171%，3季度同比增长279%。我在382和390美元卖出全部仓位，卖出的原因，我认为市场已经充分认可英伟达的超算价值。

目前账户整体持仓：65%基础仓位+20%成长股+15%空仓。

基础仓位：8%苹果、13%微软、32%腾讯、4.5%神华H、4.6%古井贡B、1.9%上海机场。

成长股：3.5%拼多多、3.2%东财、9%中免、4%保利物业。

基础仓位都是长期持股，这65%的仓位基本不动的，除非泡沫比较大。

成长股，是那些有潜力成为长期仓位的个股。但因为业务处于开拓期，商业模式还在不断进化中，无法看清10年后的发展，存在一定风险。因此，我把个股仓位上限设定为5%，不过因为历史原因，中免的仓位目前是9%。前些年，我的投资风格一直是成长股，说实话，今后这类仓位会越来越少。我只会持有算得清价值的公司。

$保利物业(06049)$ 就是这样的一个票，底线很清楚，150亿市值，拥有100亿现金，其中30亿作为代销车位保证金，划到保利发展的账上，四季度结算完成后返还。公司核心业务是住宅、公共物业和商业写字楼的物业管理和增值服务，物业管理服务是收入大头。23年上半年物业管理收入分3块，住宅收入占比59%，增速17%；公共物业占比25%，增速31%；商业写字楼占比15%，增速25%。比较悲观地看，房地产市场持续低迷，住宅部分增速将会降为个位数；商业写字楼受经济拖累，增速10%；公共物业是最稳定的业务，增速20%。2023年全年收入84亿，扣非净利润11亿，年底自由现金流12亿。24年和25年都是个位数增长。保利物业，是一家有成长的低估公司。

古井贡B，因为B股流通性的原因，市值是古井贡000596的一半。持有就是因为低估+低波动率。古井贡B的问题是流通性不好，个别时候全天交易额600万，如果是长期持有可以考虑，劝退交易型选手。

而神华H就是为了分红，低于1.1pb买入，分红后如果股价高，就作为现金储备寻找其他投资机会，如果跌破1pb继续买入神华。我在2021年投资过陕西煤业，2022年是动力煤价格高位，但是很难继续上涨。神华由于年度长协占比50-60%，22年长协价格515元/吨，23年前3个季度长协价格505元/吨，煤炭挖掘的利润下跌幅度小；再加上这些年火电建设力度大，发电利润成长不错。不过最近3年，整体利润维持小幅下跌中，2023年全年净利润610-620亿，公司承诺60%分红，2020-2022年实际分红率是92%/100%/73%。推测23年分红80%，610*0.8=488亿=532亿港币，相对于5500亿港币市值，分红率9.6%。扣除10%股息税，估计到手8.7%。过去一年神华H的pb从1倍涨到1.28倍，全年涨幅33%。收入和利润下降，roe下降，pb涨了。但考虑到有分红，还是被抢筹。我很担心明年分红后，无法买入。到时候，很大概率我继续买入古井贡B。

当神华H的分红无法下手买入偏贵的神华H时，这笔投资的收益率很低。股市的神奇在于，股市的股价绝大多数时间都是让投资人利益最小化。市场上聪明人太多，有超额利益，总有人去填平。 

老虎账户的现金仓位，通过buy货基+sell put的操作，期望获得10%以上收益。我购买的现金产品是“老虎钱袋子”，背后资产分别是4.8%年化收益的博时港元货币市场ETF和5.4%年化收益的富敦美元货币市场基金。由于货基仓位与股票、期权的购买力完全打通，这样保证我在享受货基收益的同时，还能有足够的保证金操作期权。

期权交易的目标，收权利金，目前交易是，卖出腾讯和pdd的put。做put的代价，需要留出足够买入正股的现金仓位。美式期权，期权的买方可以随时行权。例如我正在操作的这张put（见下图），如果腾讯股价跌穿260港币，期权的买方有动力把手中的腾讯以260港币卖给我。作为期权卖方，有义务履行买入的责任，我就必须以每股260港币买入n手*100股的腾讯。10张行权价260港币的put，需要留出26万港币的现金。做put的风险，股价突然暴跌到行权价，被强行行权。对于自己心仪和非常了解的公司，sell put盈利概率较高，只要你放低收入期望，sell put是个不错的策略。我特别喜欢在个股暴跌之后，找sell put的机会，前提是我愿意以行权价买入这个公司。

单边的市场，不适合做sell put。当前的腾讯，市场分歧充分发酵，短期直接做多很难涨，用期权做多，赚取波动率的钱or以更低的价格拿到票。

以内在价值的折扣买入公司，且公司的内在价值不断成长。

以内在价值的折扣买入公司，且公司的内在价值不断成长，这是我挑选公司的2个必要条件。我把“安全边际”，也就是股票价格低于内在价值，纳为买入时必须考量的因素，这样造成了很多成长股无法进入我的清单，这是我在2023年最大的变化。不变的是，继续寻找量价齐升的商业模式，一个业务能保持长期复利增长是非常罕见和特殊的，查理·芒格说过：“复利的第一条法则就是，永远别不必要地打断它。”零售将会是我今年重点研究的行业，沃尔玛是零售， $好市多(COST)$ 是零售，拼多多和中免也是。 对零售业感兴趣的投资者，可以看看山姆沃尔顿写的自传《富甲美国》，也欢迎大家给我推荐更多书籍。

2024年，A股想要反弹，盈利的兑现比估值便宜更重要。

文章开头，我写到“美股和A股的分化已经非常极端，虽然低估的资产还有可能继续下跌，但是高估总是有风险。”前半句话的意思就是，如果最终的利润增长乏力或者低于投资者的预期，低估值也不足以构成买入的充分条件，低估的资产可能继续下跌。2024年，A股想要反弹，盈利的兑现比估值便宜更重要。

光低估没有用，还要有成长。如果今年业绩没有成长，但内在价值是在不断成长中，公司业绩明年后年有成长的预期。如果完全没有成长，那么就要有能力现金分红或者回购，提高每股收益。例如神华和苹果，神华H是8%的分红率，相当于把每股收益分给股东，让股东自己去投资或者消费。而苹果是投资自己，回购股份，直接提高股东的每股收益。