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华丽丽的，今晚快手$快手-W(01024)$ 2020年财报出来了，亏损“1166亿”消息不胫而走。 根据快手市值1.25万亿港币，不意外，众人调侃，“市亏率10倍股啊”。 散户韭菜的嘲笑声，虽然总是让人啼笑皆非。 实际有效亏损在103亿左右，明明是“100倍市亏率股票啊”。 实在是认知肤浅啊。 关于怎么亏损的，这不是我感兴趣的话题，直接略过，如果想学习的，可以看看小米之前的情况。 想不明白的，建议不要看下文。对你而言，这是一种浪费时间吧。 言归正传，这次财报，我感兴趣的有两个点，这也不目前不敢买入快手的原因）。 快手的短视频的广告收入，大概增长率近200%。Adload目前是多少，大概还有多少空间，未来靠提价CPM还是靠什么？ 巨额的S&M（高达266亿）支出，整体ROI如何？客户LTV/CVC多少？如果去掉S&M，用户增长会呈现什么状态。 短视频广告空间，快手还有多大？ 关于空间有多大，估计很多人会有兴趣，看看年报是如何论述的： “2020年，來自線上營銷服務的收入 由2019年的人民幣74億元增加194.6%至人民幣219億元。每名日活躍用戶平均線 上營銷服務收入由2019年的人民幣42.3元增加95.3%至2020年的人民幣82.6元。2020年第四季度，線上營銷服務成為我們最大的收入來源，其收入佔總收入比例首次超過直播業務的貢獻。” 这段论述，有两个关键词，分别是增速和占比情况。 毫无疑问，这一数据是靓丽的，也是超出市场预期的。 拆解过广告收入都知道公式：MAU、Feed、ADLoad、Price，四因子构成短视频流媒体Rev的公式。 先来看看MAU因子 MAU在20年下半年，开始逐步下滑（可怕的信号），但DAU在增长，也就是说用户粘性在下半年出现了下滑。 这一小幅下滑的因子，自然不会成为增长的动力 Feed因子，我们直接看数据： 有一定程度增长，不过增长幅度一般； Adload，目前不太清楚，个人不太使用快手产品，官方也没披露，具体数字可能每个人样本测算，会有些区别。 这一个因子，是目前最感兴趣的因子。 不过记得抖音的信息流广告收入，应该在19年，就达到这个量级。快手比这一进程慢了一年。 显然，这一块目前应该是接下来一两个季度的增长接力棒，但持续多久呢？ 我们看看行业例子： 做成微博那样，要不是靠着非常好的垄断格局，以及护城河强大，这产品早死了。 快手显然不能，抖音、视频号虎视眈眈，用户随时可能抛弃平台。虽然统计信息，显示Adload在5%左右，我估计最新应该在8%以上了。 这是快手广告营收能长多大的根本驱动因子。对这一因子的判断，直接决定了持续性。 预计目前的速度，很难持续，大概率加载率两年内见顶。增长接力棒需要依赖其他因素。 price，自然受益于经济周期，强大的弹性释放，目前是这一影响Rev的次要驱动因子。 所以，整体而言，要投资快手，必须清楚的计算这些大致区间。 至于社交打赏和电商带货的直播，应该说没什么看头。 社交打赏已经是非常成熟的业务，增长能维持个位数就很不错的。 “截至2020年12月31日止年 度，直播收入由2019年的人民幣314億元增長5.6%至人民幣332億元。” 再考虑行业大趋势，去看看那些甚至负增长的公司——陌陌、映客等，基本没什么希望了。 关于直播带货，我的理解始终它是一个创作者变现的工具，维持较好生态，不太可能成为公司的吸金神器。 也就是说，直播的生态作用远大于赚钱作用。 因此，要判断快手未来收入端的topline，在目前来看，实质是判断快手短视频广告增长驱动因子的判断。 从上面分析，我倾向认为已经是粗放式变现爆发增长的中后期阶段，主要依赖于加载率提高。 未来一两年后的增长，可能路径：客户结构调整、广告价格提升、经济周期情况，以及可能的国际化增长带来一波新用户。 其中，广告价格的提升，大概率依赖于转化效果，这一块靠产品研发，算法捕捉用户画像，最终提高转化效率，从而提升广告价格。 如果不买量，快手用户能维持住吗？ 相信所有人都会怀疑，快手买量有点饥渴症。 一年花了255亿营销支出，数据着实恐怖。 而去年总收入才588亿。 这两百多亿，花下去不知道什么效果。 看用户增长数据， 环比负增长； 看用户粘性，基本没有变化； 用户时长， 轻微增长，影响不大。算下季度拉新获客成本，是负值； 算年度的话，大概在176.6元； 这个买量ROI怎么样呢？ 选择两个参照组：B站和拼多多； B站获客成本，最新季度大致在212元/客户 但B站用户，还在青春，且消费能力较强的，LTV高； 拼多多获客成本，在192元左右 但拼多多用户，离钱更近，交易转化链条短； 快手的用户，说实在算不清楚ROI，哪个维度占优。 从市场担心角度来说，目前市场担心，如果快手降低S&M支出，会不会导致用户大量跑了呢？ 数据显示，如此大规模的营销支出，还出现环比负增长，这是一种可怕的信号。 不像疫情，还可以解释一番，说学生上学去了，大幅减少使用时间。 快手是没有借口的，行业竞争的激烈、产品形态的变化，都让这些充满了迷雾，使人无法做出定性判断。 总结： 快手未来怎么样，依然充满迷雾。 今天只是针对公司财务层面做了一些简短分析。分析下来，未来快手应该继续靠短视频广告增长带动整体增长，不过应该持续不了两年，会回归到常态增速。 常态后的增长，可能来源于算法精准性的提升，使得用户画像精准，进而提价；也可能源于客户结构调整，产生更好的广告品类，变现效率提升。 不过，很难想出明确的第二增长曲线。好在还有国际化可以讲，还有两年时间。业绩变现增长，应该还能持续一段时间。 关于基本盘这块，最担心的依然是256亿的营销费用，用户居然环比负增长，这是多少有些匪夷所思，且没有明显负面因子压制的情况下。 用户在离开快手，走向微信视频号吗？目前没人能说清。 一句话，迷雾中的快手，这就是不确定性之美吧。