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国庆假期期间，A股虽暂时休市，港股却是风起云涌，一度出现10月2日恒生指数单日暴涨6.2%的疯狂。

兴业证券全球首席策略分析师、兴证国际首席经济学家张忆东，在国庆假期期间，以“继续做多中国股市：反转逻辑、三大主线”为题，发表了最新的策略报告，同时也在线分享了自己对市场的最新观点。

张忆东表示，在9月24号之后，大家应该清晰地认知到，中国股市行情，它进入到了一个反转逻辑。

反转逻辑的原因就在于，中国宏观政策的导向，出现了方向性的转换。

按照反转逻辑的大框架来看，

短期上涨势头最凶的，其实是港股曾经空头最聚集的部分，过去的一周，形成了对空头的挤压和踩踏。

因此，第一阶段的行情，就可以理解为是空头回补、跌深反弹。

但张忆东表示，市场可能又进入到了短期的情绪化，

现在可以泼点冷水，可能在未来一二周就出现一些震荡，这其实是个好事。

在反转逻辑的大框架下，我们要关注的是这轮行情它走多长，而不是要看短期有多高。

大家应该更加有耐心一些，从反转的逻辑看变化，从变化来看未来的投资主线。

从中期的维度来说，大家要摒弃熊市思维，坚定多头思维，对行情的时间和空间不要设限。

投资报（liulishidian）整理提炼了张忆东交流的精彩内容：

中国股市行情

进入到一个反转逻辑

事实上，港股市场的转机并不是从近期开始的，而是从今年的二三月份。

恒指跌破一万五以后，港股市场已经开始逐步破冰，有些转机。

我们在今年的三月份写了一篇报告，现在来看还是蛮有前瞻性的，当时提出来叫做港股的春天。

我们认为，2024年整个港股有希望从底部抬升，从过去五年的空头市场回到多头市场的格局。

当然，这个过程并不是大家想的那么顺畅，

我们在7月31号写了一个报告，叫《流泪撒种，必欢呼收割》。

我们当时说，7月底、8月初是流泪洒种的时候；反过来说，现在大家都是欢呼的时候了。

往后面来看，我昨天(10月1日)发了一个报告，名字起的很鲜明，就是《继续做多中国股市：反转逻辑、三大主线》。

所以，我跟大家汇报的一个重点是，

9月底之前，我们对港股的整体框架，一直是按照反弹的框架，对A股的思维也是一个反弹的框架；

但是从9月24号之后，现在大家清晰地认知到，中国股市行情，它进入到一个反转逻辑，这是结论。

反转逻辑的原因在哪？

原因就是，在7月底看多港股的时候，三个重要驱动力中的第三点——中国宏观政策的变化。

当时我们认为的是，（政策）会优化，但是当时对于宏观政策的判断或者说期盼，更多是托底，托住而已。

但是，9月24号之后，形势发生了巨大的变化。

正是因为政策导向所发生的方向性的转变，

我们认为，中国股市，无论是A股还是港股，

在未来中期的维度来说，它的逻辑开始从反弹逻辑变为反转逻辑。

过去的一周形成了

空头的挤压和踩踏

反转逻辑的基石是在于，政策导向上的方向性的变化。

政策导向它的新变化，其实就是八个字——“抓住重点，主动作为”。

在过去两年，全球有几大拥挤交易，分别是：

第一大拥挤交易，做多美股大盘科技股；

第二大拥挤交易，做空中国股票。

风水轮流转。

正是因为空头太拥挤了，以至于当反转的逻辑开始转向的时候、开始发挥作用的时候，

近期我们可以看到，空头出现squeeze，空头被踩踏。

今年年初，港股的卖空占比，就是卖空金额比上全市场成交金额的比例，高达30%左右，那太极端了。

到今年7月底的时候，虽然经过了3–5月份那一次的反弹，但是六七月份市场又经历了调整，到了7月底的时候，卖空比例又反弹到大概23%左右。

所以，我们在7月31号的报告说，流泪撒种，必欢呼收割。

因为那个时候，空头非常地强大。

也正是如此，过去的一周，反转性的力量，把空头挤得非常难受。

甚至有些不是裸空，而是市场中性，市场中性它是会多一些资产、同时空一些资产，它只要有空仓，过去的一周就形成了挤压和踩踏。

所以，截止到国庆前，9月30号，我们看到，整个的卖空比例已经快速地回到了10%以下，回到了一个历史的低位。

关注这轮行情它走多长

而不是要看短期有多高

今天（10月2号），我们看到，港股继续气势如虹。

在这个过程中间我们看到，跌深反弹非常清晰，

比如说一些地产股，特别是民营企业地产股，过去三年的重灾区，空头最凶猛的地方。

今天反弹最强劲的，就是空头赶紧回补。

所以，截止到现在，其实依然可以理解为行情的第一阶段，就是空头回补、跌深反弹。

但我们认为，现在可以泼点冷水，

如果能够稳一点，甚至在未来一周左右出现一些震荡，其实是个好事。

同样，现在我们认为，市场可能又进入到短期的情绪化。

情绪化就是说，遍地都是股神。

这个状态下，是好事又不是好事。

好事就是，能够有效地逆转熊市思维；

但不是好事是什么呢？

健康的市场，就像一个人一样，健康的人不是持续亢奋的，可持续的才是健康。

我们还是要关注这轮行情它走多长，而不是要看短期有多高。

走多长则是要关注它的背后，整个K线背后，究竟是反弹还是反转？

我们的结论刚才也说了，我们认为是一个反转的逻辑。

反转的逻辑，大家就应该更加有耐心一些，从反转的逻辑看变化，从变化来看未来的投资主线。

我们认为，这一次政策的变化，是一场持续的春风。

政策的变化，短期逆转了市场的熊市思维，

打破了外资机构，特别是一些欧美的外资，他们对中国经济政策，乃至于对中国前景的不正确理解，做了一个逆转。

但是回到中期，我们要更多地看到，政策组合拳它带来的是股市环境和中国经济环境的良性循环，它是一个持续的改善。

我们有理由相信，经过从9月24号到可能10月中旬这样一个数周的逼空式反弹，围绕着中期反转的逻辑，

我们认为，行情将有希望进入到一个震荡但可持续的上升新阶段。

抓住重点，主动作为

资本市场政策红利大超预期

我们再回到政策，为什么说政策导向的方向性转变非常重要？

因为方向性的转变，它代表着，向市场化的、改革开放的方向转变，尊重客观规律，正视困难并且解决困难。

9月24号可以说，吹响了政策红利的冲锋号。

9月26号，可以说最高管理层明确地向市场传递了政策的新导向。

如果用四个字讲就是，主动作为；

我们看到，之后，整个的政策组合拳，把提振资本市场、稳定房地产市场作为重点，而且是主动作为。

这样的话有助于提高经济政策的有效性，有利于坚定信心、扩大内需、提高效率，使得股市、楼市和经济呈现出一种良性循环。

这是一个大的阐述。

我们再从三个维度来看政策导向的方向性意义的转变。

第一个维度就是，资本市场的政策红利大超预期。

9月24号，央行创新的货币政策工具非常重要。

我认为这是一个历史性的突破。

这一次央行的措施，可以类比2023年3月美联储启动无上限QE，以及它对市场的主动作为、主动干预。

这一次央行创设的两大结构性的货币政策工具，一个是互换便利，一个是股票回购增持的专项再贷款，非常重要。

因为这两个政策凸显了，政策组合拳把股市作为重点，来积极作为、主动作为。

而且非常关键的意义在于，它创造性地打通了央行和资本市场的通道，使得央行助力资本市场变得异常顺畅，路修得非常平坦。

它就能够有效地支撑起中国资本市场的价值重估，不至于出现越跌越悲观，资本市场出现了失灵的状态，看到股息率这些正面的因素不做反应；

反过来说，通过互换便利，第一期是5000亿，未来可能有很多期，

使得证券、基金、保险这些非银机构，他们通过资产质押，从人民银行源源不断地获得流动性，但是它要求这个资金只能去投股票。

所以这对于资本市场是特别好的，真的是四两拨千斤，用活了资本市场牵一发而动全身的枢纽作用。

通过这种安排，它能够有效地提升中国的货币流通速度。

因为此前，我们一直在宽货币，但是没有办法变成宽信用，整个社融增速、货币流动速度都是比较低迷。

但是，这一招可以说是一举多得。

另外一个结构性工具就是创设股票回购增持的专项再贷款，第一期是3000亿，而且未来也可以有好多期。

这件事情也很重要，就是说央行用行动宣告了政策面鼓励上市公司的大股东，或者说重要的产业资本，积极去做回购，做增持，从而提高了股东回报。

它有助于引导包括产业资本在内的长线资金，持续成为一个增量资金来入市。

除了央行创设的两大结构性工具之外，

9月26号的会议进一步地强调了，要努力提振资本市场，努力提振，而且要大力引导中长期的资金入市打通，打通堵点。

新的宏观政策思路

强调以需求侧为发力重点

政策导向的方向性转变的第二个方面，‍‍‍‍

新的宏观政策的思路，或者经济发展的新思路，强调以需求侧作为政策发力的重点。

原有的经济发展有了一些结构性的问题。

结构性问题主要就体现在债务问题——房地产的债务以及地方债务问题。

如果只是针对他们进行了去杠杆、进行收缩，你发现说，大家都陷在困局里边了。

但是反过来说，如果我们在这边稳住债务问题的同时，我们发展新动能，寻找新的发力点，整个的局面就盘活了。

除了资本市场以外，除了股市以外，我们还要看到什么呢？

就是这一次，决策层把稳定房地产市场，促进房地产市场止跌回稳当做一个工作的重点。

因为房地产是中国居民财富的最大的一项，

房地产的企稳有利于整个内需消费，特别是这一次调整了住房的存量房贷利率，也调整了限购政策。

特别是降低存量房贷利率，根据测算，下降50个BP，将惠及5000多万户家庭，它平均每年帮助家庭的利息支出减少了1500亿。

所以这样的话，稳股市、稳楼市，甚至也有助于稳消费，

有效地斩断了过去几个季度居民资产负债表、地方政府资产负债表以及企业资产负债表的持续恶性循环的收缩。

甚至有可能，使得股市、楼市、消费，还有经济，形成一种良性的扩张，良性的循环。

这是政策方向性转变的第二个维度。

逆周期调节

力度超预期

第三个维度，是政策力度，

“抓住重点，主动作为”这样一个政策新导向，它体现的宏观政策逆周期调节的力度是超预期的。

这个超预期，刚好可以说恰逢时机，因为这个时候刚好是内外环境存在共振。

从外部环境来看，9月18号美联储开启了降息周期，人民币保持强势，这是一个很重要的外部环境。

美联储降息周期的启动，其实是这一轮中国政策组合拳的“布谷鸟”之声，给了我们后续政策放松一个更好的外部环境。

四季度，流动性的货币政策空间已经打开了，

我们认为，四季度中国的流动性环境，有可能进一步宽松，这是值得期待的。

因为四季度，美联储有可能还会有两到三次的降息，也给了中国政策空间一个友好的外部环境。

从财政政策的角度来说，我们认为还是有潜力可挖。

因为会议也强调，要更好地发挥政府投资带动的作用。

宽货币，它落地的效果需要宽财政的配合。

所以我们认为，后续的财政政策还是值得期待。

特别是围绕促消费和惠民生相结合，后续整个的政策发力点、重点也有新的变化，

从以前可能更多的是从供给端发力，现在开始转向需求端，特别是围绕着居民，终端需求端进行发力。

这是一个转向，三个具体内涵。

这个转向就是整个政策导向方向性的转变，而这个方向性的转变，让我们认为，此轮的行情应该从一个反弹的逻辑走向一个反转的逻辑。

问答部分：

摒弃熊市思维

坚定多头思维

问：您认为市场进入了一个反转的行情，那么未来的空间怎么看？对于短期和中长期，您的预测是怎样的？

张忆东：短期我刚才也说了，在未来一两周，

港股有可能快就在本周内，慢是在下周，A股在节后两周内也有可能出现一定程度的颠簸、震荡。

因为我刚才讲，这种持续的亢奋、逼空式的行情，它的历史使命可能已经完成了。

这种逼空式的反弹的历史使命，就是彻底地扭转熊市思维，这就够了。

中外投资者，他们对于中国资本市场的预期，这种思维已经发生了180度的转弯。

往后面来看，比如说后续出现一些短期获利盘的回吐也非常正常，有震荡是更好的，千万不要搞一波流。

什么样的可能性是一波流呢？

除非中期的反转逻辑被证伪了，也就是大家发现说，政策又开始转向去杠杆、收缩，但这不可能，美联储都在放松，全球央行都在放松。

整个政策好不容易转过来，不可能很快就再摆回去的。

所以，从中期的维度来说，大家要摒弃熊市思维，坚定多头思维。

10月中下旬，完全有可能出现更多的震荡，

而这个震荡它是一个良性的、是大浪淘沙，这个震荡是为了寻找更具有可持续性、更具有反转性的主线机会。

对于中期行情的空间和时间不要设限；‍

很多人说什么A股3500，4000，5000，6000，（我认为）不要设限。

趋势和逻辑比这种有零有整地算点位重要得多。

同样，从持续时间上来看，我们认为，这个行情的时间是刚刚开始，我们现在也不要设限。

究竟是涨一个月、两个月，还是说一个季度、两个季度，一年、两年，这也不要设限。

当反转的逻辑依然持续的时候，那么你就应该保持一个多头思维。

保持多头思维，并且要拿得住。

因为在牛市中，往往投资者容易亏钱。

熊市赚的钱，在牛市中全都亏掉，为什么要老是折腾？

现在反而应该不动如山；

但是不动如山，你一定要注意，不动如山有个前提。

就是守在那些最优秀的公司、最好的股票上面，不动如山，不要去跟着别人瞎炒。

行情的初期，垃圾可能飞得更高，但是一旦风小的时候，它会跌得哪来的，回哪去。

一个变化，

两个方向，三个主线

问：您说三大主线，做多中国，您觉得有什么板块和行业是最为看好的吗？ 

张忆东：围绕着刚才讲的主线逻辑，我们讲，一个变化，两个方向，三个主线。

一个变化，就是整个政策导向上面的方向性变化。

两个方向，第一个方向，注重股东回报的方向，特别是回购注销；

第二个方向是并购重组；

你能够从这两个维度里找到好股票，找到好公司。

展开来看，哪三个主线？

内需牛、出海牛和科技牛。

内需牛，特别是注重股东回报的公司，

因为内需里面的东西，无论是互联网、生物医药、教育、新兴服务业，包括传统的消费，乃至于还活下来的优秀的地产和物管这些泛消费的龙头，

未来一旦基本面稳住了，它有较强的持续进行回购注销的动能。

所以后续，内需牛要多关注增持和回购注销的机会。

第二个方面是，继续看好出海牛，或者结构性的出海牛。

这里面后续关注的是电动车、电力设备、家电、互联网、消费电子，也包括一些新兴服务业的出海。

它受益于美国的降息周期，这些领域可能既有回购注销、增持，同时也有可能出现并购重组。

第三个主线，就是科技牛。

这里面包括国防军工、计算机、AI，包括新能源车、生物医药Biotech，也包括先进制造业，这些为代表的新质生产力。

这一块A股是主战场。

刚才讲内需牛，其实A股、港股都有各自的特色，比如说港股就是互联网，A股就是消费。

但是在科技牛里边，我们还是觉得A股新质生产力的可选择面更广一些。

科技牛里面，特别要关注并购重组所带来的机会。

所以总体来说，我们要从短期市场情绪性的亢奋慢慢地沉淀；

现在这个时候，不是看着人家赚钱了就去盲目追高，而是要立足于中期反转的逻辑，去找到那些好资产。

- 结语-

注：文中内容依据兴业证券经济与金融研究院已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。

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