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特朗普的“美国优先”议程相比民主党的社会主义议程无疑更有利于美国经济。民主党的政策在一定程度上已经破坏了西欧国家的经济和社会。而通过简单地将美国公民的利益放在首位，美国经济可能在未来几年继续保持相对发达国家的增长优势。此外，更高效的政府支出和监管措施也有可能带来生产率的提高。

来源：彭博社

美国股票和美元持续走高，导致标普500指数的总市值现已占据整个MSCI发达国家指数的68%，以及MSCI全球指数的53%。然而，特朗普接手的是一个特别脆弱的经济体，特征是历史最低的国家储蓄率，这可能使任何刺激经济的尝试适得其反。同时，他的“美国优先”政策可能会削弱企业利润率。综合来看，这使得企业利润极易受到大幅下滑的影响，而标普500的市盈率接近历史最高水平，市场正越来越容易发生崩盘。

特朗普接手的经济比上次更脆弱

2017年，唐纳德·特朗普首次入主白宫时，经济状况还算良好。预算赤字约占GDP的3%，而今天超过了6%。过去几年的赤字扩大导致了净国家储蓄率的大幅下降，而国家储蓄是经济增长的基础。自2017年以来，净储蓄率从约3%下降到今天的负值。这种预算赤字的上升和国家储蓄的下降同时发生，导致美国的公共和外部资产负债表大幅恶化，使未来的经济增长更加困难，并让经济越来越容易受到负面冲击。

来源：彭博社

也许最令人担忧的动态是支付给外国的利息持续上升。尽管过去十年中外国购买美国政府债务的行为有所放缓，因为投资者转向购买股票，但利率上升导致海外支付的利息占税收收入的比例创下历史新高。如下图所示，如果利息成本按照债券收益率的路径上升（几乎可以肯定会这样），未来几年它们可能会吞噬多达7%的税收收入。这相当于将全国的企业所得税收入全部支付给外国。

来源：彭博社

国家公共和外部账户的脆弱性将使任何刺激措施难以像特朗普上次执政期间那样推动增长。在未来五年内，美国将有11万亿美元的债务到期，而根据国会预算办公室（CBO）的估算，未来五年还需要10万亿美元来弥补财政赤字。特朗普提出的减税措施可能会增加这一数字，并可能导致债券收益率和通货膨胀的无序上升，因而外国持有者可能会抛售美国国债。

利润泡沫的成因

企业利润构成了国家储蓄的一部分，国家储蓄指的是在一定时期内消费商品后的剩余价值（毛储蓄）和资本折旧后的净储蓄。那么，在国家净储蓄率创下历史新低的同时，利润如何能达到历史新高呢？

来源：彭博社

一个经济体的国家储蓄率受消费者个人储蓄决策、企业主的投资决策以及政府政策的驱动。消费者相对于收入的消费越多，留给企业主用来进行投资的储蓄就越少。政府政策可以通过强制或鼓励储蓄和消费来发挥重要作用。人口结构也起着作用，老龄化人口意味着生产者相对于消费者的比例减少，从而导致储蓄率降低。

美国储蓄率的下降主要反映了预算平衡的恶化。随着强制性和福利支出的增加，个人能够消费更多的收入份额。资产估值的上升也起到了作用，使得消费者由于感知到自己的净资产较高而减少了预防性储蓄。

利润反映了在特定时期内企业主得到的国家储蓄份额，这取决于工人和企业主之间的竞争。这种竞争意味着相对于劳动者的储蓄份额趋于长期均衡。然而，近年来，利润在毛国家储蓄中的份额达到了历史高位，而不是像某些人预期的那样回归均值。

来源：彭博社

这在一定程度上反映了全球化的影响，它使企业主可以获得廉价的全球劳动力供应。同时也受到了政府开放边境政策和高监管水平的支持。一个行业的监管越多，进入壁垒就越高，该行业越有可能被寡头垄断，从而获得异常利润。

综合来看，创纪录的高利润率和创纪录的低储蓄率为利润的大幅下降创造了条件。在最好的情况下，政府效率的提高和放松监管将推动强劲的实际GDP增长，有助于稳定债务负担，同时通过本土化措施提高税收收入并提高国家储蓄率。这将允许利润保持高位，即使它们在国家储蓄中的份额下降。在最坏的情况下，减税和增加国防开支可能会导致借贷成本激增和美元贬值，同时进口关税将迫使利润率大幅下降。

创纪录的利润率和市盈率是危险的组合

如果不是因为投资者现在为标普500的收益赋予30倍的市盈率，这些利润面临的不利因素可能就没那么令人担忧了。这个数字在历史上只有少数几周更高，包括2021年和2000年的市场高峰。根据市盈率与过去市场回报的相关性，这一数字暗示未来10年年均实际总回报为-4%。

来源：彭博社。*收益包括非正常损失

注意，上述回报数字隐含假设利润率保持在接近历史高位。如果我们使用市销率而不是市盈率，回报预估会更糟，暗示10年年均实际总回报约为-8%。

来源：彭博社

如果这听起来太悲观，请考虑标普500（不含金融股）的自由现金流市盈率为35倍，不包括薪酬的自由现金流市盈率为40倍。即使企业将所有自由现金流支付出去，并且以每年4%的趋势增长，投资者也只能获得比国债高2%的回报，而这还要求估值无限期保持在历史高位。

来源：彭博社

总结

唐纳德·特朗普的压倒性胜选无疑比另一种选择对美国经济更有利，但市场的反应忽略了日益增长的宏观经济风险和利润率面临的重大不利因素。接近历史高位的利润率和接近历史高位的收益倍数的组合表明，标普500未来几年可能面临严重的负回报。 @爱发红包的虎妞