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二级市场上估值最高的公司之一$Shopify Inc(SHOP)$ 也开始焦虑了。这家市销率（P/S）高达50倍的电商+SaaS公司，股价自去年底以来跌去近六成。更是在2月16日的财报后继续大跌16%。

21Q4的财报差强人意——

• 营收13.8亿美元，同比增长41%，微超预期共识的13.4亿美元，
• GMV 541亿美元，同比增长31.5%，微超预期共识的526亿美元
• 其中被用作衡量SaaS业务的订阅收入3.51亿美元，同比仅增长26%，微逊预期共识3.58亿美元；
• EBITDA 1.37亿美元，同比减少37%，也低于预期共识的1.64亿美元。

GMV增速下降

订阅收入增速下降

整体来说并不及预期，而且被分析师猜得这么准，对一家吃高增长红利的公司来说也未免“太不够惊喜”了。恰巧碰上杀估值，不拿它敬候拿谁？

有几点非常值得投资者思考，

为何增收不增利，EBITDA反而下降了？

显然，Shopify自己对目前这个增速是不满意的。一方面本身的渗透率、增长率并没有达到二级市场预期，并且加速度下降的速度也直接反应在了股价上。另一方面，$亚马逊(AMZN)$ 恢复独立站业务，也让Shopify更为警惕，毕竟行业老大亲自下场分蛋糕。

所以，更多的运营支出、资本支出，都是为了进一步增加运营效率、扩展市场。

疫情后利好降低，公司2022年的预期降低，并且支出会继续增大。

公司也明确了在2022年全年的收入增长将低于2021年的57%，逐渐回归疫情前的平稳增长。更多与Shopify Fulfillment Network相关的资本支出将于2022年开始增加。

换句话说，疫情后的那波高速增长结束了，未来能不能有稳住增长，还要看现在这部分增长是否能维持的住

与京东的合作能否成为亮点？

财报电话会上，高管愿景式地描述了一下中国电商市场的巨大，并且公布了与$京东(JD)$ 开始了合作，这也是在22年1月刚刚开始的合作。

至于为什么会选择京东？恐怕还是因为Shopify与$阿里巴巴(BABA)$ 、$拼多多(PDD)$ 的重三方模式更有竞争感，而与抖音快手之类的视频系有些格格不入。京东有完整的物流体系，并且也希望壮大三方商家，实为最适合的合作伙伴。

最后，从估值上来看，目前财报后跌完SHOP仍然有940亿美元，市销率仍高达近15倍。

而肉眼可见的是，SHOP的订阅服务收入增速只有区区26%，SAAS的故事是很难讲下去的。即便以2022年订阅收入16亿美元的综合预期来看，按照当前的15倍PS应该值240亿美元，即便即便恢复到20倍PS也是320亿美元。

那其后的商品服务收入，因为其2022年的支出可能依然超过预期，用收入倍数来对比。无论对标行业标杆$亚马逊(AMZN)$ ，还是支付行业标杆$PayPal(PYPL)$ ，它们的收入倍数都不超过5倍。因此，即便让SHOP恢复至10倍的市销率，按照2022年商品服务收入预期45亿美元来算，这部分估值也就450亿美元。

这也是非常乐观的情况，SHOP的估值仅为770亿美元，比当前的940亿美元还有20%的下跌空间。

对应股价为611美元左右。

而若是接下来几份财报的增速增长继续不及预期的话，甚至有可能跌回至疫情前的300-400美元。