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前面两篇文章整理了海底捞的财务数据和开店经营逻辑，在此基础上思考如何给海底捞估值，这一过程中发现，海底捞的估值逻辑是最能体现买股票就是买公司，买公司未来净现金流折现这句价值投资内核。当然在估值前还是要回答海底捞商业模式如何？竞争优势如何？成长性如何？最后计算估值逻辑。 商业模式 海底捞是典型的资本密集型和劳动力密集型企业，与互联网公司最大的区别是无法享受规模化带来的边际效益。海底捞每开一家新店，需要投入800-1000万的前期成本，每家店还有固定的食材成本、人力成本、租金成本，这些成本不会随着开店规模增大而明显降低。 虽然商业模式上无法与白酒和互联网公司比，但海底捞扣除食材成本、人力成本、租金水电成本、前期装修折旧成本后仍有16.5%的经营利润率，扣除总部摊销后的净利率在12%左右，随着规模扩大仍可以给公司带来持续可观的利润。 竞争优势 海底捞的竞争优势在IPO文件中表达的很清楚，也很认可公司在竞争优势方面的描述。首先是在火锅领域的品牌优势。海底捞占据着社交餐饮场景的用户心智，特别是年轻人群体，比如职场聚餐、生日宴会、朋友聚餐等。最近在看《王牌对王牌》中发现某一游戏环节的出题竟也提到了海底捞，即是否愿意一个人去海底捞过生日。海底捞的品牌优势有助于开新店时更低的获客成本，比同行更高的翻桌率。 其次是全流程的就餐体验。虽然许多海底捞门店经常需要排队一个小时以上，但从坐在门口排队那一刻到离开海底捞全程提供超出同行的服务体验。虽然海底捞的服务体验有过争议但对大多人来说很难在其他同价位餐厅享受。除了基本的服务体验，海底捞的点餐数字化系统、消费积分可兑换都是全流程中的一环。这一全流程就餐体验让海底捞抢占用户心智并在社交媒体中得以广泛传播，提高品牌知名度。 再次是食材质量安全，虽然每家连锁餐饮都非常强调自己的食材质量，但这些年来即使直营餐饮企业也经常被爆出来食品质量问题，比如胖哥俩用隔夜

提到火锅这一餐饮品类，总会想到海底捞。去过海底捞就餐的人对其印象可能包括：服务热情、就餐体验好、食材质量不错等。对海底捞而言是如何通过经营门店给人留下这些好印象的呢？海底捞财务报表详尽的披露了关于门店经营和管理的信息，以下是详细内容： 门店选址 开设一家海底捞餐厅首先要挑选餐厅的位置，海底捞作为一家连锁火锅餐厅，在开新店时选址的内在逻辑是什么呢？鼓励所在区域已有店长和城市经理提交选址方案，由总部和大区经理结合公司选址系统进行整体评估。IPO文件中透露2018上半年新开的71家餐厅中有34家由已有店长建议开设。海底捞让店长深度参与新餐厅开设的原因是一方面通过师徒制的激励手段让已有店长管理好门店经营的同时，能培养储备人才，新门店开设后推举徒弟或徒孙成为新店长并能从新门店持续获得经营抽成。另一方面已有店长对所在城市了解，对开店所需客流量、交通、物业等信息更为熟悉。 具体到门店选址上，主要从经营新餐厅的储备经理、新市场潜力、翻桌率高于平均水平的周边已有餐厅数量几方面考量。到具体选址执行层面，除了已有店长建议外总部会根据采购阿里云的算法系统从当地人口密度经济收入、周边所在活动中心客流量大小、附近其他餐厅受欢迎程度、公共交通及停车便利性等角度评估。 门店信息 海底捞新开餐厅一般会跟物业签订5-15年附带续约选择权的长期租约。以此保障餐厅租赁的稳定性和长期性。通常每十年对餐厅进行全面翻新，期间会进行小规模翻新，通常一家新餐厅的开设前期需要投入的资本为800-1000万左右。新店从第一天营业起，一般1-3个月盈亏平衡，6-13个月现金流回笼。 由于海底捞提供火锅就餐服务，无需过多后厨空间，因此75%-80%的餐厅面积为就餐区域，就餐面积一般在600-1000平方米，可摆放80-90个餐桌，每个餐桌可就餐2-8人，通常配备100-150名员工，同时可容纳300-500位顾客就餐。 经营数据

作为海底捞的忠实用户，至少1个月吃一次，不论是到店还是外卖。虽然知道餐饮是个资金密集型+劳动密集型行业，但对海底捞的好感还是让自己从财务视角一探究竟：自上市以来海底捞乘着资本一路狂飙。具体财务内容如下： 核心结论 1.【资金密集型业务】海底捞是一家资金密集型+劳动密集型企业，一家新店初始成本需要800w-1000w，且每家门店平均100名员工，员工成本占收入达30%，虽然扣除食材成本的毛利率达60%，但净利润仅12%左右。 2.【激进开店失利】2018年上市后海底捞借着资本选择激进开店策略，峰值时一年开店489家，但疫情叠加新店经营效率一般，不仅未带来营收高速增长，反落得大额亏损。 3.【门店经营能力待观察】海底捞历史最好经营水平下门店翻桌率5次/天，成熟门店日收入14w/天，但2023年在经济复苏背景下门店翻桌率仅从2.9/天恢复至3.3/天，成熟门店日收入从6.9w/天恢复至7.7w/天。 资产负债结构 按资产类别划分类现金资产、投资类资产、生产类资产、经营类资产四种。海底捞作为一家餐饮公司，生产类资产多年占比超过50%，投资类资产占比极低，不超过5%。 整个资产规模从2018年上市起发生明显变化，2017年及以前主要利用经营现金流扩大餐厅规模，所以公司总资产仅37亿，而2018年以后，海底捞利用上市融资资金+银行借款开启狂飙运动，2021年资产峰值达289亿，且有息负债/类现金资产超过100%。这一巨大变化源于管理层在疫情期间的战略错误，加快开店速度，国内门店数从2017年的254家增长至2021年的1329家。 具体资产类目方面类现金资产主要来自早期上市融资+银行借款+发行债券，这部分融资金额主要用于新店开拓变成资产类目中的固定资产，剩余资金则以现金及等价物形式存于银行。投资类资产主要分为两部分，一部分是对联营合营公司的投资股份占比，另一部分是购买各类基金、理财产品

腾讯这家公司财务情况已被很多人分析过，从利润营收到股权激励的分析文章不一而足。过往阅读的一些文章质量很高，但仍需通过财务分析和自身思考去回答几个问题：商业模式如何？竞争优势如何？成长性如何？确定性如何？内容如下： 核心结论 1.【轻资产高利润业务】资产中生产类+经营类占比仅30%左右，给公司带来每年超过5500亿的营收，且经营利率超过20%。此外投资类资产超过50%，腾讯目前是主营+投资双业务驱动利润增长。 2.【降本增效修复利润】在合并低毛利业务和自身成本支出未严格控制下，2022年利润率18%创下新低，随着降本增效的目标提出，2023上半年利润率恢复24.8%，创下2019年以来最好水平。 3.【营收失速局部有亮点】2023上半年营收增速11%，已难以保持20%以上的增速，收入核心的游戏、社交网络、广告、金融等主营业务均已过了高速发展期。未来最大的亮点是视频号的商业化能力的释放，其次是国际游戏和金融业务继续保持15%+的增速。 资产负债结构 按资产类别划分类现金资产、投资类资产、生产类资产、经营类资产四种。其中投资类资产占比已多年超过50%，而给腾讯每年带来超5000亿营收的生产+经营类资产占比30%上下，带来营收的核心业务游戏、广告、增值服务都属于重研发的轻资产业务。 类现金资产主要是定期存款和现金及等价物，最近几年稳定在2500亿以上，这部分资产一方面作为现金储备支撑日常业务经营的资金周转，另一方面也带来利息收入，2022年利息收入85亿，利率2.9%。 从绝对金额看，投资类资产超过8000亿，远超其他类别资产，腾讯除了游戏、视频、社交、支付等经营业务外，还有一项很重要的投资业务。腾讯也在财报中强调投资业务是通过投资获得所投公司一定比例的股权，从而连接各个行业，腾讯掌握社交流量、支付等基础商业能力为上下游公司赋能，使整个商业生态更加丰富，产生更大的商业价值。从电商到

一家追求活102年的公司已经走过了24个年头，离目标又近了一步，之所以会有这样的目标跟马老师深受《基业长青》这本书影响有很大关系。102年背后代表着对成为一家伟大而卓越公司的追求，庞大而复杂的业务推动着阿里继续向前。 阿里财报是我阅读过所有财报中最喜欢的一家，好的企业文化特质表现地淋漓尽致，财报开篇从公司使命、愿景、价值观到中长期目标，从认真生活快乐工作的企业文化展示到董事会主席每年致股东的信，再到阿里合伙人制度。这些元素充分展示着阿里要成为一家卓越而长久公司所构建的企业文化。虽然好的企业文化不是成为长久好公司的充分条件，却也是必不可少的。接着说回公司的财务，内容如下： 核心结论 1.【买买买效果一般】2018-2020年这几年阿里不断收购或投资，投资类资产+商誉超过7000亿，花费巨大但效果一般，特别是多项收购业务并未能给核心财务数据增添光彩。 2.【近几年增收不增利】随着不断扩展业务边界，营收从5000亿到8600亿，但真实经营利润900多亿几乎没变。核心电商每年真实利润超1300亿，但本地生活、云计算、国际商业等几大业务持续亏损无法支撑利润增长。 3.【1+6+N改革出现成效】淘天集团在连续几个季度负增长后迎来10%增长，除阿里云外，其他各主要分部业务增速均超过30%。 资产负债结构 阿里财报中按资产类别划分类现金资产、投资类资产、生产类资产、经营类资产四种。从各类资产占比看2018年到2022年（以实际年份展示而非财年），类现金资产逐年增加，投资类资产占比保持稳定，生产类资产占比随着折旧逐年下降。随着阿里收购高鑫零售、阿里健康、开展天猫超市、盒马等新零售业务，经营类资产占比逐渐增加。 分科目来看短期投资和现金及等价物一方面来自经营中带来的净现金流，另一方面来自银行借款和优先票据。投资类资产主要包含流动和非流的股权投资、按权益法投资计量的投资，这部分主要是阿里这些年来