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近几年来，少数几家“超级大盘股”成为带动市场上涨的中流砥柱。

问题是，这些超级大盘股还能保持这一状态吗？这个问题很关键，因为Apollo提供的图表已经显示，上市公司数量持续下降。

美国上市公司数量

数量下降背后的原因有很多，包括合并收购、破产、杠杆收购以及私募股权操作。例如，Twitter（现称X）曾是一家上市公司，在埃隆·马斯克(Elon Musk)将其私有化之前是上市公司。随着上市公司数量减少，虽然市场上的资金在增加，但机会却减少了。

这种现象对于需要在短时间内部署大量资金大型机构而言尤其明显。如今，在 罗素2000指数中，近40%的公司目前处于亏损状态，进一步限制了资金的选择范围。

罗素2000指数中负收益公司的百分比

然而，将市场资本集中于少数几家公司的情况并非没有先例。在20世纪60年代和70年代，有“Nifty 50”（漂亮50）；到了90年代末，有思科系统这样的互联网宠儿。而今，与“人工智能(AI)”相关的公司成为了焦点。

美国股票市场集中度

如上图所示，过去的领头羊并不是今日的佼佼者。值得注意的是，英伟达(NASDAQ:NVDA)在2024年首次被列为“超级大盘股”公司之一。

市值最大的股票

然而，投资者必须考虑微软(NASDAQ:MSFT)、苹果 (NASDAQ:AAPL)、谷歌(NASDAQ:GOOG) 和亚马逊(NASDAQ:AMZN)在未来十年是否还能保持领导地位。就像昔日的美国电话电报公司(AT&T)(NYSE:T) 和通用汽车 (NYSE:GM) 曾是华尔街的宠儿一样，今天的科技股也可能成为历史的遗迹。

盈利能力的增长

盈利能力的增长是解答上述问题的一个核心因素。显而易见，当企业的盈利呈现增长态势时，投资者愿意支付更高的价格。

标准普尔500指数盈利水平按年的变化率

然而，2023年的状况是，所有盈利增长均源自指数中排名前七的“超级市值”股票。若不计这七只股票，标普500指数实际上将面临盈利负增长的局面。

这种情形很可能导致市场表现更为疲软。值得注意的是，尽管分析师们乐观预测，除了这七家公司之外的493家股票的盈利增长会在2024年末加速，但鉴于经济数据放缓的趋势，这些期望可能最终落空。

美股七巨头的盈利增长

在接下来的十年里，诸如微软、苹果和谷歌母公司Alphabet等企业将面临如何保持营收快速增长以维持高盈利增长率的挑战。鉴于英伟达作为一家新兴公司在快速成长的行业中，它能够显著增加营收，从而支撑其较高的估值倍数。

总营收

然而，因为大数定律，苹果作为成熟企业，无法实现如此高速的营收增长。为了更直观地说明这个问题，我加入了一个五年平均营收增长率的指标。

总营收

这就是华尔街谚语“树不会长到天上去”的由来。在投资领域，这句话警示着那些高增长却逐渐成熟的公司所面临的风险。在某些情况下，公司基于不切实际的预期，认为即便公司规模扩大，仍能保持相同的高速增长，因而获得过高的估值。

举个例子，如果一家公司当前的年营收为100亿美元，且增长率为200%，很容易想象它能在几年内实现数百亿的营收。

然而，公司规模越大，维持高增长率就越困难。比如，一家占有1%市场份额的公司，很容易将份额翻倍至2%。但当一家公司的市场份额达到80%时，想要销量翻番就需要开拓新市场或进入自己尚不占优势的领域。此外，随着公司规模的扩大，通常会出现效率下降和创新力减弱的现象，这是规模不经济效应的体现。

正因为如此，许多当前市值权重最高的股票，十年后可能不再是榜单上的常客。就像AT&T已成为过去“新技术”的遗迹，或许几年后，当智慧手机不再成为必需品时，苹果也将遭遇相似的命运。

被动投资的影响

在过去的二十年中，被动投资的兴起对金融市场带来了有趣的变革。标普500指数中的前十大“超级大盘股”占据了指数超过三分之一的比重。

换句话说，这前十名股票的1%涨幅，相当于其余90%股票同样涨幅的总和。当投资者购买被动型ETF的股份时，ETF必须购入其基础公司的所有股票。鉴于过去一年大量资金流入ETF，尤其是流入这前十名股票，市场表面的稳定也就不足为奇了。

前十大股票的市值权重

毋庸置疑，这种强制性的资金注入到市值最大的股票中，使得市场表现看起来比实际情况更为强劲。这也是为什么标普500的市值加权指数 (NYSE:RSP)在近年超越了等权重指数的表现。

市值加权指数VS等权指数的差距

然而，投资者常常忽视这把双刃剑的另一面。以特斯拉(NASDAQ:TSLA)为例，假设在英伟达（Nvidia）进入前十之前，特斯拉在标普500指数中的权重为5%。随着英伟达股价的快速上涨，其市值增加，而特斯拉股价下跌导致其在指数中的权重降低。因此，所有跟踪指数的基金、被动基金管理者、投资组织者者等，不得不增加英伟达的持股比例，同时减少特斯拉的持有量。

英伟达 vs特斯拉市值

未来，无论哪些新一代的公司赢得华尔街的青睐，当前的领头羊可能就会跌出前十，因为“被动”资金流需要卖出今天的领导者，以便买入更多明日之星。这种机制下，市场权重的调整将是一个持续的过程，反映出被动投资对市场动态的深刻影响。

股票回购的影响

最后，公司股票回购行为，规模预计接近1万亿美元并在2024年超越这一数字，可能对现有市场领导者的地位构成压力。这是因为具备雄厚现金实力执行巨额回购计划的大公司，如苹果、微软、谷歌母公司Alphabet(NASDAQ:GOOGL)及英伟达，主导着回购市场。以苹果为例，其一家公司在2024年的回购总额中就占了超过10%的份额。

标准普尔500指数年度回购规模

如果你还未意识到股票回购对于维持大公司市场主导地位的重要性，下面的数学计算或许能帮助理解：

• 养老金和共同基金 = 净卖出2.7万亿美元

• 家庭和外资 = 净买入2.4万亿美元

  • 小计 = 净卖出0.3万亿美元

• 公司（回购）= 净买入5.5万亿美元

  • 净总计 = 净买入5.2万亿美元

换句话说，自2000年以来，公司在净股权购买方面贡献了100%的资金。

2000年以来美国股票的净买盘

因此，公司股票回购活动的起伏与市场表现高度相关，这一点不应让人感到意外。

标准普尔500指数回报与股票年度回购变化比例

只要公司持续成为自家股票的最大买家，超级大盘股公司就能够保持市场主导地位。当然，当前的回购速度终将结束，原因可能包括：

• 税法的变更

• 禁止股票回购（过去因操纵市场而被禁止）

• 盈利能力逆转，使得回购变得艰难

• 经济衰退或信贷事件迫使公司采取防御姿态（如2000年、2008年、2022年）

不论出于何种原因，回购计划的反转可能会严重削弱现有领头羊股票的市场控制力。

我无法预知触发这种反转的具体事件或时间点，但可以肯定的是，一旦回购活动终止，由于大公司股票回购为这些顶级股票提供了全部的净股权购买资金，超级大盘股公司的统治地位将受到冲击。

结论

当前“超级大盘股”的主导地位实属预料之中。正如前文所述，这些企业是标普500指数大部分的盈利增长和营收来源，同时也是自家股票的主要买家。过去十年间，它们恰好处于历次技术革命的核心，包括当前的人工智能浪潮。

资产泡沫历史

然而，鉴于科技与经济瞬息万变的本质，可以预见，过去十年的领军企业未必能继续引领下一个十年。对于投资者而言，理解每个市场周期的内在规律并据此做出投资决策至关重要。然而，那些在近百年来极端估值水平下购入股票，期待这些股票在未来十年依然独领风骚的投资者，可能会遭受打击。

虽然多种因素支撑着当前的长期牛市行情，然而历史经验表明，盲目投资往往导致不尽如人意的结果。

投资应当顺应时代的变迁！

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编译 | 刘川