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$逸仙电商(YSG)$

一、 引言

逸仙电商刚发了年报，我简单研究了一下，来聊聊。逸仙电商也就是大家熟知的完美日记的母公司（本文下统一称为逸仙）。

所谓颜值经济，颜值即经济，其并非虚无缥缈，而是真实存在。英文里有个词，lookism，可以翻译为颜值主义，就像种族主义、性别主义一样，用来定义基于长相的歧视。这种歧视，潜移默化，虽我们忽略，却真实发生，且最终会结晶为经济利益与损失。

比如根据某研究，在同岗位同条件下，好看的员工比不好看的能多拿12%的收入；好看的国会议员更可能连任；而老师会不自觉地多花更多的时间在照顾可爱好看的小孩上。

虽然我们弘扬内在美，但一方面是对于外表娇美的女性内在恶的容忍，另一方面是对于姿色平庸的女性内在美的漠视，这是世界驰名双标。

其他大量研究也在不断证明这个观点。差别无非是，多赚10%还是多赚12%。而对于女性而言，长得好不好看，甚至直接意味着你的人生模式是“躺赢易”还是“地狱难”。所以不要羞于启齿，爱美不一定是每个女人的天性，但长得丑肯定是天灾。

整容、医美、美妆，这些颜值消费，钱好赚。比在中年、秃顶、房奴、孩奴的大叔身上好赚太多。因为女性竞争很容易内卷，拼脸如同拼刺刀，于是有女海王上位的，整容改变命运，变美才能命硬。当然你说得清新脱俗一点，变美，是悦己也是对他人尊重的一种方式。

所以有异军突起成为现代显学的东亚三妖术：韩国整容术、日本化妆术、中国P图术。

但比起整容来，其实化妆的弹性更好。我是反对一个千篇一律网红脸的审美潮流的，我比较喜欢日式审美，各美其美，美美与共，而不是一律阿凡达式的大山根。也正是日本妹子强调化妆而不强调整容，使得审美更加多元也更有层次。

加上并不止有女性，现在大批零郎满目、弯仔码头，这个市场本身还有受众扩大趋势，由此带来化妆利器的生意，不争先但争滔滔不绝。

我们来看看其投资价值。

二、 行业的投资价值

简单讲讲行业，从投资的角度，大致是四个阿尔法（超额收益），勉强还能凑到五个。

大类行业可以定义为化妆护肤品，在国内属于朝阳晚期日上三竿的好行业，八年复合增长率为7.9%（2012 年到2019 年中国化妆品市场规模从 2484 亿元增长到 4256 亿元，CAGR 为 7.9%，数据来源于艾媒咨询 ），远超社零增速。尤其是疫情之后，2020年10月化妆品同比增18.3%，而社零总额增4.3%，看得出来其弹性之强，堪比一些网红的底线。

所以，第一个是大行业有阿尔法。

而化妆护肤品，又主要可以分为美妆（或叫彩妆）与护肤两大板块。顾名思义，前者用来化妆，后者用来保养你化妆的底盘。其中护肤品是大头，占52%的份额；美妆占10%（数据来源于TalkingData），其他是护发、沐浴、防晒之类。

国内美妆占比不高，但增速却非常高，2014-2019 年的年复合增速是 19.4%，领先化妆护肤品的平均，也就是说相比于相比于社会零售有阿尔法的化妆护肤品行业，美妆又有阿尔法，超额了两次。而比起同样是亚洲人的日韩，中国人均的美妆消费又非常低——2019年仅39块，一线城市也仅仅183块，而日本平均是421块。所以增长潜力大，现实离天花板远。

第三个阿尔法，就是之于美妆的电商，尤其是社交电商。中国社交电商零售规模 5年的复合增长率达到82.1%，2019 年达到 3220 亿美元，已成全球第一大社交电商市场。而以逸仙为代表的国产美妆也正在大快朵颐这波红利，加速国产替代。

第四个阿尔法是电商里的一个玩法，叫DTC，这个后面会重点讲。

自然而然，就有一些公司以这四个阿尔法的叠加——化妆护肤品、彩妆、电商、DTC，吃到一波巨大红利。还有人说，消费赛道本身就是目前中国最确定的投资方向，如果这也算一个阿尔法的话，那就凑齐了一巴掌。

所以你就不难理解为什么短短不到五年时间，作为一个有社交电商互联网基因的美妆平台公司，逸仙电商能够崛起得如此干脆。以社交电商起步，小红书带货、直播带货、大V导丝、粉丝买单，销售从 0 到破10 亿(2016 年-2019 年)逸仙只用了三年，而与之相比，丸美股份用了12 年(2002 年-2014 年)，御家汇用了4年(2012 年-2016 年)。

三、逸仙的互联网美妆平台模式

那么多做美妆的，有做产品也有做渠道，逸仙有什么不同呢。简单来说，逸仙的愿景是想做成有互联网基因的品牌孵化平台型公司。既然是平台，那么模式有这么而几个平台生意的关键点。

第一个关键点是营销端的社交电商打法。这个玩法无论雅俗，总之在移动互联网时代是个非常通透的玩法。简单说分为三草——种草、养草、拔草，KOL种草，中台养草，前台拔草。当然其中可以再拆出几个关键环节，如下图所示。

同时，广泛客户基础和品牌知名度也使逸仙成为这些KOL的有吸引力的合作伙伴。

第二个关键点是产品端的自研+洞察。产品端轻资产的做法肯定是代工贴牌，就是所谓的傍大款——大牌同款。比如粉底，同样是科丝美诗、莹特丽、上海臻臣这三家代工厂，给YSL和阿玛尼的产品，终端价格是300-900元，而给完美日记代工的产品是50-150元。但是纯贴牌也不是长久之计，生产可以代工，但研发和设计还是急需要掌握在自己手里，不然产品没有力。此前逸仙研发投入是比较轻的，但过去一年，明显在增长（加研发端口的投入数据），而IPO后，募集的资金有20%会用于研发。

另外平台模式产品端的核心还有所谓的数据驱动、消费者洞察、千人千面这些大词，无非就是养技术团队，比如逸仙总部员工的20% 都是 IT 工程师，总数达200多人。对市场研究数据、 销售订单数据、社交平台行为数据等进行收集分析 。这与传统美妆平台是一个比较大的差异化。这些数据也有利于在营销端开展更多诸如爆款 “联名”、“限量”等手段。

第三个关键点是渠道端的DTC，直客模式。这个也好理解，在传统模式中，品牌方与用户的关联需要通过经销商、零售商，中间商，一来他们赚差价，二来久而久之就形成了依赖，掌握了下游的定价权。而 DTC 模式是与直接触达客户，没有中间商赚差价，加价率低，性价比自然就高。

当然产品本身是DTC能够成功的前提，因为没有传统对于客群的教育、培养，一个产品“天生能卖”就非常关键。

另外DTC的关键是线**验店，给你沉浸式体验。完美日记于 2019 年 1 月开始建立线下渠 道，逐步提高开店速度，截至 2020 年 末 ，在中国 110多个城市开设238家 体验店。

既然是将逸仙定义成了互联网平台型公司，那么DTC的一些重要数据：用户增长规模、用户粘性/复购率、品牌复制能力等，就很重要。2020年逸仙DTC用户上升为3230万，同比增长38.0%，纵观2020年 DTC 收入占比86.4%，客单价 139.9 元。公司 DTC 客户 逐步增长，从 2018 年的 700 万人达到 2020全年一共 3230 万人，DTC客单价从 2018 年的 82.6 元 增长到 2020年 的 139.9 元，增长幅度揭示了公司在品牌打造能力上的绝对优势。此外，公司复购率逐步提升，从 2017Q3 的 8.1%增长到 2019Q3 的 41.5%。

顺便说一句，对消费行业颇有研究的高瓴张磊，曾连续5轮投资押注逸仙。

四、烧钱不可怕，关键看效率

第四块要讲一下逸仙最受争议的地方，就是烧钱。引发争议的是逸仙财报的两组数据：逸仙美股披露了2020年业绩报告，2020年营收达52.3亿元，同比增长72.6%；毛利33.6亿，同比增长74.5%；但2020年净亏损26.88亿，调整期权激励成本后净亏损7.88亿。

在Q4财报出来后，逸仙的top line和bottom line一度出现冰火两重天，就被人诟病营销费用。许多评论家质疑，完美日记的钱是不是都让不完美的网红们给赚走了？

可见市场还是按照一个传统消费品牌来要求逸仙，其基本假设是，消费品牌的营销费用就是纯花费而不是任何意义的投资。按照会计术语，这些成本就是费用，要费用化（expensed），不能资本化（capitalized）。

但互联网玩消费的时候，并不讲这个道理，比如拼多多就曾给我们上过生动的一课。当年黄峥说拼多多百亿补贴是投资，被人群嘲这不是sb么。结果多年后发现淘宝的老巢都快被端掉了，才反应过来确实骚包，于是市值刷刷往上涨。

就拿逸仙自己的评价，这是战略性投入，因为没有这种投入根本就不会有逸仙的今天。

而互联网是个什么玩法，我之前谈到过，在一个需求旺盛的赛道里，但凡不是运气不好，如果跑不出来，那很可能是商业模式设计得就不对。而模式又可以抽象为三个变量的混搭——等我成了神棍我一定要给这套理论命个名——叫比如可以叫 Damei’s Theorem。

Damei’s Theorem简单到可怕：在互联网的框架下，所有商业的模式设计，都是在做三样东西的排列组合—— 现金流、CAC、 LTV。其中现金流类似你的option，期权或选择权，现金流的大小能衡量你选择的多寡，而CAC（获客成本）是你的成本，LTV（用户生命价值）是你的收入。

所有项目在设计商业模式的时候都要问自己这个问题 ，这个排列组合怎么选？如果能选，自然要选CAC低而LTV超高的组合；但有了现金流就有game changer了， 因为你可以通过现金故意把CAC拉高，从而升高竞争门槛，这是很多电商曾经在做也正在做的。

我认为互联网的CAC，在产品毛利极高的情况下，就该竭尽全力去获客（如大多数手游、完美日记、爱美客其实都是这个玩法) ，而且公域流量初期会有很大的红利。当然有这么一些核心点需要注意：

1. 最终要将公域转为私域，不然就真的是烧掉了；

2. 服务本身就是获客，客服即销售；

3. 最终能发生 MGM（member-get-member ）的流量自然裂变；

4. 最终产品力与用户心智要抓在手上，不然就真的是烧掉了；

逸仙是有一套公域转私域的打法的，举个例子，比如：线上购买完美日记产品——包裹内置红包卡——引导扫码关注公众号 ——触发小完子微信二维码——添加小完子微信兑换红包——通过公众号矩阵的引流，将公域转为私域。最后进入私域池子后，逸仙也有一套全面的客服体系将其圈养起来，客服即销售，销售即客服。

而CAC最终要换取的是LTV。LTV里什么样的模式最有吸引力呢——我认为是产生复购的模式，尤其是能催化极致的复购行为的模式，因为极致复购就是上瘾，比如烟酒、抖音、泡泡马特，手游，等等。 用户上瘾了，自然CAC就没有白花。

所以要看复购率，看粘性；你不要看到CAC高就认为这个行业没有前途了，因为CAC本质上也是竞争壁垒；但也不能盲目烧钱，应该看到烧钱带来的核心数据——比如营收、客单价、复购率的增长。

在现金流可以稳住局面的情况下，只要CAC小于LTV（折现后），则商业模式有存在的价值。如果营收、客单价、复购率持续增长，能预测到规模效应出现，则商业模式非常优秀。在CAC与LTV的动态变化中，商业模式不停向前迭代。我认为这个理论有助于理解一些烧钱扩张的公司。

而数据上来看，营收、客单价、复购率，根据2020年数据，逸仙净营收是19.6亿，同比增长71.7%，2020年全年，净营收52.3亿元，同比增长72.6%；客单价Q4同比增长31.2%，达136.22元/人次。2017到2019年，用户复购率从8.1%提升至41.5%。

所以看营销费用是不是花的值，要看ROI，要看CAC换回的LTV如何，看公域流量是否能转化成私域流量。 有了京东、拼多多、美团珠玉在前，零售行业的营销费用应该资本化还是费用化，这个问题再会计上原本毫无争议，但在实践中其实没有那么公式化。“百亿补贴”是投资还是纯粹的花费，我现在更倾向于是前者。

五、结语

逸仙的年报是美妆这个当红行业很有内容的一次来吧展示，从中我也看到这个行业的格局，与逸仙想要成为美妆互联网平台的愿景。一个新生行业往往卷到不行，一将功成万古枯，为了发展逸仙砸入重金，收获了数据的同时也收获了账单；而这是又一次狂热的CAC对娉婷的LTV的模式追求，我们来看是否能够姻缘圆满。但无论如何，无论是亚马逊还是拼多多，都已经证明过这个模式的跑通性，对于逸仙，我觉得也还是风物长宜放眼量，不要轻易下结论，往下再看看。

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利益披露：作者不持有YSG任何仓位。