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      ·12-12

      餐饮业为过去买单 平台在其中是什么定位?

      自互联网电商发展起来后,人们总喜欢在“零和博弈”分析框架下,把平台和商家往往被描述为利益矛盾体,认为两者之间在利益分配上势如水火。每逢商家经营遇到困难,平台便首当其冲成为舆论箭靶,在过去几年这种现象屡见不鲜,各种论述也颇又一番道理。 令人吊诡的是,即便舆论中充斥阴谋论,但商家在平台之上参与营销的热情从未衰减,且根据多方数据,商家与平台近期关系更为热烈,如2024年Q3美团总营收同比增长22.4%,平台活跃商户数再创新高。 那么现实中商家和平台之间的关系究竟是怎样的呢?本文以餐饮行业为例,来论证上述问题。 本文核心观点: 其一,当前餐饮行业的问题不能怪平台,更多乃是先前对趋势误判导致的产能过剩的纠偏,市场中供大于求,产品价格中枢下行,企业利润微薄,这是产业发展的必然规律和结果,有周期性的一面; 其二,餐饮行业内部分化加剧,有人黯然退场,有人高歌猛进,行业高速汰换中,仍然有很多抓住市场需求多餐饮企业站上舞台,肯德基和必胜客过去十余年历经多个周期,是值得业内学习的; 其三,平台经济可以有效提振市场需求,参与改变供需关系,与商家应该是互相促进的共生关系,而非粗浅的零和博弈,甚至于若无平台经济加持,商家的日子会更加艰难; 其四,以美团为例,其至今之所以能够保持对餐饮业的向心力,有赖于近期组织架构的调整和近期资金的投入,让平台储备了足够的“需求”,这恰是目前商家最为需要的。 餐饮业的不景气:是周期,也是为过去的高扩张“买单” 过去几年餐饮行业用“冰火两重天”来形容一点也不过分, “淄博烧烤”的现象级热度给行业带来无穷遐想,在对“报复性消费”的期盼中,行业迎来了一轮大扩张。 2023年Q2之后餐饮行业门店陡增,其主要特征为: 1)资本开始深度介入,行业连锁化率从2019年的13%提升至2023年21%,动辄上千家的品牌已比比皆是,在消费互联网投资机会减少之后,资本开始重押线下,行业扩张偏
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      ·12-02

      内存进入降价通道 国产手机可以乐观了吗?

      图片 此前分析智能手机行业时,我们确定了如下事实: 其一,AI手机对行业是一次难得的机会,但由于内存等原材料价格攀升,给企业带来较大的成本负担,如小米手机毛利率在今年受到比较大制约,管理层也多次强调内存价格对手机成本的影响; 其二,摆在手机厂商面前有两条路,要么将原材料成本转嫁给消费者(产品涨价更多),要么企业自己承担部分成本(如小米那般面临毛利率稀释的压力)。 2024年Q4之后,内存价格有了一定程度的收缩,乐观派再次现身,认为其后国产手机厂商将迎来真正的量价齐升。 这又让我们想到一年多以前,手机市场刮起的一阵乐观风,一方面社会秩序恢复常态,可以一扫行业往日阴霾,有效提振总需求,另一方面厂商们也可以乘AI手机东风加速高端化进程,以至于每个厂商都憋足劲要把苹果拉下马。 结果我们都知道,上述两大预期确实都在发生,但其效果却有不同程度的折扣,手机总销量同比增长开始回正,但并未有质的飞跃,高端化也在进行,只是其推并非完全是由品牌溢价推动,而主要是由原材料上涨导致(厂商毛利率反而下行)。 我们究竟该如何看待当前智能手机行业乐观思想,两次乐观预期又有何异同呢?  本文核心观点: 其一,AI化对手机厂商带来了双刃剑,产品高端化的愿景和内存为代表的原材料价格上扬撞期,企业在前景光明中利润反而被稀释; 其二,技术路线和商业环境发生重大转变,上游原材料成本开始触顶且将进入下行通道,手机厂商的成本压力将得到缓释; 其三,在胶着的市场竞争环境下,手机厂商不会贸然提高溢价能力(大幅涨价),短期内对行业应该持谨慎乐观态度,而非一味看多。 内存结束涨价周期 手机厂商压力缓解 AI手机概念大热之后,内存价格旋即快速上涨,这背后乃是技术和商业双重因素共同作用的结果。 我们先看技术层面。 AI 手机提供的端侧AI允许用户将数据留在本地,但端侧AI的单用户场景意味着Batch Size(批量大小)为
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      ·11-28

      站在十字路口的百度:扩张还是收缩

      图片 百度从来是一家不缺“概念”的公司,大模型,自动驾驶,Robotaxi等等,企业版图将各类行业热门尽收其中。 但在资本市场,这些“概念”并没有起到点石成金的效果,即便最多短期内消息层面加持股价(如此前萝卜快跑在武汉的运营),但很难持续。 为何市场就是不买单百度,该问题此前市场中也多有阐述,其中采纳最多的乃是:身为百度基石业务的搜索正面临剧烈冲击,创新业务虽踩中市场脉搏,但短期内很难体现在财务报表中,简单来说,在一个大集体内,搜索业务的下行的暮气会遮掩创新业务的锐气。 当我们重新审视百度的股价和经营状况时,仍然发现了一些新的问题,表面上当前百度的问题是新旧业务承接,背后则是未来战略决心的迟迟未能显现,本文核心观点: 其一,百度现金(包括短期投资)占市值比高达65%,但在回购和资本开支方面又非常审慎,市场难以对企业“定性”,且影响核心业务的发展; 其二,百度在资本市场的表现很大来自于上述“不确定”性,且制约了合理的融资渠道; 其三,百度管理层此时应该多些魄力,给市场以明确信号。 不正常的“现金市值比” 过去一年,中概互联网在资本市场面临着严峻挑战(既与企业自身的“转型”有关,亦与市场流动性因素密不可分),在此期间,百度与老朋友阿里和腾讯之间的表现也有很大悬殊。 图片 以2024年4月为分界线,在此之前三家股价波动大致在同一区间(围绕在恒生指数上下),其后便呈现了明显分化:腾讯遥遥领先,阿里与大盘恒生指数同频互动,与此同时百度则越发沉寂,9月下旬虽乘宏观政策东风有一轮明显上扬,但不久便疲态尽显。 资本市场为何厚此薄彼呢?更无视百度近期在热点赛道的锐意进取呢?资本市场对百度究竟有何误解呢?这是很自然的疑问三连击: 其一,同样面临严峻挑战,百度和腾讯的转型进程整体上要快于百度,如腾讯以视频号拿到线上广告新的增长点,又如阿里在拆分之后,各个业务线加速盈利进程,百度的广告业务仍在低谷
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      ·11-25

      管理层频发预警:拼多多需要调整Costco模式

      图片 “是不是有意降低预期”成为近期市场对拼多多的主要猜测,在近两个季度的业绩会上,管理层的表达中经常会流露出悲观之气,这一反常举动反而令阴谋论甚嚣尘上。 作为近几年成长股的代表,拼多多创造出了骄人战绩,如借微信社交网络和下沉市场打破电商行业原有格局,又以中国供应链优势杀向海外。强人效比,高成长性已成为企业的重要标签标签,如今管理层风向转变,令市场一时难以接受。 本文我们主要以拼多多主站为研究对象,评判其管理层的预警是否发自肺腑,本文核心观点: 其一,拼多多商业模式本质上是参照了Costco,精选SKU(低价为主要依据),降低消费者的决策成本,提高商业效率; 其二,在新的宏观周期内,平台与商家的强弱关系正在转换,拼多多最轻松的时光已经过去; 其三,近期内管理层的警告应是发自内心的,近几个季度国内主站经营效率确实也遇到了挑战,平台需要供需关系的再平衡。 拼多多崛起:学习Costco好榜样 拼多多创立之前,货架电商乃是行业主要形态,其流量分发场景主要是“搜索”,特点为用户主动性强,商品匹配度高,这也是我们常说的“人找货”,代表企业主要有阿里的淘天和京东。 “人找货”模式中,平台方作为纽带链接供需两方(供为商家,需求为用户),搭移动互联网人口红利快车,用户规模迅速膨胀,商家收获巨大红利,平台以此取得成功。 只是随着人口红利的淡化,该模式的流畅性就遇到一些挑战,一方面用户增长逐渐放缓,总流量的边际效应随之淡化,另一方面宏观经济条件下,部分行业的产能开始过剩,商品的供给随之增加,商家经营难度加剧,加之强品牌商家可借强市场预算提高获客规模,中低品牌商家在此模式中开始被挤出来。 “人找货”模式遇到挑战之后,“货找人”由此脱颖而出。 在商业模式上,拼多多标榜其对标的乃是Costco,主要特点为: 1)供应链追求少而精,这与货架电商的多而全有明显区别,其中“精”主要为“价低”,以此控制 SK
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      ·11-20
      回顾快手发展史,大概可以分为以下几个阶段: 其一,平台发展初期,以直播打赏抽佣为主要商业模式; 其二,2020年后开始侧重于带货直播(也是首家进行带货直播的短视频平台),自此之后快手大部分业务都围绕电商展开,如秀场主播开始转型带货,平台流量变现也以电商导流的“内循环”广告为主。 自此快手开启高光时刻,跻身行业头部阵营。 但在评价2024年Q3财报时,有如下观点想分享: 对快手的跟踪与评估,市场应该从“电商公司”的垂直视角转变为“流量公司”的综合视角,看到快手在短视频直播的内容根基下,生长出来的多元化数字社区业务形态: 1)后者具有高弹性和延展性,在外部环境变化莫测之时,可以通过多业态来对冲下行压力; 2)在商业化方面,外循环的品牌广告,短剧付费广告都可以打破电商叙述逻辑下的商业化天花板,提高流量变现能力,这是未来快手提高利润率的关键。 2024年Q3,在奥运等热门事件刺激下,快手总流量仍然在扩张中,只要商业化改革进展顺利,在收入和利润端马上就有会有非常大的起色。 因此我们对快手的观察重点在“线上营销收入”部分。 本季度财报中快手线上营销服务收入同比增长20%至176亿元,ARPU达到43.3亿元,同时电商GMV同比增长15%。月均动销商家数同比增幅超40%,月动销投流商家数量同比增长超过50% 商业模式由直播切换至电商之后,快手营销收入增长几乎与GMV相伴而行,但在本季度以来两者增速差开始显现。主要原因为: 其一,快手抓住了付费短剧的风口,促进付费短剧的营销投放增速; 其二,外循环营销产品Universal Auto X (UAX)在各行业渗透率提升,官方披露客户使用UAX进行营销投放总消耗站外循环营销总量的30%以上,与AI结合也提高了投放效率,平台拿到了商业化的抓手; 其三,品牌广告比例增加(溢价能力较高)。 平台在商业化方面的探索,一方面稀
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      ·11-20

      京东继续“打补丁”:自营采销贡献利润

      图片 在此前我们对京东的持续观察中,基本形成了以下框架: 1)平台兼具自营和第三方两种零售形态,前者贡献规模(亦借此获客),后者则是主要的利润源; 2)在特殊周期内,用户更青睐“性价比”,京东用户基本盘因此变薄,这也自然也会影响开放平台的成长性(总流量面临冲击)。 以上框架基本可以在现实中得到验证,争议并不大,但在2024年Q2之后,京东执拗于坚持低价战略,且此时平台毛利率又得到回转,企业呈现“反直觉性”,基于此我们又给框架添加了“补丁”: 3)京东采销作为单一采销的大客户,对上游供应商具有极强的议价能力,这是在低价中改善毛利率的重要原因。 “打补丁”之后,京东短期内财务状况旋即得到好转,与此同时也带来了新的问题:新的“补丁”本质是向上游企业要利润,其效应又能持续多久呢? 带着上述问题,我们撰写本文,核心观点: 其一,2024年之后京东侧重于向供应链要利润,提高采销谈判能力,上述“打补丁”模式仍然奏效; 其二,目前困扰京东的仍然是总需求问题,如何能走出新的增长成为经营必选话命题,这不仅关乎损益表的情况,亦与现金流量表密不可分; 其三,此时的京东在与时间赛跑,双十一表现非常重要,我们不妨把眼光放在Q4财报。 “面子”,“里子”换位 作为最古老的行业之一,零售业的商业模型相对简单且成熟: 其一,以进销货差价获得利润(体现在京东自营利润部分); 其二,以占用上游现金补充现金流(体现京东自营的应付账款账期); 其三,平台经济等同于线下集市,收的是摊位费(开放平台服务费)以及交易撮合收入(佣金)。 京东以3C自营杀入行业,以服务和产品标准化优势迅速收获口碑和用户,并以此延伸出开放平台业务,不仅丰富了品类的完整性,且搭建了轻运营高利润的开放平台商业模式,京东天花板因此打开。 一个平台中,自营负责“面子”,而开放平台负责“里子”,两者并行不悖,打造了京东商业帝国,在具体分析中我们是不能这
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      ·11-16

      阿里云何时能回到双位数增长?

      云计算已经是阿里集团收入,调整后EBITA的第二大业务(2024财年收入占比11%),其兴衰起伏对集团意义重大。 2023 年11月阿里云CEO吴泳铭明确了阿里云“AI 驱动、公共云优先”的战略,并整合组建公共云事业部。坚持公有云为先,主要由于:公有云规模效应显著,私有云定制化程度高、服务周期长、难以规模化盈利,且目前新增长点匮乏。 该行为直接导致: 1)阿里云盈利性大幅改善,2024年Q3该数字回到9%的高点,企业主动追求经营效率是有明显效果的; 2)舍去不赚钱的高定制化业务,从集成转向被集成,短期内自然会影响营收增速,但这关是必须要闯的。 在上图中我们看到2023年Q3(2024财年Q2)阿里云营收同比增长仅有2%,几乎为停滞状态(同期EBITA走高,策略意图很是明显)。但近两个季度以来,阿里云营收开始走出低谷,逐渐反弹,最新季度财报营收同比增长7%,乃是近期最高。 战略调整的影响逐渐散去,企业经营出现了量价齐升的苗头(收入和利润齐增),主要还是大模型,2023年AIGC大热之后,云计算的商业模式也发生了巨大调整: 1)卖算力,大企业有足够的财力采购足够多的芯片,储备算力,这本身就是护城河,2023年之后海外云计算厂商纷纷提高资本支出,以此来构筑护城河,阿里云背靠阿里集团,在此方面是非常激进的; 2)卖模型,阿里云旗舰模型Qwen2.5-72B性能超越Llama 405B,再登全球开源大模型王座,MasS模式得以畅通; 在此期间阿里云打响了大模型价格战第一枪,继5月首次大幅降价后,阿里云百炼平台上的三款通义千问主力模型再次降价。这就要说到卖模型背后的算力成本支撑。 过去 10 年阿里云将计算成本降低了80%,存储成本下降了近 90%,这大幅降低大模型的算力成本,也提高了行业的准入门槛,高成本的大模型企业将逐渐退出,行业集中度会进一步提高。 虽然大模型是风口,许多创业者老
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      ·11-15

      货架电商重新被认可 淘天开始反弹

      图片 在特殊的外部环境下,市场和舆论对淘天普遍有一种“担心”情绪(也包括我本人): 1)当前处在一个内需非常不振的宏观环境内,这对于零售业是天然不友好的; 2)经过多年经营,以淘天为代表的电商平台在挖掘消费潜力方面很是下了一番功夫,尚不知其未来能否持续发挥效应。 基于上述考量,我们预判今年淘天整体上将会比较平庸,甚至认为今年的双十一也不会如往年那般掀起购物狂潮,舆论和社交中持类似观点的不在少数。 尽管上述观点非常自洽,但现实却走出了反方向,双十一结束之后,众多机构都给出了乐观评判,如招商证券认为“大盘增势趋稳”,易观智库则以“理性回归、政策推动,大促更显活力”为题发布报告,对购物节予以极高评价,2024年 Q3淘天客户管理收入同比增长2%,上个季度该数字为1%,今年淘天走出了量价齐升的局面。天猫自己也公布双十一的GMV“强劲增长”,月度交易用户(MAC)历史新高,破亿品牌数达到589个,是近年双十一最多的,去年只有402个。 那么到底我最初的能自洽的逻辑错在哪里呢?反思之后撰写本文: 其一,近期淘天在供需两端进行了力度非常之大的改革,通过互联网的“拆墙”行为提高用户总需求,转换平台经营机制提高商家参与积极性,强化商品供给; 其二,以刺激冲动需求收获GMV的达人直播电商舆论风波不断,此前疯传的”大主播决定低价,天天都是购物节”的论断被证伪,市场对货架电商寄予新的期望。 双十一看淘天:用户更多,商家更赚 此前我们曾经复盘过双十一之所以如此成功的秘诀: 流量的供给:淘天最初以一家之力打造了全社会参与的购物节,在此期间激发用户的参与度和热情,流量如洪水般涌入商家,极大降低后者的经营成本且提高规模效应,这是双十一价格优惠的前提条件,其后众多平台集中参与,表面上是竞争但背后则是共同提高了行业整体的用户动员能力; 商家的供给:用户涌入平台,平台必须要提供足够多的品牌,商品与用户需求要相匹
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      ·11-06

      率先完成自证:瑞幸解除危机

      图片 2022年之后,线下饮品市场可谓是风云突变,库迪为代表的新兴咖啡品牌高调杀入,行业重新打起价格战,此外茶饮市场也在资本的扶持之下变得野心勃勃,一些代表企业迅速崛起,成为消费市场的新势力。 以上种种现象,都将瑞幸推在了聚光灯下,分析机构开始重新审视这家在咖啡赛道的头部企业:在高度竞争的市场格局下,瑞幸的成长性,利润均有被摊薄的风险,这也成了彼时市场对瑞幸的一大流行看法。 与此同时瑞幸也采取了积极的应对策略,我们用一句话将其概括为: 将提高市占率视为最核心战略,包括但不限于低价策略(主要吸引用户),提高开店速度(2023年新增门店高达8000家)。 短期代价也显而易见,其同店销售出现了下滑的迹象,成为瑞幸最大的争议点。 我们所要考虑的是在市占率优先的策略下,瑞幸能否迎来新的发展机会,这也是我们本文撰写的目的。 本文核心观点: 其一,从肯德基度过历次难关,到星巴克在中国区萎靡不振,对于线下餐饮行业来说,可谓是得市占率者得天下,输市占率者失天下; 其二,茶饮和咖啡行业将会有一轮残酷的调整期,优胜劣汰,剩者为王,企业经营重心将从盲目扩张转向“拱卫三张表”,已经拥有高市占率的瑞幸将迎来反转; 其三,资本市场对行业将进行新的评估,市占率将会是重要参考指标。 餐饮业:得市占率者得天下 当行业出现新的竞争者,企业经营基本面出现较大波动(尤其是同店销售下滑)并非是瑞幸一家之难题。 当我们梳理我国线下餐饮发展史之后,发现最具代表性的当属肯德基和必胜客。 图片 受行业竞争加剧等因素影响,肯德基和必胜客中国市场在2012年之后遭遇了严峻的挑战,同店销售数据双双下行,甚至导致管理层更迭,与当前的瑞幸所处情形几乎如出一辙。 面对上述冲击,新的管理层团队采用组合手段以求突破,包括但不限于: 1)品牌重振,年轻化、个性化,翻新提升门店形象; 2)门店模型小型化,必胜客为例,休闲餐竞争加剧、品牌势能有所
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      ·11-05

      商家要赚钱 货架电商重回C位

      图片 自2021年以来,市场和行业中就存在一种论断:短视频的崛起与之所衍生的达人带货模式,将成为电商新的主流方向,货架电商巨头们将岌岌可危。 该论断流传之广,影响之深使其在一段时间被市场奉为圭臬,达人,上市公司,商家纷纷涌入,欲率先占领风口。 令人猝不及防的是,2023年之后主流短视频平台纷纷向货架电商转型,其GMV增速也不再耀眼(根据瑞银的调查,抖音的GMV增长从第一季度+66%放缓至第二季度+41%,第三季度为20%。)。 在华尔街投行杰富瑞发布的双11专题报告中甚至提到”达人直播电商已经没有之前的发展势头,因为商家更关注盈利能力和产品退货率,而货架电商的产品退货率优于直播电商”以及“商家正从其他平台回归淘宝天猫”。 行业发展叙事,为何在短短两年多时间里发生逆转,行业的发展趋势究竟是怎样的,这是我们本文的观察重点。 本文核心观点: 其一,在宏观叙述框架下,达人带货直播兴于上轮主动去库存周期,平台方赚得盆满钵满,如今正处于新一轮产业周期的起点,商家在产业链中话语权上升,达人直播最美好时光行将过去; 其二,“货找人”的货架电商又重新被行业所倚重; 其三,商家与用户利益需要再平衡,这是淘天为代表的老牌货架电商企业近期一系列改革的主要推动力,在新周期内,商家向心力决定平台竞争力,这是杰富瑞对看好老牌货架电商的主要原因。 周期切换:商家从去库存转向要利润 过去几年我国经历了一轮残酷的主动去库存周期,表现为企业库存规模与PPI(工业品出厂价格指数)同步下行,也就是我们通常理解的企业要“降价让利去库存”,但2023年之后该工作基本告一段落,在宏观上表现为“量价齐升”,企业开始主动提高库存规模,价格中枢也在持续上行中。 图片 为便于展示,我们以零售市场重要的“电子”和“服装”两大类商品为例,在上图中均验证了上述观点。 我们以此联想到,短视频平台的达人带货直播恰崛起于去库存初期的2020
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