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商汤、旷视、依图和云从被业界称之为AI四小龙，凭借技术上的高精尖和美好的行业前景，AI四小龙成为资本的最爱。 在快速的跑马圈地之后，AI四小龙迎来密集上市潮，这本应是行业高光时刻，然而却屡屡碰壁。 2019年，旷视科技冲击港交所，2020年上市计划悄然搁浅，转头在今年3月冲刺科创板，目前仍在排队中；2020年底，依图科技冲刺科创板，8个月后，暗淡终止IPO计划。 目前，距离上市最近的是云从科技，刚刚顺利通过科创板审核，有望拿下AI第一股。 随着8月底，商汤科技递表港交所，AI四小龙上市的拼图完成了最后一环。 从AI四小龙坎坷上市路中不难发现，与想象中的高精尖和美好的前景不同，资本市场似乎都对他们心存芥蒂，这其中到底有着怎样的难言之隐？ 不妨借助商汤科技的这份招股书来探寻答案。 ALL IN AI，独角兽也有“毒”！ 自从AlphaGo打败围棋大师李世石后，AI就蒙上了一层无所不能的色彩，以至于ALL IN AI一度成为部分公司挽救形象的口头禅。 从行业前景看，AI产业确实孕育了无限可能。 根据弗若斯特沙利文的资料，人工智能软件市场主要包含计算机视觉、语音识别和数据科学。 计算机视觉可以分析数字图像或视频，以便提取数据、执行分析及自动化若干任务，最主要的应用场景就是安防设备，如摄像头。 语音识别日常接触较多，主要是将语音转换成文字的技术。 数据科学是指计算机视觉、语音识别及自然语言处理应用的延伸，比如自动驾驶中的车辆控制。 中国目前是世界上第二大人工智能软件市场，2020年的市场规模为295亿元，预计2025年将达到1671亿元，年复合增速高达41.5%。 高速发展的行业往往能孕育大牛股，从人工智能软件市场的发展来看，肥沃的土壤已经具备。 从实力上看，按照2020年的收入规模计算，商汤科技是亚洲第一的人工智能软件公司！ 然而，独角兽也有“毒”，惨烈的竞争和TO G的商业模式，令AI四小龙黯然失色。 在人工智能软件市场中，计算机视觉占据近60%的市场规模，是AI主要的应用方向。而在计算机视觉细分市场中，城市管理方向占据主流。 随着城市中物联网设备的增多，比如遍地的摄像头，有大量的图像数据可供训练，以便及时获取安全威胁或者提高城市运行效率，比如可以利用人工智能软件来优化路线，减少拥堵。 根据弗若斯特沙利文的资料，2020年，计算机视觉软件市场规模为167亿，城市管理独占82亿，占比近50%。 城市管理主要由各地政府运行，因此，商汤科技的商业模式偏TO G。 TO G并不是一个好的赛道，主要原因在于客户地位较为强势，最明显的劣势便是应收账款高，现金流较差。 2018年至2021年上半年，商汤科技的应收款分别为13.3亿、26.1亿、37.5亿和39.3亿，占当年营收的比重分别为71.9%、86.1%、108.7%和238.2%。 现金流上，商汤科技年年入不敷出，只能依赖融资存活，这或许也是AI四小龙最近一年密集谋求上市的原因！ TO G生意不受资本市场青睐的原因便在于此。 即使商业模式存在重大bug，但依然有诸多厂商抢破头要做这么生意。 在业务模式上，AI四小龙基本都把城市管理作为发力点，除了这些纯AI公司，传统公司也在向AI转型，比如安防设备龙头海康威视。 在招股书中，商汤科技是国内最大的计算机视觉软件供应商，占据11%的市场份额，海康威视仅次于商汤，市场份额为6%。 面向城市管理业务中，商汤市场份额12%，海康8%。 至少5家企业的竞争，即使行业在高速成长，但竞争压力依然让财务数据暗淡许多。 商汤科技，叫好不叫座！ 商汤的创始人履历十分光鲜，创始人汤晓鸥是麻省理工博士、香港中文大学教授、中国科学院深圳先进技术研究院副院长，其他几位联合创始人同样属于高知。 在研发投入上，商汤科技毫不吝啬，今年上半年的研发开支达到17.1亿，超过16.5亿的营收总额。 高额的研发投入尚未换来营收快速的增长。 2018年至2020年，商汤科技营收分别为18.5亿、30.3亿和34.5亿，2020年营收同比增速只有13.9%，主要是受到疫情的不利影响。 今年上半年，商汤科技营收同比大增91.9%，主要原因是去年同期营收基数较小。 由于商汤科技的收入没有明显的季节性，因此，将2020年34.5亿营收粗暴划分为二，按照去年上半年17.25亿营收计算，今年上半年，商汤科技在疫情大幅好转之后，营收并没有恢复快速增长。 由于疫情尚在，对商汤科技的影响不好预判，尚且不能确定高成长时代是否一去不复返，但分业务来看，商汤科技严重依赖城市管理业务，智慧生活和智能汽车营收规模一直上不来，智慧商业的营收同比2019年也并无明显增长。 商汤科技尚未盈利就先丧失了成长？ 从云从科技发布的招股书来看，2021年上半年营收4.5亿，前9月的营收在7.6-8亿，2020年受疫情影响，营收只有7.5亿，2019年营收是8.1亿。 据此推算，云从科技2021年营收约11-12亿元，取高数计算，2019-2021年年复合增速只有22%。 这样的成绩显然与火热的AI赛道不符，因此，至少在商汤科技IPO时，成长速度遇到一些问题。 总结： 商汤科技在含科量和应用前景方面十分诱人，但目前的应用场景集中在城市管理方面，TO G属性较为明显，造成应收账款奇高，现金流奇差。 而同时，AI在其他方面的应用尚未展现出诱人的高速成长态势，加上竞争激烈，商汤科技的财务数据极为难看。 叫好不叫座的独角兽，会不会有“毒”？