$健康之路(02587)$ @Seven8 @爱发红包的虎妞 @小虎征文 @话题虎

作者 | Wendy 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 PART.2 财务情况 2021年至2024年上半年，讯飞医疗的营收分别为3.72亿元、4.72亿元、5.56亿元和2.29亿元人民币，2022年至2024年上半年的营收同比增长率分别为26.69%、17.86%、17.82%年复合增长率为22.19%。公司的营收主要来自基层医疗服务、医院服务、患者服务和区域管理平台解决方案，2024上半年占比分别为24.0%、25.6%、41.3%和9.0%。 2021年至2024年上半年，讯飞医疗的毛利率分别为50.4%、48.9%、56.6%、52.9%，净利润分别为-0.89亿元、-2.09亿元、-1.54亿元、-1.34亿元人民币，净利率为-24.0%、-44.2%、-27.7%、-58.3%。虽公司大量投入资金进行研发和销售，营收有所增长，但盈利能力没有起色，如何使得盈利转正依旧是讯飞医疗和该行业所有公司需要攻克的难题。 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 发行市值：100.09亿港币 （二）估值 目前，中国人工智能医疗市场上市公司有阳普医疗、万达信息、塞力医疗和医渡科技等，市销率分别为3.52、6.61、1.01、6.83倍，取平均值3.86倍计算。考虑到讯飞医疗2023年营收为5.56亿元，公司市值为100.09亿元港币，经过今日汇率兑换后约94.00亿人民币，市销率为16.91倍，远高于行业平均值，市场对公司前景持较乐观态度，但也存在高估风险。 资料来源：iFinD （三）行业&公司 讯飞医疗属于人工智能医疗行业，随着人工智能大模型的发展及人类对于健康情况的重视，中国人工智能医疗行业的市场规模持续快速增长。2023年，市场规模达到64亿元人民币，2019年至2023年年复合增长率达32.9%。预计2033年市

作者 | Jackie 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 PART.2 财务情况 2021年至2024年上半年，健康之路的营收分别为4.31亿元、5.69亿元、12.44亿元和6.11亿元人民币，同比增长率分别为131.18%、31.94%、118.68%、14.51%。 2021年至2024年上半年，健康之路的毛利率分别为40.2%、43.2%、32.0%、30.0%，净利润分别为-1.6亿元、-2.6亿元、-3.1亿元、-0.6亿元人民币，净利率为-36.0%、-44.9%、-25.2%、-9.4%，经调整净利润分别为48.6万元、2,391.9万元、3,941.1万元、1,484.2万元，经调整净利率分别为0.1%、4.2%、3.2%、2.4%。 资料来源：招股说明书 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 发行市值：68.46-77.24亿港币（12.83%） （二）估值 目前已有多家互联网医疗公司成功上市，不过大部分仍未实现盈利，因此PE失效。其财务数据对比如下图所示，可以看到，该行业的发行市值普遍较高，但上市后市值缩水严重，不足上市时的1/2，梅斯健康目前市值甚至只有上市时的1/10。目前健康之路的营收和增速均排名第一，按发行价中值计算市值为72.85亿港元，5.50倍的PS还算合理，只是不知道健康之路上市后能否逃过市值被腰斩的定律。 资料来源：iFinD，AIPO （三）行业&公司 健康之路的营收主要来源于健康医疗服务和企业服务及数字营销服务两大业务，2023年分别贡献了收入的23.9%和76.0%。新冠疫情的爆发推动了互联网医疗的快速发展，得益于行业迎来上升期，健康之路的营收规模也迅速扩张，2021年至2023年同比增长率分别为131.18%、31.94%、118.68%，不过，公司营收增长率波动较大且

$佑驾创新(02431)$ @Seven8 @爱发红包的虎妞 @小虎征文 @话题虎

图片 作者 | +0 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 PART.2 财务情况 佑驾创新2021年至2023年，以及2024年前六个月收入分别约为人民币1.75亿元、2.79亿元、4.76亿元、1.64亿元及2.37亿元，年复合增长率为64.88%； 毛利率分别约为9.71%、12.02%、14.28%、8.34%及14.12%； 研发分别约为人民币-0.82亿元、-1.39亿元、-1.5亿元、-0.81亿元及-0.6亿元，年复合增长率为35.01%，但是占收入比例逐渐下降； 净利润分别约为人民币-1.4亿元、-2.21亿元、-2.07亿元、-1.33亿元及-1.12亿元，年复合增长率为21.73%； 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 发行市值：17.0-20.2港元（上下限相差18.8%） （二）估值 本次选择速腾聚创、德赛西威以及知行汽车作为可比公司： 速腾聚创在2024年1月5日在港交所主板挂牌上市，是一家自动驾驶激光雷达(LiDAR)环境感知解决方案提供商。公司围绕激光雷达(LiDAR)环境感知方案，芯片、LiDAR传感器、感知软件等多个核心技术领域为客户提供不同组合的智能环境感知激光雷达系统。 德赛西威，智能座舱龙头企业，深度聚焦于智能座舱、智能驾驶和网联服务三大领域的高效融合，持续开发高度集成的智能硬件和领先的软件算法，为全球客户提供安全、舒适、高效的移动出行整体解决方案和服务。 知行汽车科技(苏州)股份有限公司成立于2016年12月27日，是中国领先的自动驾驶解决方案提供商,专注于自动驾驶域控制器。按2022年自动驾驶域控制器销售收入计,公司是中国第二大第三方自动驾驶域控制器提供商,市场份额为26.2%。 数据来源：iFinD 相较于其他公司，佑驾创新的收入较低，几家公司只有德赛西威有盈利，如果按照市销率计

$越疆(02432)$ @Seven8 @爱发红包的虎妞 @小虎征文 @话题虎

作者 | Steven 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 越疆科技是全球领先的协作机器人开发、制造商，拥有顶尖的自研全栈技术和行业内龙头地位。多年来，公司已将销售网络拓展至全球，实现了广泛的客户覆盖。目前，公司仍在持续加码海外扩张，营业收入实现快速增长。但是公司似乎陷入了价格内卷风波，急于求成，对研发投入和销售成本的控制管理不够重视，以至于近年来毛利率开始走跌，增收不增利，净亏损仍在持续加深。 PART.1 公司简介 越疆科技成立于2015年，专门从事协作机器人的开发、制造及商业化，在技术方面享有全球领先的行业地位。凭借自研全栈协作机器人开发技术以及关键部件的自研设计及开发，公司在负载能力、轴型及使用场景方面拥有最丰富的协作机器人产品组合，可满足客户在各种使用场景下的不同需求。 PART.2 投资亮点 · 市场地位领先：根据灼识咨询报告，按2023年的出货量计，公司在全球协作机器人行业中排名前二，并在中国所有协作机器人公司中排名第一，全球市场份额为13.0%。 · 广泛的销售网络：公司通过提供4个系列共27个型号，可广泛应用于制造、零售、医疗健康、STEAM教育、科研教育等场景的协作机器人，已建立起遍布全球80多个国家及地区的多元化客户群。截至2023年，公司分别有434名直销客户和358名经销商。 ·深受资本市场青睐：成立至今，公司共经历了8轮融资，其中包括松禾资本、中金公司、云晖资本、招商局资本、深创投等知名投资机构，融资金额合计约6.8亿元，最新轮投后估值约人民币35.3亿元。 ·收入稳步增长：随着行业需求的持续攀升，公司的营收也实现了连年增长，2021年至2023年营收复合年增长率为28.3%。 PART.3 产品矩阵及核心技术 公司主要从事协作机器人的设计、开发、制造及商业化。协作机器人指具有可操作性机械臂的机器人，用于在共享空间或人类与

作者 | Wendy 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 PART.2 财务情况 2021年至2024年上半年，越疆科技的营收分别为1.74亿元、2.41亿元、2.87亿元和1.20亿元人民币，2022年至2024年上半年的营收同比增长率分别为38.26%、18.98%、9.60%年复合增长率为28.3%。 2021年至2024年上半年，越疆科技的毛利率分别为50.5%、40.8%、43.5%、43.9%，净利润分别为-0.41亿元、-0.52亿元、-1.03亿元、 -0.60亿元人民币，净利率为-24.0%、 -21.8%、-36.0%、-49.7%。 2021年至2024年上半年，越疆科技的销售开支分别为0.63亿元、0.89亿元、1.27亿元、0.63亿元，占营收比分别为36.5%、37.0%、44.4%、56.1%。越疆科技主要采用委任经销商及分销网络进行产品销售，销售费用的增长主要由于雇员福利开支及广告营销费用的增长。 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 发行市值：75.20-83.20亿港币（10.64%） （二）估值 目前中国协作机器人行业未有上市公司，工业机器人上市可比公司主要有埃斯顿、埃夫特、新松机器人、新时达机器人等，市销率分别为3.66、12.14、8.64、2.48倍，取平均值6.73倍计算。考虑到越疆科技2023年营收为2.87亿元，公司中间市值为79.20亿元港币，经过今日汇率兑换后约74.14亿人民币，市销率为27.60倍，远高于行业平均值，市场对公司前景持较乐观态度。 资料来源：iFinD （三）行业&公司 越疆科技所处行业为协作机器人行业，该行业目前发展趋于成熟，随着应用场景的持续拓宽，市场不断扩大。2023年，中国协作机器人的市场规模达到2.73亿美元，2019-2023年复合年增

$小菜园(00999)$ @Seven8 @爱发红包的虎妞 @小虎征文 @话题虎

作者 | Jackie 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 数据来源：招股说明书，Z Research Factory PART.2 财务情况 2021-2023年及2024年前8个月，小菜园的营收分别为26.5亿元、32.1亿元、45.5亿元及35.4亿元，2022年、2023年及2024年前8个月的同比增长率分别为21.5%、41.6%、15.4%；2021-2023年及2024年前8个月，小菜园的毛利率分别为65.5%、66.1%、68.5%、67.8%，净利润分别为2.3亿元、2.4亿元、5.3亿元、4.0亿元，净利率分别为8.6%、7.4%、11.7%、11.3%。 资料来源：招股说明书 PART.3 综合评估 （一）市值 市值：100亿港币。 （二）估值 按上市市值计算，小菜园的PS为17.15倍。与太二酸菜鱼母公司九毛九和呷脯呷脯相比，小菜园的营收规模较小，但盈利能力较为出众，毛利率、净利率均显著优于其余两家公司。这主要得益于小菜园对成本费用的有效控制，而业务扩张带来的规模经济、自建供应链体系带来的成本优势以及智能化、连锁化、标准化运营带来的效率提升是小菜园成本费用下降的主要原因。不过对比三家公司的PE，小菜园此次的定价和估值偏高。 数据来源：招股说明书，Z Research Factory （三）行业&公司 中式餐饮行业。小菜园主打新徽菜，既有徽州臭鳜鱼、农家红烧肉等有特色的徽菜，还有脆皮乳鸽、石板牛仔骨等融合菜，目前有663家在营的直营门店，覆盖中国14个省的146个城市或县。价格亲民、高性价比是小菜园能够盈利并实现高速发展的核心所在，根据弗若斯特沙利文的资料，就2023年的门店收入而言，小菜园在客单价介乎人民币50元至人民币100元的中国大众便民中式餐饮市场的所有品牌中排名第一，占市场份额的0.2%。按收入计，客单价介乎人民币50

作者 | Niko 设计 | 马田田 PART.1 发行情况 资料来源：招股说明书 详细公司介绍请参考：草姬集团：毛利率超70%，TVB视帝创立的保健品公司拟港股上市 PART.2 财务情况 招股书显示，2021年、2022年、2023年及2024年上半年，草姬集团的营业收入分别为1.89亿、2.08亿、2.51亿和1.18亿港元，2022年、2023年及2024年上半年的营收增长率分别为10.28%、20.76%、-3.23%。其中，保健品是公司营收的主要来源，收入占比超过90%。草姬集团的毛利率较高，2021年、2022年、2023年及2024年上半年分别为72.0%、71.9%、73.8%、74.2%，稳中有升。 资料来源：招股说明书 2024年上半年，公司收入出现负增长，主要是由于客户A的订单减少，使得批发业务的销售额减少了1,299万港元。2021-2024年上半年，公司来自A客户销售的收益占比分别为47.9%、43.3%、44.0%及37.2%，单一客户依赖度较高，风险较大。 PART.3 综合评估 （一）市值 市值：5.00-5.53亿港元，市值上下限幅度10.6%。 （二）可比公司 本文选取国内保健品龙头汤臣倍健、香港百年老品牌位元堂、大型医药工贸企业中智药业、知名阿胶品牌东阿阿胶、著名中药老字号东阿阿胶作为草姬集团的可比公司。 资料来源：iFinD 尽管草姬集团的营收规模相比其他几家公司较小，但毛利率却最高，产品盈利能力最强，净利率也排名靠前，仅次于东阿阿胶和汤臣倍健。相较于上表中其他五家的平均市盈率24.9而言，草姬集团仍然有很大的成长空间。 综合来看，虽然草姬集团的产品毛利率较高，业绩尚可，但目前存在着经营规模相对较小，市占率低，单一客户依赖性较强，经营不稳定，营销开支占比较高等诸多问题，若此次能够顺利上市，将有助于其进一步扩大品牌知名度、优化销售网络

@Seven8 @爱发红包的虎妞 @小虎征文 @话题虎

作者 | Steven 设计 | 马田田 Z Research Factory观点 乐欣户外是全球领先的户外钓鱼装备行业制造商，拥有行业内龙头地位。多年来，公司已将销售网络拓展至全球，实现了广泛的客户覆盖。目前，由于新冠疫情结束，大众可选娱乐活动增加，钓鱼装备在全球范围内业务规模萎缩，营业收入开始下滑，并且由于公司是ODM/OEM代工为主的业务模式，使得大众对公司品牌几乎没有认知度。但是公司仍在行业逆周期时能够稳住毛利率，实现降本增效，并保持对公司自有品牌OBM模式投入。展望未来，公司应逐渐将战略重心转移至国内，减少对欧美大客户的依赖；积极宣传发展国内钓鱼文化，挖掘更多潜在增量用户；加大研发能力，尽早实现钓具中附加值更高、必不可少的钓具（鱼线、鱼竿、鱼钩等）的自产自销以提升品牌竞争力。 PART.1 公司简介 乐欣户外，隶属于浙江泰普森控股集团，是一家以户外钓鱼装备行业ODM/OEM为主的企业，也是该行业的全球创新引领者，建立了全面且多样化的产品组合，主要包括五金及配件、包袋及帐篷，适合多种钓鱼场景，如鲤鱼钓、比赛钓、路亚钓，飞钓及冰钓，让全球更多人享受钓鱼活动带来的独有乐趣。 PART.2 投资亮点 · 市场地位领先：根据弗若斯特沙利文的数据，按2023年收入计算，乐欣户外是全球最大的钓鱼装备制造商，市场份额达20.4%。而在中国钓鱼装备制造商中，乐欣户外以25.4%的市场份额形成绝对领先优势，第二名市场份额仅4.9%。 · 全球化的销售网络：截至2024年11月8日，乐欣户外产品向包括英国和美国等具有丰富钓鱼传统的成熟市场所在的欧洲、北美洲，以及澳大利亚、南非和东亚等增长迅速市场中超过40个国家和地区40多个国家销售。 ·成熟且高效的供应链：乐欣户外营运三个规模化、自动化程度高并且能够实现柔性生产的生产基地。于2024财年，厂房的设计年产能达到500万件，柔性生产能力能

图片 作者 | Wendy 设计 | 马田田 资料来源：公开信息 Z Research Factory观点 拨康视云目前已建立一个覆盖眼睛前部和后部的主要疾病的创新管线，包括自主研发的四款处于临床阶段的候选药物，及四款处于临床前阶段的候选药物，药物获批后可能成为细分领域中唯一首创药物，行业技术壁垒较高。但该行业企业均处于研发阶段，未来营收及盈利能力有待时间验证，近 2 年有望实现营收。 PART.1 公司简介 拨康视云成立于 2020 年 11 月 20 日,公司是一间以创新驱动的临床阶段眼科生物科技公司,致力于开发新型及差异化疗法。眼科是研究眼部结构、功能和疾病的医学分支。自 2015 年9 月公司首家主要营运实体于美国注册成立起,公司一直致力于内部发现、开发及商业化同类首创及同类最佳眼科疗法,以满足全球未满足的医疗需要。 PART.2 投资亮点 投资团队阵容强：三轮融资获得来自鼎晖投资、高特佳投资、德屹资本、建银国际、中银国际等知名投资机构的资金 12.35 亿元人民币。 核心产品技术壁垒高：核心产品 CBT-001 和 CBT-009 获批后，可能成为治疗翼状胬肉及血管化睑裂斑的全球首创药物，且由于试验时间长、技术要求高、资金需求大，后续企业的进入壁垒很高。 产品市场发展空间广阔：核心产品 CBT-001 所处全球治疗翼状胬肉药物的市场规模预计年复合增长率将达 42.1%。核心产品 CBT-009 所处全球治疗青少年近视药物的市场规模预计年复合增长率将达 85.2%。其余产品细分市场的市场规模增速均超过 40%。 PART.3 主要业务及产品 公司建立了一个由候选药物组成的创新的管线，覆盖眼睛前部和后部的主要疾病，其中有四款处于临床阶段的候选药物，及四款处于临床前阶段的候选药物。管线中的所有候选药物均为自主研发，有潜力成为全球眼科药物市场的同类首创或同类最佳疗法。 临