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华尔街有这样一位投资圣手，30年内只用5成仓位就创造了年复合成长率20%的奇迹。换句话说，30年前你给他1万美元，今天他将还给你 240 万美元。他曾是巴菲特都想雇佣的基金经理人。这位传奇人物就是——赛斯·克拉曼（Seth Klarman）。

你或许没有听说过他的大名，却一定会讶异于他的投资伟绩。在克拉曼经营的30年里，Baupost Group的股票帐户只出现过 3 次下跌，下跌幅度都不超过 10%。最让人吃惊的一点是，30年的投资管理生涯中，他的失误率几乎为零。

克拉曼历史仓位总额

1982 年，克拉曼筹集到 2700 万美元，成立了投资公司 Baupost ，专注购买低估值股票和破产或者出现财务危机的企业的证券。1982 年的美国股市并不好做，并且这种低迷已经维持了 18 年，完全不是一个入场的好时机。而克拉曼在这个时间入行，更显示了他惊人的投资天赋和能力。在1990年代后期，克拉曼看空互联网泡沫；并且遵循了他一贯坚持的投资策略，购买低估股票的同时保留大量现金，从而一战成名。

克拉曼的基金从建立到 2009 年 12 月， 27 年来的年均收益率为 19%。在被称为“失去的十年”的 1998 年到 2008 年，Baupost 基金的年均收益率为 15.9%，而同期的标准普尔 500 指数收益率为 1.4%。

塞思·克拉曼是价值投资信徒，他极度厌恶风险。他的主要目标并非巨大收益而是保护资本；他也不用杠杆，几乎没有空头头寸，经常说自己持有头寸数年，而非几天或几个月。赛斯·克拉曼在其过去的许多著作和演讲中也都谈到，在投资时要把目光放长远的重要性。尽管克拉曼主张长期投资，但他所管理的基金似乎并没有遵循这一规则。

克拉曼仓位一览

根据Baupost 基金的公开文件披露，该对冲基金在2020年前三个季度共清仓了16支股票，并且开仓了共计23支股票。最新一季的披露显示，他名下的对冲基金公司Baupost Group，目前共管理约92亿美元的资产，其中包括36支股票；并且其中的8支是首次开仓。若从股票个数计算，其换手率接近40%，即使从股票价值的角度计算，克拉曼本季度换手率也高达22%。

克拉曼最新开仓股票

那这样一名换手率如此之高的价值投资者，有没有长持的股票呢？其长持股票的表现又如何呢？

根据价值大师网的大师仓位功能，在克拉曼前五大仓位中，仅有两只股票是持有超过五年的，分别是eBay，仓位占比17%，以及卫讯公司（VSAT），仓位占比6%。剩下的三支股票，都是克拉曼在2018年末或2019年年初开仓买入，并且都处于亏损状态。

截止2020年第三季度，克拉曼前五大仓位

严格意义上来讲，eBay也并不是克拉曼“长期持有”的一只股票。克拉曼于2014年第二季度首次开仓eBay，并且在第二年就清仓了该股；时隔三年后，在2018年第四季度重新开仓eBay，并在之后两年频繁调仓。尽管如此，eBay这些年也共给克拉曼带来54.5%的超高回报。

克拉曼eBay的详细调仓记录

1995年，eBay作为全球电子商务的领头羊横空出世，与Paypal一同在21世纪初期改变了人们对购物的传统观念。此后eBay通过股权收购或合作的形式，在全球电子商务市场中占有了自己的一席之地。根据eBay2020年第三季度财报显示，该公司共有来自全球29个国家1.83亿名活跃用户，每天都有几千个分类的几百万件商品销售，是世界上最大的电子集市。但随着与Paypal的分道扬镳，和亚马逊的后来者居上，eBay逐渐变得边缘化，营业收入和净利润都有下降的趋势。最近也有消息称eBay将以50亿美元出售对韩业务。 

从估值来看，eBay当前股价被高估。 

eBay大师价值线

最近3个月内有6个高管或董事卖出共计26,652股的股票，且无内部人买入。也是股票价格被高估的一个信号。 

eBay近期内部交易

作为互联网零售商，eBay同样有非常优秀的营业利润率和净利率，但其自与Paypal拆分后，营业利润率和扣非每股收益均逐年下降。这也不能排除近年来各种网络零售商开始崭露头角的因素，如去年上市后如火如荼的Wish等公司，还有亚马逊日益强劲的市场占有率。

今年受疫情影响，不少用户转向线上购物平台，这也使 eBay再次焕发生机，2020年第三季度的营收26亿美元和净利润6.6亿美元较去年同期分别有25%和40%的提升。尽管如此eBay管理层可能需要加快调整的步伐，确保这家老牌互联网零售商的市场份额和发展前景。

eBay财务状况

接下来说说克拉曼的最爱，卫讯公司。卫讯公司真的称得上是克拉曼最爱且持有最长的公司，没有之一。和克拉曼持有的其他股票逢高出清不同，自2009年第一季度开仓卫讯公司至今，克拉曼从未减持过一股该公司，即便该公司曾在2013、2016、2019年多次打破历史最高价。同时，克拉曼热衷于逢低补仓，每次卫讯公司从高点回落后都会进行少量补仓。而最近一次补仓就发生在2020年第三季度，股价从2019年的高位94美元回落到37美元附近，而克拉曼补仓超20%。看得出克拉曼依旧对卫讯公司信心满满。

克拉曼卫讯公司的详细调仓记录

卫讯公司ViaSat Inc.创⽴于1986年，总部位于美国加州Carlsbad，，是⼀家先进的数位卫星通信和其他⼴播及讯号处理设备公司。是波音、美国航空公司等航空、国防、科技公司的服务提供商。因此股价常常受其客户和订单的影响，近年波动非常大。

卫讯公司logo

而作为提供通讯设备的实体公司，因此设备等固定资产和折旧摊销会给公司带来很大的运营成本，会大幅拉低公司利润和利润率。不得不说，卫讯公司的健康状况令人堪忧，每股收入和毛利率逐年下降，净利率为负，只能靠持续发行新债维持开销。要想公司有所起色，一方面看能否在未来签下关系稳定的客户带来稳定的订单源，另一方面可能就要精简部门缩小开支。

卫讯公司盈利能力评级

随着多年来的持续加仓，克拉曼已成为卫讯公司的最大股东之一，持有公司超25%的股权。而面对这样一位“扶不起的阿斗”，克拉曼似乎并没有打算放弃，也符合他“专注购买低估值股票和破产或者出现财务危机的企业的证券”这一投资理念。我想克拉曼对卫讯公司的情感也是又爱又恨。

卫讯公司财务状况

赛斯·克拉曼管理他的对冲基金Baupost三十多年了；在这段时间里，他曾经历了多次熊市崩盘和牛市复苏，并取得了不错的收益。克拉曼作为格雷厄姆的忠实信徒，也著有《安全边际》一书，饱受价值投资者好评。克拉曼也曾谈过他眼中的价值投资：什么是价投，就是以资产的价值以下的价格进行投资，留出足够的安全边际。

不知道克拉曼写这本书时，是否想到了他“最爱”的卫讯公司？他买入时，是否也为自己留出了足够的安全边际？

欢迎访问价值大师网，查看赛斯·克拉曼的完整仓位。