牛市里的隐秘角落，乳制品的价值洼地

牛市来了。当大家都在说牛来了的时候，证明牛已经走很久了。这阵浩浩荡荡的 “群牛乱舞”中，韭菜们被眼花缭乱的红色涨幅迷得魂不守舍，纷纷攥紧了钱袋子准备大干一场的阵势。

从波诡云谲的金融市场，到资本的滔天力量，还有一个隐秘的角落在潜滋暗长。7月9日上午，现代牧业盘中涨超13%报1.2港元|股，此前发盈喜预计上半年净利润增长40%以上至1.9亿人民币，随后大和预计原奶价格将继续上涨。截止7月17日，现代牧业股价重回1.01港元|股。

一、乳制品市场

说到乳制品，先来看看市场的潜力。

2018年，我国牛奶消费总量为2490.08万吨，同期日本与美国的消费总量则分别为491.70|2801.96万吨，我国人均消费量为17.44千克，同期日本与美国的人均消费量分别为38.65|84.85千克，二者人均消费量分别是我国的2.22|4.87倍。

此外，2019年乳制品市场零售总额突破4000亿，未来五年我国乳制品市场仍将稳定发展，至2024年乳制品市场零售或将突破5500亿。

其次，在这场激烈的角逐中，有几大因素会决定市场的格局。

一是，上游奶源分布不均是造成我国鲜奶比例较低的根本原因，二是大量散户养殖，生鲜乳的质量存在较大风险，三是销售渠道的成熟与否，也影响乳制品分销、零售过程中，覆盖的市场份额。

因此，能巧妙地解决这些问题才是取得长足胜利的关键。

二、发现一只奶牛

而现代牧业从事的奶牛养殖业务，生产和销售原料奶予客户用于加工成乳制品，形成了一条完整的上、中、下游的产业链。

近几年，国内环境影响评价趋于严格，使得散户的奶牛存栏进一步下降。在供给端，奶牛养殖逐步升级为以规模养殖为主导，小型牧场及家庭作坊式牧场陆续退出。奶牛养殖行业的周期性减弱，未来原奶将主要由规模牧场生产提供。

而现代牧业在内地七个省区营运26个牧场，饲养共23.3万头乳牛，成乳牛占乳牛总数为57.9%，成乳牛年平均单产10.6吨生鲜牧场奶，原料奶总销量约为137万吨，供应下游乳企高端奶的生产。

△图源：现代牧业2019年报

据2019年报，现代牧业原料奶的外部平均销量单价为4.04元|公斤，较2018年3.85元|公斤，同比增长4.9%。这主要是由于奶牛存栏下降，让原料奶价快速回升。

每头成乳牛年产量10.6吨，较2018年10.1吨同比增长5%。随着产奶量及成乳牛数量的提高，年总产奶量达139万吨，较2018年128万吨同比上升8.6%。

成本端也进一步优化，2019年公斤奶现金成本同比降5.3%至2.32元，饲料成本同比降6.3%至1.77元，都处于历史地位。因此公斤奶现金毛利达1.72元，同比显著提升。

2-3月的原料奶价格受春节销售淡季和疫情影响，随着疫情好转及下游乳企促销，乳制品渠道库存在4-5月基本消化完毕，疫情让公众对均衡营养、提升免疫力非常关注，近50%的公众增加了乳品摄入的种类，并坚持每天足量喝奶，整体消费呈反弹趋势。因此，今年上半年奶价维持稳定，并略高于去年同期。

下半年将继续保持涨势，这和原奶供应不足有关。由于交通物流受阻、复工不足、成本上升等因素，新冠疫情对国内原产奶带来一定程度的冲击，加上规模化牧场减少，未来几年都将是原奶供给短缺局面，这有利于发挥现代牧业的养殖龙头优势。

需求端上，叠加年初疫情的一波新生儿潮，或在今年底或明年初来临，预计2030年我国大陆总人数增至14.3亿，人口出生率8‰，自然增长率为0.4‰。

△图源：据公开资料整理

综上，现代牧业发盈警，2019年收入高达55.14亿，较2018年49.57亿，同比上升11.2%。2019年毛利率较2018年同比增加6.6个百分点高达38.1%。另一家原奶供应商中国圣牧也于6月中旬同样发布盈利预期。在经历了较长时间的业绩亏损后，养殖奶企们打开了盈利空间。

最后，乳制品市场整体的PE如何呢？

蒙牛仅有29.79倍PE、伊利29.19倍PE、光明37.17倍，一片价值洼地之势。现代牧业底部价格0.66到1.05，如果业绩持续改善，相信估值都能提升，公司将充分享受行业周期向上的红利。

目前，蒙牛、新希望乳业增持现代牧业并成为现代牧业的战略股东，在原奶销售、品牌奶销售、财务融资、饲料采购等方面加强协同。疫情期间，蒙牛乳业、新乳业均严格信守收奶计划，也保障了该公司原奶全部实现正常销售。

据光大证券6月数据点评， 2020年6月，乳制品销售额同比提升130.33%至18.92亿，其中销售量同比提升104.47%至3353.12万件，销售均价同比提升12.65%至56.42元|件。整体看，2020年6月乳制品呈现量价齐升的态势。

可见，乳制品行业景气旺盛，看好奶企低估值上高确定性的投资机会，就要抓住现代牧业这只奶牛。$现代牧业(01117)$ $蒙牛乳业ADR(CIADY)$ $伊利股份(600887)$