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概要

       周四盘后，亚马逊会公布三季报。此前，亚马逊公布的二季报令人失望：尽管利润好于预期，但营收，指引和AWS利润率都低于预期，尤其是指引更是大大低于分析师预期，导致股价承压下跌。

       目前市场预期其第三季度净销售额为1570～1580亿美元，同比增9%～11%，位于其指引上端。净利润120～125亿美元，同比增23%～24%，位于预期的偏低位置，可见其利润率承压之大。调整后每股收益eps约为1.13～1.15美元，同比增约21%。

      我们预期营收为1585~1600亿美元，净利润130~140亿美元，均高于市场预期。目标价为215美元，距离周五收盘价有15%的上涨空间。

      亚马逊的业务主要来自于网络零售，第三方卖家服务，AWS，广告服务，prime会员订阅等。对于投资者来说，重点关注电商和服务（网店第三方广告会员订阅）以及AWS这两项业务，前者是亚马逊主要收入来源，后者则是亚马逊的主要利润来源和现金奶牛，也是市场最关心的细分项目。

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电商和服务

      电商和服务方面，由于美国零售数据强劲和prime会员日火爆，亚马逊本季度该项目营收大概率超出市场预期。上个季度亚马逊该项目营收超过1200亿美元，却还低于市场预期，和二季度美国消费者数据有所出入。不过，第三季度美国消费数据强劲，9月电商销售额增长超7%，料支撑其来自电商和第三方卖家的服务。

AWS云服务

       AWS云业务是亚马逊最被市场关注的项目。二季报显示其AWS营收为262.8亿美元，增长率为18.7%，高于第一季度的17%，但运营利润率下降了两个百分点，为36%。AWS在云业务中份额为32%，继续领跑这一市场，不过由于其增速低于微软和谷歌，份额可能进一步降低。由于持续爆发的AI需求，全球软件商和很多云公司签订了长协，也带动了亚马逊，微软和谷歌这三大云巨头业务持续增长。此前，甲骨文表示会和亚马逊的AWS合作，无疑将带动其云业务更上一层楼。

       我们认为，由于亚马逊扩大有关项目投资和与AI公司加大合作，AWS后续增长可能迎来再加速，带动其整体估值上升。

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广告或成为新的增长点

     来自广告的营收也有很大的潜力。此前财报显示其广告业务营收仅为128亿美元，占比低于10%，不过增速达到了20%；虽然其是第三大广告商，但这个市场对其还算未开发多少，亚马逊高管也赞同这一点。

     目前亚马逊背靠AWS，大模型和很大的客流，广告业务未来可能会成为AWS后新的增长点和现金奶牛。会员订阅方面，亚马逊此前在多个地区宣布涨价，还在美国的prime video中加入广告，可谓是一鱼两吃了；最新数据显示，亚马逊prime会员订阅数为2亿人，而一季度的数据为1.8亿人，新增订阅会员也是其一大营收增长点。笔者认为，这一项目可能会类似Costco和山姆（注：本团队未来可能会出一篇有关仓储式会员制超市的研报）的会员费，增加其相关业务的营收和利润。

资本开支

      资本开支方面，亚马逊二季度资本开支为160亿美元，高于第一季度的140亿美元，还预期全年资本开支超过600亿美元。公司高管称，后续会加大对AI和云计算的投入，预期会继续投入更多到相关业务，包括数据中心，云服务器，储能甚至是核电站等。有消息称，鸿海的NVL72服务器接到了很多来自微软，亚马逊，meta等大厂的订单，亚马逊自己也宣布于2025年初上线Blackwell来满足AWS的算力，后续会追加更多的订单。投资能源，核电等支出也受到关注，不过市场会给予积极评价认为这是为未来铺路，而非挥霍无度。

估值

     估值方面，亚马逊周五收盘PE为44倍，高于纳斯达克100指数的36.3，不过对于亚马逊自己的PE来说不算特别高。考虑到其目前利润较为稳定且现金流充沛，目前44~50倍的市盈率还较为合理。

     我们认为由于亚马逊的现金储备较多，其可能在本次财报后宣布回购和首次分红计划，提振股价。

投资建议

    总的来说，亚马逊整体前景乐观：

• 电商方面，美国消费者支出强劲支撑其主营业务收入，和Temu等开打低价价格战中有供应链和物流的优势，会员订阅和prime day的业绩也不错；

• 广告方面其营收占比较低，考虑到其客流量和AI算法加持，后续此业务或许能爆发增长；

• AWS和AI方面，由于其份额大，持续投入和合作等，该核心项目料迎来营收和利润的双击带动其估值；基本上每个项目都有不错的上升空间，而股价已经计价了此前的暴雷。

  我们对亚马逊Q3的预期：

• 营收为1585~1600亿美元，净利润130~140亿美元，均高于市场预期；AWS增速为19%~20%，增速环比维持不变甚至小幅上涨，带动其业绩和利润率高于分析师预期。

• 目标价为215美元，距离周五收盘价有15%的上涨空间，对应明年市盈率约为38~40倍，考虑到其业绩潜在增速，这个估值不算特别高。

• 风险方面，由于亚马逊的业务属于顺周期类型，所以如果经济衰退和AI开支减少，亚马逊的两大业务会有所承压，势必重演2022年的下跌。

  $亚马逊(AMZN)$

风险提示及免责声明

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