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小米（$(01810)$-HK）获瑞信上调目标价，由9.6元调整至10元，投资评级维持中性。截至发稿，小米集团涨3%，报价8.99港元。

小米集团昨日收市后公布2019年第三季度业绩报告，总收入537亿（人民币．下同），同比增长5.5%，为小米创办以来总营收最高的季度；经调整后净利润为35亿元，同比增长20.3%，超过市场预期；同时现金总储备达566亿元，资金储备丰厚。

按分部业绩看，第三季智能手机毛利28.93亿元，同比保持强劲增长35.5%；IoT与生活消费产品毛利19.98亿元，升幅凌厉达76.5%；互联网服务毛利近33.42亿元，同比增长3.3%。

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手机增长靠不住，AIoT要当小米救世主

小米$(01810)$智能手机营收第一次出现了负增长。

这似乎并不出人预料，根据IDC发布的数据，小米第三季度的出货量下跌了30.5%，已经跌破了1000万部。而且，它和前三名的距离越拉越大，第三季度出货量是华为的四分之一，OV的一半左右。

这对小米来说是个不祥的征兆，虽然IoT业务表现亮眼，但它还需要时间让自己的IoT产品能够脱离于手机独立存在。小米的品牌还依托于智能机，而雷军在最近演讲中也首先提到了5G时代的手机业务，还表示明年至少要发布10款5G手机。

小米的整体营收速度也在下滑，去年第三季度小米营收增速达到了49.1%，这个季度就跌到了个位数，无论是同比还是环比都在下降。虽然小米对此的解释是走向保守策略，等待5G的爆发，但小米面对的是有技术积累更深厚的华为，有虎视眈眈的IQOO，还有OPPO的Reno，三者在5G上都是寸土必争。今日不同4G换机潮的时代，小米想要在抢到5G换机潮的大旗并没有那么容易了。

不过小米IoT发展却是蒸蒸日上，多少缓和了手机下跌的惨淡。自从提出“超级互联网”的概念，小米或多或少在淡化智能机业务，但现在手机还是小米的锚点，一旦明年还是这样的惨淡，仅靠IoT撑不起小米的市盈率和野心。

但这看似也是小米少数有想象力的增长点了，AIoT也成为小米现在最关键的命题之一。

手机腹背受敌

整个2019年，华为都在中国市场攻城略地，以双位数的速度暴涨，包括小米在内的其他三家厂商都受到不小冲击，它们第三季度都以双位数下跌，而华为一家的出货量就快赶上了其他三家的总和。

大盘如此不利，小米的颓势也情有可原。然而，小米面临的局势比OV更加严峻：蓝绿两厂已经开始进攻小米的地盘。

今年vivo发布了新品牌IQOO，新品布局动作迅猛，3月发布主产品，配置比照小米9,价格比小米便宜1元，7月发布neo版， 8月发布的pro 5G版直接把5G手机的价格拉到了4000元以下。vivo今年的动作可以说是相当激进。

而OPPO也改变了自己的打发，新的Reno系列推出了Ace，开始晒起了配置，价格也卡在小米9刚发布时的2999元。线上品牌realme从海外回国，在堆料上比起小米有过之而无不及，贴身肉搏红米，甚至一加也显得亲民了不少，7系列的价格也开始2999元起。

对手发新机的速度越来越快，原本一年发两三款手机的OV今年似乎也走起了机海战术，Reno半年就发布了3款产品，第四款Reno 3也即将发布。OV凭空多出的子品牌和新产品线无疑对小米造成了影响。

而且，小米今年在产品布局上比vivo慢了半拍，5G手机比IQOO晚了一个月。这是非常关键的一个月，根据IDC的数据，5G手机出货量寥寥可数，只有48.5万台，然而vivo吃下了54%的份额，小米没有抢到第一波红利。

当然，这并不意味着小米此后没有崛起的机会。2019年5G刚刚商用，各家厂商抢发也好、观望也罢，市场都只是酝酿阶段，几十万的出货量没有多大参考价值。5G手机的硝烟要2020年才会真正点燃。雷军曾经表示，2020年小米会推出10款5G手机，而搭载双模芯片的K30宣传图也已经流出，可以看出小米在5G布局上的急迫。如果能够在明年把握好节奏和产品定义，小米未必没有逆袭的可能。

小米手机还面临的难题是国内线下市场迟迟没有成效。线上市场已经见顶，很难再有大的增量，OV还在拼命吃小米既有的电商份额，未来增量更多可能是来自线下。但这次财报，小米并没有在业绩中突出显示小米之家。自雷军接手中国区后，小米正在调整自己的线下策略。 小米之家因为多SKU，人流量高比较受商业地产的欢迎，但华为和OV现在也在抢滩shopping mall，小米有先发优势，能否守住还是未知数。

IoT仍然是明星

周受资在电话会议中表示，未来的超级互联网会“脱离手机”，而以智能硬件为中心。这次财报也体现了这一点，手机营收下跌，IoT的占比却在增长，已经接近30%。米家APP中，非小米手机的用户占了63%，这意味着IoT正在自成一体。

IoT用户数量也在激增。截至2019年9月30日，IoT平台已连接的IoT设备数，在不包括智能手机及笔记本电脑的情况下，达到2.1亿台，同比增长62.0%。拥有5个及以上连接至小米IoT平台上的设备的用户数（不包括智能手机及笔记本电脑），增加至350万人，同比增长78.7%。

但这远远不够，350万人撑不起小米“超级互联网”的大盘。虽然IoT收入不菲，但是还谈不上全面“连接”。而且，营收中有部分来自今年刚刚开始发力的大家电业务，“大件”卖出了多少，小米并没有披露。

小米押注智能家居平台，等待5G到来能吹起这股风。然而，5G时代的IoT平台究竟什么样无人可知，到那时是否智能家居根本无足轻重？用户交互会是另一种现在还无法预测的方式？

这些混沌和未知让小米前途未卜。当下来看，IoT业务营收上去了，毛利也还不错，但却没有从“连接”中获得多少收入，它越来越像一家家电公司，考虑到同为家电公司的海尔、格力市盈率，小米并不“性感”，这也不是反复强调小米“互联网”属性的雷军想要的结果。

况且，华为也在发力IoT，据华为提供的数据，华为AI音箱上市八个月销售100万台，在300-500元档排名第一。平板的出货量超过了苹果。华为手机销量是小米的4倍，拥有深厚的用户基础，以此去扩展IoT版图未必不能很快赶超。而且，阿里和百度这样的互联网公司也在探索自己的IoT道路。小米选择的路径是否正确还未可知。

海外业务难以救场

2019年第三季度，小米的境外市场收入增长至人民币261亿元，已占小米集团总收入的48.7%。以此来看，用不了多久，小米的海外收入可能会超过国内。

欧洲会成为小米打品牌的重点区域，今年第三季度canalys数据显示，小米在欧洲的出货量增长了73%，卢伟冰也表示红米未来的一大重点就是要进军欧洲市场。至于印度，小米一致领先，已经吃下了27.1%的份额。实际上，小米在印度的出货量早在去年第四季度就超过了国内，海外对于小米来说越来越关键。

但需要注意的是，小米在海外的地位并不稳固。单看印度市场，小米的市场占有率比同期下降了0.2%，增长速度也降到了个位数，这意味着小米在印度的增长几乎已经见顶，步入了平稳期。

然而这摊水还在剧烈搅动着，小米树欲静而风不止。vivo以58.7%的速度在增长，OPPO系的realme在印度增长了4倍，加上主品牌，OPPO系几乎和小米的出货量平起平坐，以现在的增速看还有赶超的架势。

在欧洲，小米主要进入的还是公开市场，目前在德国发布的Note 8 价格只有200多欧元，小米9在欧洲定价也在499欧元，属于中端机，小米还没有在欧洲推出旗舰机型。印度同样如此，小米推出Poco想要进军高端，但出师不利，现在印度小米售卖的主要还是Redmi。这次财报中显示出海外ASP的下降，也体现了小米正在以价格换市场。

海外能够给小米带来的主要就是硬件收入，软件收入大头都被Google和Facebook瓜分，如果小米不能尽快提升在海外的售价，很快会被其他厂商拉下宝座。

这也是小米现在遇到的最大阻碍。无论是IoT还是手机业务，念念不忘性价比的它无法冲击高端，自然也难以形成品牌拉力。5G时代不同小米诞生时，用户心智也已经发生了改变，品牌力甚至会超越性价比成为消费决策点。而且，华为、OV对小米的进攻也证明了性价比难以形成护城河，如何让用户在下一个换机潮和IoT时代维持忠诚度，决定了小米的未来。

综合自36氪等