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$英伟达(NVDA)$ 

 深入分析 $NVDA 三季度财报（财报、电话会全记录以及未来的一些前瞻分析，重点已标注，2400字+）：在市场预期中找到最佳平衡，堪称一次非常成功的发布会

1、财报基本情况：全面Beat，市场预期很充分

1）三季度财务：基本在市场预期的超预期内

Q3营收：35.1B，季度环比17%，同比94%；其中数据中心业务30.8B，历史新高，环比17%，同比114%。

EPS（非GAAP）：0.81美元，环比19%，同比103%。

毛利率（GAAP）：74.6%，略低于二季度的75.1%

2）四季度展望：略低于市场预期，但事出有因

Q4收入（E）：37.5B（2%浮动），市场预期最低380。

毛利率（GAAP）：73%（5%浮动）

2、电话会的核心信息

1）管理层给出的关键信息

🎯CFO Colette M. Kress发言要点

✅Hopper 的需求异常旺盛，H200 增长至数十亿美元，TCO降低50%，云服务厂商占据数据中心营收一半。

✅ 英伟达的推理平台全球最大，得益于软件算法，推理吞吐量一年增加了5倍；NIM上线后，推理性能将继续提高2.4倍。

✅ Blackwell三季度交付了1.3万个样品，Blackwell 的需求量惊人，正在争分夺秒扩大供应量，上周Blackwell的性能测试基本横扫，比 Hopper 高出 2.2 倍。

✅ 同样条件下，GPT-3需要64 个 Blackwell GPU，H100则需要256个，降低了4倍；如果带有NVLink Switch 推理性能提高到30倍

✅ 提到了数百家AI公司的成功，除M7和OpenAI外，特别点名： Anthropic、Perplexity、Mistral、Adobe Firefly、Runway、Midjourney、Light Tricks、Harvey、Podium、Purser 、 Bridge

✅ 软件、服务和支持收入年化为 15 亿美元，今年预计20亿美元。网络收入同比增长20%，主要是InfiniBand 和以太网交换机，尽管环比下降，但需求强劲且不断增长，预计第四季度将实现连续增长。游戏业务三季度很出色，收入33亿美元，环比14%，同比15%。汽车业务4.49亿美元

✅印度年底GPU将增加10倍，日本软银也正在构建最大的本国超级计算机。

✅毛利率下降原因：H100 系统组合向更复杂、成本更高的系统转变，运营费用环比增长9%。

✅ 四季度Blackwell可能会超过我们原来预期的数十亿美元（注：按此，最低超过7B），随着B系列产能提升，毛利率将在70%出头，运营费用48/34亿美元（会计/非会计准则下）

✅ 四季度会议2月26日，老黄会在1月6日的CES上主体演讲。

2）问答环节

1⃣关于Scaling Law的问题以及对B系列影响（来自C.J. Muse）

老黄回答：这是经验但并非物理定律，有证据表明这仍在继续推进，观测到有两种一个是post-training scaling；inference time scaling。因此对B系列需求确实很大，上一代模型的最后差不多10万个Hopper，下一代起步就是10万个Blackwell。特别强调的是推理正在为公司扩大更大规模。

2⃣关于芯片发热问题及对GTC路选图能都落地的疑问、后续供应的问题（来自高盛，问题比较犀利）

老黄回答：其实三季度交付已经超出我的预期，目前的情况的确是需求远大于供应。尽管构建了全栈和全基础设施，但我们还是将整个 AI 超级计算机分解，仍有大量的工程工作需要推进。目前B系列有7种类型，采用风冷或者液冷。同时点名了供应商，包括：台积电、安费诺、Vertiv、海力士、镁光、Spill Amcor、京元电子、富士康、广达、纬创、戴尔、惠普、超微、联想。路线图方面，一切都在按计划推进，目前没问题。

3⃣关于B系列和H系列的替代问题以及毛利率压力（来自瑞银）

CFO先回答，认为接下来几个季度会提高毛利率。

老黄回答：Hopper 的需求将持续到明年的前几个季度。下季度B系列肯定会上季度多，我们理解的数据中心目前其实就是AI生成工厂，类似发电厂，许多人工智能服务全天候运行，但这仅仅是一个开始，这种创建和增长还能持续数年。

4⃣25年下半年，毛利率能不能恢复到75？以及硬件部署的消化期问题，B系列能持续增长到2026年吗？（来自美银）

CFO先回答：明年下半年能到75%。

老黄回答：第一个有很多老的数据中心，大多都是CPU时代的产物；第二个有大量的新的AI原生公司，他们需要AI生产工厂。（没有正面回答）

5⃣对推理市场的看法，推理会在未来 12 个月内超越训练？（来自摩根）

老黄回答：我们希望如此，目前这种趋势正在发生，但是推理非常难，高精确度、高吞吐量和低延迟。上下文和长度和模型都在变大，总体比较难，但是要是用我们的系统，创新速度会变得很快。（没有正面回答，但的确也没法预测）

6⃣网络业务下降原因（来自富国）

CFO回答：收购 Mellanox 以来，网络业务一直都很重要，本季度只是略有下滑，很快就会增长回来。

7⃣关于b系列增长问题，中美关税问题

老黄及CFO回答：正在为本季度做准备，准备Blackwell 需要的货物，进入下个季度可能会更清晰一些。无论政府做什么决定，我们都支持，但我们也会在遵守法规的前提，支持我们的客户。

8⃣对大模型计算整体需求分布，比如多少用于预训练、强化、推理等。

老黄回答：目前还是主要集中在基础模型的预训练上，但是你说的这三种都在扩展，我的预期是，在可预见的未来，我们将扩展预训练、后训练以及推理时间扩展。

🎯老黄的总结：人工智能时代已经全面到来，是可以创造数万亿产值的新工业革命，现在的基础模型制造商比一年前更多。由于物理人工智能的突破，工业机器人领域的投资正在激增，机器人时代也即将到来。

3、一些前瞻

✅ 老黄整体上信心更足，但发热这种冷饭的确真实存在，就像老黄提到的这种工程学上的难度巨大，不过目前看来小问题不足以卡住前进的步伐。

✅ 推理将是下一个重要的市场的关注方向，AIagent、AI应用跑步加速。

✅ 提到的供应商很多，显然是按照重要性来说的。随后点了一下超微，可能是给个面子。Cowos仍然是第一紧缺，此外就是铜缆之类的。

✅ 网络收入的下降，管理层回应的都比较模糊，这反过来表明确实在大规模组网上需求变弱了，至少这块新进入的玩家基本没太多了，说明推理需求确实变大。

✅ AI生成工厂真的是一个很好的比喻。提到了的原生AI公司都值得关注。

✅ 三种Scaling Law继续推进，不仅否定，直接给路径，很牛逼。

✅ 从问答环节，可以看到出货层面，管理层没有正面回答，如果结合前阵子传出来的发热小问题，那么合理预估，至少在四季度B系列还谈不上全面量产铺货，可能要到一季度，这也是指引给的保守的一个原因。但Q4收入达到预期甚至超一点预期的概率从老黄的发言中基本明确。

发布会其实比较成功，在当前的市值上，老黄给出的信心很足，没有进一步拉高市场的预期，更长远的描绘了增长前景。这对于这么大体量公司是非常难得，因为如果前瞻指引不足，增长前景不打够，那就是暴跌。一方面将现在收入预期给狗，前瞻做低一些，增长前景给高一些，这种本身就是股价平稳的高水平发言。

接下来的一切，都由市场验证。