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关注我，分享更多MF纪要研报1、光伏为何呈现一体化趋势？一体化和专业化在不同的行业发展阶段有不同的利弊，企业会各有权衡。整体上看，在行业扩容、技术和工艺还在动态变化的阶段，进行上下游拓展，向上可用内部管理取代外部交易实现降本同时提升供应链安全性，向下为已有产品销售寻找出口锁定利润。在行业进入技术停滞，产品完全同质化的阶段，企业则倾向于专业化，通过外采享受市场的低成本。近年来光伏行业一体化趋势突出，我们认为源于如下几个方面：1）长期需求增长确定，纵向一体化收益确定性强；2）盈利分化，多环节一体化可拓展利润且平抑波动；3）技术进步不断，新技术方向一体化有利于龙头巩固核心竞争力；4）市场推广及利润锁定依赖于产品出处，刺激向下一体化。2、一体化企业的壁垒在哪里？尽管一体化已逐步成为行业趋势，但一体化存在较高的壁垒：1）品牌方面，经过多年发展，组件市场已形成品牌梯队，一体化组件的品牌壁垒较为牢固，国内外一线组件企业相对二三线溢价能够高出0.1元/W、0.01-0.02美元/W。渠道方面，全球光伏需求多点开花，龙头企业销售服务网络能够覆盖100-150个国家，一体化企业全球销售网络是多年沉积的结果。此外经销市场存在一定溢价，但对渠道的要求亦构成各家护城河。2）新技术方面，2022年预计N型组件较P型存在约0.1元/W的溢价，各一体化企业在电池新技术方向均有布局，持续抢占新技术产能释放初期溢价窗口。3）成本方面，非硅成本决定因素众多，一体化企业产业链把控能力更强，能更好把握产业链的供需周期和技术迭代，拥有更好的成本控制能力。进一步看，各家一体化率的高低和供应链管理能力决定了产能质量。3、新玩家对产业的影响几何？基于一体化企业的壁垒分析，我们认为通威入局，中期看对头部企业的出货及盈利影响有限：1）出货上看，2022年年末CR5仅约63%左右，考虑未来两年通威组件出货目标达成，存量一体化企业

关注我，分享更多MF纪要研报2022年8月22日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布新一期贷款市场报价利率（LPR）：1年期LPR为3.65%，较此前3.70%下调5个基点；5年期以上LPR为4.30%，较此前4.45%下调15个基点。继8月15日央行下调MLF和OMO利率10bp后， 1年期和5年期LPR报价如期同步下调，符合市场预期。本次LPR非对称下调主要是由于2022年以来企业贷款利率已下行很多，继续下调空间有限，目前主要是想通过调降5年期LPR引导房贷利率下行，刺激地产销售复苏。本次LPR下调背后的主要动因是总需求不足，经济恢复不及预期。一方面，投资和消费需求双降。7月制造业PMI指数再度回落，工业增加值、固定资产投资同比增速较上月走低，房地产开发投资同比降幅进一步扩大。同时在疫情散点多发，局部地区高温持续的背景下，居民消费修复仍然面临压力。另一方面，7月新增人民币贷款、社融规模未能延续6月修复态势，同比增速下滑，且结构问题仍然凸显。社融与M2增速差持续倒挂表明货币供给充裕，但“宽货币”到“宽信用”传导进程受阻。7月底政治局会议明确提出 “宏观政策要在扩大需求上积极作为”。8月18日国常会提出要“发挥贷款市场报价利率指导作用，支持信贷有效需求回升，推动降低企业综合融资成本和个人消费信贷成本”。本次LPR的下调顺应了“在扩大需求上积极作为”的要求，将有利于打通“宽信用”通道，进一步降低实体经济的融资成本，拉动消费需求增长，优化信贷结构。前期银行负债端降成本为LPR下调提供了空间。2021年至今，我国金融监管部门采取了一系列的货币政策调降银行负债成本，商业银行负债成本小幅下行。2022年4月央行建立存款利率市场化调整机制，存款利率参考以10年期国债收益率为代表的债券市场利率和以1年期LPR为代表的贷款市场利率定价，在当前市场利率总体有所下行的背景下，有利于银行

关注我，分享更多MF纪要研报光伏镀铜是未来HTJ要放量的一种替代银浆供应卡脖子问题的主要解决方案之一，东威科技反馈未来有可能100%取代银浆丝网印刷。里面要用到的化学材料，一个是电镀药水，另外一个就是掩膜材料。市场空间的话：1）电镀药水，按0.03元/w价值量算，1GW 3000万价值量，100GW约为30亿空间，标的是三孚新科（已经被PET铜箔电镀和光伏镀铜概念炒过了）。2）掩膜材料，按0.03元/w价值量算，1GW 3000万价值量，100GW约为30亿空间，标的是广信材料（产能1.9万吨，单吨盈利3万，放量要看），容大感光。以上公司主业业绩基本可以忽略，都是属于可能先炒新技术带来的新领域的材料需求预期，属于早期。Q：电镀化学品用量？电镀药水增加成本，1W的话，0.03-0.04元。铜盐那些。Q：掩膜材料用量？掩膜材料增加成本，1W，0.03元。这个还是降本后给我们的数据，现在是0.07元。Q：现在的供应商情况？电镀药水，苏州太阳井（初创公司），国内像三孚新科也有，但我们现在主要是太阳井。掩膜材料，有干膜，用的半导体的掩膜材料。干膜，半导体做黄光的都可以提供，但我们做的不太多，就不太清楚。还有墨水，成本比较低。喷墨，我们现在用的太阳井的，海外的话还有一家澳大利亚。国内的话，给我们送样，还没有其他的，现在完全是和太阳井做深度的绑定，完全是他独家在做。光伏上面做电镀的还没有多少企业进来。Q：我们会去找其他的供应商吗？因为现在首先把工艺做好，尽量太阳井带来的材料和东西来做，如果自己选其他的，参数太多了。现在对接的供应商，肯定是有先发优势的。太阳井还是我们投资的。Q：技术壁垒有吗？电镀药水：都是硫酸、硫酸铜这些。这些药水现在能实现在硅片做，还有一些你不知道的成分，包括日本也有做，还是有一定的技术和配方壁垒。掩膜：干膜没法满足大规模量产；而墨水有很高的技术壁垒，可印刷、可喷墨、树

关注我，分享更多MF纪要研报Q：国内国外虚拟电厂主要差距？A：国外发展早且是自发，不是缺电强制保障电力供应实施的；国外市场化，80%为现货，1-5分钟一个报价，商业模式主要是现货或者辅助服务市场里获得一定的价差或溢价才有议价和商业模式空间。德国2000年光伏和负荷集中在德国南部，为分布式光伏提供了条件。中国2000年也提出虚拟电厂概念，从东北现货市场起步，后来平衡账户亏空，07年提市场化改革，但1）国内现货达不到国外的规模，国内保供电压力比较大，不可能80%的电力放在现货市场，基本是中长期固化下来的。2）国内要求维稳，不能让价格波动巨大。Q：国内国外虚拟电厂技术壁垒？A：虚拟电厂包括主控系统、通道（桩网还是公网，国内外差距不大）、终端传感器（现在非常成熟，国内外没有太大差距），技术上的差距有但不是很大，主要在主控系统。国外1-5分钟一个报价，主控系统更发达，需要协调各种元素，优化调度方式要强很多；国内虚拟电厂报价策略、算力都有一定的差距。Q：中国之后会不会侧重学习某个国家？A：欧洲或者美国。冀北是混合型，既有电源也有负荷型，真正参与华北调峰服务市场（不是现货市场），向市场化交易优化发展，主控系统有点像是在往市场化交易优化策略发展的，冀北代表我国最先进的方式，正在向国外靠近；江苏、上海、深圳基本都是负荷型的没有参与市场，未来中国越来越多电源型的或混合型的，如果只是需求响应可能没有太多的控制算法控制策略。Q：民营企业发展的壁垒？A：电网做虚拟电厂是不得已而为之，现在服务意识提升，用户希望有所补偿，所以电网做虚拟电厂基本都是负荷型，用一种更加友好和谐这种方式来做。但未来不会只有负荷型，首先国外树立很大的榜样，负荷只是其中一方面，国家更多的需求是分布式光伏，分布式多会对配网造成影响。目前1.2亿千瓦影响还不大不是刚需，未来到4-5亿千瓦变成刚需。后续会百花齐放，因为国家不会允许电网

关注我，分享更多MF纪要研报1、周五调整反映什么？华润项目集采，通威为第一中标人，报价为1.942元/W，显著低于隆基与亿晶，这是周五板块调整的主要因素。当前组件环节盈利在1-2分/W，市场担心后硅料时代组件环节进入一体化的全面内卷时代。2、光伏核心看什么？看装机量！平价底层逻辑不动摇，降价对行业就是绝对利好。欧洲能源价格飞涨、国内缺电这些都是短期催化，光伏的发展路径更要看终极平价——光储一体平价。双碳目标为光伏发展提供锚点，度电成本暂不见底，转换效率暂不见顶。组件价格能下来，需求就能上得去，无非是之前大家盯硅料价格，现在有企业愿意主动降价加入竞争，本质上仍是提振需求。3、组件核心看什么？组件环节核心竞争力在渠道与品牌，大厂切入大概率加速尾部出清。渠道与品牌的建立具有壁垒中性、但耗时较长的显著特点，先行者能保有一定的领先身位，所以通威切入对整体格局影响不大。此外，组件竞争格局相对于上游来看较为分散，龙头企业想要提升市占率难度也较大，通威切入市场，更多地是造成尾部出清，抢占二三线厂商的市场份额，对一线企业影响较小。4、当前应该关注什么？1）产业链降价首先利好大电站装机，这也是周五绿电运营商大涨的原因；制造端重点推荐大电站属性最强的支架和集中式逆变器；2）后硅料时代，最紧缺的毫无疑问是粒子环节，EVA扩产周期2-3年且有价格弹性，POE有国产替代逻辑，PVB有现成产能可快速填缺；3）依然应重视电池技术变革带来的格局颠覆，本质上目前新技术事件催化，未来一个季度事件催化以HJT为主。

光伏✔️硅料：价格整体盘整运行，四川地区限电原因，以及前期检修企业复工爬坡量能不足。料厂供应不足预期，目前硅料仍处于缺货影响，市场散单成交价格仍有小幅上移，本月整体长单客户成交可以在305元/公斤，而部分散单已成交触达308-310元/公斤。硅料企业情绪方面平稳、由于料厂短期供应无明显改善的情况下，目前签单可至9月中旬，而9月份时候可以稳步产出仍需观察。短期内硅料价格仍处于强势运行；✔️硅片和电池片：价格平稳为主，电池片方面单晶182高位报价1.31元/瓦，单晶210报价1.28元/瓦，整体价格坚挺，目前电池片库存处于低位，由于四川地区限电也导致电池片生产受限，本周电池片市场流通明显减少，促使整体电池片企业报价坚挺；✔️组件：价格维稳，单晶540+W组件报价维持2-2.1元/瓦，国内订单成交阻力较大，较多企业反馈高位价格订单成交乏力，目前国内除分布式工商业项目外，地面电站价格博弈激烈，而以外贸为主的企业目前订单相对饱满，整体订单仍处于可推进状态。电动车✔锂钴镍锰原材料：碳酸锂稳定、硫酸钴8%至5.7万、硫酸镍5%至3.8万、硫酸锰-2%至0.7万；✔正极材料：磷酸铁锂，锰酸锂价格稳定, 三元各型号报价稳定，6系中枢36万，8系报价38万；✔负极材料：价格持续稳定；✔隔膜：各类稳定；✔电解液：六氟磷酸锂稳定26.8万；✔溶剂：各类溶剂稳定；✔电池：动力电池价格稳定；

【量】购置税前期已两次延期实施，本次再延期预计新增免税1000亿元。此举避免了政策取消后新能源车涨价对消费的抑制，同时通常年末政策退坡带来的抢装现象有望有所缓解，销量变动更加平缓。【技术】金钱换时间，给予新能源材料更多创新时间。钠离子，磷酸锰铁锂等材料创新技术验证周期较长，购置税（10%）减免延期保证了单车几千元到数万元的优惠，缓解了车企短期成本压力，使其更加专注于新技术的研发。【充电桩】推动充电桩布置,金融工具支持拉动积极性。国内新能源汽车的“车桩比”截至22年5月为2.7:1，仍有较大提升空间。政策性开放性金融工具支持有望拉动企业布置充电桩积极性，带来充电桩和充电侧储能的机会。【观点】需求维稳，利好产业链各环节龙头企业，推荐宁德时代、亿纬锂能；关注容百科技、当升科技、恩捷股份、贝特瑞、璞泰来。（2）充电桩建设有望加速，建议关注充电桩及核心零部件厂家：通合科技，英可瑞，科士达——【光大电新 殷中枢/吕昊】

股权激励重要指标对象：首次授予932人，占比5.79%，包括公司董事高管、技术业务骨干股数：1722.85万股票，占股本2.14%；首次授予，占比80%，占总股本1.72%；预留占比20%。激励授予价格，大概50元，今天收盘价的65折，过去20日均价的68折业绩考核指标考核年度：明年和后年，2023年和2024年。以2021年为基数。目标：达到目标值全额归属；达到门槛值，激励归属80%目标值：目标这两年复合增速20%；门槛值：复合增长15%个人绩效考核要求（参考草案公告）今年目标更新今年比较复杂，变化比较多。行业压力大。年初到现在对于全年预期根据市场发生变化。对下半年做了全面评估。更新2022年全年预期：收入下滑幅度小于销量下滑的幅度。收入下滑幅度小于10%出货量：全年预期7000万台出货量；销量大概是大于10%的下滑。ASP：上升。利润方面：持续在中高端发力，研发费用增速比较大。收入压力大，费用率更高，利润角度下滑幅度大于今年收入下滑幅度。预估下滑幅度不会超过20%。原因需求没有看到特别好的好转。整个手机行业，同行下半年的压力都非常大。需求的压力和通胀都非常大。需求萎靡原因：成熟市场手机更新换代，所以不走量了。新兴收到宏观的压力更大。新兴市场消费者在必需品粮食等支出比较大。本地通胀、粮食涨价，比较大影响我们市场的购买力，压抑手机消费的需求。对于明后年，有信心的。对于功能机更新换代需求比较大。压抑需求的背景因素，有很大的换机需求的。看到宏观数据没有一些好的变化。没有那么快传导到消费购买力。长期，手机新市场、老市场，长期看是有信心的问答环节1. 出货量：一季度的数据有一个了解1600万左右出货量。上半年有3000万出货量。年度目标7000万左右。需求滞后，有一定弱化？A：看上去，下半年和上半年差不多的情况。不是那么乐观，今年旺季没有往年那么旺，可能旺季不旺。各家手机厂商预期没

主讲人：小米集团总裁王翔、CFO Alain2Q22分业务分析：1）智能手机业务：营收423亿元；毛利率8.7%，同比-3.1ppt，主要是清理库存增强了促销力度以及美元升值使销售成本增加；全球出货量39.1百万台，市占率13.8%，环比+1.2ppt（全球智能手机大盘环比-9%）；中国市占率15.7%，环比+1.7ppt，欧洲市占率21.7%，环比+2.1ppt；中东地区市占率15.8%，环比+3.3ppt；拉美/东南亚/非洲市场市占率分别16.6%/16.3%/7.4%；中国市场：3000-4000元智能机市占率同比+3.5ppt至18.2%；4000-5000元智能机市占率同比+2ppt至15.5%。2）IoT和生活消费品：营收198亿元，环比+7%；毛利率14.3%，同比+1.1ppt，主要是：1）核心零部件（如显示面板）价格下降；2）产品结构优化；其中：智能电视全球出货量2.6百万台，市占率中国第一，全球前五智能大家电营收同比+25%，创历史新高：1）空调机出货量超过120万台同比+35%；2）冰箱出货量约为11.6万台同比+30%；3）洗衣机的出货量超24万台；小米平板5系列1H22累计出货超150万台；可穿戴：1）7月推出小米手环7pro大陆地区累计销量超40万台；2）TWS出货量在全球排名第三，在中国大陆的排名在第二季度上升到了第一的位置3）互联网服务：营收70亿元，境外互联网服务营收17亿元，同比+52.1%，占比23.9%；毛利率73.0%，同比-1.1ppt，主要是：1）广告预算大盘下滑影响了效果广告收入；2）智能手机出货量相关的预装业务收入减少导致广告业务毛利率下降所致；毛利率环比提升2.2ppt至73%，主要是广告收入贡献；广告业务：营收45亿元，同比+0.6%；大陆收入-25%，海外收入+50%；游戏业务：营收10亿元，同比+4.7%6月全球/中

一、 8/9 月份排产情况排产情况：8 月份排产从数据来看不错，其中三元排产增幅更大，整体来看比较理想。正负极及隔膜等也有环比提升，与市场传言有出入。电芯龙头从 22.4 开始有下降，但 5-9 月排产环比上升，较为理想。从宁德的 4 大材料供应链公司调研反馈来看：8 月份暂时没有需求上的下滑，9/10 月份也不会有。出货量也没有较多下修。四川限电也影响有限。二、 四川限电影响结论：对产业链短期会产生一定影响。对宁德的影响：CATL 在四川产能的设计产能是 9GWh，三期-六期基本 22 年中投产，8 月份产能约 8-9GWh，但考虑爬坡，实际产能没这么大。四川限电影响 1/6，约 1.5GWh。传言延期可能会持续，延期后影响为3GWh 左右，占 8 月总产能 30GWh 的比例不大。但整体来看，限电影响不大，占其总体产能不大。宁德有较多的库存，因此实际发货不受较大影响。三、 锂资源的供给增量锂资源：全年供给较充分，不会影响电池排产。四川限电对锂资源年供给量是 3%-4%的影响，比例较小，对三元的影响稍大点。四、 材料价格四大环节的定价机制：正极：正极价格挂钩金属价格，定价是加工费模式（根据产品型号、代际调整，一般不会月度调整，多数为年度调整），年度有一定合理地降幅，但保证单吨毛利、净利是不变的。外资企业加工费调整不频繁，稳定度较高。负极：一般半年谈一次价。22 年因上游价格波动较大，谈价周期稍短。部分企业给 C 没有涨价，C 公司反馈没有给企业降价。电解液：调价频次较高，一般每个月都调。从 Q2 到 8 月份，价格从 8 万降到了 6 万。预计到年底价格维持 6 万左右。6F：部分公司与 C 签订了长协，锁价。C 的电解液价格随行就市，没有额外降价。隔膜：星源不知道短期是否有降价 1 毛，但即便是降价1毛，对公司影响也较小：（1）7 月份已经投了 6 条干法隔膜线，产能约