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跌宕起伏的上半年即将落下帷幕，得益于复工复产，以及海外货币、财政的双宽松，全球主要市场多数以不俗的涨势迈向下半年。 从各市场表现来看，流动性更充裕的欧美股市，上半年表现大幅领先于亚太市场。仅年初以来，$标普500(.SPX)$ 涨幅已达13.9%，$纳斯达克(.IXIC)$ 涨幅达11.4%，$道琼斯(.DJI)$ 上涨12.5%。 此外，常常被作为欧洲经济风向标的$德国DAX 30(XDDX.UK)$ 也录得了13.7%涨幅。亚太方面，香港$恒生指数(HSI)$ 上涨7.55%，$上证指数(000001.SH)$ 累计涨幅3.8%，虽然涨势落后，但考虑到货币政策常态化的情况下，这样的表现依然出色。 一、上半年行情回顾：成长与价值共舞，出海企业大放异彩 就美股来看，经历上半年成长与价值风格上的剧烈分化后，市场风格最终也大致呈现出了势均力敌的局面。受益于疫情后美国经济复苏，加上美联储对于这轮超常规宽松退出的审慎把握，目前为止，如果先以半年度来观察，海外市场在大的方向上，仍然符合我们在年初展望（《2021美港股展望：成长与价值共舞20210104》）中的判断，包括： 1.复苏背景下，具备较佳业绩弹性、高经营杠杆的传统企业，在此期间仍然存在超额收益的机会（图1）；目前看，主要体现在能源、银行等周期性行业上。2.QE总量上的拐点未至，科技仍然具备长期配置价值（图2）；$高科技指数ETF-SPDR(XLK)$3.对于中概来讲，通胀升温，美元或迎来阶段性喘息，全球复苏共振下，中国智造及出海型企业或是加分之选（图3）。复盘再看，国内监管也变向增大了出海型企业的投资稀缺性。$KraneShares CSI China Internet ETF(KWEB)$二、政策回顾：紧缩预期雷声大、雨点小，美联储对这轮超常规宽松退出保持审慎和耐心 一季度末，美债收益率的的加速抬升，带给美股估值的剧烈修正，一定程度上可以归结为对于宽松退潮情境的预演。但事实上，在上半年就业市场连续低迷后，由于没有充分的就业市场修复作为论据，美联储最终比投资者想象中的更加鸽派。（《市场在 6月寻找更多共识，权益攀升窗口期料将延长20210607》） 除此之外，美联储之所以对这轮超常规宽松退出保持审慎和耐心，或许还有两点顾虑： 1. 美联储曾在通胀并没有大幅上升的2018年选择连续四次加息，一度带来金融市场的巨幅动荡，而彼时也是鲍威尔就职美联储主席的第一年。但随着后续通胀的低迷延续，美联储最终在2019年选择连续3次降息以应对，并在同年10月启动扩表。不难想象，18年时期的错判，也在一定程度上塑造了这次美联储审慎的操作。 2. 另一部分，需要考虑到当前美国庞大的债务规模，历史高位的债务杠杆已很难承担过多的债务利息，因此，也有部分投资者认为美联储，不排除借鉴格林斯潘时期的政策举措，长期保持低利率的可能性。 三、业绩回顾：ESP保持上修，通胀虽然影响成本端，但还未到影响企业利润的程度 参考Factset数据，一季报近90%的标普500指数成份企业业绩优于分析师预期，利润增速几乎翻倍。其**有197家标普500成分股在财报电话会议中提到的通货膨胀，是标普500指数可追溯的2010以来最高（之前163家）。 通胀影响较大的主要是$工业ETF(XLI)$ 和消费行业，$消费品指数ETF-SPDR主要消费品(XLP)$ ，$消费品指数ETF-SPDR可选消费品(XLY)$ 。 这些公司普遍谈到通胀对运输成本的影响（可以用油价作基准参考），但从Q1发布的最新财年业绩指引看，70%以上的公司均高于此前的指引（以3月15日至6月15日作为区间参考），显示Q2可能出问题的通胀压力，实际尚并未对全年的利润产生负面影响。