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$滴滴(DIDI)$ 在今天早上发布了一则简短的“纽交所退市预告”。 言下之意，就是需要从纽交所把它的存托凭证（ADR）退市，并且寻求转换到$香港交易所(00388)$上市 。 其实滴滴退市的传闻在IPO后一个月就已经发酵过，只不过当时被辟谣了。而我们在当时也介绍过相关的纽交所退市规则。 总的来说，无论是私有化，还是在美国不同交易所内转板，在一个监管体系下也时有发生。 由于滴滴此次的原文是“Delisting...while ensuring be convertible freely tradable”，言下之意是在美国退市的同时可以转换成港股市场可交易的股票，那就可能不会涉及到普通的“私有化”过程。 对滴滴现有股东来说，私有化其实是远远优于“换市场交易”的。因为私有化基本都会在现有价格上溢价。比如滴滴12月2日收盘价是7.80美元，如果私有化，很有可能不会低于IPO价格14美元，相当于是80%的溢价。毕竟这么多大股东肯定不会同意折价退市。 要知道，滴滴的退市，无论背后有什么原因，在明面上，都是一件“主动”的事，都属于公司层面的事件。 滴滴的股东阵容可是非常豪华，在IPO时曾经公布过。包括最初的$腾讯控股(00700)$ 、与快的合并后的$阿里巴巴(BABA)$ ，以及有国资背景的上海国资委、中投、北汽，一直到全球著名科技公司$工业富联(601138)$、$苹果(AAPL)$ 、$丰田汽车(TM)$ 、$优步(UBER)$ 、$Booking Holdings(BKNG)$ ，以及全球著名的投资资金$软银集团(SFTBY)$ 、淡马锡、DST资本、韩国的$Naver Corporation(NHNCF)$ ，甚至连全球金融巨头$摩根士丹利(MS)$、$高盛(GS)$ 、$摩根大通(JPM)$都有参与。 如果折价退市，意味着以上这些公司都要对此进行减值，并且滴滴再想上市的时候就不一定能获得更高的估值了。 而且，即便真的大股东同意折价退市，二级市场投资者也可以通过诉讼的方式，让公司赔偿，对滴滴来说也是得不偿失。 所以，如果是私有化，几乎不可能低于IPO价格。以滴滴的招股书上的最新一期（2021年Q1）财务数据显示，公司的流动负债为35亿美元，现金及等价物和短期投资总计72亿美元。也就是当时兜里“流动性”也就不到40亿美元左右。而IPO价格是14美元，发行了3.17亿股，相当于筹资44亿美元，其中差不多有8870万美元是承销费，也就是拿到了43亿美元。这样，不算这两个季度的“消费”，总的"流动性现金"大概有85亿美元左右。 但现在包括大股东在内的流通股本总共有将近11亿，若是以14美元私有化，现金就得花费150亿美元。更不用说还要面临来自投资者“胜算很大”的诉讼赔偿，以及相关法律费用。 如果不讨论这一页A4纸都打不完的“知名投资者”放弃被现金私有化的情况，那滴滴肯定没有这么多钱。 所以，将股份从美国“转移”到香港，似乎是更顺理成章的方式，也是对滴滴来说相对来说成本更低的方式。 操作可行吗？ 以$小米集团-W(01810)$ 为例，今年年初，因应美国向小米施加的投资禁令在当地3月15日生效，小米在港的ADR$小米集团ADR(XIACY)$ 就曾经被迫退市。当时的承销商$Fidelity Holding Corp.(FDHC)$ 就把投资者手中持有的美股市场的ADR转成了小米在香港上市的股票。直到后来禁令结束，小米又重新发行了ADR。 而滴滴也可以采取同样的操作方式。但也有两种可能： 一、先发行港股，再在美股退市，直接将美国投资者的股份转到香港。 由于港币和美元是自由流通的，因此外汇结算并不是什么特别大的问题。唯一要注意的是，以什么样的方式在香港上市。 如果是像$京东集团-SW(09618)$ 和$阿里巴巴-SW(09988)$ 这样的二次上市，意味着滴滴再进行一次“港股增发”。 但以滴滴目前面临的情况，投资者对滴滴几乎完全没有信心，增发可能难以获得投资者认可。因此更有可能是通过港交所“介绍上市”（introduction）的方式登录。 这种“只上市、不融资”的方式，很多中国内地公司也均有采用过。上市主体要符合交易所规定的上市条件，包括股本分布、股东人数等。比如，2012年，同时拥有A、B股的$中集集团(02039)$ 将其拥有的B股转换上市地并以介绍方式在香港主板上市。这是一例B转H股的案例。 二、有没有可能先在美股退市，再登录香港直接交易？ 由于滴滴在美股使用的是ADR，本质上并不是公司的股票。而公司主体是一家开曼公司，因此就相当于是现有的滴滴股东成为一家开曼公司的股东，然后在滴滴获得港交所批复之后，挂牌香港交易。但这样也是以港交所批复为前提，而投资者相当于是经历了一段时间的“停牌”。 当然，香港和美国的上市规则有一定的不同，具体转换规则我们要以滴滴、纽交所、港交所等官方公布为准。 而滴滴也发行有相应的衍生品，以小米那次的经验，是有可能提前结束交易，一般来说，期权提前结束交易，未平仓的部分最后会以现金的方式交割结算，就像指数期权一样。 而未到期的期权将会加速成熟，价内期权以现金交割，价外期权作废。一个月到期的价内期权通常会加速到当月的某一周结算，一个月之外的远期期权，则会加速到最近的月权结算，具体加速时间以OCC公告为准。例如，当时$奇虎360(QIHU)$ 退市时期权处理，就是所有到期日在股票退市清算下一个月之后的远期期权，都将最后到期日移到股票退市清算月的下一个月（月期权）。 最后，滴滴到了香港，是否就等于万事大吉了？ 我们认为，比起监管要求的变化，滴滴最大的问题是基本面在发生变化。自从App下架以来，滴滴的司机在不断地向$美团-W(03690)$ 、高德、T3出行等流失。共享出行的本质是类公共事业，就好比出租车，强监管向来就是它的特性。因此它本就不是一个值得期待的高增长行业。 而这样的情况下回到今年全球表现最差的港股市场，也是滴滴最差最无奈的选择了。