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满仓一哥
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满仓一哥
2020-03-11
$嘉年华邮轮(CCL)$
经历过战争,经历过风风雨雨,小小病毒能导致倒闭?加仓干。
满仓一哥
2020-06-18
$嘉年华邮轮(CCL)$
嘉年华已经开始卖船了,船卖了,依靠什么赚钱还债?继续看跌。
满仓一哥
2020-02-10
$吉利德科学(GILD)$
今天新增感染人3000多人,目前吉利德科学的药基本上是唯一的希望。
满仓一哥
2019-06-14
$AMD(AMD)$ 我就不信邪,还要跌破30?
满仓一哥
2020-02-27
$Goldway Edu(08160)$
病毒应该导致在线教育应该火🔥了。
满仓一哥
2020-04-17
$天然气ETF-United States(UNG)$
熬了3个月最终熬成0蛋🥚了,所以说岁月是个杀猪刀啊,1w多人民币就这么没了。
满仓一哥
2020-03-10
$嘉年华邮轮(CCL)$
满仓干
满仓一哥
2020-03-02
$吉利德科学(GILD)$
起飞🛫,最后一张机票。
满仓一哥
2020-02-06
$吉利德科学(GILD)$
该涨不涨,现在开始涨了
满仓一哥
2019-08-26
$拼多多(PDD)$
有点怕,看样子还没有停,pdd这么虚高价格。
满仓一哥
2020-02-19
$吉利德科学(GILD)$
坚持到最后,一定看见胜利。按住了。
满仓一哥
2020-02-15
$吉利德科学(GILD)$
加油!
满仓一哥
2019-12-19
$梅西百货(M)$
评价下调到13元了,垃圾,割肉了,就涨1天。
满仓一哥
2019-07-05
$燃料电池能源(FCEL)$
杀进去。
满仓一哥
2023-10-19
说说你对这篇新闻的看法...
抱歉,原内容已删除
满仓一哥
2023-05-02
说说你对这篇新闻的看法...
国际原油期货持续下挫,WTI原油日内跌超4%
满仓一哥
2022-10-04
特斯拉机器人是导致大跌的导火索
抱歉,原内容已删除
满仓一哥
2020-05-25
这篇文章不错,转发给大家看看
刘煜辉:脱钩+滞胀的时代,我们该如何投资
满仓一哥
2020-03-03
$吉利德科学(GILD)$
吉利德原来是跟随大盘涨跌的。
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href=\"https://laohu8.com/S/TWTR\">Twitter</a>,他可能不得不卖出更多。如果他有信心今年的价格会上涨,他就不会这么早就卖掉这么大的数量来为可能还需要几个月的活动做准备。</p><p>这说明,投资者有必要担心埃隆马斯克和其他内部人士长期以来一直是大卖家,而且——就像它有缺陷的自动驾驶一样——他们可能会导致特斯拉崩溃。</p><p>所以,我建议出售或远离,因为大多数情况下,只有死鱼才会随波逐流。</p><p><b>01</b></p><p><b>特斯拉为什么被看好?</b></p><p>长期以来,特斯拉生产世界上最受欢迎的电动汽车 EV。在上个季度,其销售额增长了 42%,延续了 2019 年开始的趋势,并随之获利。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d9998b07b70a410900bba038046f281b\" tg-width=\"550\" tg-height=\"393\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>尽管年初至今下跌了 34%,但过去 5 年的股价约为 1200%。许多马斯克崇拜者会说这是因为它是科技股,但许多科技股在今年的市场崩盘中暴跌了约 70% 至 80%。</p><p>作为一家汽车制造商,不管是与其他汽车制造商相比,还是与大多数科技股相比,它都表现得更加出色。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d43000cbaeae4c7db38c65497fe7f0a7\" tg-width=\"550\" tg-height=\"587\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>最重要的是,特斯拉本季度的销售也可能不错。</p><p>尽管令市场看好的理由似乎很多,但特斯拉绝非毫无隐患。今年 6 月,埃隆·马斯克 (Elon Musk) 表示,特斯拉在德国和德克萨斯州的新工厂是“巨大的熔炉”,损失了“数十亿美元”。还需要数十亿美元来建造所需的额外巨型工厂,许多现有问题仍未解决,新问题仍在出现。</p><p><b>02</b></p><p><b>特斯拉内部问题</b></p><p>很多问题都是特斯拉和马斯克自找的。</p><p>我提到了特斯拉中的一些人已经过了销售日期。其中包括与加利福尼亚当局的问题、针对他们的许多诉讼以及大量召回问题。此后,这些召回中增加了更多,包括最近的 SA 报告中提到的 110 万辆汽车。</p><p>这还不是它全部问题,以下几项事物都可能存在隐患:</p><p>1.比特币</p><p>为什么马斯克买了这个是我无法回答的问题,因为我认为这与汽车制造没有任何联系。他于 2021 年 2 月 8 日以 46,365 美元的价格购买了 15 亿美元的比特币。</p><p>我写的价格是 19,334 美元,暴跌 58%。一些已经售出,但特斯拉仍有大约 25% 的原始不良购买。</p><p>2.电池</p><p>特斯拉正在斥资数十亿美元建造工厂,为其汽车制造电池。这似乎合乎逻辑,但其他人也在这样做,这意味着在不久的将来会出现供过于求的情况。</p><p>事实上,特斯拉在世界电动汽车电池制造商联盟的“其他”中名列前茅。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3ed85b22bd9bc0b9546c730ebb67ba24\" tg-width=\"550\" tg-height=\"263\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>3.涉足<a href=\"https://laohu8.com/S/000591\">太阳能</a></p><p>用特斯拉的钱,马斯克救出了一家亏损的太阳能电池板制造商,该制造商是他亲戚拥有的。</p><p>该行业与汽车制造无关,充斥着低成本生产商,特斯拉没有机会像汽车一样成为全球参与者。</p><p>4.<a href=\"https://laohu8.com/S/300024\">机器人</a></p><p>特斯拉刚刚在加利福尼亚州帕洛阿尔托举办了期待已久的人工智能日活动。展示了原型擎天柱人形机器人。</p><p>分析师认为,这可能证明特斯拉既是一家汽车制造商,也是一家科技公司,并认为,如果特斯拉 Bot 第一版的生产日期被认为更近,那么创建一个工作原型将使公司提升几个档次。</p><p>马斯克说:“我们的目标是尽快制造出有用的人形机器人。要完善和证明擎天柱,还有很多工作要做。”</p><p>他还想大批量生产,这样价格就可以在 20,000 美元左右让数千人负担得起。我怀疑大多数人宁愿割自己的草坪,把钱花在别的东西上。</p><p>此外,分析师可能会认为,但机器人并不是汽车制造商的投资者想要的,而且世界各地已经有许多成熟的机器人制造商。</p><p>瑞士巨头ABB ( ABB )、中资德国公司库卡、美国企业集团<a href=\"https://laohu8.com/S/GE\">通用电气</a>( GE ) 等等。在特斯拉帕洛阿尔托办公室附近,Agility Robotics是人形机器人开发的先驱。</p><p>特斯拉汽车是由机器人制造的,更复杂的汽车用于对人体进行精细的外科手术。在加利福尼亚州桑尼维尔的帕洛阿尔托沿线,Intuitive Surgical ( ISRG ) 长期以来一直是制造这些手术机器人的世界领导者。</p><p>由于特斯拉也瞄准了自动驾驶汽车,因此也不需要它们。要制造特斯拉设想的大量机器人,需要花费数年的时间和巨额资金来建造工厂。</p><p>投资者必须是一个极度乐观主义者,才能认为 Optimus 将如何在任何可预见的时间范围内甚至可能永远为特斯拉股东创造利润。</p><p>所有这些内部产生的问题都与特斯拉成长为世界领先的汽车制造商毫无关系。这些和 Twitter 以及马斯克的其他活动,如 SpecEx,都分散了特斯拉发展主业的注意力。</p><p>03</p><p>外部挑战——竞争</p><p>除了内部存在大量矛盾点,特斯拉面临的外部环境变化也带来许多不确定性。</p><p>竞争对手正在快速增长。所有主要汽车制造商都在投入数十亿美元开发自己的电动汽车,并改造现有工厂/建造新工厂来生产这些汽车。有些人还在建造工厂来制造自己的电池。</p><p>比如,来自中国的竞争来得很快。一段时间以来,中国一直是世界上最大的汽车市场,现在也是最大的电动汽车市场。</p><p>其中,最大的是中国汽车<a href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>有限公司,它最初是一家电池制造商。1990 年代中期,王先生搬到了深圳,农村地区的大规模移民为该市的工厂提供了与日本、韩国的竞争对手竞争所需的廉价劳动力。</p><p>在接下来的 20 年里,比亚迪在某些方面沿用了东亚领先企业的行之有效的方法,即检验日本和美国的产品,并找到复制基本技术的方法,而不是直接复制它们。</p><p>如今,比亚迪已超越韩国 LG,成为全球第二大电动汽车电池生产商,仅次于<a href=\"https://laohu8.com/S/300750\">宁德时代</a>。</p><p>一路走来,其 EV 部门于 2002 年通过收购当时中国销量第六大汽车制造商天津汽车而诞生。王先生从现有车型中取出汽油发动机并安装了电动机。</p><p>在某些方面,他领先于特斯拉,现在遥遥领先,因为王开始着手掌握从成品电池一直到锂和镍矿的技术。</p><p>此外,根据最近的一份 SA 报告,全球最大的汽车制造商丰田( TM ) 将与比亚迪合资,为中国市场生产一款低成本电动汽车。</p><p>Merics 的一份报告称,“欧洲现在是中国电动汽车出口的主要目标。”</p><p>新的电动汽车企业正朝着美国高速公路的方向前进,传统汽车巨头也是如此。</p><p>其中许多是针对特斯拉的!大众汽车曾表示,其目标是到 2025 年在电动汽车销量上超过特斯拉。<a href=\"https://laohu8.com/S/GM\">通用汽车</a>也说过类似的话。所有人都瞄准了一个增长不及特斯拉生产野心的市场。</p><p>作为一个有远见的人,马斯克几乎创造了奇迹,让特斯拉达到了今天的水平。但是,如果要实现他的 2000 万辆汽车的目标,在不久的将来还需要另一个奇迹,即使瞄准目标,特斯拉也可能在财务上陷入倒退。</p><p>在特斯拉在德克萨斯州奥斯汀举行的最后一次网络会议上,马斯克表示,该公司“最终将建造至少 10 或 12 个超级工厂”。它们也需要数年的时间来建造,这意味着在 2029 年底之前完成——需要 7 年多的时间。</p><p>万一特斯拉实现了这个数字,那么销售这么多汽车将需要另一个奇迹,因为任何汽车制造商都可能不可能获得包括 ICE 在内的整个世界汽车市场的 16.4% 的份额。</p><p>GlobeNewswire估计 2030 年的汽车市场总规模为 2030 年的 1.2283 亿辆,我用它来计算市场份额百分比。</p><p>如果标准普尔全球对2030 年 2680 万辆电动汽车销量的估计被证明是正确的,这意味着特斯拉必须达到 75% 的电动汽车市场份额。到 2030 年,这几乎不可能做到。</p><p>除了新旧电动汽车玩家外,氢燃料汽车也在越来越多的道路上行驶。引领世界进入混合动力车的丰田公司正在引领这一点。比如,丰田的 Mirai看起来不错,售价 49,500 美元起。</p><p>他们的燃料电池被埃隆马斯克斥为傻瓜电池。那些“傻瓜”电池使用的锂比电池少得多,而电动汽车销量的增长意味着锂变得越来越稀缺和昂贵,因此它们可能会让马斯克看起来像个傻瓜。</p><p><b>04</b></p><p><b>外部挑战——经济环境</b></p><p>对于整个汽车市场来说,外部的经济挑战越来越大。</p><p>比如,欧洲。目前对任何汽车制造商来说,基本面都不好。</p><p>英国再次成为Stagnation Nation。如今它有不少问题:住房危机、医疗保健危机、能源危机、生活成本危机以及现在的货币危机。</p><p>毫不奇怪,英格兰银行预计英国家庭将面临自 60 年前首次保存此类记录以来最大的生活水平崩溃。该货币政策托管机构英国央行的首席经济学家表示,英国政府最近放松财政政策的小规模预算“将需要采取重大的货币应对措施”。</p><p>这种反应意味着提高利率,从而使情况变得更糟,而内战已将英镑贬至一个已经陷入衰退并严重依赖进口许多东西的国家的历史低点。</p><p>这意味着特斯拉的汽车——所有这些都是进口的——已经变得更加昂贵,除非特斯拉吸收差价。</p><p>德国也是衰退或几乎衰退。它是欧洲最大的经济体,也是世界第四大经济体。</p><p>汽车是消费者的自由裁量权,经济衰退中的销售暴跌导致特斯拉(和其他公司)的股价随之下跌。</p><p>美国目前状况良好,就业状况相对较好,但也正在发生与紧缩财政/宽松货币组合向相反方向的变化。</p><p>一系列事件将30 年期抵押贷款利率推高了 7% 以上,买房子和其他必需品比买新车更重要。</p><p>人们担心人们不买车,而那些确实有越来越多的电动汽车品牌可供选择,这意味着许多投资者已经回到了稳固的基础上。</p><p>在这种情况下,特斯拉一度跌破200日均线。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/799c2f9467cce40f48b34d9821ef6533\" tg-width=\"550\" tg-height=\"339\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p><b>05</b></p><p><b>结语</b></p><p>马斯克和特斯拉面临着许多挑战。</p><p>在我看来,他将业务多元化到不相关的业务领域既是一种干扰,也是对特斯拉股东资金的滥用。</p><p>特斯拉的价格长期以来一直处于远高于任何其他汽车制造商的市盈率,而当时它几乎是唯一一家并且在制造电动汽车方面遥遥领先。</p><p>然而,随着经济环境的恶化,电动汽车市场很快就会变得拥挤不堪。</p><p>对于投资者来说,不幸的消息是:特斯拉面临着大量挑战,其中许多挑战是长期以来积累起来的,并且随着最近增加的更多以及现在增加的衰退而仍未解决。</p><p>因此,我的结论是远离特斯拉,尽快摆脱薄冰——在它最终破裂之前。</p></body></html>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE html>\n<html>\n<head>\n<meta http-equiv=\"Content-Type\" content=\"text/html; charset=utf-8\" />\n<meta name=\"viewport\" content=\"width=device-width,initial-scale=1.0,minimum-scale=1.0,maximum-scale=1.0,user-scalable=no\"/>\n<meta name=\"format-detection\" content=\"telephone=no,email=no,address=no\" />\n<title>特斯拉市值一日蒸发5000亿!投资者已踩在薄冰上?</title>\n<style type=\"text/css\">\na,abbr,acronym,address,applet,article,aside,audio,b,big,blockquote,body,canvas,caption,center,cite,code,dd,del,details,dfn,div,dl,dt,\nem,embed,fieldset,figcaption,figure,footer,form,h1,h2,h3,h4,h5,h6,header,hgroup,html,i,iframe,img,ins,kbd,label,legend,li,mark,menu,nav,\nobject,ol,output,p,pre,q,ruby,s,samp,section,small,span,strike,strong,sub,summary,sup,table,tbody,td,tfoot,th,thead,time,tr,tt,u,ul,var,video{ font:inherit;margin:0;padding:0;vertical-align:baseline;border:0 }\nbody{ font-size:16px; line-height:1.5; color:#999; background:transparent; }\n.wrapper{ overflow:hidden;word-break:break-all;padding:10px; 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href=\"https://laohu8.com/S/TWTR\">Twitter</a>,他可能不得不卖出更多。如果他有信心今年的价格会上涨,他就不会这么早就卖掉这么大的数量来为可能还需要几个月的活动做准备。</p><p>这说明,投资者有必要担心埃隆马斯克和其他内部人士长期以来一直是大卖家,而且——就像它有缺陷的自动驾驶一样——他们可能会导致特斯拉崩溃。</p><p>所以,我建议出售或远离,因为大多数情况下,只有死鱼才会随波逐流。</p><p><b>01</b></p><p><b>特斯拉为什么被看好?</b></p><p>长期以来,特斯拉生产世界上最受欢迎的电动汽车 EV。在上个季度,其销售额增长了 42%,延续了 2019 年开始的趋势,并随之获利。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d9998b07b70a410900bba038046f281b\" tg-width=\"550\" tg-height=\"393\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>尽管年初至今下跌了 34%,但过去 5 年的股价约为 1200%。许多马斯克崇拜者会说这是因为它是科技股,但许多科技股在今年的市场崩盘中暴跌了约 70% 至 80%。</p><p>作为一家汽车制造商,不管是与其他汽车制造商相比,还是与大多数科技股相比,它都表现得更加出色。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/d43000cbaeae4c7db38c65497fe7f0a7\" tg-width=\"550\" tg-height=\"587\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>最重要的是,特斯拉本季度的销售也可能不错。</p><p>尽管令市场看好的理由似乎很多,但特斯拉绝非毫无隐患。今年 6 月,埃隆·马斯克 (Elon Musk) 表示,特斯拉在德国和德克萨斯州的新工厂是“巨大的熔炉”,损失了“数十亿美元”。还需要数十亿美元来建造所需的额外巨型工厂,许多现有问题仍未解决,新问题仍在出现。</p><p><b>02</b></p><p><b>特斯拉内部问题</b></p><p>很多问题都是特斯拉和马斯克自找的。</p><p>我提到了特斯拉中的一些人已经过了销售日期。其中包括与加利福尼亚当局的问题、针对他们的许多诉讼以及大量召回问题。此后,这些召回中增加了更多,包括最近的 SA 报告中提到的 110 万辆汽车。</p><p>这还不是它全部问题,以下几项事物都可能存在隐患:</p><p>1.比特币</p><p>为什么马斯克买了这个是我无法回答的问题,因为我认为这与汽车制造没有任何联系。他于 2021 年 2 月 8 日以 46,365 美元的价格购买了 15 亿美元的比特币。</p><p>我写的价格是 19,334 美元,暴跌 58%。一些已经售出,但特斯拉仍有大约 25% 的原始不良购买。</p><p>2.电池</p><p>特斯拉正在斥资数十亿美元建造工厂,为其汽车制造电池。这似乎合乎逻辑,但其他人也在这样做,这意味着在不久的将来会出现供过于求的情况。</p><p>事实上,特斯拉在世界电动汽车电池制造商联盟的“其他”中名列前茅。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/3ed85b22bd9bc0b9546c730ebb67ba24\" tg-width=\"550\" tg-height=\"263\" referrerpolicy=\"no-referrer\"/></p><p>3.涉足<a href=\"https://laohu8.com/S/000591\">太阳能</a></p><p>用特斯拉的钱,马斯克救出了一家亏损的太阳能电池板制造商,该制造商是他亲戚拥有的。</p><p>该行业与汽车制造无关,充斥着低成本生产商,特斯拉没有机会像汽车一样成为全球参与者。</p><p>4.<a href=\"https://laohu8.com/S/300024\">机器人</a></p><p>特斯拉刚刚在加利福尼亚州帕洛阿尔托举办了期待已久的人工智能日活动。展示了原型擎天柱人形机器人。</p><p>分析师认为,这可能证明特斯拉既是一家汽车制造商,也是一家科技公司,并认为,如果特斯拉 Bot 第一版的生产日期被认为更近,那么创建一个工作原型将使公司提升几个档次。</p><p>马斯克说:“我们的目标是尽快制造出有用的人形机器人。要完善和证明擎天柱,还有很多工作要做。”</p><p>他还想大批量生产,这样价格就可以在 20,000 美元左右让数千人负担得起。我怀疑大多数人宁愿割自己的草坪,把钱花在别的东西上。</p><p>此外,分析师可能会认为,但机器人并不是汽车制造商的投资者想要的,而且世界各地已经有许多成熟的机器人制造商。</p><p>瑞士巨头ABB ( ABB )、中资德国公司库卡、美国企业集团<a href=\"https://laohu8.com/S/GE\">通用电气</a>( GE ) 等等。在特斯拉帕洛阿尔托办公室附近,Agility Robotics是人形机器人开发的先驱。</p><p>特斯拉汽车是由机器人制造的,更复杂的汽车用于对人体进行精细的外科手术。在加利福尼亚州桑尼维尔的帕洛阿尔托沿线,Intuitive Surgical ( ISRG ) 长期以来一直是制造这些手术机器人的世界领导者。</p><p>由于特斯拉也瞄准了自动驾驶汽车,因此也不需要它们。要制造特斯拉设想的大量机器人,需要花费数年的时间和巨额资金来建造工厂。</p><p>投资者必须是一个极度乐观主义者,才能认为 Optimus 将如何在任何可预见的时间范围内甚至可能永远为特斯拉股东创造利润。</p><p>所有这些内部产生的问题都与特斯拉成长为世界领先的汽车制造商毫无关系。这些和 Twitter 以及马斯克的其他活动,如 SpecEx,都分散了特斯拉发展主业的注意力。</p><p>03</p><p>外部挑战——竞争</p><p>除了内部存在大量矛盾点,特斯拉面临的外部环境变化也带来许多不确定性。</p><p>竞争对手正在快速增长。所有主要汽车制造商都在投入数十亿美元开发自己的电动汽车,并改造现有工厂/建造新工厂来生产这些汽车。有些人还在建造工厂来制造自己的电池。</p><p>比如,来自中国的竞争来得很快。一段时间以来,中国一直是世界上最大的汽车市场,现在也是最大的电动汽车市场。</p><p>其中,最大的是中国汽车<a href=\"https://laohu8.com/S/002594\">比亚迪</a>有限公司,它最初是一家电池制造商。1990 年代中期,王先生搬到了深圳,农村地区的大规模移民为该市的工厂提供了与日本、韩国的竞争对手竞争所需的廉价劳动力。</p><p>在接下来的 20 年里,比亚迪在某些方面沿用了东亚领先企业的行之有效的方法,即检验日本和美国的产品,并找到复制基本技术的方法,而不是直接复制它们。</p><p>如今,比亚迪已超越韩国 LG,成为全球第二大电动汽车电池生产商,仅次于<a href=\"https://laohu8.com/S/300750\">宁德时代</a>。</p><p>一路走来,其 EV 部门于 2002 年通过收购当时中国销量第六大汽车制造商天津汽车而诞生。王先生从现有车型中取出汽油发动机并安装了电动机。</p><p>在某些方面,他领先于特斯拉,现在遥遥领先,因为王开始着手掌握从成品电池一直到锂和镍矿的技术。</p><p>此外,根据最近的一份 SA 报告,全球最大的汽车制造商丰田( TM ) 将与比亚迪合资,为中国市场生产一款低成本电动汽车。</p><p>Merics 的一份报告称,“欧洲现在是中国电动汽车出口的主要目标。”</p><p>新的电动汽车企业正朝着美国高速公路的方向前进,传统汽车巨头也是如此。</p><p>其中许多是针对特斯拉的!大众汽车曾表示,其目标是到 2025 年在电动汽车销量上超过特斯拉。<a href=\"https://laohu8.com/S/GM\">通用汽车</a>也说过类似的话。所有人都瞄准了一个增长不及特斯拉生产野心的市场。</p><p>作为一个有远见的人,马斯克几乎创造了奇迹,让特斯拉达到了今天的水平。但是,如果要实现他的 2000 万辆汽车的目标,在不久的将来还需要另一个奇迹,即使瞄准目标,特斯拉也可能在财务上陷入倒退。</p><p>在特斯拉在德克萨斯州奥斯汀举行的最后一次网络会议上,马斯克表示,该公司“最终将建造至少 10 或 12 个超级工厂”。它们也需要数年的时间来建造,这意味着在 2029 年底之前完成——需要 7 年多的时间。</p><p>万一特斯拉实现了这个数字,那么销售这么多汽车将需要另一个奇迹,因为任何汽车制造商都可能不可能获得包括 ICE 在内的整个世界汽车市场的 16.4% 的份额。</p><p>GlobeNewswire估计 2030 年的汽车市场总规模为 2030 年的 1.2283 亿辆,我用它来计算市场份额百分比。</p><p>如果标准普尔全球对2030 年 2680 万辆电动汽车销量的估计被证明是正确的,这意味着特斯拉必须达到 75% 的电动汽车市场份额。到 2030 年,这几乎不可能做到。</p><p>除了新旧电动汽车玩家外,氢燃料汽车也在越来越多的道路上行驶。引领世界进入混合动力车的丰田公司正在引领这一点。比如,丰田的 Mirai看起来不错,售价 49,500 美元起。</p><p>他们的燃料电池被埃隆马斯克斥为傻瓜电池。那些“傻瓜”电池使用的锂比电池少得多,而电动汽车销量的增长意味着锂变得越来越稀缺和昂贵,因此它们可能会让马斯克看起来像个傻瓜。</p><p><b>04</b></p><p><b>外部挑战——经济环境</b></p><p>对于整个汽车市场来说,外部的经济挑战越来越大。</p><p>比如,欧洲。目前对任何汽车制造商来说,基本面都不好。</p><p>英国再次成为Stagnation Nation。如今它有不少问题:住房危机、医疗保健危机、能源危机、生活成本危机以及现在的货币危机。</p><p>毫不奇怪,英格兰银行预计英国家庭将面临自 60 年前首次保存此类记录以来最大的生活水平崩溃。该货币政策托管机构英国央行的首席经济学家表示,英国政府最近放松财政政策的小规模预算“将需要采取重大的货币应对措施”。</p><p>这种反应意味着提高利率,从而使情况变得更糟,而内战已将英镑贬至一个已经陷入衰退并严重依赖进口许多东西的国家的历史低点。</p><p>这意味着特斯拉的汽车——所有这些都是进口的——已经变得更加昂贵,除非特斯拉吸收差价。</p><p>德国也是衰退或几乎衰退。它是欧洲最大的经济体,也是世界第四大经济体。</p><p>汽车是消费者的自由裁量权,经济衰退中的销售暴跌导致特斯拉(和其他公司)的股价随之下跌。</p><p>美国目前状况良好,就业状况相对较好,但也正在发生与紧缩财政/宽松货币组合向相反方向的变化。</p><p>一系列事件将30 年期抵押贷款利率推高了 7% 以上,买房子和其他必需品比买新车更重要。</p><p>人们担心人们不买车,而那些确实有越来越多的电动汽车品牌可供选择,这意味着许多投资者已经回到了稳固的基础上。</p><p>在这种情况下,特斯拉一度跌破200日均线。</p><p><img src=\"https://static.tigerbbs.com/799c2f9467cce40f48b34d9821ef6533\" tg-width=\"550\" tg-height=\"339\" 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Twitter,他可能不得不卖出更多。如果他有信心今年的价格会上涨,他就不会这么早就卖掉这么大的数量来为可能还需要几个月的活动做准备。这说明,投资者有必要担心埃隆马斯克和其他内部人士长期以来一直是大卖家,而且——就像它有缺陷的自动驾驶一样——他们可能会导致特斯拉崩溃。所以,我建议出售或远离,因为大多数情况下,只有死鱼才会随波逐流。01特斯拉为什么被看好?长期以来,特斯拉生产世界上最受欢迎的电动汽车 EV。在上个季度,其销售额增长了 42%,延续了 2019 年开始的趋势,并随之获利。尽管年初至今下跌了 34%,但过去 5 年的股价约为 1200%。许多马斯克崇拜者会说这是因为它是科技股,但许多科技股在今年的市场崩盘中暴跌了约 70% 至 80%。作为一家汽车制造商,不管是与其他汽车制造商相比,还是与大多数科技股相比,它都表现得更加出色。最重要的是,特斯拉本季度的销售也可能不错。尽管令市场看好的理由似乎很多,但特斯拉绝非毫无隐患。今年 6 月,埃隆·马斯克 (Elon Musk) 表示,特斯拉在德国和德克萨斯州的新工厂是“巨大的熔炉”,损失了“数十亿美元”。还需要数十亿美元来建造所需的额外巨型工厂,许多现有问题仍未解决,新问题仍在出现。02特斯拉内部问题很多问题都是特斯拉和马斯克自找的。我提到了特斯拉中的一些人已经过了销售日期。其中包括与加利福尼亚当局的问题、针对他们的许多诉讼以及大量召回问题。此后,这些召回中增加了更多,包括最近的 SA 报告中提到的 110 万辆汽车。这还不是它全部问题,以下几项事物都可能存在隐患:1.比特币为什么马斯克买了这个是我无法回答的问题,因为我认为这与汽车制造没有任何联系。他于 2021 年 2 月 8 日以 46,365 美元的价格购买了 15 亿美元的比特币。我写的价格是 19,334 美元,暴跌 58%。一些已经售出,但特斯拉仍有大约 25% 的原始不良购买。2.电池特斯拉正在斥资数十亿美元建造工厂,为其汽车制造电池。这似乎合乎逻辑,但其他人也在这样做,这意味着在不久的将来会出现供过于求的情况。事实上,特斯拉在世界电动汽车电池制造商联盟的“其他”中名列前茅。3.涉足太阳能用特斯拉的钱,马斯克救出了一家亏损的太阳能电池板制造商,该制造商是他亲戚拥有的。该行业与汽车制造无关,充斥着低成本生产商,特斯拉没有机会像汽车一样成为全球参与者。4.机器人特斯拉刚刚在加利福尼亚州帕洛阿尔托举办了期待已久的人工智能日活动。展示了原型擎天柱人形机器人。分析师认为,这可能证明特斯拉既是一家汽车制造商,也是一家科技公司,并认为,如果特斯拉 Bot 第一版的生产日期被认为更近,那么创建一个工作原型将使公司提升几个档次。马斯克说:“我们的目标是尽快制造出有用的人形机器人。要完善和证明擎天柱,还有很多工作要做。”他还想大批量生产,这样价格就可以在 20,000 美元左右让数千人负担得起。我怀疑大多数人宁愿割自己的草坪,把钱花在别的东西上。此外,分析师可能会认为,但机器人并不是汽车制造商的投资者想要的,而且世界各地已经有许多成熟的机器人制造商。瑞士巨头ABB ( ABB )、中资德国公司库卡、美国企业集团通用电气( GE ) 等等。在特斯拉帕洛阿尔托办公室附近,Agility Robotics是人形机器人开发的先驱。特斯拉汽车是由机器人制造的,更复杂的汽车用于对人体进行精细的外科手术。在加利福尼亚州桑尼维尔的帕洛阿尔托沿线,Intuitive Surgical ( ISRG ) 长期以来一直是制造这些手术机器人的世界领导者。由于特斯拉也瞄准了自动驾驶汽车,因此也不需要它们。要制造特斯拉设想的大量机器人,需要花费数年的时间和巨额资金来建造工厂。投资者必须是一个极度乐观主义者,才能认为 Optimus 将如何在任何可预见的时间范围内甚至可能永远为特斯拉股东创造利润。所有这些内部产生的问题都与特斯拉成长为世界领先的汽车制造商毫无关系。这些和 Twitter 以及马斯克的其他活动,如 SpecEx,都分散了特斯拉发展主业的注意力。03外部挑战——竞争除了内部存在大量矛盾点,特斯拉面临的外部环境变化也带来许多不确定性。竞争对手正在快速增长。所有主要汽车制造商都在投入数十亿美元开发自己的电动汽车,并改造现有工厂/建造新工厂来生产这些汽车。有些人还在建造工厂来制造自己的电池。比如,来自中国的竞争来得很快。一段时间以来,中国一直是世界上最大的汽车市场,现在也是最大的电动汽车市场。其中,最大的是中国汽车比亚迪有限公司,它最初是一家电池制造商。1990 年代中期,王先生搬到了深圳,农村地区的大规模移民为该市的工厂提供了与日本、韩国的竞争对手竞争所需的廉价劳动力。在接下来的 20 年里,比亚迪在某些方面沿用了东亚领先企业的行之有效的方法,即检验日本和美国的产品,并找到复制基本技术的方法,而不是直接复制它们。如今,比亚迪已超越韩国 LG,成为全球第二大电动汽车电池生产商,仅次于宁德时代。一路走来,其 EV 部门于 2002 年通过收购当时中国销量第六大汽车制造商天津汽车而诞生。王先生从现有车型中取出汽油发动机并安装了电动机。在某些方面,他领先于特斯拉,现在遥遥领先,因为王开始着手掌握从成品电池一直到锂和镍矿的技术。此外,根据最近的一份 SA 报告,全球最大的汽车制造商丰田( TM ) 将与比亚迪合资,为中国市场生产一款低成本电动汽车。Merics 的一份报告称,“欧洲现在是中国电动汽车出口的主要目标。”新的电动汽车企业正朝着美国高速公路的方向前进,传统汽车巨头也是如此。其中许多是针对特斯拉的!大众汽车曾表示,其目标是到 2025 年在电动汽车销量上超过特斯拉。通用汽车也说过类似的话。所有人都瞄准了一个增长不及特斯拉生产野心的市场。作为一个有远见的人,马斯克几乎创造了奇迹,让特斯拉达到了今天的水平。但是,如果要实现他的 2000 万辆汽车的目标,在不久的将来还需要另一个奇迹,即使瞄准目标,特斯拉也可能在财务上陷入倒退。在特斯拉在德克萨斯州奥斯汀举行的最后一次网络会议上,马斯克表示,该公司“最终将建造至少 10 或 12 个超级工厂”。它们也需要数年的时间来建造,这意味着在 2029 年底之前完成——需要 7 年多的时间。万一特斯拉实现了这个数字,那么销售这么多汽车将需要另一个奇迹,因为任何汽车制造商都可能不可能获得包括 ICE 在内的整个世界汽车市场的 16.4% 的份额。GlobeNewswire估计 2030 年的汽车市场总规模为 2030 年的 1.2283 亿辆,我用它来计算市场份额百分比。如果标准普尔全球对2030 年 2680 万辆电动汽车销量的估计被证明是正确的,这意味着特斯拉必须达到 75% 的电动汽车市场份额。到 2030 年,这几乎不可能做到。除了新旧电动汽车玩家外,氢燃料汽车也在越来越多的道路上行驶。引领世界进入混合动力车的丰田公司正在引领这一点。比如,丰田的 Mirai看起来不错,售价 49,500 美元起。他们的燃料电池被埃隆马斯克斥为傻瓜电池。那些“傻瓜”电池使用的锂比电池少得多,而电动汽车销量的增长意味着锂变得越来越稀缺和昂贵,因此它们可能会让马斯克看起来像个傻瓜。04外部挑战——经济环境对于整个汽车市场来说,外部的经济挑战越来越大。比如,欧洲。目前对任何汽车制造商来说,基本面都不好。英国再次成为Stagnation Nation。如今它有不少问题:住房危机、医疗保健危机、能源危机、生活成本危机以及现在的货币危机。毫不奇怪,英格兰银行预计英国家庭将面临自 60 年前首次保存此类记录以来最大的生活水平崩溃。该货币政策托管机构英国央行的首席经济学家表示,英国政府最近放松财政政策的小规模预算“将需要采取重大的货币应对措施”。这种反应意味着提高利率,从而使情况变得更糟,而内战已将英镑贬至一个已经陷入衰退并严重依赖进口许多东西的国家的历史低点。这意味着特斯拉的汽车——所有这些都是进口的——已经变得更加昂贵,除非特斯拉吸收差价。德国也是衰退或几乎衰退。它是欧洲最大的经济体,也是世界第四大经济体。汽车是消费者的自由裁量权,经济衰退中的销售暴跌导致特斯拉(和其他公司)的股价随之下跌。美国目前状况良好,就业状况相对较好,但也正在发生与紧缩财政/宽松货币组合向相反方向的变化。一系列事件将30 年期抵押贷款利率推高了 7% 以上,买房子和其他必需品比买新车更重要。人们担心人们不买车,而那些确实有越来越多的电动汽车品牌可供选择,这意味着许多投资者已经回到了稳固的基础上。在这种情况下,特斯拉一度跌破200日均线。05结语马斯克和特斯拉面临着许多挑战。在我看来,他将业务多元化到不相关的业务领域既是一种干扰,也是对特斯拉股东资金的滥用。特斯拉的价格长期以来一直处于远高于任何其他汽车制造商的市盈率,而当时它几乎是唯一一家并且在制造电动汽车方面遥遥领先。然而,随着经济环境的恶化,电动汽车市场很快就会变得拥挤不堪。对于投资者来说,不幸的消息是:特斯拉面临着大量挑战,其中许多挑战是长期以来积累起来的,并且随着最近增加的更多以及现在增加的衰退而仍未解决。因此,我的结论是远离特斯拉,尽快摆脱薄冰——在它最终破裂之前。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1042,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":955582881,"gmtCreate":1592477260843,"gmtModify":1704199436662,"author":{"id":"3439330711479447","authorId":"3439330711479447","name":"满仓一哥","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2098ba5c08f130a982e4cbee9f2d8980","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3439330711479447","authorIdStr":"3439330711479447"},"themes":[],"htmlText":"<a href=\"https://laohu8.com/S/CCL\">$嘉年华邮轮(CCL)$</a>嘉年华已经开始卖船了,船卖了,依靠什么赚钱还债?继续看跌。","listText":"<a 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21:52","market":"sh","language":"zh","title":"刘煜辉:脱钩+滞胀的时代,我们该如何投资","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1130930476","media":"天风研究","summary":"天风证券首席经济学家刘煜辉于天风总量策略会上的主旨发言。","content":"<p><i>本文为中国社会科学院教授,天风证券首席经济学家刘煜辉于2020年5月23日在天风总量策略会上所作的《留得青山,赢得未来——宏观经济与市场前瞻》主旨发言。</i></p><p>大家好,我就开门见山谈谈观点。</p><p>昨天大家也看到了总理的政府工作报告,跟预期相比,整体感觉是个收敛的基调。</p><p>我们可以大致盘算一下,今年财政扩张的增量实际上明确的也就是2.6万亿,其中1万亿是特别国债,还有1.6万亿是新增的专项债。如果按照2020年财政赤字率目标3.6%算,今年财政赤字的规模大概比去年扩大了1万亿,但是我们也应该看到赤字扩大主要来自于财政收入的减少,财政支出并没有增加多少。在中国流转税制的情况下,这反映的不是经济扩张效应,而是经济收缩的结果,疫情冲击企业停工停产,没有经济收入,没有经济流量,所以它带来税收的显著减少。</p><p>所以财政扩张的真正主体是前面讲的1万亿的特别国债和新增1.6万亿的专项债。我们看到政府工作报告特别强调,这1万亿特别国债与我们原先预期的投入方向有所不同,将以特殊转移支付,全部用于地方,它不是对应项目的扩张,更多的是解决因为疫情的冲击,很多地方政府的财政困境,吃饭都有问题了,所以具有很强的维稳性质。</p><p>真正对经济有财政扩张效应的就是1.6万亿专项债,配套银行的信用带动一些新建的基建项目,这是财政扩张的效果。</p><p>其他对经济的支持措施更多来自于银行的债务系统扩张。我们看到4月社会融资存量增速为12%,较去年底10.7%提升了1.3%,昨天两会的政府工作报告中提到要保持信用、贷款和社会融资增速显著高于去年。大家都知道银行投放是有规律的,主要投放是在一季度,之后逐级递减的,因为早投放早受益,项目的储备实际上都压在年尾,如果项目成熟了,过会了,最好是来年一季度全部打出去。所以我个人认为从目前看,下半年社融存量增速可能维持在12%的水平就不错了。</p><p>因为从信用业务的角度来讲,银行目前面临严重的资产荒,资金成本又降不下去,这是个宏观的问题,现在银行每做一笔业务边际上都是亏的,负债端的边际不能被资产端的收益率覆盖。前期大家也知道,经济脸着地以后,实体经济根本不能产生足额收益的资产,收益率极低。在这个情况下,除非银行受到很强的行政干预才能提升增速,否则的话按照目前的态势来看,接下来保持12%的增速,对银行来讲都需要付出很大的努力。过去三四年财经决策的领导们一直在为中国调结构去杠杆,保持中国的宏观杠杆率,降低中国的宏观风险而努力,从两会的基调和基础的想法来看,如果不出意外的话是不太可能发生强力的政治督导,一定要银行硬着头皮制造烂资产。如果保持12%的社融存量增速,那么今年新增的信用不会超过4万亿。</p><p>按照中国目前的债务驱动型体制,信用的边际产出效率很低,2019年社融新增24万亿,才生产了7万亿的GDP增量,简单讲,24万亿信用砸进去以后,边际产出仅7万亿的GDP增量。所以按照这个信用的产出效益,他们计划提供的这6.6万亿子弹大约也就是填补一季度GDP的亏空,一季度损失的GDP约1.4万亿,砸了一个坑,如果算机会损失的话,正常的GDP名义增速是7%左右,对应的经济损失可能是3万亿。所以决策层领导可能是算过大账的,大概就是填一填坑的感觉。因为在这个基础上再加码,那么会使宏观杠杆率搞得非常丑陋,现在已经很丑陋了。总理报告中有句话「留得青山,赢得未来」。所以今年什么经济指标都不提了。</p><p>心知肚明的事。</p><p><b>脱钩与滞胀</b></p><p>关于当前形势的判断,我个人认为非常的清爽。其实就是两个主题词:一个叫脱钩,一个叫滞胀,宏观的运行状态基本上围绕这两个主题词。</p><p><b>一、脱钩</b></p><p>这次面临的是已经延续了半个世纪的全球化浪潮,在它的最高峰出现了一个断崖式的下坠,这个状态是我们从来没见到过的,我们看它对应的是西方在新冠疫情之后已经形成了某种非常强化的政治正确的方向,这个方向就是反中。尤其是美国特别明显,新冠疫情造成全球金融市场的剧烈动荡以后,美国的反应异常的坚决和高效率。</p><p>我们看到它在理论上准备良久的MMT实践之后非常果决,短短的一个多月,美联储的资产负债表规模从三月初4万亿现在扩张到7万亿,财政赤字翻了近一倍。令我们感到惊讶的是什么呢?</p><p>整个执行的过程竟然没有发生一丝一毫的政治党争,没有发生党派之间的激烈争吵,众议院过了马上参议院就过,而且各个党派的议员只要提出牵涉到我们的议题,参众两院基本上全票非常快的通过,所以我们能够感觉到在西方它的政治生态中间已经形成了一个非常强的政治正确方向。</p><p>这就不难理解为什么美股砸出一个深坑以后,居然能发生如此强势的修复,经济虽然还趴在地板上,但是股市已经发生了V型的修复,这不仅仅是一个印钱的效果,我们知道进入股票市场的钱、风险资产的头寸的上升,它背后的支撑来自于系统风险偏好的上升,并不是中央银行MMT把钱放出去以后,大幅扩张以后就能够自动流到股票市场,流到风险资产头寸的增加,这中间一定要形成风险偏好上升的逻辑。所以我们讲到这个逻辑对应的就是美国这个系统,甚至西方这个系统,通过这次新冠疫情已经形成了某种非常强化的政治正确,客观上显著地降低了西方、美国整个系统的交易成本。映射到投资市场,就是风险偏好的上升。这是我们感到压力的地方。</p><p>大家也知道中国过去40年实现了伟大的经济崛起和巨大的物质繁荣,背后支撑的因素无非来自于两碗「基本面」:改革开放和全球化。我们抓住了历史机遇,也就是国运,获得了全球化浪潮最丰厚的红利,今天我们看到的就是延续半个世纪的全球化浪潮在高峰发生了断崖式下跌。</p><p>今天中国工厂的地位不是浪得虚名,我们已经通过20年不懈努力融入了全球化浪潮,建立了以中国为枢纽的全球产业链、供应链甚至价值链。然而现在西方政治正确的方向就是全方位向这个链条发起清算,虽然疫情还没有结束,但从民间到庙堂之高的决策,都可以感觉到这种情绪愈发浓烈。所以不能再沉浸在所谓中国「枢纽」的宏大叙事中了,对于跨国资本来讲,它的决策逻辑因为模型中相应的变量都会发生巨大的改变。在巨大的历史变迁和宏大叙事转换的潮头,不仅会算经济商业账,同时更要考虑政治和安全成本。一旦西方形成了某种政治方向,那么资本在进行全球布局时,一定会把政治不正确成本和风险计入到模型,这就是今天我们的压力。</p><p>所以面对严峻的外部条件,我想是决策层应该经过深思熟虑做出的决定。往前追溯的话,4月8号的中共中央政治局会其实可能就已经下了这个决心,「做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备」,这是那次会议的总基调,我个人理解就是个防御的基调,备战备荒,深挖洞、广积粮,就是为应对未来巨大的不确定性,至少是过去五十年未有之变局,是历史潮流的翻转,做长期的思想准备和工作准备。具体到这次的两会政府工作报告,实际上是这样一个精神的延续和落实,或者是具像化。因此昨天我看到政府工作报告没有特别大的惊愕和反差,跟我过去的感觉比较一致。</p><p>之前很多人也问过我两会快开了,会怎么样?我的感觉是个「三没有」的状态。</p><p>第一是没有什么大的刺激。目前看来,中国计划拿出来的子弹就这么多,是一个比较收敛的基调。</p><p>第二,之前一些经济学家比如小年教授和我很早就提过救民企、救民生的想法,积极地推动资源要素配置方向的转移。我甚至提出来直升机撒钱,直接把钱撒向经济破损的部门比如困难的民企和家庭,大规模发消费券等等。但是从报告中没有提到这个意思,因为说实在话这些方向从政治学角度讲都属于短期效应,属于纯消耗性的财政活动,现在要保的是财政,保的是钱粮,保的是核心价值。「广积粮、深挖洞、多攒钱、多攒力气、少花钱」。</p><p>第三是在外部环境非常恶劣和极不友好的条件下,无论是从政治学还是历史学的角度去认知的话,内部改革的压力和困难巨大。我们常常看到市场中产生一些人讲所谓形势比人强,压力倒逼改革这样一些说法,这更多是体现在股票市场的阶段性预期方面。回到现实中间来讲,真正政治行为的决策还是由国家的历史和政治的属性来决定的。系统的目标函数指向是「执政安全」。不展开。</p><p>这是我讲的第一个主题词「脱钩」,演绎出来我们政策的选择,对于我们来讲就是防御,备战备荒,广积粮、深挖洞,外面形成了某种政治正确,清算我们体制的力量,对于我们而言肯定是防御,我们选择这个「三没有」也是非常理性的,两个大个子现在要对决,对手比我们更强大,我们相对弱小,力量还不足,从正常的生活常识来讲,作为弱的一方肯定是蹲下、蹲下,甚至蜷缩,尽量减少自家的身体暴露,保护好自己的头部和关键部位,减少身体的能量消耗 ,节约财政资源,节约子弹。这是在与一个与强者打架过程中非常理性的选择。</p><p>如果你还昂首挺胸,门户大开,加杠杆大干快上,暴露风险,这不是送给对方揍吗?这是生活常识。</p><p><b>二、滞胀</b></p><p>自然的推演到第二个主题词,滞胀的状态。这里牵扯到我们的经济「体质」,即便在没有什么刺激的情况下,也无法克服当前经济下落过程中所产生的通货膨胀。其实滞胀不是一个时点的问题,而是「体质」,这个「体质」已经延续很多年时间了。最近几年非常明显,这次疫情是给中国经济「体质」做了一次最好的实证研究,过去几年经济学家之间经常发生的那种形势判断的争吵都可以休了。因为这一次非常明显,一季度经济增速-6.8%,砸出个大坑,但中国经济没有发生一丝一毫的通货紧缩,经济停摆一个多月时间,居然没有发生一丝一毫的价格下降?</p><p>从黑色金属到房地产,再到背后的土地财政,中国经济的主线异常得坚韧和顽强。从中国自己决定的工业周期品到民生消费品再到社会服务都未出现降价。物价那么高,有的是老百姓对钞票发毛的预期非常浓烈,所以深圳楼市的异常的火爆,各地地王频现。</p><p>当下失业和通货膨胀别扭的共生状态,说明这根本不是熟悉的「凯恩斯经济世界」。这是经济下行周期的通胀:菲利普斯曲线(凯恩斯的经济世界)失灵,所以问题在于供给侧,供给侧受到某种力量的不断打击而下坠(长期增长动能受损),而需求被顽强的既得利益所顶住,从而向下撕裂出越来越大的缺口,形成难以遏制的顽固的通胀预期。各种争论源自逻辑源头的分歧在于中国经济的潜在增长还稳态吗?我的结论是:中国的潜在增长目前甚至更早已经进入非稳态的状态,因为我们观察得到一些要素供给和要素质量其实早带着加速度在变化中。</p><p>在疫情冲击下,我们肉眼能够看到的是总需求(三驾马车)「脸着地」,但我们肉眼看不到的,潜在增长是不是也有可能进入「脸着地」的状态。完全可能,那么一个至关重要的问题无法回避,政策的重心会摆在哪一头:需求侧还是供给侧。</p><p>决定中国经济潜在增长的就是我前面讲的两碗基本面,改革开放和全球化,今天这两碗基本面已经找不回妈妈以前的那个味道了。这个故事的剧本就是要突破内在的心魔,现在它不是靠红头文件做几个PPT就能够解决问题的,唯有靠改革。但是今天这个时点,改革不再是做PPT,画个圈圈绘蓝图那么简单了。</p><p>所谓改革就是做减法,就是利益的革命。它要改变今天利益、机会、资源配置的方向。改变这个分配的结构,这个就是减法的问题。减法能突破吗?</p><p>总书记昨天强调了要让市场在资源配置中发挥决定性作用,不能再回到计划经济模式,很受鼓舞。</p><p>我们讲改革为什么难?因为是个动奶酪的问题。但今天又只能通过这种做减法的改革才有可能提振潜在增长,才有可能把中国带出目前这样一个滞胀的状态。</p><p>所以我讲今天判断中国的形势很简单,就是两个主题词,一个是脱钩,第二个是滞胀。</p><p><b>股票和债券</b></p><p>近几个月股票市场反映的就是一个滞胀的时钟,在今年这么一个「活久见」的大环境中间,股票市场最近的结构和交易在所有大类资产中算表现好的。如果你选对了结构,今年损失不大,甚至小有斩获。</p><p>表现最好的那几个指数反映的就是滞胀的时钟。如食品饮料、柴米油盐等生活必选消费;如医药;如代表国家政治意志的关键科技攻关的新型举国体制的方向,军工、自主科创等短板产业。我们不去管它未来的成效,但是你可以看到明显的举国体制所对应的方向,国家基金不断往这几个方向注资,所以那些股票对应的实际上是意志的资本化,和现实的财务已经没有多大的关系。</p><p>如果配到这些方向,今年不但回避了后面下跌的损失,甚至还有比较明显的一个收益。<b>我觉得后面基本上还是围绕着消费(偏重于在柴米油盐等必选消费)、医药、农业、泛军工(包括硬核科技、关键科技攻关的新型举国体制)这几个方向,可能发生阶段性调整,但在滞胀背景下,资金不太可能系统性地转移到其他方向。</b></p><p>结构之外的其他方向就乏善可陈了,我的感觉是压力很大的。下半年脱钩之后,如果G2从对抗走向决裂的过程不断地升级的话,我对资本市场的整体情绪,股票估值的分母存在一丝隐忧,相对比较谨慎的。</p><p>首先在目前这种三没有的防御备战备荒的气场中,激励股票分母也就是风险偏好昂扬向上的逻辑形成是有难度的。股票市场从来就不缺钱,它真正要的是风险偏好。</p><p>在这样一个严峻的外部条件冲击下,是不是会重现类似2018年比较消极的分母状态,市场逐渐累积和增加负向的情绪,到某个时点突然出现急速下坠,我觉得大家还是要担心这样一个风险。老鼠打洞,这是我个人的一点隐忧。</p><p>当然从目前的状态来看,结构上我觉得是没有问题的。只是倾巢之下安有完卵?股票市场交易者还是要担心分母可能出现的阶段性整体的塌陷所造成的风险。</p><p>债券方面,我个人观察十年期国债利率还是在2.5%形成了平衡。如果中国房地产和土地财政这个链条的韧性不发生实质性变软,我个人认为短期内可能很难看到形成一个不断下行的利率通道,基本上是围绕2.5%这个平衡的位置。因为疫情冲击以后大水漫灌,把垃圾债的风险溢价冲得极低,某种程度就是用流动性溢价替代信用溢价的过程,大家赚这个交易的钱,这个过程时间也不长,先人一步的同志就把钱赚到口袋了,后面进去的同志运气好的话喝口汤,运气不好的话汤都喝不着,大概是这么一个情况。</p><p>我简单先讲到这里,谢谢大家。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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href=\"https://laohu8.com/wemedia/1076160342\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/456c40c524344b48b29fd979bf624d0a);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">天风研究 </p>\n<p class=\"h-time\">2020-05-25 21:52</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><i>本文为中国社会科学院教授,天风证券首席经济学家刘煜辉于2020年5月23日在天风总量策略会上所作的《留得青山,赢得未来——宏观经济与市场前瞻》主旨发言。</i></p><p>大家好,我就开门见山谈谈观点。</p><p>昨天大家也看到了总理的政府工作报告,跟预期相比,整体感觉是个收敛的基调。</p><p>我们可以大致盘算一下,今年财政扩张的增量实际上明确的也就是2.6万亿,其中1万亿是特别国债,还有1.6万亿是新增的专项债。如果按照2020年财政赤字率目标3.6%算,今年财政赤字的规模大概比去年扩大了1万亿,但是我们也应该看到赤字扩大主要来自于财政收入的减少,财政支出并没有增加多少。在中国流转税制的情况下,这反映的不是经济扩张效应,而是经济收缩的结果,疫情冲击企业停工停产,没有经济收入,没有经济流量,所以它带来税收的显著减少。</p><p>所以财政扩张的真正主体是前面讲的1万亿的特别国债和新增1.6万亿的专项债。我们看到政府工作报告特别强调,这1万亿特别国债与我们原先预期的投入方向有所不同,将以特殊转移支付,全部用于地方,它不是对应项目的扩张,更多的是解决因为疫情的冲击,很多地方政府的财政困境,吃饭都有问题了,所以具有很强的维稳性质。</p><p>真正对经济有财政扩张效应的就是1.6万亿专项债,配套银行的信用带动一些新建的基建项目,这是财政扩张的效果。</p><p>其他对经济的支持措施更多来自于银行的债务系统扩张。我们看到4月社会融资存量增速为12%,较去年底10.7%提升了1.3%,昨天两会的政府工作报告中提到要保持信用、贷款和社会融资增速显著高于去年。大家都知道银行投放是有规律的,主要投放是在一季度,之后逐级递减的,因为早投放早受益,项目的储备实际上都压在年尾,如果项目成熟了,过会了,最好是来年一季度全部打出去。所以我个人认为从目前看,下半年社融存量增速可能维持在12%的水平就不错了。</p><p>因为从信用业务的角度来讲,银行目前面临严重的资产荒,资金成本又降不下去,这是个宏观的问题,现在银行每做一笔业务边际上都是亏的,负债端的边际不能被资产端的收益率覆盖。前期大家也知道,经济脸着地以后,实体经济根本不能产生足额收益的资产,收益率极低。在这个情况下,除非银行受到很强的行政干预才能提升增速,否则的话按照目前的态势来看,接下来保持12%的增速,对银行来讲都需要付出很大的努力。过去三四年财经决策的领导们一直在为中国调结构去杠杆,保持中国的宏观杠杆率,降低中国的宏观风险而努力,从两会的基调和基础的想法来看,如果不出意外的话是不太可能发生强力的政治督导,一定要银行硬着头皮制造烂资产。如果保持12%的社融存量增速,那么今年新增的信用不会超过4万亿。</p><p>按照中国目前的债务驱动型体制,信用的边际产出效率很低,2019年社融新增24万亿,才生产了7万亿的GDP增量,简单讲,24万亿信用砸进去以后,边际产出仅7万亿的GDP增量。所以按照这个信用的产出效益,他们计划提供的这6.6万亿子弹大约也就是填补一季度GDP的亏空,一季度损失的GDP约1.4万亿,砸了一个坑,如果算机会损失的话,正常的GDP名义增速是7%左右,对应的经济损失可能是3万亿。所以决策层领导可能是算过大账的,大概就是填一填坑的感觉。因为在这个基础上再加码,那么会使宏观杠杆率搞得非常丑陋,现在已经很丑陋了。总理报告中有句话「留得青山,赢得未来」。所以今年什么经济指标都不提了。</p><p>心知肚明的事。</p><p><b>脱钩与滞胀</b></p><p>关于当前形势的判断,我个人认为非常的清爽。其实就是两个主题词:一个叫脱钩,一个叫滞胀,宏观的运行状态基本上围绕这两个主题词。</p><p><b>一、脱钩</b></p><p>这次面临的是已经延续了半个世纪的全球化浪潮,在它的最高峰出现了一个断崖式的下坠,这个状态是我们从来没见到过的,我们看它对应的是西方在新冠疫情之后已经形成了某种非常强化的政治正确的方向,这个方向就是反中。尤其是美国特别明显,新冠疫情造成全球金融市场的剧烈动荡以后,美国的反应异常的坚决和高效率。</p><p>我们看到它在理论上准备良久的MMT实践之后非常果决,短短的一个多月,美联储的资产负债表规模从三月初4万亿现在扩张到7万亿,财政赤字翻了近一倍。令我们感到惊讶的是什么呢?</p><p>整个执行的过程竟然没有发生一丝一毫的政治党争,没有发生党派之间的激烈争吵,众议院过了马上参议院就过,而且各个党派的议员只要提出牵涉到我们的议题,参众两院基本上全票非常快的通过,所以我们能够感觉到在西方它的政治生态中间已经形成了一个非常强的政治正确方向。</p><p>这就不难理解为什么美股砸出一个深坑以后,居然能发生如此强势的修复,经济虽然还趴在地板上,但是股市已经发生了V型的修复,这不仅仅是一个印钱的效果,我们知道进入股票市场的钱、风险资产的头寸的上升,它背后的支撑来自于系统风险偏好的上升,并不是中央银行MMT把钱放出去以后,大幅扩张以后就能够自动流到股票市场,流到风险资产头寸的增加,这中间一定要形成风险偏好上升的逻辑。所以我们讲到这个逻辑对应的就是美国这个系统,甚至西方这个系统,通过这次新冠疫情已经形成了某种非常强化的政治正确,客观上显著地降低了西方、美国整个系统的交易成本。映射到投资市场,就是风险偏好的上升。这是我们感到压力的地方。</p><p>大家也知道中国过去40年实现了伟大的经济崛起和巨大的物质繁荣,背后支撑的因素无非来自于两碗「基本面」:改革开放和全球化。我们抓住了历史机遇,也就是国运,获得了全球化浪潮最丰厚的红利,今天我们看到的就是延续半个世纪的全球化浪潮在高峰发生了断崖式下跌。</p><p>今天中国工厂的地位不是浪得虚名,我们已经通过20年不懈努力融入了全球化浪潮,建立了以中国为枢纽的全球产业链、供应链甚至价值链。然而现在西方政治正确的方向就是全方位向这个链条发起清算,虽然疫情还没有结束,但从民间到庙堂之高的决策,都可以感觉到这种情绪愈发浓烈。所以不能再沉浸在所谓中国「枢纽」的宏大叙事中了,对于跨国资本来讲,它的决策逻辑因为模型中相应的变量都会发生巨大的改变。在巨大的历史变迁和宏大叙事转换的潮头,不仅会算经济商业账,同时更要考虑政治和安全成本。一旦西方形成了某种政治方向,那么资本在进行全球布局时,一定会把政治不正确成本和风险计入到模型,这就是今天我们的压力。</p><p>所以面对严峻的外部条件,我想是决策层应该经过深思熟虑做出的决定。往前追溯的话,4月8号的中共中央政治局会其实可能就已经下了这个决心,「做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备」,这是那次会议的总基调,我个人理解就是个防御的基调,备战备荒,深挖洞、广积粮,就是为应对未来巨大的不确定性,至少是过去五十年未有之变局,是历史潮流的翻转,做长期的思想准备和工作准备。具体到这次的两会政府工作报告,实际上是这样一个精神的延续和落实,或者是具像化。因此昨天我看到政府工作报告没有特别大的惊愕和反差,跟我过去的感觉比较一致。</p><p>之前很多人也问过我两会快开了,会怎么样?我的感觉是个「三没有」的状态。</p><p>第一是没有什么大的刺激。目前看来,中国计划拿出来的子弹就这么多,是一个比较收敛的基调。</p><p>第二,之前一些经济学家比如小年教授和我很早就提过救民企、救民生的想法,积极地推动资源要素配置方向的转移。我甚至提出来直升机撒钱,直接把钱撒向经济破损的部门比如困难的民企和家庭,大规模发消费券等等。但是从报告中没有提到这个意思,因为说实在话这些方向从政治学角度讲都属于短期效应,属于纯消耗性的财政活动,现在要保的是财政,保的是钱粮,保的是核心价值。「广积粮、深挖洞、多攒钱、多攒力气、少花钱」。</p><p>第三是在外部环境非常恶劣和极不友好的条件下,无论是从政治学还是历史学的角度去认知的话,内部改革的压力和困难巨大。我们常常看到市场中产生一些人讲所谓形势比人强,压力倒逼改革这样一些说法,这更多是体现在股票市场的阶段性预期方面。回到现实中间来讲,真正政治行为的决策还是由国家的历史和政治的属性来决定的。系统的目标函数指向是「执政安全」。不展开。</p><p>这是我讲的第一个主题词「脱钩」,演绎出来我们政策的选择,对于我们来讲就是防御,备战备荒,广积粮、深挖洞,外面形成了某种政治正确,清算我们体制的力量,对于我们而言肯定是防御,我们选择这个「三没有」也是非常理性的,两个大个子现在要对决,对手比我们更强大,我们相对弱小,力量还不足,从正常的生活常识来讲,作为弱的一方肯定是蹲下、蹲下,甚至蜷缩,尽量减少自家的身体暴露,保护好自己的头部和关键部位,减少身体的能量消耗 ,节约财政资源,节约子弹。这是在与一个与强者打架过程中非常理性的选择。</p><p>如果你还昂首挺胸,门户大开,加杠杆大干快上,暴露风险,这不是送给对方揍吗?这是生活常识。</p><p><b>二、滞胀</b></p><p>自然的推演到第二个主题词,滞胀的状态。这里牵扯到我们的经济「体质」,即便在没有什么刺激的情况下,也无法克服当前经济下落过程中所产生的通货膨胀。其实滞胀不是一个时点的问题,而是「体质」,这个「体质」已经延续很多年时间了。最近几年非常明显,这次疫情是给中国经济「体质」做了一次最好的实证研究,过去几年经济学家之间经常发生的那种形势判断的争吵都可以休了。因为这一次非常明显,一季度经济增速-6.8%,砸出个大坑,但中国经济没有发生一丝一毫的通货紧缩,经济停摆一个多月时间,居然没有发生一丝一毫的价格下降?</p><p>从黑色金属到房地产,再到背后的土地财政,中国经济的主线异常得坚韧和顽强。从中国自己决定的工业周期品到民生消费品再到社会服务都未出现降价。物价那么高,有的是老百姓对钞票发毛的预期非常浓烈,所以深圳楼市的异常的火爆,各地地王频现。</p><p>当下失业和通货膨胀别扭的共生状态,说明这根本不是熟悉的「凯恩斯经济世界」。这是经济下行周期的通胀:菲利普斯曲线(凯恩斯的经济世界)失灵,所以问题在于供给侧,供给侧受到某种力量的不断打击而下坠(长期增长动能受损),而需求被顽强的既得利益所顶住,从而向下撕裂出越来越大的缺口,形成难以遏制的顽固的通胀预期。各种争论源自逻辑源头的分歧在于中国经济的潜在增长还稳态吗?我的结论是:中国的潜在增长目前甚至更早已经进入非稳态的状态,因为我们观察得到一些要素供给和要素质量其实早带着加速度在变化中。</p><p>在疫情冲击下,我们肉眼能够看到的是总需求(三驾马车)「脸着地」,但我们肉眼看不到的,潜在增长是不是也有可能进入「脸着地」的状态。完全可能,那么一个至关重要的问题无法回避,政策的重心会摆在哪一头:需求侧还是供给侧。</p><p>决定中国经济潜在增长的就是我前面讲的两碗基本面,改革开放和全球化,今天这两碗基本面已经找不回妈妈以前的那个味道了。这个故事的剧本就是要突破内在的心魔,现在它不是靠红头文件做几个PPT就能够解决问题的,唯有靠改革。但是今天这个时点,改革不再是做PPT,画个圈圈绘蓝图那么简单了。</p><p>所谓改革就是做减法,就是利益的革命。它要改变今天利益、机会、资源配置的方向。改变这个分配的结构,这个就是减法的问题。减法能突破吗?</p><p>总书记昨天强调了要让市场在资源配置中发挥决定性作用,不能再回到计划经济模式,很受鼓舞。</p><p>我们讲改革为什么难?因为是个动奶酪的问题。但今天又只能通过这种做减法的改革才有可能提振潜在增长,才有可能把中国带出目前这样一个滞胀的状态。</p><p>所以我讲今天判断中国的形势很简单,就是两个主题词,一个是脱钩,第二个是滞胀。</p><p><b>股票和债券</b></p><p>近几个月股票市场反映的就是一个滞胀的时钟,在今年这么一个「活久见」的大环境中间,股票市场最近的结构和交易在所有大类资产中算表现好的。如果你选对了结构,今年损失不大,甚至小有斩获。</p><p>表现最好的那几个指数反映的就是滞胀的时钟。如食品饮料、柴米油盐等生活必选消费;如医药;如代表国家政治意志的关键科技攻关的新型举国体制的方向,军工、自主科创等短板产业。我们不去管它未来的成效,但是你可以看到明显的举国体制所对应的方向,国家基金不断往这几个方向注资,所以那些股票对应的实际上是意志的资本化,和现实的财务已经没有多大的关系。</p><p>如果配到这些方向,今年不但回避了后面下跌的损失,甚至还有比较明显的一个收益。<b>我觉得后面基本上还是围绕着消费(偏重于在柴米油盐等必选消费)、医药、农业、泛军工(包括硬核科技、关键科技攻关的新型举国体制)这几个方向,可能发生阶段性调整,但在滞胀背景下,资金不太可能系统性地转移到其他方向。</b></p><p>结构之外的其他方向就乏善可陈了,我的感觉是压力很大的。下半年脱钩之后,如果G2从对抗走向决裂的过程不断地升级的话,我对资本市场的整体情绪,股票估值的分母存在一丝隐忧,相对比较谨慎的。</p><p>首先在目前这种三没有的防御备战备荒的气场中,激励股票分母也就是风险偏好昂扬向上的逻辑形成是有难度的。股票市场从来就不缺钱,它真正要的是风险偏好。</p><p>在这样一个严峻的外部条件冲击下,是不是会重现类似2018年比较消极的分母状态,市场逐渐累积和增加负向的情绪,到某个时点突然出现急速下坠,我觉得大家还是要担心这样一个风险。老鼠打洞,这是我个人的一点隐忧。</p><p>当然从目前的状态来看,结构上我觉得是没有问题的。只是倾巢之下安有完卵?股票市场交易者还是要担心分母可能出现的阶段性整体的塌陷所造成的风险。</p><p>债券方面,我个人观察十年期国债利率还是在2.5%形成了平衡。如果中国房地产和土地财政这个链条的韧性不发生实质性变软,我个人认为短期内可能很难看到形成一个不断下行的利率通道,基本上是围绕2.5%这个平衡的位置。因为疫情冲击以后大水漫灌,把垃圾债的风险溢价冲得极低,某种程度就是用流动性溢价替代信用溢价的过程,大家赚这个交易的钱,这个过程时间也不长,先人一步的同志就把钱赚到口袋了,后面进去的同志运气好的话喝口汤,运气不好的话汤都喝不着,大概是这么一个情况。</p><p>我简单先讲到这里,谢谢大家。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/7636297d7cead6d8f27354ab46d8637e","relate_stocks":{"000001.SH":"上证指数"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1130930476","content_text":"本文为中国社会科学院教授,天风证券首席经济学家刘煜辉于2020年5月23日在天风总量策略会上所作的《留得青山,赢得未来——宏观经济与市场前瞻》主旨发言。大家好,我就开门见山谈谈观点。昨天大家也看到了总理的政府工作报告,跟预期相比,整体感觉是个收敛的基调。我们可以大致盘算一下,今年财政扩张的增量实际上明确的也就是2.6万亿,其中1万亿是特别国债,还有1.6万亿是新增的专项债。如果按照2020年财政赤字率目标3.6%算,今年财政赤字的规模大概比去年扩大了1万亿,但是我们也应该看到赤字扩大主要来自于财政收入的减少,财政支出并没有增加多少。在中国流转税制的情况下,这反映的不是经济扩张效应,而是经济收缩的结果,疫情冲击企业停工停产,没有经济收入,没有经济流量,所以它带来税收的显著减少。所以财政扩张的真正主体是前面讲的1万亿的特别国债和新增1.6万亿的专项债。我们看到政府工作报告特别强调,这1万亿特别国债与我们原先预期的投入方向有所不同,将以特殊转移支付,全部用于地方,它不是对应项目的扩张,更多的是解决因为疫情的冲击,很多地方政府的财政困境,吃饭都有问题了,所以具有很强的维稳性质。真正对经济有财政扩张效应的就是1.6万亿专项债,配套银行的信用带动一些新建的基建项目,这是财政扩张的效果。其他对经济的支持措施更多来自于银行的债务系统扩张。我们看到4月社会融资存量增速为12%,较去年底10.7%提升了1.3%,昨天两会的政府工作报告中提到要保持信用、贷款和社会融资增速显著高于去年。大家都知道银行投放是有规律的,主要投放是在一季度,之后逐级递减的,因为早投放早受益,项目的储备实际上都压在年尾,如果项目成熟了,过会了,最好是来年一季度全部打出去。所以我个人认为从目前看,下半年社融存量增速可能维持在12%的水平就不错了。因为从信用业务的角度来讲,银行目前面临严重的资产荒,资金成本又降不下去,这是个宏观的问题,现在银行每做一笔业务边际上都是亏的,负债端的边际不能被资产端的收益率覆盖。前期大家也知道,经济脸着地以后,实体经济根本不能产生足额收益的资产,收益率极低。在这个情况下,除非银行受到很强的行政干预才能提升增速,否则的话按照目前的态势来看,接下来保持12%的增速,对银行来讲都需要付出很大的努力。过去三四年财经决策的领导们一直在为中国调结构去杠杆,保持中国的宏观杠杆率,降低中国的宏观风险而努力,从两会的基调和基础的想法来看,如果不出意外的话是不太可能发生强力的政治督导,一定要银行硬着头皮制造烂资产。如果保持12%的社融存量增速,那么今年新增的信用不会超过4万亿。按照中国目前的债务驱动型体制,信用的边际产出效率很低,2019年社融新增24万亿,才生产了7万亿的GDP增量,简单讲,24万亿信用砸进去以后,边际产出仅7万亿的GDP增量。所以按照这个信用的产出效益,他们计划提供的这6.6万亿子弹大约也就是填补一季度GDP的亏空,一季度损失的GDP约1.4万亿,砸了一个坑,如果算机会损失的话,正常的GDP名义增速是7%左右,对应的经济损失可能是3万亿。所以决策层领导可能是算过大账的,大概就是填一填坑的感觉。因为在这个基础上再加码,那么会使宏观杠杆率搞得非常丑陋,现在已经很丑陋了。总理报告中有句话「留得青山,赢得未来」。所以今年什么经济指标都不提了。心知肚明的事。脱钩与滞胀关于当前形势的判断,我个人认为非常的清爽。其实就是两个主题词:一个叫脱钩,一个叫滞胀,宏观的运行状态基本上围绕这两个主题词。一、脱钩这次面临的是已经延续了半个世纪的全球化浪潮,在它的最高峰出现了一个断崖式的下坠,这个状态是我们从来没见到过的,我们看它对应的是西方在新冠疫情之后已经形成了某种非常强化的政治正确的方向,这个方向就是反中。尤其是美国特别明显,新冠疫情造成全球金融市场的剧烈动荡以后,美国的反应异常的坚决和高效率。我们看到它在理论上准备良久的MMT实践之后非常果决,短短的一个多月,美联储的资产负债表规模从三月初4万亿现在扩张到7万亿,财政赤字翻了近一倍。令我们感到惊讶的是什么呢?整个执行的过程竟然没有发生一丝一毫的政治党争,没有发生党派之间的激烈争吵,众议院过了马上参议院就过,而且各个党派的议员只要提出牵涉到我们的议题,参众两院基本上全票非常快的通过,所以我们能够感觉到在西方它的政治生态中间已经形成了一个非常强的政治正确方向。这就不难理解为什么美股砸出一个深坑以后,居然能发生如此强势的修复,经济虽然还趴在地板上,但是股市已经发生了V型的修复,这不仅仅是一个印钱的效果,我们知道进入股票市场的钱、风险资产的头寸的上升,它背后的支撑来自于系统风险偏好的上升,并不是中央银行MMT把钱放出去以后,大幅扩张以后就能够自动流到股票市场,流到风险资产头寸的增加,这中间一定要形成风险偏好上升的逻辑。所以我们讲到这个逻辑对应的就是美国这个系统,甚至西方这个系统,通过这次新冠疫情已经形成了某种非常强化的政治正确,客观上显著地降低了西方、美国整个系统的交易成本。映射到投资市场,就是风险偏好的上升。这是我们感到压力的地方。大家也知道中国过去40年实现了伟大的经济崛起和巨大的物质繁荣,背后支撑的因素无非来自于两碗「基本面」:改革开放和全球化。我们抓住了历史机遇,也就是国运,获得了全球化浪潮最丰厚的红利,今天我们看到的就是延续半个世纪的全球化浪潮在高峰发生了断崖式下跌。今天中国工厂的地位不是浪得虚名,我们已经通过20年不懈努力融入了全球化浪潮,建立了以中国为枢纽的全球产业链、供应链甚至价值链。然而现在西方政治正确的方向就是全方位向这个链条发起清算,虽然疫情还没有结束,但从民间到庙堂之高的决策,都可以感觉到这种情绪愈发浓烈。所以不能再沉浸在所谓中国「枢纽」的宏大叙事中了,对于跨国资本来讲,它的决策逻辑因为模型中相应的变量都会发生巨大的改变。在巨大的历史变迁和宏大叙事转换的潮头,不仅会算经济商业账,同时更要考虑政治和安全成本。一旦西方形成了某种政治方向,那么资本在进行全球布局时,一定会把政治不正确成本和风险计入到模型,这就是今天我们的压力。所以面对严峻的外部条件,我想是决策层应该经过深思熟虑做出的决定。往前追溯的话,4月8号的中共中央政治局会其实可能就已经下了这个决心,「做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备」,这是那次会议的总基调,我个人理解就是个防御的基调,备战备荒,深挖洞、广积粮,就是为应对未来巨大的不确定性,至少是过去五十年未有之变局,是历史潮流的翻转,做长期的思想准备和工作准备。具体到这次的两会政府工作报告,实际上是这样一个精神的延续和落实,或者是具像化。因此昨天我看到政府工作报告没有特别大的惊愕和反差,跟我过去的感觉比较一致。之前很多人也问过我两会快开了,会怎么样?我的感觉是个「三没有」的状态。第一是没有什么大的刺激。目前看来,中国计划拿出来的子弹就这么多,是一个比较收敛的基调。第二,之前一些经济学家比如小年教授和我很早就提过救民企、救民生的想法,积极地推动资源要素配置方向的转移。我甚至提出来直升机撒钱,直接把钱撒向经济破损的部门比如困难的民企和家庭,大规模发消费券等等。但是从报告中没有提到这个意思,因为说实在话这些方向从政治学角度讲都属于短期效应,属于纯消耗性的财政活动,现在要保的是财政,保的是钱粮,保的是核心价值。「广积粮、深挖洞、多攒钱、多攒力气、少花钱」。第三是在外部环境非常恶劣和极不友好的条件下,无论是从政治学还是历史学的角度去认知的话,内部改革的压力和困难巨大。我们常常看到市场中产生一些人讲所谓形势比人强,压力倒逼改革这样一些说法,这更多是体现在股票市场的阶段性预期方面。回到现实中间来讲,真正政治行为的决策还是由国家的历史和政治的属性来决定的。系统的目标函数指向是「执政安全」。不展开。这是我讲的第一个主题词「脱钩」,演绎出来我们政策的选择,对于我们来讲就是防御,备战备荒,广积粮、深挖洞,外面形成了某种政治正确,清算我们体制的力量,对于我们而言肯定是防御,我们选择这个「三没有」也是非常理性的,两个大个子现在要对决,对手比我们更强大,我们相对弱小,力量还不足,从正常的生活常识来讲,作为弱的一方肯定是蹲下、蹲下,甚至蜷缩,尽量减少自家的身体暴露,保护好自己的头部和关键部位,减少身体的能量消耗 ,节约财政资源,节约子弹。这是在与一个与强者打架过程中非常理性的选择。如果你还昂首挺胸,门户大开,加杠杆大干快上,暴露风险,这不是送给对方揍吗?这是生活常识。二、滞胀自然的推演到第二个主题词,滞胀的状态。这里牵扯到我们的经济「体质」,即便在没有什么刺激的情况下,也无法克服当前经济下落过程中所产生的通货膨胀。其实滞胀不是一个时点的问题,而是「体质」,这个「体质」已经延续很多年时间了。最近几年非常明显,这次疫情是给中国经济「体质」做了一次最好的实证研究,过去几年经济学家之间经常发生的那种形势判断的争吵都可以休了。因为这一次非常明显,一季度经济增速-6.8%,砸出个大坑,但中国经济没有发生一丝一毫的通货紧缩,经济停摆一个多月时间,居然没有发生一丝一毫的价格下降?从黑色金属到房地产,再到背后的土地财政,中国经济的主线异常得坚韧和顽强。从中国自己决定的工业周期品到民生消费品再到社会服务都未出现降价。物价那么高,有的是老百姓对钞票发毛的预期非常浓烈,所以深圳楼市的异常的火爆,各地地王频现。当下失业和通货膨胀别扭的共生状态,说明这根本不是熟悉的「凯恩斯经济世界」。这是经济下行周期的通胀:菲利普斯曲线(凯恩斯的经济世界)失灵,所以问题在于供给侧,供给侧受到某种力量的不断打击而下坠(长期增长动能受损),而需求被顽强的既得利益所顶住,从而向下撕裂出越来越大的缺口,形成难以遏制的顽固的通胀预期。各种争论源自逻辑源头的分歧在于中国经济的潜在增长还稳态吗?我的结论是:中国的潜在增长目前甚至更早已经进入非稳态的状态,因为我们观察得到一些要素供给和要素质量其实早带着加速度在变化中。在疫情冲击下,我们肉眼能够看到的是总需求(三驾马车)「脸着地」,但我们肉眼看不到的,潜在增长是不是也有可能进入「脸着地」的状态。完全可能,那么一个至关重要的问题无法回避,政策的重心会摆在哪一头:需求侧还是供给侧。决定中国经济潜在增长的就是我前面讲的两碗基本面,改革开放和全球化,今天这两碗基本面已经找不回妈妈以前的那个味道了。这个故事的剧本就是要突破内在的心魔,现在它不是靠红头文件做几个PPT就能够解决问题的,唯有靠改革。但是今天这个时点,改革不再是做PPT,画个圈圈绘蓝图那么简单了。所谓改革就是做减法,就是利益的革命。它要改变今天利益、机会、资源配置的方向。改变这个分配的结构,这个就是减法的问题。减法能突破吗?总书记昨天强调了要让市场在资源配置中发挥决定性作用,不能再回到计划经济模式,很受鼓舞。我们讲改革为什么难?因为是个动奶酪的问题。但今天又只能通过这种做减法的改革才有可能提振潜在增长,才有可能把中国带出目前这样一个滞胀的状态。所以我讲今天判断中国的形势很简单,就是两个主题词,一个是脱钩,第二个是滞胀。股票和债券近几个月股票市场反映的就是一个滞胀的时钟,在今年这么一个「活久见」的大环境中间,股票市场最近的结构和交易在所有大类资产中算表现好的。如果你选对了结构,今年损失不大,甚至小有斩获。表现最好的那几个指数反映的就是滞胀的时钟。如食品饮料、柴米油盐等生活必选消费;如医药;如代表国家政治意志的关键科技攻关的新型举国体制的方向,军工、自主科创等短板产业。我们不去管它未来的成效,但是你可以看到明显的举国体制所对应的方向,国家基金不断往这几个方向注资,所以那些股票对应的实际上是意志的资本化,和现实的财务已经没有多大的关系。如果配到这些方向,今年不但回避了后面下跌的损失,甚至还有比较明显的一个收益。我觉得后面基本上还是围绕着消费(偏重于在柴米油盐等必选消费)、医药、农业、泛军工(包括硬核科技、关键科技攻关的新型举国体制)这几个方向,可能发生阶段性调整,但在滞胀背景下,资金不太可能系统性地转移到其他方向。结构之外的其他方向就乏善可陈了,我的感觉是压力很大的。下半年脱钩之后,如果G2从对抗走向决裂的过程不断地升级的话,我对资本市场的整体情绪,股票估值的分母存在一丝隐忧,相对比较谨慎的。首先在目前这种三没有的防御备战备荒的气场中,激励股票分母也就是风险偏好昂扬向上的逻辑形成是有难度的。股票市场从来就不缺钱,它真正要的是风险偏好。在这样一个严峻的外部条件冲击下,是不是会重现类似2018年比较消极的分母状态,市场逐渐累积和增加负向的情绪,到某个时点突然出现急速下坠,我觉得大家还是要担心这样一个风险。老鼠打洞,这是我个人的一点隐忧。当然从目前的状态来看,结构上我觉得是没有问题的。只是倾巢之下安有完卵?股票市场交易者还是要担心分母可能出现的阶段性整体的塌陷所造成的风险。债券方面,我个人观察十年期国债利率还是在2.5%形成了平衡。如果中国房地产和土地财政这个链条的韧性不发生实质性变软,我个人认为短期内可能很难看到形成一个不断下行的利率通道,基本上是围绕2.5%这个平衡的位置。因为疫情冲击以后大水漫灌,把垃圾债的风险溢价冲得极低,某种程度就是用流动性溢价替代信用溢价的过程,大家赚这个交易的钱,这个过程时间也不长,先人一步的同志就把钱赚到口袋了,后面进去的同志运气好的话喝口汤,运气不好的话汤都喝不着,大概是这么一个情况。我简单先讲到这里,谢谢大家。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1054,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":926590992,"gmtCreate":1587136074816,"gmtModify":1704363470562,"author":{"id":"3439330711479447","authorId":"3439330711479447","name":"满仓一哥","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2098ba5c08f130a982e4cbee9f2d8980","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3439330711479447","authorIdStr":"3439330711479447"},"themes":[],"htmlText":"<a 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21:52","market":"sh","language":"zh","title":"刘煜辉:脱钩+滞胀的时代,我们该如何投资","url":"https://stock-news.laohu8.com/highlight/detail?id=1130930476","media":"天风研究","summary":"天风证券首席经济学家刘煜辉于天风总量策略会上的主旨发言。","content":"<p><i>本文为中国社会科学院教授,天风证券首席经济学家刘煜辉于2020年5月23日在天风总量策略会上所作的《留得青山,赢得未来——宏观经济与市场前瞻》主旨发言。</i></p><p>大家好,我就开门见山谈谈观点。</p><p>昨天大家也看到了总理的政府工作报告,跟预期相比,整体感觉是个收敛的基调。</p><p>我们可以大致盘算一下,今年财政扩张的增量实际上明确的也就是2.6万亿,其中1万亿是特别国债,还有1.6万亿是新增的专项债。如果按照2020年财政赤字率目标3.6%算,今年财政赤字的规模大概比去年扩大了1万亿,但是我们也应该看到赤字扩大主要来自于财政收入的减少,财政支出并没有增加多少。在中国流转税制的情况下,这反映的不是经济扩张效应,而是经济收缩的结果,疫情冲击企业停工停产,没有经济收入,没有经济流量,所以它带来税收的显著减少。</p><p>所以财政扩张的真正主体是前面讲的1万亿的特别国债和新增1.6万亿的专项债。我们看到政府工作报告特别强调,这1万亿特别国债与我们原先预期的投入方向有所不同,将以特殊转移支付,全部用于地方,它不是对应项目的扩张,更多的是解决因为疫情的冲击,很多地方政府的财政困境,吃饭都有问题了,所以具有很强的维稳性质。</p><p>真正对经济有财政扩张效应的就是1.6万亿专项债,配套银行的信用带动一些新建的基建项目,这是财政扩张的效果。</p><p>其他对经济的支持措施更多来自于银行的债务系统扩张。我们看到4月社会融资存量增速为12%,较去年底10.7%提升了1.3%,昨天两会的政府工作报告中提到要保持信用、贷款和社会融资增速显著高于去年。大家都知道银行投放是有规律的,主要投放是在一季度,之后逐级递减的,因为早投放早受益,项目的储备实际上都压在年尾,如果项目成熟了,过会了,最好是来年一季度全部打出去。所以我个人认为从目前看,下半年社融存量增速可能维持在12%的水平就不错了。</p><p>因为从信用业务的角度来讲,银行目前面临严重的资产荒,资金成本又降不下去,这是个宏观的问题,现在银行每做一笔业务边际上都是亏的,负债端的边际不能被资产端的收益率覆盖。前期大家也知道,经济脸着地以后,实体经济根本不能产生足额收益的资产,收益率极低。在这个情况下,除非银行受到很强的行政干预才能提升增速,否则的话按照目前的态势来看,接下来保持12%的增速,对银行来讲都需要付出很大的努力。过去三四年财经决策的领导们一直在为中国调结构去杠杆,保持中国的宏观杠杆率,降低中国的宏观风险而努力,从两会的基调和基础的想法来看,如果不出意外的话是不太可能发生强力的政治督导,一定要银行硬着头皮制造烂资产。如果保持12%的社融存量增速,那么今年新增的信用不会超过4万亿。</p><p>按照中国目前的债务驱动型体制,信用的边际产出效率很低,2019年社融新增24万亿,才生产了7万亿的GDP增量,简单讲,24万亿信用砸进去以后,边际产出仅7万亿的GDP增量。所以按照这个信用的产出效益,他们计划提供的这6.6万亿子弹大约也就是填补一季度GDP的亏空,一季度损失的GDP约1.4万亿,砸了一个坑,如果算机会损失的话,正常的GDP名义增速是7%左右,对应的经济损失可能是3万亿。所以决策层领导可能是算过大账的,大概就是填一填坑的感觉。因为在这个基础上再加码,那么会使宏观杠杆率搞得非常丑陋,现在已经很丑陋了。总理报告中有句话「留得青山,赢得未来」。所以今年什么经济指标都不提了。</p><p>心知肚明的事。</p><p><b>脱钩与滞胀</b></p><p>关于当前形势的判断,我个人认为非常的清爽。其实就是两个主题词:一个叫脱钩,一个叫滞胀,宏观的运行状态基本上围绕这两个主题词。</p><p><b>一、脱钩</b></p><p>这次面临的是已经延续了半个世纪的全球化浪潮,在它的最高峰出现了一个断崖式的下坠,这个状态是我们从来没见到过的,我们看它对应的是西方在新冠疫情之后已经形成了某种非常强化的政治正确的方向,这个方向就是反中。尤其是美国特别明显,新冠疫情造成全球金融市场的剧烈动荡以后,美国的反应异常的坚决和高效率。</p><p>我们看到它在理论上准备良久的MMT实践之后非常果决,短短的一个多月,美联储的资产负债表规模从三月初4万亿现在扩张到7万亿,财政赤字翻了近一倍。令我们感到惊讶的是什么呢?</p><p>整个执行的过程竟然没有发生一丝一毫的政治党争,没有发生党派之间的激烈争吵,众议院过了马上参议院就过,而且各个党派的议员只要提出牵涉到我们的议题,参众两院基本上全票非常快的通过,所以我们能够感觉到在西方它的政治生态中间已经形成了一个非常强的政治正确方向。</p><p>这就不难理解为什么美股砸出一个深坑以后,居然能发生如此强势的修复,经济虽然还趴在地板上,但是股市已经发生了V型的修复,这不仅仅是一个印钱的效果,我们知道进入股票市场的钱、风险资产的头寸的上升,它背后的支撑来自于系统风险偏好的上升,并不是中央银行MMT把钱放出去以后,大幅扩张以后就能够自动流到股票市场,流到风险资产头寸的增加,这中间一定要形成风险偏好上升的逻辑。所以我们讲到这个逻辑对应的就是美国这个系统,甚至西方这个系统,通过这次新冠疫情已经形成了某种非常强化的政治正确,客观上显著地降低了西方、美国整个系统的交易成本。映射到投资市场,就是风险偏好的上升。这是我们感到压力的地方。</p><p>大家也知道中国过去40年实现了伟大的经济崛起和巨大的物质繁荣,背后支撑的因素无非来自于两碗「基本面」:改革开放和全球化。我们抓住了历史机遇,也就是国运,获得了全球化浪潮最丰厚的红利,今天我们看到的就是延续半个世纪的全球化浪潮在高峰发生了断崖式下跌。</p><p>今天中国工厂的地位不是浪得虚名,我们已经通过20年不懈努力融入了全球化浪潮,建立了以中国为枢纽的全球产业链、供应链甚至价值链。然而现在西方政治正确的方向就是全方位向这个链条发起清算,虽然疫情还没有结束,但从民间到庙堂之高的决策,都可以感觉到这种情绪愈发浓烈。所以不能再沉浸在所谓中国「枢纽」的宏大叙事中了,对于跨国资本来讲,它的决策逻辑因为模型中相应的变量都会发生巨大的改变。在巨大的历史变迁和宏大叙事转换的潮头,不仅会算经济商业账,同时更要考虑政治和安全成本。一旦西方形成了某种政治方向,那么资本在进行全球布局时,一定会把政治不正确成本和风险计入到模型,这就是今天我们的压力。</p><p>所以面对严峻的外部条件,我想是决策层应该经过深思熟虑做出的决定。往前追溯的话,4月8号的中共中央政治局会其实可能就已经下了这个决心,「做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备」,这是那次会议的总基调,我个人理解就是个防御的基调,备战备荒,深挖洞、广积粮,就是为应对未来巨大的不确定性,至少是过去五十年未有之变局,是历史潮流的翻转,做长期的思想准备和工作准备。具体到这次的两会政府工作报告,实际上是这样一个精神的延续和落实,或者是具像化。因此昨天我看到政府工作报告没有特别大的惊愕和反差,跟我过去的感觉比较一致。</p><p>之前很多人也问过我两会快开了,会怎么样?我的感觉是个「三没有」的状态。</p><p>第一是没有什么大的刺激。目前看来,中国计划拿出来的子弹就这么多,是一个比较收敛的基调。</p><p>第二,之前一些经济学家比如小年教授和我很早就提过救民企、救民生的想法,积极地推动资源要素配置方向的转移。我甚至提出来直升机撒钱,直接把钱撒向经济破损的部门比如困难的民企和家庭,大规模发消费券等等。但是从报告中没有提到这个意思,因为说实在话这些方向从政治学角度讲都属于短期效应,属于纯消耗性的财政活动,现在要保的是财政,保的是钱粮,保的是核心价值。「广积粮、深挖洞、多攒钱、多攒力气、少花钱」。</p><p>第三是在外部环境非常恶劣和极不友好的条件下,无论是从政治学还是历史学的角度去认知的话,内部改革的压力和困难巨大。我们常常看到市场中产生一些人讲所谓形势比人强,压力倒逼改革这样一些说法,这更多是体现在股票市场的阶段性预期方面。回到现实中间来讲,真正政治行为的决策还是由国家的历史和政治的属性来决定的。系统的目标函数指向是「执政安全」。不展开。</p><p>这是我讲的第一个主题词「脱钩」,演绎出来我们政策的选择,对于我们来讲就是防御,备战备荒,广积粮、深挖洞,外面形成了某种政治正确,清算我们体制的力量,对于我们而言肯定是防御,我们选择这个「三没有」也是非常理性的,两个大个子现在要对决,对手比我们更强大,我们相对弱小,力量还不足,从正常的生活常识来讲,作为弱的一方肯定是蹲下、蹲下,甚至蜷缩,尽量减少自家的身体暴露,保护好自己的头部和关键部位,减少身体的能量消耗 ,节约财政资源,节约子弹。这是在与一个与强者打架过程中非常理性的选择。</p><p>如果你还昂首挺胸,门户大开,加杠杆大干快上,暴露风险,这不是送给对方揍吗?这是生活常识。</p><p><b>二、滞胀</b></p><p>自然的推演到第二个主题词,滞胀的状态。这里牵扯到我们的经济「体质」,即便在没有什么刺激的情况下,也无法克服当前经济下落过程中所产生的通货膨胀。其实滞胀不是一个时点的问题,而是「体质」,这个「体质」已经延续很多年时间了。最近几年非常明显,这次疫情是给中国经济「体质」做了一次最好的实证研究,过去几年经济学家之间经常发生的那种形势判断的争吵都可以休了。因为这一次非常明显,一季度经济增速-6.8%,砸出个大坑,但中国经济没有发生一丝一毫的通货紧缩,经济停摆一个多月时间,居然没有发生一丝一毫的价格下降?</p><p>从黑色金属到房地产,再到背后的土地财政,中国经济的主线异常得坚韧和顽强。从中国自己决定的工业周期品到民生消费品再到社会服务都未出现降价。物价那么高,有的是老百姓对钞票发毛的预期非常浓烈,所以深圳楼市的异常的火爆,各地地王频现。</p><p>当下失业和通货膨胀别扭的共生状态,说明这根本不是熟悉的「凯恩斯经济世界」。这是经济下行周期的通胀:菲利普斯曲线(凯恩斯的经济世界)失灵,所以问题在于供给侧,供给侧受到某种力量的不断打击而下坠(长期增长动能受损),而需求被顽强的既得利益所顶住,从而向下撕裂出越来越大的缺口,形成难以遏制的顽固的通胀预期。各种争论源自逻辑源头的分歧在于中国经济的潜在增长还稳态吗?我的结论是:中国的潜在增长目前甚至更早已经进入非稳态的状态,因为我们观察得到一些要素供给和要素质量其实早带着加速度在变化中。</p><p>在疫情冲击下,我们肉眼能够看到的是总需求(三驾马车)「脸着地」,但我们肉眼看不到的,潜在增长是不是也有可能进入「脸着地」的状态。完全可能,那么一个至关重要的问题无法回避,政策的重心会摆在哪一头:需求侧还是供给侧。</p><p>决定中国经济潜在增长的就是我前面讲的两碗基本面,改革开放和全球化,今天这两碗基本面已经找不回妈妈以前的那个味道了。这个故事的剧本就是要突破内在的心魔,现在它不是靠红头文件做几个PPT就能够解决问题的,唯有靠改革。但是今天这个时点,改革不再是做PPT,画个圈圈绘蓝图那么简单了。</p><p>所谓改革就是做减法,就是利益的革命。它要改变今天利益、机会、资源配置的方向。改变这个分配的结构,这个就是减法的问题。减法能突破吗?</p><p>总书记昨天强调了要让市场在资源配置中发挥决定性作用,不能再回到计划经济模式,很受鼓舞。</p><p>我们讲改革为什么难?因为是个动奶酪的问题。但今天又只能通过这种做减法的改革才有可能提振潜在增长,才有可能把中国带出目前这样一个滞胀的状态。</p><p>所以我讲今天判断中国的形势很简单,就是两个主题词,一个是脱钩,第二个是滞胀。</p><p><b>股票和债券</b></p><p>近几个月股票市场反映的就是一个滞胀的时钟,在今年这么一个「活久见」的大环境中间,股票市场最近的结构和交易在所有大类资产中算表现好的。如果你选对了结构,今年损失不大,甚至小有斩获。</p><p>表现最好的那几个指数反映的就是滞胀的时钟。如食品饮料、柴米油盐等生活必选消费;如医药;如代表国家政治意志的关键科技攻关的新型举国体制的方向,军工、自主科创等短板产业。我们不去管它未来的成效,但是你可以看到明显的举国体制所对应的方向,国家基金不断往这几个方向注资,所以那些股票对应的实际上是意志的资本化,和现实的财务已经没有多大的关系。</p><p>如果配到这些方向,今年不但回避了后面下跌的损失,甚至还有比较明显的一个收益。<b>我觉得后面基本上还是围绕着消费(偏重于在柴米油盐等必选消费)、医药、农业、泛军工(包括硬核科技、关键科技攻关的新型举国体制)这几个方向,可能发生阶段性调整,但在滞胀背景下,资金不太可能系统性地转移到其他方向。</b></p><p>结构之外的其他方向就乏善可陈了,我的感觉是压力很大的。下半年脱钩之后,如果G2从对抗走向决裂的过程不断地升级的话,我对资本市场的整体情绪,股票估值的分母存在一丝隐忧,相对比较谨慎的。</p><p>首先在目前这种三没有的防御备战备荒的气场中,激励股票分母也就是风险偏好昂扬向上的逻辑形成是有难度的。股票市场从来就不缺钱,它真正要的是风险偏好。</p><p>在这样一个严峻的外部条件冲击下,是不是会重现类似2018年比较消极的分母状态,市场逐渐累积和增加负向的情绪,到某个时点突然出现急速下坠,我觉得大家还是要担心这样一个风险。老鼠打洞,这是我个人的一点隐忧。</p><p>当然从目前的状态来看,结构上我觉得是没有问题的。只是倾巢之下安有完卵?股票市场交易者还是要担心分母可能出现的阶段性整体的塌陷所造成的风险。</p><p>债券方面,我个人观察十年期国债利率还是在2.5%形成了平衡。如果中国房地产和土地财政这个链条的韧性不发生实质性变软,我个人认为短期内可能很难看到形成一个不断下行的利率通道,基本上是围绕2.5%这个平衡的位置。因为疫情冲击以后大水漫灌,把垃圾债的风险溢价冲得极低,某种程度就是用流动性溢价替代信用溢价的过程,大家赚这个交易的钱,这个过程时间也不长,先人一步的同志就把钱赚到口袋了,后面进去的同志运气好的话喝口汤,运气不好的话汤都喝不着,大概是这么一个情况。</p><p>我简单先讲到这里,谢谢大家。</p>","collect":0,"html":"<!DOCTYPE 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href=\"https://laohu8.com/wemedia/1076160342\">\n\n\n<div class=\"h-thumb\" style=\"background-image:url(https://static.tigerbbs.com/456c40c524344b48b29fd979bf624d0a);background-size:cover;\"></div>\n\n<div class=\"h-content\">\n<p class=\"h-name\">天风研究 </p>\n<p class=\"h-time\">2020-05-25 21:52</p>\n</div>\n\n</a>\n\n\n</h4>\n\n</header>\n<article>\n<p><i>本文为中国社会科学院教授,天风证券首席经济学家刘煜辉于2020年5月23日在天风总量策略会上所作的《留得青山,赢得未来——宏观经济与市场前瞻》主旨发言。</i></p><p>大家好,我就开门见山谈谈观点。</p><p>昨天大家也看到了总理的政府工作报告,跟预期相比,整体感觉是个收敛的基调。</p><p>我们可以大致盘算一下,今年财政扩张的增量实际上明确的也就是2.6万亿,其中1万亿是特别国债,还有1.6万亿是新增的专项债。如果按照2020年财政赤字率目标3.6%算,今年财政赤字的规模大概比去年扩大了1万亿,但是我们也应该看到赤字扩大主要来自于财政收入的减少,财政支出并没有增加多少。在中国流转税制的情况下,这反映的不是经济扩张效应,而是经济收缩的结果,疫情冲击企业停工停产,没有经济收入,没有经济流量,所以它带来税收的显著减少。</p><p>所以财政扩张的真正主体是前面讲的1万亿的特别国债和新增1.6万亿的专项债。我们看到政府工作报告特别强调,这1万亿特别国债与我们原先预期的投入方向有所不同,将以特殊转移支付,全部用于地方,它不是对应项目的扩张,更多的是解决因为疫情的冲击,很多地方政府的财政困境,吃饭都有问题了,所以具有很强的维稳性质。</p><p>真正对经济有财政扩张效应的就是1.6万亿专项债,配套银行的信用带动一些新建的基建项目,这是财政扩张的效果。</p><p>其他对经济的支持措施更多来自于银行的债务系统扩张。我们看到4月社会融资存量增速为12%,较去年底10.7%提升了1.3%,昨天两会的政府工作报告中提到要保持信用、贷款和社会融资增速显著高于去年。大家都知道银行投放是有规律的,主要投放是在一季度,之后逐级递减的,因为早投放早受益,项目的储备实际上都压在年尾,如果项目成熟了,过会了,最好是来年一季度全部打出去。所以我个人认为从目前看,下半年社融存量增速可能维持在12%的水平就不错了。</p><p>因为从信用业务的角度来讲,银行目前面临严重的资产荒,资金成本又降不下去,这是个宏观的问题,现在银行每做一笔业务边际上都是亏的,负债端的边际不能被资产端的收益率覆盖。前期大家也知道,经济脸着地以后,实体经济根本不能产生足额收益的资产,收益率极低。在这个情况下,除非银行受到很强的行政干预才能提升增速,否则的话按照目前的态势来看,接下来保持12%的增速,对银行来讲都需要付出很大的努力。过去三四年财经决策的领导们一直在为中国调结构去杠杆,保持中国的宏观杠杆率,降低中国的宏观风险而努力,从两会的基调和基础的想法来看,如果不出意外的话是不太可能发生强力的政治督导,一定要银行硬着头皮制造烂资产。如果保持12%的社融存量增速,那么今年新增的信用不会超过4万亿。</p><p>按照中国目前的债务驱动型体制,信用的边际产出效率很低,2019年社融新增24万亿,才生产了7万亿的GDP增量,简单讲,24万亿信用砸进去以后,边际产出仅7万亿的GDP增量。所以按照这个信用的产出效益,他们计划提供的这6.6万亿子弹大约也就是填补一季度GDP的亏空,一季度损失的GDP约1.4万亿,砸了一个坑,如果算机会损失的话,正常的GDP名义增速是7%左右,对应的经济损失可能是3万亿。所以决策层领导可能是算过大账的,大概就是填一填坑的感觉。因为在这个基础上再加码,那么会使宏观杠杆率搞得非常丑陋,现在已经很丑陋了。总理报告中有句话「留得青山,赢得未来」。所以今年什么经济指标都不提了。</p><p>心知肚明的事。</p><p><b>脱钩与滞胀</b></p><p>关于当前形势的判断,我个人认为非常的清爽。其实就是两个主题词:一个叫脱钩,一个叫滞胀,宏观的运行状态基本上围绕这两个主题词。</p><p><b>一、脱钩</b></p><p>这次面临的是已经延续了半个世纪的全球化浪潮,在它的最高峰出现了一个断崖式的下坠,这个状态是我们从来没见到过的,我们看它对应的是西方在新冠疫情之后已经形成了某种非常强化的政治正确的方向,这个方向就是反中。尤其是美国特别明显,新冠疫情造成全球金融市场的剧烈动荡以后,美国的反应异常的坚决和高效率。</p><p>我们看到它在理论上准备良久的MMT实践之后非常果决,短短的一个多月,美联储的资产负债表规模从三月初4万亿现在扩张到7万亿,财政赤字翻了近一倍。令我们感到惊讶的是什么呢?</p><p>整个执行的过程竟然没有发生一丝一毫的政治党争,没有发生党派之间的激烈争吵,众议院过了马上参议院就过,而且各个党派的议员只要提出牵涉到我们的议题,参众两院基本上全票非常快的通过,所以我们能够感觉到在西方它的政治生态中间已经形成了一个非常强的政治正确方向。</p><p>这就不难理解为什么美股砸出一个深坑以后,居然能发生如此强势的修复,经济虽然还趴在地板上,但是股市已经发生了V型的修复,这不仅仅是一个印钱的效果,我们知道进入股票市场的钱、风险资产的头寸的上升,它背后的支撑来自于系统风险偏好的上升,并不是中央银行MMT把钱放出去以后,大幅扩张以后就能够自动流到股票市场,流到风险资产头寸的增加,这中间一定要形成风险偏好上升的逻辑。所以我们讲到这个逻辑对应的就是美国这个系统,甚至西方这个系统,通过这次新冠疫情已经形成了某种非常强化的政治正确,客观上显著地降低了西方、美国整个系统的交易成本。映射到投资市场,就是风险偏好的上升。这是我们感到压力的地方。</p><p>大家也知道中国过去40年实现了伟大的经济崛起和巨大的物质繁荣,背后支撑的因素无非来自于两碗「基本面」:改革开放和全球化。我们抓住了历史机遇,也就是国运,获得了全球化浪潮最丰厚的红利,今天我们看到的就是延续半个世纪的全球化浪潮在高峰发生了断崖式下跌。</p><p>今天中国工厂的地位不是浪得虚名,我们已经通过20年不懈努力融入了全球化浪潮,建立了以中国为枢纽的全球产业链、供应链甚至价值链。然而现在西方政治正确的方向就是全方位向这个链条发起清算,虽然疫情还没有结束,但从民间到庙堂之高的决策,都可以感觉到这种情绪愈发浓烈。所以不能再沉浸在所谓中国「枢纽」的宏大叙事中了,对于跨国资本来讲,它的决策逻辑因为模型中相应的变量都会发生巨大的改变。在巨大的历史变迁和宏大叙事转换的潮头,不仅会算经济商业账,同时更要考虑政治和安全成本。一旦西方形成了某种政治方向,那么资本在进行全球布局时,一定会把政治不正确成本和风险计入到模型,这就是今天我们的压力。</p><p>所以面对严峻的外部条件,我想是决策层应该经过深思熟虑做出的决定。往前追溯的话,4月8号的中共中央政治局会其实可能就已经下了这个决心,「做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备」,这是那次会议的总基调,我个人理解就是个防御的基调,备战备荒,深挖洞、广积粮,就是为应对未来巨大的不确定性,至少是过去五十年未有之变局,是历史潮流的翻转,做长期的思想准备和工作准备。具体到这次的两会政府工作报告,实际上是这样一个精神的延续和落实,或者是具像化。因此昨天我看到政府工作报告没有特别大的惊愕和反差,跟我过去的感觉比较一致。</p><p>之前很多人也问过我两会快开了,会怎么样?我的感觉是个「三没有」的状态。</p><p>第一是没有什么大的刺激。目前看来,中国计划拿出来的子弹就这么多,是一个比较收敛的基调。</p><p>第二,之前一些经济学家比如小年教授和我很早就提过救民企、救民生的想法,积极地推动资源要素配置方向的转移。我甚至提出来直升机撒钱,直接把钱撒向经济破损的部门比如困难的民企和家庭,大规模发消费券等等。但是从报告中没有提到这个意思,因为说实在话这些方向从政治学角度讲都属于短期效应,属于纯消耗性的财政活动,现在要保的是财政,保的是钱粮,保的是核心价值。「广积粮、深挖洞、多攒钱、多攒力气、少花钱」。</p><p>第三是在外部环境非常恶劣和极不友好的条件下,无论是从政治学还是历史学的角度去认知的话,内部改革的压力和困难巨大。我们常常看到市场中产生一些人讲所谓形势比人强,压力倒逼改革这样一些说法,这更多是体现在股票市场的阶段性预期方面。回到现实中间来讲,真正政治行为的决策还是由国家的历史和政治的属性来决定的。系统的目标函数指向是「执政安全」。不展开。</p><p>这是我讲的第一个主题词「脱钩」,演绎出来我们政策的选择,对于我们来讲就是防御,备战备荒,广积粮、深挖洞,外面形成了某种政治正确,清算我们体制的力量,对于我们而言肯定是防御,我们选择这个「三没有」也是非常理性的,两个大个子现在要对决,对手比我们更强大,我们相对弱小,力量还不足,从正常的生活常识来讲,作为弱的一方肯定是蹲下、蹲下,甚至蜷缩,尽量减少自家的身体暴露,保护好自己的头部和关键部位,减少身体的能量消耗 ,节约财政资源,节约子弹。这是在与一个与强者打架过程中非常理性的选择。</p><p>如果你还昂首挺胸,门户大开,加杠杆大干快上,暴露风险,这不是送给对方揍吗?这是生活常识。</p><p><b>二、滞胀</b></p><p>自然的推演到第二个主题词,滞胀的状态。这里牵扯到我们的经济「体质」,即便在没有什么刺激的情况下,也无法克服当前经济下落过程中所产生的通货膨胀。其实滞胀不是一个时点的问题,而是「体质」,这个「体质」已经延续很多年时间了。最近几年非常明显,这次疫情是给中国经济「体质」做了一次最好的实证研究,过去几年经济学家之间经常发生的那种形势判断的争吵都可以休了。因为这一次非常明显,一季度经济增速-6.8%,砸出个大坑,但中国经济没有发生一丝一毫的通货紧缩,经济停摆一个多月时间,居然没有发生一丝一毫的价格下降?</p><p>从黑色金属到房地产,再到背后的土地财政,中国经济的主线异常得坚韧和顽强。从中国自己决定的工业周期品到民生消费品再到社会服务都未出现降价。物价那么高,有的是老百姓对钞票发毛的预期非常浓烈,所以深圳楼市的异常的火爆,各地地王频现。</p><p>当下失业和通货膨胀别扭的共生状态,说明这根本不是熟悉的「凯恩斯经济世界」。这是经济下行周期的通胀:菲利普斯曲线(凯恩斯的经济世界)失灵,所以问题在于供给侧,供给侧受到某种力量的不断打击而下坠(长期增长动能受损),而需求被顽强的既得利益所顶住,从而向下撕裂出越来越大的缺口,形成难以遏制的顽固的通胀预期。各种争论源自逻辑源头的分歧在于中国经济的潜在增长还稳态吗?我的结论是:中国的潜在增长目前甚至更早已经进入非稳态的状态,因为我们观察得到一些要素供给和要素质量其实早带着加速度在变化中。</p><p>在疫情冲击下,我们肉眼能够看到的是总需求(三驾马车)「脸着地」,但我们肉眼看不到的,潜在增长是不是也有可能进入「脸着地」的状态。完全可能,那么一个至关重要的问题无法回避,政策的重心会摆在哪一头:需求侧还是供给侧。</p><p>决定中国经济潜在增长的就是我前面讲的两碗基本面,改革开放和全球化,今天这两碗基本面已经找不回妈妈以前的那个味道了。这个故事的剧本就是要突破内在的心魔,现在它不是靠红头文件做几个PPT就能够解决问题的,唯有靠改革。但是今天这个时点,改革不再是做PPT,画个圈圈绘蓝图那么简单了。</p><p>所谓改革就是做减法,就是利益的革命。它要改变今天利益、机会、资源配置的方向。改变这个分配的结构,这个就是减法的问题。减法能突破吗?</p><p>总书记昨天强调了要让市场在资源配置中发挥决定性作用,不能再回到计划经济模式,很受鼓舞。</p><p>我们讲改革为什么难?因为是个动奶酪的问题。但今天又只能通过这种做减法的改革才有可能提振潜在增长,才有可能把中国带出目前这样一个滞胀的状态。</p><p>所以我讲今天判断中国的形势很简单,就是两个主题词,一个是脱钩,第二个是滞胀。</p><p><b>股票和债券</b></p><p>近几个月股票市场反映的就是一个滞胀的时钟,在今年这么一个「活久见」的大环境中间,股票市场最近的结构和交易在所有大类资产中算表现好的。如果你选对了结构,今年损失不大,甚至小有斩获。</p><p>表现最好的那几个指数反映的就是滞胀的时钟。如食品饮料、柴米油盐等生活必选消费;如医药;如代表国家政治意志的关键科技攻关的新型举国体制的方向,军工、自主科创等短板产业。我们不去管它未来的成效,但是你可以看到明显的举国体制所对应的方向,国家基金不断往这几个方向注资,所以那些股票对应的实际上是意志的资本化,和现实的财务已经没有多大的关系。</p><p>如果配到这些方向,今年不但回避了后面下跌的损失,甚至还有比较明显的一个收益。<b>我觉得后面基本上还是围绕着消费(偏重于在柴米油盐等必选消费)、医药、农业、泛军工(包括硬核科技、关键科技攻关的新型举国体制)这几个方向,可能发生阶段性调整,但在滞胀背景下,资金不太可能系统性地转移到其他方向。</b></p><p>结构之外的其他方向就乏善可陈了,我的感觉是压力很大的。下半年脱钩之后,如果G2从对抗走向决裂的过程不断地升级的话,我对资本市场的整体情绪,股票估值的分母存在一丝隐忧,相对比较谨慎的。</p><p>首先在目前这种三没有的防御备战备荒的气场中,激励股票分母也就是风险偏好昂扬向上的逻辑形成是有难度的。股票市场从来就不缺钱,它真正要的是风险偏好。</p><p>在这样一个严峻的外部条件冲击下,是不是会重现类似2018年比较消极的分母状态,市场逐渐累积和增加负向的情绪,到某个时点突然出现急速下坠,我觉得大家还是要担心这样一个风险。老鼠打洞,这是我个人的一点隐忧。</p><p>当然从目前的状态来看,结构上我觉得是没有问题的。只是倾巢之下安有完卵?股票市场交易者还是要担心分母可能出现的阶段性整体的塌陷所造成的风险。</p><p>债券方面,我个人观察十年期国债利率还是在2.5%形成了平衡。如果中国房地产和土地财政这个链条的韧性不发生实质性变软,我个人认为短期内可能很难看到形成一个不断下行的利率通道,基本上是围绕2.5%这个平衡的位置。因为疫情冲击以后大水漫灌,把垃圾债的风险溢价冲得极低,某种程度就是用流动性溢价替代信用溢价的过程,大家赚这个交易的钱,这个过程时间也不长,先人一步的同志就把钱赚到口袋了,后面进去的同志运气好的话喝口汤,运气不好的话汤都喝不着,大概是这么一个情况。</p><p>我简单先讲到这里,谢谢大家。</p>\n\n</article>\n</div>\n</body>\n</html>\n","type":0,"thumbnail":"https://static.tigerbbs.com/7636297d7cead6d8f27354ab46d8637e","relate_stocks":{"000001.SH":"上证指数"},"is_english":false,"share_image_url":"https://static.laohu8.com/e9f99090a1c2ed51c021029395664489","article_id":"1130930476","content_text":"本文为中国社会科学院教授,天风证券首席经济学家刘煜辉于2020年5月23日在天风总量策略会上所作的《留得青山,赢得未来——宏观经济与市场前瞻》主旨发言。大家好,我就开门见山谈谈观点。昨天大家也看到了总理的政府工作报告,跟预期相比,整体感觉是个收敛的基调。我们可以大致盘算一下,今年财政扩张的增量实际上明确的也就是2.6万亿,其中1万亿是特别国债,还有1.6万亿是新增的专项债。如果按照2020年财政赤字率目标3.6%算,今年财政赤字的规模大概比去年扩大了1万亿,但是我们也应该看到赤字扩大主要来自于财政收入的减少,财政支出并没有增加多少。在中国流转税制的情况下,这反映的不是经济扩张效应,而是经济收缩的结果,疫情冲击企业停工停产,没有经济收入,没有经济流量,所以它带来税收的显著减少。所以财政扩张的真正主体是前面讲的1万亿的特别国债和新增1.6万亿的专项债。我们看到政府工作报告特别强调,这1万亿特别国债与我们原先预期的投入方向有所不同,将以特殊转移支付,全部用于地方,它不是对应项目的扩张,更多的是解决因为疫情的冲击,很多地方政府的财政困境,吃饭都有问题了,所以具有很强的维稳性质。真正对经济有财政扩张效应的就是1.6万亿专项债,配套银行的信用带动一些新建的基建项目,这是财政扩张的效果。其他对经济的支持措施更多来自于银行的债务系统扩张。我们看到4月社会融资存量增速为12%,较去年底10.7%提升了1.3%,昨天两会的政府工作报告中提到要保持信用、贷款和社会融资增速显著高于去年。大家都知道银行投放是有规律的,主要投放是在一季度,之后逐级递减的,因为早投放早受益,项目的储备实际上都压在年尾,如果项目成熟了,过会了,最好是来年一季度全部打出去。所以我个人认为从目前看,下半年社融存量增速可能维持在12%的水平就不错了。因为从信用业务的角度来讲,银行目前面临严重的资产荒,资金成本又降不下去,这是个宏观的问题,现在银行每做一笔业务边际上都是亏的,负债端的边际不能被资产端的收益率覆盖。前期大家也知道,经济脸着地以后,实体经济根本不能产生足额收益的资产,收益率极低。在这个情况下,除非银行受到很强的行政干预才能提升增速,否则的话按照目前的态势来看,接下来保持12%的增速,对银行来讲都需要付出很大的努力。过去三四年财经决策的领导们一直在为中国调结构去杠杆,保持中国的宏观杠杆率,降低中国的宏观风险而努力,从两会的基调和基础的想法来看,如果不出意外的话是不太可能发生强力的政治督导,一定要银行硬着头皮制造烂资产。如果保持12%的社融存量增速,那么今年新增的信用不会超过4万亿。按照中国目前的债务驱动型体制,信用的边际产出效率很低,2019年社融新增24万亿,才生产了7万亿的GDP增量,简单讲,24万亿信用砸进去以后,边际产出仅7万亿的GDP增量。所以按照这个信用的产出效益,他们计划提供的这6.6万亿子弹大约也就是填补一季度GDP的亏空,一季度损失的GDP约1.4万亿,砸了一个坑,如果算机会损失的话,正常的GDP名义增速是7%左右,对应的经济损失可能是3万亿。所以决策层领导可能是算过大账的,大概就是填一填坑的感觉。因为在这个基础上再加码,那么会使宏观杠杆率搞得非常丑陋,现在已经很丑陋了。总理报告中有句话「留得青山,赢得未来」。所以今年什么经济指标都不提了。心知肚明的事。脱钩与滞胀关于当前形势的判断,我个人认为非常的清爽。其实就是两个主题词:一个叫脱钩,一个叫滞胀,宏观的运行状态基本上围绕这两个主题词。一、脱钩这次面临的是已经延续了半个世纪的全球化浪潮,在它的最高峰出现了一个断崖式的下坠,这个状态是我们从来没见到过的,我们看它对应的是西方在新冠疫情之后已经形成了某种非常强化的政治正确的方向,这个方向就是反中。尤其是美国特别明显,新冠疫情造成全球金融市场的剧烈动荡以后,美国的反应异常的坚决和高效率。我们看到它在理论上准备良久的MMT实践之后非常果决,短短的一个多月,美联储的资产负债表规模从三月初4万亿现在扩张到7万亿,财政赤字翻了近一倍。令我们感到惊讶的是什么呢?整个执行的过程竟然没有发生一丝一毫的政治党争,没有发生党派之间的激烈争吵,众议院过了马上参议院就过,而且各个党派的议员只要提出牵涉到我们的议题,参众两院基本上全票非常快的通过,所以我们能够感觉到在西方它的政治生态中间已经形成了一个非常强的政治正确方向。这就不难理解为什么美股砸出一个深坑以后,居然能发生如此强势的修复,经济虽然还趴在地板上,但是股市已经发生了V型的修复,这不仅仅是一个印钱的效果,我们知道进入股票市场的钱、风险资产的头寸的上升,它背后的支撑来自于系统风险偏好的上升,并不是中央银行MMT把钱放出去以后,大幅扩张以后就能够自动流到股票市场,流到风险资产头寸的增加,这中间一定要形成风险偏好上升的逻辑。所以我们讲到这个逻辑对应的就是美国这个系统,甚至西方这个系统,通过这次新冠疫情已经形成了某种非常强化的政治正确,客观上显著地降低了西方、美国整个系统的交易成本。映射到投资市场,就是风险偏好的上升。这是我们感到压力的地方。大家也知道中国过去40年实现了伟大的经济崛起和巨大的物质繁荣,背后支撑的因素无非来自于两碗「基本面」:改革开放和全球化。我们抓住了历史机遇,也就是国运,获得了全球化浪潮最丰厚的红利,今天我们看到的就是延续半个世纪的全球化浪潮在高峰发生了断崖式下跌。今天中国工厂的地位不是浪得虚名,我们已经通过20年不懈努力融入了全球化浪潮,建立了以中国为枢纽的全球产业链、供应链甚至价值链。然而现在西方政治正确的方向就是全方位向这个链条发起清算,虽然疫情还没有结束,但从民间到庙堂之高的决策,都可以感觉到这种情绪愈发浓烈。所以不能再沉浸在所谓中国「枢纽」的宏大叙事中了,对于跨国资本来讲,它的决策逻辑因为模型中相应的变量都会发生巨大的改变。在巨大的历史变迁和宏大叙事转换的潮头,不仅会算经济商业账,同时更要考虑政治和安全成本。一旦西方形成了某种政治方向,那么资本在进行全球布局时,一定会把政治不正确成本和风险计入到模型,这就是今天我们的压力。所以面对严峻的外部条件,我想是决策层应该经过深思熟虑做出的决定。往前追溯的话,4月8号的中共中央政治局会其实可能就已经下了这个决心,「做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备」,这是那次会议的总基调,我个人理解就是个防御的基调,备战备荒,深挖洞、广积粮,就是为应对未来巨大的不确定性,至少是过去五十年未有之变局,是历史潮流的翻转,做长期的思想准备和工作准备。具体到这次的两会政府工作报告,实际上是这样一个精神的延续和落实,或者是具像化。因此昨天我看到政府工作报告没有特别大的惊愕和反差,跟我过去的感觉比较一致。之前很多人也问过我两会快开了,会怎么样?我的感觉是个「三没有」的状态。第一是没有什么大的刺激。目前看来,中国计划拿出来的子弹就这么多,是一个比较收敛的基调。第二,之前一些经济学家比如小年教授和我很早就提过救民企、救民生的想法,积极地推动资源要素配置方向的转移。我甚至提出来直升机撒钱,直接把钱撒向经济破损的部门比如困难的民企和家庭,大规模发消费券等等。但是从报告中没有提到这个意思,因为说实在话这些方向从政治学角度讲都属于短期效应,属于纯消耗性的财政活动,现在要保的是财政,保的是钱粮,保的是核心价值。「广积粮、深挖洞、多攒钱、多攒力气、少花钱」。第三是在外部环境非常恶劣和极不友好的条件下,无论是从政治学还是历史学的角度去认知的话,内部改革的压力和困难巨大。我们常常看到市场中产生一些人讲所谓形势比人强,压力倒逼改革这样一些说法,这更多是体现在股票市场的阶段性预期方面。回到现实中间来讲,真正政治行为的决策还是由国家的历史和政治的属性来决定的。系统的目标函数指向是「执政安全」。不展开。这是我讲的第一个主题词「脱钩」,演绎出来我们政策的选择,对于我们来讲就是防御,备战备荒,广积粮、深挖洞,外面形成了某种政治正确,清算我们体制的力量,对于我们而言肯定是防御,我们选择这个「三没有」也是非常理性的,两个大个子现在要对决,对手比我们更强大,我们相对弱小,力量还不足,从正常的生活常识来讲,作为弱的一方肯定是蹲下、蹲下,甚至蜷缩,尽量减少自家的身体暴露,保护好自己的头部和关键部位,减少身体的能量消耗 ,节约财政资源,节约子弹。这是在与一个与强者打架过程中非常理性的选择。如果你还昂首挺胸,门户大开,加杠杆大干快上,暴露风险,这不是送给对方揍吗?这是生活常识。二、滞胀自然的推演到第二个主题词,滞胀的状态。这里牵扯到我们的经济「体质」,即便在没有什么刺激的情况下,也无法克服当前经济下落过程中所产生的通货膨胀。其实滞胀不是一个时点的问题,而是「体质」,这个「体质」已经延续很多年时间了。最近几年非常明显,这次疫情是给中国经济「体质」做了一次最好的实证研究,过去几年经济学家之间经常发生的那种形势判断的争吵都可以休了。因为这一次非常明显,一季度经济增速-6.8%,砸出个大坑,但中国经济没有发生一丝一毫的通货紧缩,经济停摆一个多月时间,居然没有发生一丝一毫的价格下降?从黑色金属到房地产,再到背后的土地财政,中国经济的主线异常得坚韧和顽强。从中国自己决定的工业周期品到民生消费品再到社会服务都未出现降价。物价那么高,有的是老百姓对钞票发毛的预期非常浓烈,所以深圳楼市的异常的火爆,各地地王频现。当下失业和通货膨胀别扭的共生状态,说明这根本不是熟悉的「凯恩斯经济世界」。这是经济下行周期的通胀:菲利普斯曲线(凯恩斯的经济世界)失灵,所以问题在于供给侧,供给侧受到某种力量的不断打击而下坠(长期增长动能受损),而需求被顽强的既得利益所顶住,从而向下撕裂出越来越大的缺口,形成难以遏制的顽固的通胀预期。各种争论源自逻辑源头的分歧在于中国经济的潜在增长还稳态吗?我的结论是:中国的潜在增长目前甚至更早已经进入非稳态的状态,因为我们观察得到一些要素供给和要素质量其实早带着加速度在变化中。在疫情冲击下,我们肉眼能够看到的是总需求(三驾马车)「脸着地」,但我们肉眼看不到的,潜在增长是不是也有可能进入「脸着地」的状态。完全可能,那么一个至关重要的问题无法回避,政策的重心会摆在哪一头:需求侧还是供给侧。决定中国经济潜在增长的就是我前面讲的两碗基本面,改革开放和全球化,今天这两碗基本面已经找不回妈妈以前的那个味道了。这个故事的剧本就是要突破内在的心魔,现在它不是靠红头文件做几个PPT就能够解决问题的,唯有靠改革。但是今天这个时点,改革不再是做PPT,画个圈圈绘蓝图那么简单了。所谓改革就是做减法,就是利益的革命。它要改变今天利益、机会、资源配置的方向。改变这个分配的结构,这个就是减法的问题。减法能突破吗?总书记昨天强调了要让市场在资源配置中发挥决定性作用,不能再回到计划经济模式,很受鼓舞。我们讲改革为什么难?因为是个动奶酪的问题。但今天又只能通过这种做减法的改革才有可能提振潜在增长,才有可能把中国带出目前这样一个滞胀的状态。所以我讲今天判断中国的形势很简单,就是两个主题词,一个是脱钩,第二个是滞胀。股票和债券近几个月股票市场反映的就是一个滞胀的时钟,在今年这么一个「活久见」的大环境中间,股票市场最近的结构和交易在所有大类资产中算表现好的。如果你选对了结构,今年损失不大,甚至小有斩获。表现最好的那几个指数反映的就是滞胀的时钟。如食品饮料、柴米油盐等生活必选消费;如医药;如代表国家政治意志的关键科技攻关的新型举国体制的方向,军工、自主科创等短板产业。我们不去管它未来的成效,但是你可以看到明显的举国体制所对应的方向,国家基金不断往这几个方向注资,所以那些股票对应的实际上是意志的资本化,和现实的财务已经没有多大的关系。如果配到这些方向,今年不但回避了后面下跌的损失,甚至还有比较明显的一个收益。我觉得后面基本上还是围绕着消费(偏重于在柴米油盐等必选消费)、医药、农业、泛军工(包括硬核科技、关键科技攻关的新型举国体制)这几个方向,可能发生阶段性调整,但在滞胀背景下,资金不太可能系统性地转移到其他方向。结构之外的其他方向就乏善可陈了,我的感觉是压力很大的。下半年脱钩之后,如果G2从对抗走向决裂的过程不断地升级的话,我对资本市场的整体情绪,股票估值的分母存在一丝隐忧,相对比较谨慎的。首先在目前这种三没有的防御备战备荒的气场中,激励股票分母也就是风险偏好昂扬向上的逻辑形成是有难度的。股票市场从来就不缺钱,它真正要的是风险偏好。在这样一个严峻的外部条件冲击下,是不是会重现类似2018年比较消极的分母状态,市场逐渐累积和增加负向的情绪,到某个时点突然出现急速下坠,我觉得大家还是要担心这样一个风险。老鼠打洞,这是我个人的一点隐忧。当然从目前的状态来看,结构上我觉得是没有问题的。只是倾巢之下安有完卵?股票市场交易者还是要担心分母可能出现的阶段性整体的塌陷所造成的风险。债券方面,我个人观察十年期国债利率还是在2.5%形成了平衡。如果中国房地产和土地财政这个链条的韧性不发生实质性变软,我个人认为短期内可能很难看到形成一个不断下行的利率通道,基本上是围绕2.5%这个平衡的位置。因为疫情冲击以后大水漫灌,把垃圾债的风险溢价冲得极低,某种程度就是用流动性溢价替代信用溢价的过程,大家赚这个交易的钱,这个过程时间也不长,先人一步的同志就把钱赚到口袋了,后面进去的同志运气好的话喝口汤,运气不好的话汤都喝不着,大概是这么一个情况。我简单先讲到这里,谢谢大家。","news_type":1},"isVote":1,"tweetType":1,"viewCount":1054,"authorTweetTopStatus":1,"verified":2,"comments":[],"imageCount":0,"langContent":"CN","totalScore":0},{"id":983664720,"gmtCreate":1583248935560,"gmtModify":1704349220155,"author":{"id":"3439330711479447","authorId":"3439330711479447","name":"满仓一哥","avatar":"https://static.tigerbbs.com/2098ba5c08f130a982e4cbee9f2d8980","crmLevel":1,"crmLevelSwitch":0,"followedFlag":false,"idStr":"3439330711479447","authorIdStr":"3439330711479447"},"themes":[],"htmlText":"<a 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