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大房子，大车库和游泳池，是美国家庭的典型特点。对于美国人来说，国家地理环境优越，消费能力高，对自己的房子进行装饰，不断地投资，修缮，建立一个更有趣的家，是他们百年来乐此不疲的活动。

美国人对家的建设驱动了许多行业的兴盛，如home depot，就是靠着美国本土的家庭装修需求，做到了世界第一市值的线下零售商。

当然，家得宝还不是表现最好的公司，今天我们将观察，美国家庭里常见的游泳池，将如何成就一家涨幅几百倍的美国股王，POOL。

一、不断增长的泳池

美国市场泳池的需求一直都维持低速度的增长。

尽管美国泳池数目的成长性一般，近10年泳池量可能只增加了10%，但是泳池生意的好处在于，泳池需要不断维护，才能维持使用，而在这10年间，美国人的房价处于较快的增长曲线中，因此在自己房产增值的财富效应下，泳池的维护/重建需求也在提升，业主在泳池上的支付意愿也因此水涨船高。

可以这样想，即使泳池数目不变，为了可以持续使用泳池，必须进行一些持续的产品消费，如消毒水等化学药品，不然泳池就废了，还要定期除青苔，这是固定的支出。而假设全国泳池数目上升，加上业主愿意继续加钱丰富自己的泳池，这会造成一个双重增长的持续需求，造成了整个泳池设备行业良好的增速。

于是我们可以看到，公司保持了非常优秀的收入增速。从2012年至今，公司的收入增长超过2.5倍，是欧美资本市场中非常亮眼的收入成长股。

公司的收入中，超过90%来自于北美市场，长期以来贯彻合理的商业模型，毛利率一直维持在30%左右，但随着不断地收购，整合行业，在销售管理费用方面的规模效应明显，因此公司三费率不断下降，净利率长期从8%提升至16%，利润也实现了10年5倍的成长，再加上回购的影响，公司的EPS增长近9倍。

在高增长的业绩催化下，公司也实现了估值的快速提升，从2011年的17倍提升到了2021年的34倍，使得公司变成了一只10年涨幅近十几倍的公司，再加上在1995年-2008年这几年美国房屋市场积累的几十倍涨幅，使得公司在近几十年涨幅高达一千倍（分红再投资），差不多是美股的股王。

二、漏斗型企业

关于公司的成功，为何在一个传统行业里面长期涨得比很多高科技公司还猛，其原因还是其优秀的商业模式。泳池必须长期维护，是一项不断消耗现金流且具备可预测性的资产，这使得行业的现金流很好，而且是一个增量市场，和美国的很多线下零售货物购买量多年以来维持停滞的不同。

泳池数量的增加来自于美国整体人口的增多，又有更多人口从北方迁徙至南方温暖地区，南方家庭更会安装泳池，另外，不断增长的房价，推升了泳池翻修，扩容的概率，还有加大了泳池长期维护的提价空间。

公司给的泳池行业收入里面，维护占比就有58%，可见，稳固的存量经常性消费是这个生意好的地方。

而更重要的一点是，公司处于一个漏斗模型当中，上游数量庞大，下游数量庞大，中游却仅此一家。

作为隐形的细分行业冠军，公司在批发分销这块达到了近乎垄断，只是因为市场不大，一直被大家忽略，也没啥反垄断政策找上门来，公司的对手基本都是一些本土小地方的批发商，与供应链庞大的POOL难以竞争。

在泳池批发分销商这一领域，公司市占率预计超过90%，其市占率是第二名的15倍，基本都不是上市公司了，而未来，这些竞争对手未来都有可能被POOL纳入旗下。

公司的上游是各类泳池品牌产品公司，例如美股上市的leslie、Hayward Holdings等公司，由于这些品牌还没有很丰富的产品线，而泳池的各类装饰材料，设备也是产品差异化程度高，所以暂时很难出现一群较大的统一品牌，这些公司的市值比POOL都小得多，面对POOL，也缺乏话语权。

但这些公司也不是没有机会，它们也在积极拓展线下及线上渠道，希望能直接触达消费者，即家庭用户，以进一步巩固品牌，并希望借此改变产业链的地位。因此来自上游品牌化，集中化的趋势，将是POOL未来多年面临的主要挑战。当然，POOL也已经开始推出一些自有的品牌产品来面对挑战，继续提升利润率，而上游品牌和批发商之间的关系，也有可能像家得宝和创科实业一样相处融洽，互利共生。

公司的下游则为B端的装修队和承包商，同样，这一群体也是极其分散的。

其模式跟家得宝很像，但两者虽然类似，却是差异竞争的，家得宝专注家庭装修，家具，工具等，而POOL就专注泳池。

POOL的产品品类高达20万种，而家得宝的SKU却只有几万个，尽管家庭装修的空间显然大于泳池建设，但从SKU角度，可以反映出，为何家得宝没有参与到泳池这一行业的竞争了——专业化程度相比POOL确实不太够。

相比家得宝最大的优势，就是家得宝做不到垄断，仅是寡头，与劳氏平分市场，而POOL达到垄断，因此长期以来表现更胜家得宝。

而POOL又得益于公司在这多年间持续不断地收购，提升市占率。公司始终贯彻有节制的小额收购战略，不断地扩大自己在批发市场的影响力，目前旗下的分销网络由四大子公司组成，遍布全国。

三、周期

不过，公司靓丽的表现背后，不是没有风险，可以回看公司的收入和利润，在2020年和2021年实现了非常大的增速爆发。

如果忽略2020-2021年，实际公司从2012年-2019年的利润增速只有年化10%左右。

显然，这两年的高爆发来自于美国疫情影响，首先是居家需求增长了，然后是放水，房价暴涨，双重作用下，公司的盈利大幅爆发。

而再考虑估值增长因素，显然，这构成了一次戴维斯双击，这也造成了公司的高涨幅其实是周期繁荣带来的泡沫。

我们可以参照上表，2008年金融危机后新房建设量会大幅减少，而公司近年的高增长也应该来自于高增长的泳池新建和翻修业务，而非维护业务存量的大幅提升，因此，当现在经济下行+加息发生过后，公司的营收和利润大概率将在两年内退潮。

而目前的市值已经因周期性繁荣高了很多，参照2019年的EPS，6.4，目前股价393，要真往下掉，目前杀估值的空间仍巨大，2008年房地产泡沫过后，公司当时的股价就从直接跌了80%左右。

但不要忘了，决定性的是存量业务，泳池修好了只要没弃用，逻辑就没问题，该保养的还是得保养，因此，公司即使面临金融危机，房地产行业全面下行导致其收入低于2019年水平的概率依然很低。

公司真正的核心逻辑挑战是在批发分销这块面临新的渠道挑战，例如品牌方想翻身做主，TOC开辟成功。

或者美国人口和生活方式发生了改变，导致泳池弃用高于新建，泳池存量倒退，从而存量市场开始衰退，但这两点，目前来看都还没有什么苗头。

四、结语

因此长期来看，POOL的成功是有迹可循的，公司有跟其他零售公司一样的漏斗模型优势，但却因为市场较小，难以发掘，最终成为垄断，拥有其他行业零售不具有的市场格局，毛利率也非常高，而低竞争环境下，加上泳池行业的增量属性，导致了公司长期几十年来的增长。

放眼未来，公司也完全有机会成为家得宝那样的几十年长牛股，房地产和经济的周期必然存在，但是，货币量增长，房价增长的长期趋势在，泳池行业的兴盛也会持续。

虽然泳池材料零售是一门门槛不高的生意，但是看清楚其持续型的商业模式，加上企业可以处于一个非常优秀的竞争格局时，自然能造就超高的长牛。

当然，这也需要对生活方式需求，对渠道的深刻理解，例如想抄POOL的作业，在亚洲却基本找不到同类公司，因为亚洲人的居住模式不太适合建家庭泳池，关键是从生活出发，想想目前社会中的生活状态在哪个环节会有持续投入，而且有没有公司可以做到漏斗模型，市占率极高，这样的话，才能有机会挖掘出类似于POOL这样的公司。