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8月3日盘后的 $亚马逊(AMZN)$ Q2财报，可谓是不鸣则已一鸣惊人。

摘要

• 主营的电商类业务在通胀环境下依然超市场预期，重拾增速，其中的三方零售在提价后更是亮眼，线下商店也首次突破50亿美元大关。此外，与 $谷歌(GOOG)$ 和 $Meta Platforms(META)$ 类似，其广告业务表现亮眼，大超预期并首次突破100亿美元大关，也成为主要业务中增速最高的一块。

• AWS云服务的增速继续下滑，与微软趋势相同，不过仍保有市场第一的宝座。AI时代的亚马逊更重视数据，AWS将成为重要基础。

• 由于不同业务间的收入增速不同，毛利率上升显著。同时削减成本措施逐见成效，运营利润率在7个季度之后重回5.7%，对后续利润率继续改善提供了基础。

• 此前市场计入衰退预期过强，认为通胀对其业绩影响可能较大，但这两个而事实证明市场有些过度担忧。而公司强力提升Q3业绩指引，也进一步证明零售业务继续回暖，也进一步提升其估值。

业绩概览

公司总营收1343.8亿美元，同比增长11%，超过市场预期的1316.3亿美元；

按业务部门来看，

• 线上商店营收至529.7亿美元，同比增长4.2%，高于市场预期的524.5亿美元；

• 实体店营收至50.2亿美元，同比增长6.4%，略高于市场预期的49.6亿美元；

• 三方卖家服务营收323.3亿美元，同比大幅增长18%，超出市场预期的312亿美元；

• 订阅服务业务营收至98.9亿美元，同比增长14%，高于市场预期的97.9亿美元；

• 广告业务营收106.8亿美元，同比增长22%，高于市场预期的104亿美元。

• AWS业务营收同比增长12%至221.4亿美元，高于市场预期的217.1亿美元，但也是2015年以来最低的增速，且连续第六个季度下降。

  

利润方面，

• 毛利率650亿美元，高于市场预期的590亿美元，毛利率提升3.17达到48.38%。

• 经营利润为76.8亿美元，远高于市场预期的47.2亿美元，运营利润率为5.7%，市场预期的为3.46%。

  

  净利润为67亿美元，稀释后EPS为0.65美元（不包含Rivian的影响），而去年同期每股稀释亏损为0.20美元。

现金流方面，公司过去12个月的自由现金流改善为79亿美元流入，去年同期的12个月为235亿美元流出。

展望未来，亚马逊预计第三季度收入为1380亿美元至1430亿美元，超过1383亿美元的共识，运营利润为55亿美元至85亿美元，超过了54亿美元的共识。

投资要点

被忽视的零售业务。亚马逊主营的在线商店在经历了过去5个季度中的4个季度下滑吼，Q2增速重新回正，线下商店增速也保持在中个位数，而最亮眼的还属三方商家服务收入，这一方面是其提价以来的效果，另一方面也显示了在零售业务端，目前还没有其他可以打拼的高活跃度的App。即便是Tik Tok这种如日中天的短视频流量平台，依然在北美地区存在电商流量变现的转化难题。此外，Prime会员的服务的优势也让亚马逊线上零售的优势更为明显。

而在另一份针对线上零售的调查中，有以下几个点值得关注。

1. 订阅Prime的人中，有11.8%发现取消订阅很困难或非常困难。此外，只有约三分之一的前Prime用户表示他们是有意订阅Prime的（从公司的角度来看，对业绩是利好，但存在未来的法律纠纷及反垄断隐患）

2. 亚马逊和沃尔玛是唯二的常规购物平台。其余平台更可能有受访者表示他们的购物是偶发性的（即偶尔和不规律的）。

3. 偶发性购物平台往往需要特定的触发条件，比如， $Etsy, Inc.(ETSY)$ 购物者提到手工制作或个性化物品、珠宝或定制品， $Wayfair(W)$ 的顾客提到家具或家居用品，Temu $拼多多(PDD)$ 的顾客在寻找便宜的东西，而Shein的顾客则在寻找服装或廉价商品。

这说明用户的购物习惯相对稳定，对一个平台形成了固有的印象，将决定其增量天花板。而亚马逊作为综合性购物平台，规模优势也更容易体现。

随着通胀开始放缓，零售平台的活跃度也会再次提高，这也是亚马逊敢于激进提升Q3业绩指引的重要原因。而过去一个月的包括Prime Day在内的活动，也让公司更明确这一点。

不可忽视的广告业务。本季度广告是所有业务中增量最高的，单季收入已经达到100亿美元。广告已然成为下一个增长驱动因素，收入呈连续季度环比改善。当然，Q2的反弹是否是一个新趋势尚不清楚，但至少没有跟随Q1下降。

目前，亚马逊在线广告已发展成为这家在线零售商利润丰厚的业务，其收入约占全球数字广告市场的7.3%，这也进一步印证经济活动比预期更高。公司的广告服务的强劲需求，广告商也能够根据观众定制广告位并为消费者创造互动体验。

比较好的部分是，广告业务的高利润率有助于提升公司整体利润水平。但存在的隐患是，佣金广告目前的变现率已经较高，未来的增量可能还是在广告业务整体增量上，这是比较“吃周期”的一件事。

云服务将进入成熟期，利润指标将成重点。Q2的AWS营收增速仅12%，也是回到了2015年的水平。增速比不上Google，但是与 $微软(MSFT)$ 趋势一直。虽然AWS稳坐第一把交椅，但巨大的体量也基本宣告其进入成熟期，未来云业务的利润率将成为考核重点。

虽然本季财报，市场并没有太聚焦于云业务的降速，未来AI时代更多的云需求也有助于开放。

降本增效仍有空间。过去两年的经营利润持续衰减，也是制约亚马逊股价的重要因素，成为几大科技公司中表现最平凡的。

Q2的利润率时隔4个季度再回5.7%，接近2021年中期的水平，随着降本增效的进一步提升，公司表示未来有更多机会推动提高成本效率。

同时，资本支出116亿美元，同比大降27%，主要是运输资本的同比下降，这也说明其物流链目前趋于成熟，未来更多的支出在AWS以及与AI相关的投入。

对于AI的态度，亚马逊认为人工智能的核心是数据。生成式人工智能中的大型语言模型具有三个关键层次，AWS也正在大量投资。最底层是训练基础模型和进行推理或预测所需的计算，市场上的供应也很稀缺。而中间层视是服务的大型语言模型，开发这些大型语言模型需要数十亿美元和多年的时间，大多数公司不想耗费资源自己构建，但希望访问这些大型语言模型，想要使用自己的数据对其进行定制，这便是AWS机会。

虽然在采用和成功使用生成式AI方面，亚马逊还处于非常早期的阶段，而消费者应用只是机会的一层。

总结

我们认为这份财报是亚马逊下一个“纪元”的开端，盘后的近10%涨幅并不夸张，因为此前市场预期不足，导致其今年的表现不及其他大科技公司。

零售业务走强，广告是增量，云业务又有AI时代作为大基础，AMZN有望进一步提升其利润率，也有望进一步提升其估值。从另一个角度讲，亚马逊也是大科技公司中最直观的“经济晴雨表”。

目前80倍的动态市盈率，按照这个水平，有望在2024年再次回到30倍左右。