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“经济和消费进入存量时代不可怕，因为这恰恰是诞生伟大国民品牌的时代。性价比指什么？性能是固定的，然后追求极致价格，这叫性价比，这种路径很容易被同行赶上。价性比是敢于定价，我定价之后把相应的性能、功能、价值、质量做到极致。就算同行追上了我的价格，但是我在性能上不断完善，可以碾压对方。”卫哲最近在一场关于新消费的交流中，做了深度分享。作为前阿里巴巴CEO、嘉御资本创始合伙人及董事长，卫哲执掌嘉御基金13年，孵化出30多家独角兽乃至超级独角兽企业，其中包括锅圈食汇、沪上阿姨、思摩尔国际、泡泡玛特等知名品牌。在如今人人喊着生意难做的情况下，他投出的沪上阿姨，在去年门店达到7000多家。另一家火锅烧烤食材超市品牌锅圈食汇，在2020—2023的三年时间里，门店数从3000多家增长至一万家。成立仅6年时间，就在港交所上市。2024年，宏观趋势怎么走？新消费企业该如何做？在存量经济时代，如何打造成功的国民品牌？在这场交流中，卫哲有明确的观察和洞见。聪明投资者经授权分享给大家。口 述：卫哲 嘉御资本董事长、创始合伙人编 辑：十一来 源：正和岛（ID：zhenghedao）中国经济进入了一个全新的周期，那就是中国的消费从增量市场进入了存量市场。放眼全世界，你就会发现主要的经济体在二战以后都经历过从高速增量经济走向存量经济的时代。中国刚刚进入这么一个存量经济、存量消费的新周期。周期切换的时候，是一个适者生存的时代。地球历史上有个恐龙时代，当恐龙面临着气候周期的变换，生存下来的不是最强大的恐龙，反而是最不起眼的翼龙靠着进化生存了下来。所以各位创业者，新的周期，对我们是危也是机。上一个周期最强大的消费企业，在新的周期中不一定是最成功的。而看似不起眼的消费企业，也能从周期中找到机会。国民品牌诞生的黄金时代去年发生了一个标志性事件，李佳琦在直播间因为79元的花西子眉笔翻车。为什么早几年卖79元大家不说

巴菲特众多的演讲、访谈和股东会交流中，有一场堪称最经典的演讲，是研究、了解和学习巴菲特都绕不过去的关键资料。 这就是1999年太阳谷会议。巴菲特是当年年会的闭幕演讲人。 在那场互联网新贵云集的盛宴中，就像《滚雪球》作者艾丽斯·施罗德写道，“大多数人所记住的是巴菲特关于股票的演讲，确切地说，这是30年时间里发出的首次预言。” 可惜一直没有特别完整的记录版本。 巴菲特几乎从不在公开场合谈论股价。但在1999年那段时间，他在4个场合涉及了这个话题，通过他独特的既有分析性、又具创意的方式分享了自己对于股市长期前景的看法。 《财富》杂志的卡萝尔·卢米斯观看了他7月于艾伦公司（Allen & Co.）太阳谷商界领袖聚会上的演讲录像（4次中的第一次）、亲身参与了9月巴菲特与朋友们的讨论（4次中的最后一次）。 本文为卢米斯从这些脱稿演讲中提取的内容，由巴菲特亲自审稿并进行了必要补充。这也是我们能看到太阳谷演讲最接近全貌的样子。 以下是全文，感谢投脑煎蛋兄有滋有味的精译，喜欢的朋友可以多关注他的公众号投脑煎蛋 (Brain-egg)。Enjoy it～ 现在股票投资者的预期高得离谱，我接下去会解释这么说的原因。 （要解释原因）就不可避免地会让我谈论整体股票市场（的估值），但这是我通常不愿谈论的话题。 因此，在进一步讨论前，我想事先声明：尽管我会谈论市场的估值水平，但我不会预测它的下一步走向。 在伯克希尔，我们几乎只关注单个公司的估值，对整体市场估值的关注度极其有限。即便如此，评估整体市场的估值与市场下周怎么走、下个月或是明年怎么走一点关系都没有，这是一条我们在思想上不会逾越的线。 实际情况是，有时在很长一段时间内，市场的行为与价值没有联系；但迟早会回归价值。 所以我接下来要说的，假设我所说的理论是正确的，针对的是美国股票投资者的长期收益。 让我们从“投资”的定义开始。 它

霍华德·马克斯5月8日撰写了最新备忘录，谈到“债务的影响”。谈的不是国家债务，而是具体到企业和个人，怎么看待债务对于生命周期的影响。简单大道理，却非常受用。他认为债务绝对不是一件需要避免的坏事，但要注意适度。因为“随着负债水平的增加，一个人所能承受的波动范围也在缩小。到负债水平非常高的时候，只有最温和（最顺当）的环境才能生存。”所以，不要把自己放到极端的压力状态中，经受巨大损失甚至破产的试炼。备忘录不长，霍华德·马克斯娓娓道来，他的建议是：适度借贷，既要追求更高收益，又要意识到潜在的负面影响。“只有这样，人们才有希望获得摩根·豪泽尔所说的那些500年老字号的长久生命力。”3600字的小文，常读常新。聪明投资者（ID:Capital-nature）精译分享给大家。我的搭档布鲁斯·卡什（Bruce Karsh）最近向我提供了一篇报纸上有关国际象棋的文章，启发我写了一篇名为《风险不可或缺》的简短备忘录。这篇备忘录反响很好，但愿是因为人们觉得内容很有价值，但也很可能仅仅是因为它篇幅短小精湛。受此鼓舞，我又写了一份简短的备忘录。我阅读实践哲学（包括投资哲学）的一个有趣来源是Collaborative Fund的博客，基金合伙人摩根·豪塞尔（Morgan Housel）是该博客的定期撰稿人。在阅读霍塞尔的思考时，我经常发现，“这与我的想法不谋而合。”有时我也很希望其他人在读了我的备忘录后会感叹，“我从没这么想过”。豪塞尔在4月30日发表的题为《我是如何看待债务》这篇文章就很有意思。文章的主题是债务对长期主义的影响，归根结底是对风险的讨论，这也是我最喜欢的话题之一。豪塞尔首先讨论了日本有140家企业在成立500多年后仍在运营，还有几家据称有1000多年的历史。——这些企业经历了数十次战争、天皇统治、灾难性地震、海啸、经济衰退等等，无休无止，令人震惊。然而，它们的产品和服务却保持了代代的持

5月10日，86岁的文艺复兴科技公司创始人，“量化之王”詹姆斯·西蒙斯（James Simons）离世。西蒙斯之于量化投资界，就如同巴菲特在主动投资领域中，是神一样的存在。23岁获得博士学位；26岁成为破译密码的特工，却因为情商低被解雇；30岁成为高校数学系带头人；37岁赢得几何学最高奖项；44岁闯荡华尔街，成立掀起业界变革的传奇对冲基金公司；56岁创办了一系列慈善基金；72岁入选福布斯财富榜全球百大富豪，同年书面承诺，将毕生大部分财产捐给慈善事业。世界级的数学家、最具影响力的对冲基金经理及慷慨的慈善家，都是西蒙斯身上的标签。据估算，1988年—2018年，文艺复兴科技公司的旗舰产品大奖章基金获得了年均39.1%的净收益率。费前数字更为惊人，年均高达66%的收益率，费前收益率没有一年出现亏损，在交易中获得了超过1000亿美元的利润。他所创立的文艺复兴科技公司每年能从交易中赚取超过70亿美元。Institutional Investor援引文艺复兴科技公司旗下“大奖章基金”（Medallion）的一名投资者称，该基金仅向公司员工、前员工和少数老客户开放，在动荡的2020年取得了历史罕见的好成绩，全年回报高达76%。西蒙斯在去年一次接受访谈时说，文艺复兴科技只雇佣没有金融背景、与华尔街没有关系的数学家、物理学家和计算机科学家。“俗话说，把市场教给数学家比把数学教给市场专家要容易得多~文艺复兴科技的工程师和量化分析师应具备：数学能力、编程能力、对数据的热爱，最重要的是，有能力并渴望在学院式的环境中工作。”西蒙斯在2021年1月1日辞去文艺复兴科技董事会主席一职，将这个750亿美元管理人的位置移交下一代。在《征服市场的人：西蒙斯传》一书中，作者格雷戈里·祖克曼首次披露了西蒙斯及其神秘团队的一手资料，讲述了其如何打造这家史上最成功量化公司之一。国内量化私募顶流——幻方量化，创始人梁文

2009年，英伟达创始人黄仁勋在斯坦福大学公开课上进行了一场演讲。黄仁勋在这次演讲中一步步讲述自己商业逻辑和思维方式，还附带自己和他人的实操案例。这次演讲的时点也是英伟达商业策略变化的重要关口，同时也是人类计算机科学进化的重要时点。尤其在时间的齿轮转动15年之后，回头再看这场演讲，你会拍案叫绝。就像投脑煎蛋同学所说，在学习了英伟达几百小时之后，这场演讲是了解黄仁勋和英伟达过去、现在与未来最重要的素材，没有之一。不能同意更多。2009年左右，正好是英伟达上市后财报承压最厉害的阶段。黄仁勋早早就体现了他在“韧劲”上的天赋异禀。他不仅演讲状态很好，而且非常清楚、透彻地分享了自己当时的商业思考逻辑。他反反复复强调，“洞见很重要。”但不是一句空话，是层层递进的思考和实践，甚至，有很多“反过来想，反过来想”以及保持“理性的诚实”等芒格式的商业思维方式。黄仁勋在这场演讲中还留下了不少流传至今的金句：“如果你想成为市场的领导者，你必须主动蚕食自己的老产品。并且，让你的新想法去蚕食老想法。”“如果你想要成功，你必须让自己能够容忍失败、培养自己对失败的容忍度。”“随着时间的推移，你可能必须要改变自己、重塑自己。因此，优秀的人是非常重要的。”感谢投脑煎蛋的精译分享，尤其是点评部分的表达，有趣极了。enjoy～～延伸阅读：《英伟达1993-2006 | GPU之王的登基之路》英伟达的商业洞见这节的内容是谈论创建公司的过程，从我自己的一手经历来说，创建公司的过程能给你带来巨大的满足感，同时它也极度困难。1993年，我们有了一个商业洞见、创立了英伟达。有人会（将这种洞见）称之为公司愿景（Vision），但“愿景”一词对我来说逼格太高了。首先，我要说“愿景”很重要，但愿你们能通过我的演讲了解“愿景”的重要性。但我会用“洞见”（Perspective）一词，因为每个人都能够有自己的洞见；而“愿景”一词会让

今年年初，因部分结构化产品业绩出现大幅波动，量化圈迎来一波至暗时刻。加之受近期高股息板块持续走强、资金不断偏好大市值风格等因素影响，近两三个月小市值板块和中小市值量化指增策略整体遇冷，量化投资热情有所回落。4月12日的证监会发布会表示，要对量化交易实施差异化监督，既不拒之门外，也不听之任之，而是“趋利避害、规范发展”。“遇冷+监管”，很多投资者因此也用脚投票，对量化投资或谈之色变，或避而远之。但很显然，这种以偏概全的想法可能会让投资者掉入“认知陷阱”。虽然“炒小”“炒微”是量化基金的惯用手段之一，但中小、微盘股策略只占整个量化的一部分，尤其是在公募基金中。很多人没注意到采用基本面选股策略的量化基金今年则成功“渡劫”。所谓“基本面量化策略”，即基于包括财务数据在内的公司基本面信息，做出数学模型，然后根据此模型进行预测。最近提出的新“国九条”细则，促使投资人更加关注企业的基本面，这在一定程度上有利于基本面量化模型获得进一步提升的表现。在量化公募圈，坚持做基本面策略且做得好的基金经理，大多数人的第一反应应该是招商基金王平。聪投在去年12月独家采访过王平团队（点此查看），印象极深。“在王平以及整个招商量化投资中，没有花里胡哨的策略打法，没有模棱两可的投资目标，只看到对市场的时刻敬畏，对基本面策略的长期践行，以及对超额收益的不二追求。”这是我们交流完最直观的感受。与在风险因子上过多暴露相比，注重基本面因子虽朴实无华，但效果显著，所以我们看到这次量化风波中，王平管理的产品异常抗跌，今年以来收益为正。借着5月6日王平发行新产品的契机，我们再来回顾一下这位量化老将的投资秘诀。基本面策略与长期业绩共振从理论上来说，基本面策略在量化投资中意味着更低、更难获取的超额收益，从结果上看不如高频交易来得直接痛快，这也是之前很多投资者不愿意使用这一策略的原因之一。不过当大“地震”来临时，不少投资人才意识

“今年的市场大概率比去年好，其实可以积极地去追求正收益。”“过去我们以防守反击为主，现在我们会更积极。接下来的很长一段时间，我们就以‘种田式投资’为主。”“找一些好的地，把种子播下去，不期待每年都会一起收获，但是每年只要有某块地可以收获，对于我们的产品表现来说就够了。”“经过三年的消化之后，很多光伏企业的估值又变得合理了。”“未来整个住宅市场应该依然是一个10万亿元左右规模的市场。”“我们不是为了冷门而冷门，而是喜欢找一些性价比高的东西。这种东西往往在大家都嫌弃的地方产生。”5月5日“2024年度巴菲特股东大会中国投资人峰会”，宁泉资产投资总监、投资经理余璟钰在奥马哈场的圆桌交流环节，分享了精彩观点。2018年1月，从兴全卸任后的杨东创立了宁泉。作为中国第一代股票投资人，杨东对于宏观市场发展的大方向把握向来较为前瞻，是业内富有盛名的具备战略思维的投资管理人。在重要的周期拐点时，市场总会期盼听到他的研判和思考。而宁泉也总是通过实际行动，来体现自身对市场的判断，即在合适的时间点发行或持营产品，比如2018年底，2022年10月以及2023年底。杨东本人和宁泉都以低调著称，公开交流极少。余璟钰作为宁泉公开的投资经理之一，杨东则“隐身”其后。在杨东公开露面的调研记录中，余璟钰的名字也多数都在，比如2021年11月上了热搜的飞力达调研。当时同去的，还有同从兴全出来的睿郡资产的杜昌勇和董承非等。毕业于上海交大数学科班的余璟钰，投研成长基本都在兴全完成。他曾在兴全的金融工程与专题研究部做研究员，后来担任兴全专户投资部投资经理。这场交流中，余璟钰表示宁泉对目前的市场显得较为积极。其实2023年底，杨东就在月报中表达了对于2024年市场的偏乐观。详细可以查看这篇文章《对明年偏乐观！宁泉杨东：落实到个股基本面，越跌我们态度会越积极……》余璟钰在这场交流中表示，宁泉今年重点关注房地产和光伏行业在

“由于港股本身基本面在改变、在修复，所以这一波行情应该还没有走完。”思睿集团首席经济学家洪灏5月2日的对话中就推动港股最近走牛的因素，港股牛市是否会继续等话题分享了自己的观点。过去三周，港股恒指涨了20%，恒生科技涨了30%，从今年以来表现全球最差到领跑全球市场。洪灏表示其根本原因在于港股基本面出现边际改善。而港股过去三四年的调整，未必是其中的资产有问题，是跟港股投资者结构优化有一定关系。以下是本次交流的重点内容，分享给大家。港股这一波行情应该还没有走完问：近期，海外基金适量减持了科技股为首的美股，以及部分日股，把钱投往中国市场，这个情况能持续多久我们暂时不知，有哪些因素能够判断中国市场的表现？在资产配置的过程有什么需要注意？洪灏：资金的流向是瞬息万变的，且资金往往是逐利的。当某个市场有所表现，它就会快速地把钱挪到那个市场，所以我并不觉得资金是市场涨的原因，它可能是市场涨的动力。否则，对港股投资者来说，它永远在被外资牵着鼻子走。至于低估值的说法，港股的估值四年以来一直在下降，为什么低估值到了这时产生了一定的效应，这更值得商榷。而且，今年开年的时候大家对港股非常悲观。春节前，港股到了16,000点左右，回到了2022年10月份开始反弹的低点。现在是18,000多点，涨了2000多点。由于美股和日股最近都在回调，所以很多人又说港股今年领跑全球市场。但情绪、资金面都是捉摸不定的，不要把交易和投资建立在这些面上，否则会非常被动。其实，港股除了估值够低，情绪压抑之外，边际也发生了一些变化。尤其是房地产板块，房地产板块一季度数据还是非常差。但不同的是，在有关部门的帮助下，陆陆续续有一些城市进一步放开了限购，也有传闻政府在用资金买二手房、商品房作为储备，做经济适用房和廉租房等等。所以，我反而认为，港股这一轮上涨本身是自己的基本面发生了一些变化，吸引了资金进来。（再加上）日元的贬值，让日本

5月4日，奥马哈阴雨微凉的早晨，数万名与会者涌向奥马哈 CHI 健康中心，倾心观赏沃伦·巴菲特在今年伯克希尔股东会上的“独角戏”。这是史上被空前关注的一场股东会，也是93岁的巴菲特自1965年接管伯克希尔以来举行的第60次会议。这次，芒格没有坐在巴菲特的左边。跟巴菲特坐在台上的是副董事长格雷格·阿贝尔和阿吉特·贾恩。和大家猜测的一样，今年影片是向去年10月底离世的芒格致敬。很蒙太奇。除了泪目，还有忍俊不禁，曾经与《绝望主妇》、《绝命毒师》等影片中的明星共同客串的搞笑片段也穿插其间。最后定格在芒格那双穿越时代的智慧眼眸。怀旧摇滚，天真俏皮。年会以一种忧郁又温情的基调开始。股东大会之前举行的芒格纪念活动而在年会之前，伯克希尔发布的一季度报告占据各大财经媒体头版要闻。报告显示，第一季度营业利润同比大幅增长，而其现金持有量则飙升至创纪录水平。营业利润（包括全资业务的收入）较上年同期飙升39%，达到112.2亿美元。这一增长得益于保险承保收入同比增长185%，从9.11亿美元增至25.98亿美元。保险投资收入也增长了32%，超过25亿美元。伯克希尔的铁路业务利润为11.4亿美元，较2023年一季度略有下降。能源部门的利润则较去年同期的4.16亿美元增长近一倍，达到7.17亿美元。公司的现金储备达到创纪录的1889.9亿美元，高于第四季度的1676亿美元。表明巴菲特无法找到合适的“猎物”——他近年来屡屡对此感到遗憾，在这次股东会上也是。现金储备创新高，还有来自于出售苹果股票的贡献。报告显示，伯克希尔对苹果的持有市值为1354 亿美元，约 7.9 亿股，前三月卖出了约 1.16 亿股股票。截至本季度末，苹果公司仍然是伯克希尔迄今为止最大的持股。这是伯克希尔连续第二个季度减持了。去年四季度，公司出售了约 100

“我是沃伦，他是查理。”“我是沃伦·巴菲特，他是查理·芒格。我是更年轻的那个。”“我是沃伦·巴菲特，查理在我左边吗？”“查理，开始我们的演出吧。”......从1994年到2023年（2022年除外），连续30年的伯克希尔股东大会，芒格都坐在巴菲特的左边，泪目～附视频完整文字版，Enjoy~I'm Warren Buffett, the chairman of Berkshire Hathaway.And on my left is Charlie Munger, the vice chairman of my partner.我是沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦的董事长。在我左边的是副主席查理·芒格，也是我的合作伙伴。We'll try to get him to say a few words. At some point in the proceedings.我们会设法让他在某个时刻说几句话。I'm Warren Buffett, the chairman of Berkshire Hathaway, as you probably have gathered by now.我是沃伦·巴菲特，伯克希尔·哈撒韦的董事长，你们现在可能已经知道了。We've always got Charlie here to…he's always done the talking. I just moved my lips.我们有查理在这儿，他一直在说话，所以我就动动嘴唇就可以了。Good morning. I'm Warren Buffett, chairman of Berkshire.And this is my partner. This hyperactive fellow over here is Charlie Munger.早上好,我是沃伦·巴菲特，伯克希尔de 董事长。