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本文系基于公开资料撰写，仅作为信息交流之用，不构成任何投资建议。

Salesforce(NYSE:CRM)作为云计算SaaS行业的开拓者，在美股企业服务公司中有着2000亿美金的头部市值，并且经过20年发展、经历了相对完整的周期，是一个非常有价值的观察标本，值得钉钉、飞书、金蝶和企业微信们思考。

当然，欧美云计算和企业服务行业有其自身的发展环境，具体的业务策略和特点更多是一种先行者的经验与参考，并不能完全作数，应当结合本土的实际背景，针对性采纳。

本篇则更多侧重于厘清Salesforce 20年发展历史中的基本事实，包括它的现有地位、发展历史、产品组合、历史策略以及财务表现等。

如下内容以Salesforce公开材料（招股书、年报、Investor Day Presentation等）为主，并辅助结合市面上一些已有的分析报告，互相印证。

01

它是企业服务SaaS头部市值公司，但与头部科技公司仍有很大差距

截止2022年2月17日，Salesforce总市值2085亿左右。如果将美股头部科技公司的市值进行排序，可以看到Salesforce和头部科技、互联网公司相比，规模有限。

市值更高的一些巨无霸包括：1）移动互联网时代的硬件公司苹果，2）PC时代起家的互联网公司谷歌、亚马逊、Facebook、Netflix，3）泛云计算（公有云、SaaS、AI和芯片等）时期重新兴起的微软、英伟达Nvidia，4）以及一些老牌科技公司思科、Intel、IBM。其中，市值低于Salesforce的公司仅有3家，Netflix、Intel、IBM。

大于1w亿市值的，仅有苹果、微软、谷歌、亚马逊。

图：美股科技公司市值概况（2022年1与24日）.来源：Cowgirl制作

而美股企业服务SaaS公司市值中，头部效应也非常明显。

微软业务庞杂，除了早期的PC Windows系统之外，目前主要的看点在于新兴云计算业务，但PC时代的Office业务在云华后，结合了新增了2B企业服务产品Dynamics 365（类似CRM等），是横跨公有云与应用型SaaS的两栖巨鳄。而这种IaaS层公有云与SaaS层应用产品结合的模式，也给这2个领域的先发者带来很大压力，即亚马逊和Salesforce。

按照业务影响力，理论上企业服务SaaS应当算上微软，但考虑到市值体量，此处先不计入考量，以应用SaaS占比更高的公司为主。

图：美股SaaS公司市值排名（亿美金），2022年1月24日，来源：Cowgirl制作

在这些企业服务SaaS公司中，在1000亿美金市值附近的仅有5家，以内容创作见长的Adobe、销售营销见长的Salesforce、财务领域的Intuit、电商领域的Shopify、以及IT相关的ServiceNow。在2000亿美金以上的也仅有Adobe和Salesforce。

大于100亿美金市值的公司数量大约在20家，且核心业务都有较大差异，包括研发协同Atlassian、HRM Workday、支付Square、视频Zoom、网络安全CrowdStrike、医疗Veeva、通讯Twilio、协同聊天Slack（已被Salesforce收购，预计22年完成）、电子签DocuSign、营销HubSpot（和Salesforce有部分重叠竞争）、RPA Uipath、客服Zendesk（和Salesforce有部分重叠竞争）等。

也就是说，即使在美股SaaS（以美国市场为主，覆盖部分欧洲和全球市场客户）中，头部效应也是极强的，同一个领域很难出2家大体量的公司。

如果有同行业的竟对，体量稍小的那一个可能能够上市（但市值有限），或者被其他有意进入的跨界巨头收购。这个在后续并购部分，会稍展开讨论。

02

12年左右Salesforce在CRM领域超过传统软件厂商，经过20年已进入成熟期

Salesforce在近几年的Investor Day Presentation材料中，每年都会披露自己在CRM行业的市占率。

对于这个“CRM”的行业定义，Salesforce做了附注：

CRM market includes the following IDC-defined functional markets: Sales Force Productivity and Management, Marketing Campaign Management, Customer Service, Contact Center, Advertising, and Digital Commerce App.

按照这个附注，几乎包含了大部分Salesforce所从事的业务范围（目前Salesforce的业务版图），而不仅仅是单纯的CRM客户数据跟踪管理（早年Salesforce的业务重心），也包含营销管理、客户联络中心、广告等。

我们看下2018年Investor Day Presentation披露的数据。

图：2009-2016年Salesforce在CRM市场的占有率，来源：Salesforce Investor Day Presentation

Salesforce成立于1999年，经历10+年发展后，在2012年市占率开始超越传统厂商Oracle、SAP。2012年之前，Oracle和SAP的市占率虽然略有下降，但仍然领先；2012年之后，这2家便与Salesforce拉开差距。不过值得注意的是，Oracle和SAP在2016年的占有率还有9.4%、7.2%。而这时微软的占有率则微不足道，1.4%。

再来看看2021财年的变化。

图：2016-2020年Salesforce在CRM市场的占有率，来源：Salesforce Investor Day Presentation

2020年又有了一些有趣的变化：Oracle和SAP的市占率进一步下滑，2020年仅4.8%；但微软和Adobe则逐渐提升，分别为4%、3.8%。

鉴于Salesforce的市占率仍在上升，那Oracle和SAP失去的这部分市场份额很可能是被微软、Adobe夺走。这也能侧面体现Salesforce正在受到来自跨界云计算巨头微软、其他领域企服巨头Adobe的竞争压力。

图：Salesforce 2003-2021财年营收变化（百万美金），来源：Cowgirl制作

从上图回顾Salesforce近20年的营收增长，2010年之前是Salesforce的自然高速发展期；2011年Salesforce开启外延并购拓展后，则是由并购+自然渗透的双重叠加增长（CAGR保持在20-40%）；在2015后增长率一直在24-29%之间，未突破30%，达到了相对成熟的阶段。

03

Salesforce不仅仅是CRM，更是覆盖售前售中售后的销售全流程

大部分消费者最能直观感受到的CRM更偏客户数据管理和跟踪：销售记录下客户基本信息，以及联络跟踪进展，这些信息在一个大池子里，某一段时间被销售A锁定，若未及时跟进则重新放回公海。

这部分传统功能更偏售中，也是Salesforce最老牌的产品。

但现在的Salesforce在20年的自研+收购布局下，早已不仅仅只有简单的CRM售中管理，更涵盖了售前营销、售后客户，甚至是跨领域的电商产品、协同产品，以及底层开发者产品。

图：Salesforce产品矩阵.来源：Salesforce年报，招商证券

根据上图Salesforce最新的产品矩阵，

1）售中的销售云、售后的客服云是最老的产品，其中销售云的产品功能在早期更为完善，客服云则在2006-2012年之间陆续通过自研收购优化。

2）售前产品主要由营销云和电商云组成，大部分通过收购的ExactTarget和Demandware贡献。

3）2006-2012年间，为了更好服务大客户、提升客单价，Salesforce花了大量精力自研PaaS平台，并陆续收购标的优化功能，包含自研的应用市场AppExchange、收购的多语言开发工具Heroku、低代码开发平台Lightening，数据分析产品（主要是收购的BI产品Tableau），集成产品（主要是收购的MuleSoft）。

4）Salesforce很早便自己踏足过办公协同领域，自研了Chatter（界面很类似Linkedin），但并没有取得太多成功。但仍然对该领域保持关注，2016年收购了Quip（7.5亿美金），并在2020年宣布了更为知名、体量庞大的Slack收购（277亿美金）。

整个产品领域的拓张，可以从营收占比中得到验证。

图：2015-2021财年Salesforce营收构成，来源：Salesforce年报

由于2014年之前没有单独披露不同板块的收入构成，我们采用2015-2021财年的收入变化来观察。

2015-2018财年之间：大部分收入贡献来自Sales（偏售中）、Service（偏售后）。

2019-2021财年之间：Marketing and Commerce（营销和电商）、以及Platform and Data（底层的PaaS平台，开发者工具+应用商城等，以及AI和数据分析工具，如BI、AI Einstein等）占比持续上升，并在2021财年合计达到50%左右。

04

Salesforce是云计算和SaaS领域的先驱，大致经过5个不同发展阶段

Salesforce成立时间很早，1999年，甚至SaaS业务开展早于如今的IaaS巨头亚马逊。这在某种程度上更符合逻辑：新的技术形态变化可能会最先来自应用层的感知。企业软件早期投入高、很难上手、功能过于复杂、实用性不强，这些难点会更容易被应用领域的从业者感知到，例如Oracle工作的Marc Benioff。

而在缺失IaaS厂商的早期阶段，Salesforce甚至是通过自建数据中心来满足底层算力需求。

图：Salesforce早期发展阶段，来源：Cowgirl制作

在2004年上市后，Salesforce又做了个创新之举：搭建PaaS平台，完善开发者生态，提供应用市场（客户可以像在苹果APP Store中下载应用一样，下载自己需要的小应用，来完善Salesforce所无法提供的功能，也类似钉钉的应用市场）。PaaS平台的搭建持续了5-6年。

并在2010年移动互联网来临后，开始持续完善自身对移动互联时代的适应性，包括加强社交营销功能、移动应用、电商应用等。

图：Salesforce中期发展阶段，来源：Cowgirl制作

云计算并不是单纯存在的，配套的除了PaaS、SaaS产品，还有人工智能AI应用、大数据应用、AI芯片兴起等。这也是2015年后，Salesforce主要在做的事。

CRM作为客户核心数据的核心，包含了大量数据，包括订单信息、客户信息，是大数据最好的应用环境，这也是Salesforce收购BI厂商Tableau的原因。

图：Salesforce最新进展，来源：Cowgirl制作

而近期收购办公协同厂商Slack，部分是Salesforce持续在关注但尚未做好的领域，也是部分来自于其他跨界巨头的压力（微软）。

05

PaaS平台帮助Salesforce搭建生态，更好服务大客户复杂需求

前面提到Salesforce上市后的头5年主要做了2件事：1）完善自己的售中销售云产品，售后客服云产品；2）搭建完善PaaS平台，包括开发者生态、应用市场和其他辅助工具。

我们来看下Salesforce目前PaaS业务的构成。

图：Salesforce PaaS平台构成，来源：Salesforce，招商证券

1）包含应用市场AppExchange：包含将近4000-5000个应用，并且助力了企业服务厂商的成长，如DocuSign、Veeva等。

2）MuleSoft：不同应用、不同软件间的数据打通与连接。就像我们同时使用了钉钉、用友、销售易等SaaS软件，数据各自沉淀在不同系统中，如果要人为打通，每打通一次便触发一次额外的成本。

3）Lightening平台：低代码无代码开发平台，类似钉钉宜搭和国内的几家低代码无代码厂商，可以帮助IT人员和业务人员根据自身实际业务场景完成小应用的搭建。例如国内最流行的疫情统计应用。

需要注意的是，Salesforce的应用和开放生态非常丰富，但在国内会有一些不同：由于巨头生态的竞争关系考量，数据打通和生态开放在国内受到限制更多，行业内更多是有限开放、以及基于深度合作关系下的某种开放。

06

大客户和小客户各有优劣，Salesforce通过服务小客户起家，但依靠服务大客户规模上量

谈起PaaS平台能够更好服务大客户定制化需求，便容易想到一个灵魂问题：大客户 or 小客户？

从两种客户的特性上而言，大客户小客户本质上并没有高下之分（当然，不同国情环境下，会有一定差异），各有优劣：

1）小客户相对营销成本小（基本和老板谈就行，不需要复杂的内部采购流程），但问题在于后续的留存情况。若留存不佳，则前期白白营销获客，前期投入应有合理的回报（ROI）。

2）大客户前期营销成本大（长期联络跟踪服务，并且内部采购决策复杂），优点在于付费能力强、留存率高（除非产品力差，客户实在忍不了），通常ROI还不错。

理论上的策略是针对不同类型的客户，采用不同的策略，大客户业务可接受投入更高的前期投入、小客户则更多要量力而行。

另外，Salesforce作为一种通用型泛行业的工具，则需要考虑不同行业的大小客户的实际付费能力，例如某些行业的大客户更为优质、而某些行业的小客户价值则不容小觑。

早年上市时，Salesforce披露过自己不同类型客户的占比：SMB（<200人）收入占比40%、中型企业占比30%，大客户占比仅30%。

图：2004年Salesforce不同规模客户收入贡献占比，来源：Salesforce招股书

Salesforce在上市的前6年，详细披露了自己的客户数量、Paying Subscription数量（购买账号的数量，大客户会购买更多的账号）；近几年则仅仅披露客户的大致体量。可能也是今年更多获取大客户，在总体客户数量上变化不大。

我们通过当年收入和披露的客户数量（2015年后，Salesforce仅披露客户数量为15w+），计算得到模糊的客单价。

图：2002-2018年Salesforce收入与客单价变化，来源：Salesforce年报，Cowgirl制作

可以粗略看到，05年之前，Salesforce的客单价<1w美金；在大力发展PaaS平台、拓展销售云客服云的06-12年，客单价提升到了2w美金；而在近10年，通过不断提供更复杂、更高端的产品（AI、大数据等），以及产品的交叉销售等，客单价达到了5-6w美金。

图：Salesforce Enterprise客户的收入占比（年化收入>100w美金），来源：Salesforce Investor Day Presentation

而Salesforce也在2020财年披露了Enterprise级别客户的营收占比。在此处，Salesforce对Enterprise客户的定义是年化收入>100w美金。这部分客户收入贡献持续提升，16财年占比58%、到20财年占比达到将近70%。

可见，虽然Salesforce在KA+SMB都有不错表现，依靠SMB快速起量，但Salesforce的后续发力更多依赖大客户的贡献。

07

Salesforce中期依靠并购规模上量，几个大规模并购包括ExactTarget、Demandware、MuleSoft、Tableau、Slack

Salesforce在2008-2022年之间，持续并购。虽然并购本身存在风险，但由于产品差异性、客户粘性和交叉销售的逻辑，企业服务领域的收购通常成功概率更大。

Salesforce对其收购逻辑做过简单的介绍：技术知识产权/人才、产品、新市场（究竟是为了产品还是技术，这个分类比较见仁见智，通常两者兼顾）。

通常而言，并购对Salesforce会有几方面影响：

1）收购通常能够增加企业营收，无论是已有的客户收入、亦或是后续交叉销售带来的收入；2）但由于财务处理，收购时会新增一些无形资产（如客户清单、知识产权等仅在并购时，会被确认为财务上的资产），这些无形资产要在收购方的报表中体现并摊销折现，则会平白出现一笔摊销费用（这些摊销费用与实际经营无关）。

图：Salesforce的收购框架，来源：Salesforce Investor Day Presentation

我们重点关注几个Salesforce的大型交易。

图：Salesforce近年主要收购标的，来源：Salesforce Investor

1）ExactTarget：2013年收购，收购时收入2.86亿美金，收购对价25亿美金，PS倍数9倍；目前增长良好，年化增长29%。ExactTarget主营营销SaaS产品，Salesforce通过收购这家公司开拓增厚了自己的营销云业务。

2）Demandware：16年收购，收购时收入2.27亿美金，收购对价28亿美金，PS倍数12倍；目前增长良好，年化增长36%。Demandware是对标Shopify的电商SaaS，但与Shopify不同，Demandware更多服务KA客户（可能也是Salesforce无法撬动Shopify后的其次选择吧）。

3）MuleSoft：18年收购，收购时收入2.84亿美金，收购对价65亿美金，PS倍数23倍；目前增长优秀，年化增长44%（也算对得起价格）。MuleSoft提供集成产品，类似一种中间件，是客户SaaS产品越来越多后的一个必需品。早期也被Salesforce Ventures投资过。

4）Tableau：19年收购，收购时收入12.88亿美金，收购对价157亿美金，PS倍数12倍；目前增长良好，年化增长29%。Tableau是知名BI厂商，也是倍微软BI压迫狠了，转而投入Salesforce怀抱，从而能够走得更远。

5）Slack：没有在上表中出现，此处补充。20年披露收购，21年营收8-9亿美金，收购价格277亿美金，PS倍数32倍。与Tableau类似，Slack同样受到来自微软的强烈竞争压力。微软通过Office免费推行Microsoft Teams，日活直接冲上7000w，而Slack还在1200w打转，实在亚历山大，看来也只能转而加入Salesforce。

总体而言，Salesforce的几个头部收购都还走的不错，这几年的收购也出现了越来越多巨型并购。

不过Slack是全股票交易，毕竟实在要花太多钱了。不过这些和微软纯现金收购暴雪的687亿相比，却是小巫见大巫，只能说微软真有钱……

08

Salesforce的实际财务水平一直很优秀，发展多年也依然需要销售驱动

Salesforce虽然Bottom line净利润在2012-2016年亏损，但我们需要仔细考虑其中的一些财务影响，扣除与实际经营无关的因素，才能够看到Salesforce真正的经营情况。

图：2003-2021财年Salesforce净利率（扣除股权费用、并购无形资产摊销）来源：Cowgirl制作

Salesforce在自己的利润表下，近几年都会披露两个补充数据（根据笔者自行理解，欢迎补充讨论）：

1）股权费用：用股票支付的工资，与实际现金无关，但需要确认费用。如果要看更符合实际的经营情况，可以把这部分费用扣除。

2）并购无形资产摊销：前几段有提到过，并购公司时会新增一些无形资产，这些无形资产需要被摊销，形成利润表上的费用。而由于Salesforce持续并购，这部分也会对利润表产生一定影响，因此我们也加回。

剔除这些影响后，我们看到上图深色的折线，其实Salesforce的实际经营利润一直非常不错。无论是刚上市的时候，还是近10年发展，调整后利润一直在10%左右，近几年更是持续提升，在10-30%之间。

再来关注下Salesforce的支出情况。

图：2003-2021财年Salesforce成本、研发、销售、管理费用占比，来源：Cowgirl制作

1）Salesforce的销售费用并不低，常年在50%左右，近年略下降。说明Salesforce仍然高度需要销售驱动，从Salesforce公开披露的销售方式来看，以直销为主+渠道为辅。

2）Salesforce产品成本相对可控，持续投入研发，但并不过分。成本占比20%左右，没有太大变化；而研发费用虽然起起伏伏，但没有过于超支。

3）管理费用持续下降，符合规模化效应逻辑。

09

目前Salesforce更多压力来自跨界巨头、企服巨头（如微软），26年目标500亿美金收入

其实在前几段已经多次提到了微软，关于微软云计算和企服业务（Dynamics 365）可下次展开聊聊。

无论是收购Tableau、还是收购Slack，这些标的都不同程度得受到来自微软的竞争压力；而在Salesforce自己的CRM领域，微软也在持续小幅提升占有率。

图：Salesforce与微软、Oracle、SAP的产品布局对比（2019年数据，近2年可能有更新），来源：Salesforce Investor Day Presentation

Salesforce在2019年披露了一个自己与其他巨头的产品布局对比，可以看到微软已经提供了售中销售云、售后服务云，以及协作、公有云和集成，而这2年可能有更多新的产品增加。

图：Salesforce收入目标，来源：Salesforce Investor Day Presentation

Salesforce 2022年收入目标263亿美金，在收购Slack后，2026年目标翻倍，达到500亿美金。

10

总结

Salesforce不仅仅是SaaS行业的一个普通公司，而是整个SaaS和云计算行业的开拓者。因此，许多在我们看来非常常见的策略，对于Salesforce这家公司而言，具有挑战性、创新性。

不可否认，也许许多时候是时代造就英雄，时代机遇可能占成功结果的60%以上，但确实需要一些领路人的开拓与指引，带领行业的加速发展。

这也说明了Salesforce这样的公司具有一定特殊性。

纵观Salesforce历史，在早年发展时依靠中小型客户，上市后一边完善产品矩阵，一边搭建优化PaaS平台；而在移动互联网、云计算时代来临后，积极布局移动社交、AI大数据，并且取得了优秀的业绩表现。（作者：cowgirl）