通用电气（GE）曾是美国制造业的一顶王冠。自爱迪生始，通用电气从一家灯泡公司，在百年间成长为电子设备、航空航天、医疗保健、工业数据等行业的龙头。第一盏荧光灯、第一台双门电冰箱、第一台全自动洗碗机、第一只电烤箱、第一台喷气式飞机发动机……从生活到出行，GE定义了上个世纪初的工业浪潮。而前CEO杰克·韦尔奇更是通过大范围的并购与收购开启了全球化集团的新时代。在千禧年之前，GE一度成为美国市值最高的公司。然而万事万物，物极必反。在2008年金融危机中，曾是通用最赚钱部门的金融部遭遇巨大冲击，公司几乎破产，最后是美国政府破例出手提供贷款担保，才幸免于难。几次糟糕的并购更是让公司雪上加霜。财务上捉襟见肘、缩减规模、动辄削减股息，这家曾经象征着“美国制造”的公司现在几乎靠变卖家产过活。而2021年年底，通用电气正式宣布一分为三，将在2023年拆成三个独立的业务：航空、医疗保健和能源。虽然该公司的拆分战略在当时有效提振了股价，可这也说明，作为一个整体，公司无法阻止下滑趋势，因为在最关键的增长上，它无力可施，只能尽其所能降低开支，拯救市场估值，并减轻债务成本。价值大师中文站数据显示，近10年来通用电气在盈利线上挣扎，代表企业经营入账的自由现金流也捉襟见肘。而其股价自千禧年达到高点以来，一路江河日下。图源：价值大师中文站在某种程度上，这次“一拆三”是通用电气十多年来缩减规模的延续。无论一家公司的盈利能力如何，如果它在收缩，一般不会受到股票投资者的青睐。图源：价值大师中文站一旦三方拆分尘埃落定，通用电气扭亏为盈的故事是否值得投资者考虑，或者我们将看到这些业务像其前身一样成为价值陷阱？巴菲特在讨论美国负债的时候曾说过：“美国，就像一个富有但放纵挥霍的家庭，一点一点变卖家产以补贴人不敷出的生活。”这句话也正适用通用电气。通用电气在2008年出售了其塑料业务，并宣布它正在探索剥离其大部分消费者和工业

美国有许多以“通用”为名的企业，加上赫赫有名的通用电气以全球化多元经营闻名，许多人都误以为这些通用公司是“一家亲”，其实不然。下面要提到的这几家公司，和通用电气只是恰巧“重名”罢了。有的公司甚至比成立于1892年的通用电气还要高龄。快来看看你中枪了几家~通用汽车成立于1908年，由威廉·杜兰特创办，总部位于底特律。旗下拥有别克、雪佛兰、凯迪拉克等驰名汽车品牌。股票代码GM。最近刚刚换了一波logo，展示发展电动车的决心。图源：价值大师网通用磨坊成立于1866年，创办人是詹姆斯·贝尔，总部位于美国明尼苏达州阿波利斯，是全球第六大食品公司。旗下拥有哈根达斯、贝蒂妙厨、湾仔码头等品牌。股票代码GIS。图源网络通用动力全球五大国防工业承包商之一，成立于1954年，由Electric Boat和Canadair两家公司合并而来，总部位于弗吉尼亚。股票代码GD。图源网络通用再保历史可追溯到1846年的挪威，集团正式成立于1921年。目前是股神巴菲特旗下伯克希尔集团的子公司。图源网络下次再碰到这几家通用公司，可别傻傻认为它们是一家人啦！投稿、转载开白、商务合作*本文作者/译者不持有文章中提到的股票，且近72小时内无任何买入计划；本文内容不构成投资建议，不具有任何指导作用。文中图片除非有标注外，均来源于网络；如若侵权，请联络删除。本网站及其相关通讯中的信息无意成为，也不构成投资建议或推荐。在任何情况下，价值大师网都不对任何会员、顾客或第三方因使用网站上发布的任何内容或其他材料负责。本网站上的信息不以任何方式保证其完整性、准确性或任何其他方面。在任何情况下，价值大师网都不对任何会员、顾客或第三方因使用网站上发布的任何内容或其他材料负责，亦不对与使用或无法使用价值大师网，或与网站发布的任何内容有关的一切损害负责，上文提到的损害包括但不限于任何投资损失、利润损失、机会损失，以及特殊损害、附带损害

比尔·尼格伦（Bill Nygren）是一位著名价值投资者，以集中持仓出名。让他与其他典型价值投资者区别开的是，他长期持有谷歌和奈飞的股票，在买入时他认为相比于公司的价值，这两家公司明显被低估了。图源：价值大师中文站比尔·尼格伦是Oakmark基金、Oakmark精选基金、Oakmark全球精选基金的管理者。近期，他更新了第三季度的备忘录。这篇备忘录仍像往年一样强调：长期投资、资产配置，以及高波动性创造了选股机会。基金表现三季度跟随大盘，Oakmark基金表现不佳。年初至今，Oakmark精选基金下跌了23.6%，劣于标普500指数的15.5%。第三季度，该基金下跌了5.9%，和标普500基本持平。在这一财年，最大的亏损来自Charter Communications（下跌58%），Meta（下跌60%）和谷歌（下跌28%）。Charter Communications是美国第二大有线电视公司，近期受到宽带用户增长减缓的困扰。Meta则被元宇宙的巨大投入牵制。备忘录摘要：标普500今年下跌了24%，美国20年国债下跌了30%，这让资产配置显得徒劳无功。同时配置股票和债券的人甚至可能比纯股票投资者亏的更多。而40年来最高——8%的通货膨胀让这些雪上加霜。为什么会这样？一是加息。今年开始的时候，利率还接近于0，所有的长期资产都随着加息下跌。现在长期债券的收益率又高于长期通胀的估计值了，比尔·尼格伦相信债券可以再次在多元化的投资组合中发挥其降低风险的作用。因此继续鼓励资产配置，并在波动性极强的时期卖出表现好的资产，投资表现差的资产。在过去77年里，下跌超过20%的熊市出现了11次。这也只是其中一次，而且情况可能变得更糟。历史表明，在下跌20%之后，两年内的平均回报达到了33%。比尔·尼格伦想强调两件事：一是复利，复利可以让你的投资在20年间增长到可观的程度。二是“选股的好时机”，

文/Patrick 我不建议做择时交易，哪怕它“看上去”很容易赚钱。 择时交易很符合人脑的第一直觉：如果我们将股价走势想象成一条蜿蜒向上的曲线，那么把它拉直后，其长度一定远远大过于曲线两端原有的高度差。 于是，我们很自然地得出结论：只要我们在这条股价曲线上不断高抛低吸、低点买高点卖，最终收益将远远大于呆板的“持股不动”策略。 如再考虑股价下跌时的痛苦、上涨时的快乐，投资者将有更多动机参与预测股价，以求回避每一次下跌，拥抱每一次上涨，好让“收益”和“快乐”双重最大化。 然而，这就是费雪所说的，“表面上来看，这似乎是很值得做的事情”——如果真能做到的话。 我将从一个经典的心理学实验出发，尝试说明为什么这种策略不仅难以实现，甚至存在危险成分。 01 红蓝灯实验 01 实验 一名被试者坐在两盏灯面前，他唯一的任务就是猜测：下一次亮的是红灯还是蓝灯？ 这个实验将重复多次，最后按照总准确率给予奖励。 在实验开始前，实验人员瞒着被试者，悄悄将红灯/蓝灯的概率设为70%/30%，但亮灯的顺序却是随机的。 这意味着，只要玩100次，最后一定是红灯70次、蓝灯30次，但顺序却是杂乱的。 在进行多轮游戏后，被试者很快就发现，红灯的概率远大于蓝灯。于是，被试者逐渐认为自己发现了游戏的“模式”，并认为自己能知道下一次会亮什么灯。 结果就是，被试者大多数时候都会选择红灯，少数时间才选择蓝灯。 02 实验结果 理论上，被试者只要一直无脑选红灯，其准确率就能达到70%。 但猜猜看，被试者的最终准确率有多少？ 58% 在被试者反复玩了多轮游戏后，实验者截取了后期的100次数据，结果发现被试者的平均准确率只有58%，比上述无脑红灯策略低了12%。 这是一个有趣的现象。 在经过多轮游戏的“训练”后，被试者就算不知道具体概率分布，也能感受到二者明显的频率差异，但他没有选择一直选红灯，而是在红灯、蓝灯之间不断切换

文、摘录/CxEric为了发掘出能够成长数十年的“成长型”公司，费雪发明了“闲聊法”、“15要点”理论，主张投资者应该回到现实世界去理解公司，挖掘出企业的“根本特征”。本文是对费雪【闲聊法】、【十五项要点】的摘录与评价，有关费雪投资思想体系的介绍，可见公众号的本期头题文章。壹闲聊法所谓【闲聊法】（scuttlebutt），其主张是：投资者应与公司有某种利益关系的各类人交流、“闲聊”——这些人包括：供应商、顾客、竞争对手、销售人员、研发人员、行业工会、监管部门等——从而获得有关企业的背景知识与资讯，尤其是那些“非常根本的企业特征”。以下是相关摘录。费雪【闲聊法】摘录1、请一位精于公司管理的专人，检视企业组织的各个分部，并且详细调查公司的执行人员、生产部门能、销售团队、研究计划以及其他主要运作部分，据此做出具有实质价值的结论，以研判该公司是否拥有优秀潜力实现未来的成长与发展。这方法或许看起来合理，但不幸的是，基于各种原因，一般投资人通常无法从中受益。2、商业世界中的情报网是非常值得关注的。人们会因为各种原因关注某些公司，而令人惊讶的是，只要从这些人的意见当中截取出具有代表性的讯息，即可准确掌握产业内每家公司的相对优势与劣势。3、大多数人，尤其是当他们认为自己所说的话不会招来危害时，总爱畅谈他们所投身的领域，甚至无所拘束地评论他们的及竞争者。只要去找某个产业中的5家公司，机智地向他们提出，请他们谈谈其他4家对手的优缺点，通常10次当中会有9次让你惊喜——所有5家公司的状况，都将会详尽无误地一一现形。4、然而，竞争对手只不过是其中一个意见提供者，而且也未必是最理想的情报来源。厂商和客户能带给投资人的助益，更是让人振奋——他们会直接与企业人员交手，所提供的资讯往往能让投资人更真实理解企业内部人员的状况。大学研究室、政府机构或受雇于竞争对手的科学家，则是另一个珍贵的情报来源；同业公会的

点击蓝字关注，教你像大师一样投资！本文首发于价值大师网 GuruFocus.cn，转载请注明出处。如果您喜欢我们的文章，请将我们设为星标，方能保证定时收到我们的推送！本文不构成投资建议，不具有任何指导作用，文末“阅读原文”链接中给出的股票仅供学习交流，并非荐股。股市有风险，投资需谨慎！本文原作者Dilantha，原文为英文。文章中所有第一人称代词“我”仅代表原作者，不代表价值大师网。迈克尔·巴里在2008年金融危机中做空房市，个人获利1亿美元，为客户获利7亿美元。电影《大空头》原型迈克尔·巴里9月发推说他应该做空特斯拉的股票。他的推特分享了特斯拉加州超级工厂中，一仓储设施起火的消息，并配文：“If I am tweeting this you can bet I am not short it. But I should be.”，大意为：你大可因为我发了这条推特赌我没做空特斯拉。我应该（做空）的。图源推特这不是他第一次嘲讽特斯拉了。去年4月他还发过推（已删除），写道：“The competition came for Netflix (NFLX) just like the competition is coming for Tesla。”（奈飞面对的竞争也将临到特斯拉头上。）在2020年12月，他就发推称自己在做空特斯拉。2021年5月，美国证券交易委员会的一份文件确实显示，他拥有价值超过5.3亿，卖出80,100股特斯拉的看跌期权。但同年晚些时候，他退出了特斯拉的空头交易，并声称当初并不打算长期持有该头寸。然而，我（指本文原作者Dilantha，下同）并不同意他的观点。特斯拉目前的股价显示很多人站在我这一边。虽然巴里不喜欢这只股票，但他显然没有信心长期做空它。特斯拉确实面临着许多挑战，但该公司比同行拥有竞争优势，这些优势可能会在未来许多年里持续存在。电动汽车行业是“长

文/CxEric 本文转载自微信公众号：CxEric的读书与投资笔记，作者CxEric 在很大程度上，《聪明的投资者》是一场大型劝退，格雷厄姆反对了大部分投资者想要做的大部分事情，以至于这本书字里行间都像塞满了各种“NO”：不好意思，这个不能碰；对不起，那个是禁止的；不不不，那个也不可以。 他反对的事情包括：投机，短线交易，预测股价，追随市场，不做估值，情绪用事，迷信专家，违反纪律，不学习不反省，过于集中/分散持股，等等。一个普通股民的大部分日常操作，在这本书里都是禁止或疑问项目。 这种劝退的极致，就是格雷厄姆劝诫大部分读者放弃做积极型投资，选择当一名“防御型投资者”。这实质上是在建议读者放弃击败大盘，放弃积极选股，放弃盯盘，放弃预测股价，放弃频繁交易——好吧，你在投资书籍、投资论坛上学到的很多炫目“技巧”，都是格雷厄姆不建议做的。 在格雷厄姆看来，只有少数人应该做积极型投资者，大部分人安心做一个防御型投资者即可——这样的策略，往往是买入一揽子的股票+债券组合，典型做法就是巴菲特整天念叨的指数基金。 这实在是一件有点“匪夷所思”的事情，因为大部分人学习价值投资，都是奔着伟大投资者去的：找到牛股，击败大盘，创造N倍收益，但格雷厄姆却致力于劝你放弃这种决心，同时立下诸多“掣肘”你的规则。 就好像一个新手侠客初入门派，很期待今天是学九阴真经还是独孤九剑，结果练来练去都是**长拳，听来听去都是“江湖生存101条守则”。 问题是：为什么格雷厄姆要这么做？ 1 因为真正的战略思维都会清晰地勾勒“不为清单。” 格雷厄姆通过一次次讲述“什么是错的”来表达“什么是对的”， 正如迈克尔·波特所说，“战略的本质就是选择不做什么”（The essence of strategy is choosing what not to do）。当谈论战略时，人们往往通过“做什么”来定义自己，但实际上真正决

点击蓝字关注，教你像大师一样投资！本文首发于价值大师网 GuruFocus.cn，转载请注明出处。如果您喜欢我们的文章，请将我们设为星标，方能保证定时收到我们的推送！本文不构成投资建议，不具有任何指导作用，文末“阅读原文”链接中给出的股票仅供学习交流，并非荐股。股市有风险，投资需谨慎！本文最初发表于2021年6月。点击文末“阅读原文”访问价值大师中文站！巴菲特有两个最重要的投资原则：第一，永远不要赔钱；第二，永远不要忘记第一条。图源网络那么在实际投资操作中，巴菲特是如何牢牢遵守以上两条投资原则呢？巴菲特在伯克希尔1992年年报中指出：“......我们强调在股票的买入价格上留有安全边际。如果我们计算出一只普通股的价值仅仅略高于它的价格一点点，那么我们不会对这只股票产生兴趣。我们相信这种‘安全边际’原则是投资成功的基石。”这正是巴菲特永不亏损的投资秘诀，也是价值投资之父本杰明·格雷厄姆尤其强调的一点。格雷厄姆认为，“安全边际”是价值投资的核心。尽管公司股票的市场价格涨落不定，但大多数公司还是具有相对稳定的内在价值的。训练有素且勤勉的投资者能够精确合理地衡量这一相对稳定的内在价值。因为股票的内在价值与当前交易价格通常是不相等的，基于安全边际的价值投资策略通过公司的内在价值的估算，比较其内在价值与公司股票价格之间的差价，当两者之间的差价(即安全边际)达到某一程度时就可选择该公司股票进行投资。图源网络格雷厄姆在书中表示：“为了实现真正的投资，买入的股票必须有一个较大的安全边际。并且，真正的安全边际可以由数据、有说服力的推理和很多实际经验得到证明。”格雷厄姆指出：“有时候，投资于估值过低股票的投资者在股市中失败的概率可能更大。因为市场上总会有大量估值过低的股票，并有不少投资者都在寻求此类公司。但这些股票的价格往往不会在短时间内就回归到内在价值附近，而是会继续反方向下跌，用时间来考察投

点击蓝字关注，教你像大师一样投资！本文首发于价值大师网 GuruFocus.cn，转载请注明出处。如果您喜欢我们的文章，请将我们设为星标，方能保证定时收到我们的推送！本文不构成投资建议，不具有任何指导作用，文末“阅读原文”链接中给出的股票仅供学习交流，并非荐股。股市有风险，投资需谨慎！本文原作者Rupert Hargreaves, 原文为英文。文中第一人称代词仅代表原作者，不代表价值大师网观点。点击文末“阅读原文”查看伯克希尔最新财务数据！伯克希尔·哈撒韦的股价今年一直遭受着卖压，尽管不如整体市场。迄今为止，该公司的B类股下跌了约12%，而标准普尔500指数的整体跌幅约为25%。（下图蓝线代表标普500指数，绿线代表伯克希尔股价）图源：价值大师中文站虽然这一股价表现好于市场的其他部分，但在过去五年中的表现却远不如人意。事实上，在过去五年中，该股的表现与标准普尔500指数大致相当，不包括红利。当我们包括股息时，标准普尔500指数的表现超过了伯克希尔，因为后者不向投资者支付股息。（下图蓝线代表标普500，绿线代表伯克希尔股价，黄线代表标普500ETF）图源：价值大师中文站那么，发生了什么？为什么该股在过去五年中表现不佳？更重要的是，尽管伯克希尔是标准普尔500指数中最有能力应对当前经济不确定性和通胀压力的企业之一，为什么今年却出现了两位数的下跌？投资者对增长持怀疑态度在过去五年中，伯克希尔公司与市场其他公司相比表现不佳的原因之一是其对科技股投资力度不足。当然，它持有苹果和几种较小的科技股头寸，但它很少对高增长的科技领域投资。它的资产负债表上还有相当大的现金头寸，在过去几年里，由于利率一直保持在零附近，其收益率可以忽略不计。虽然随着借贷成本的上升，这堆现金的回报率应该开始增加，科技股的下滑缩小了标准普尔500指数整体表现与伯克希尔之间的差距，但在市场上涨时，该公司的表现不佳，它需

点击蓝字关注，教你像大师一样投资！本文首发于价值大师网 GuruFocus.cn，转载请注明出处。如果您喜欢我们的文章，请将我们设为星标，方能保证定时收到我们的推送！本文不构成投资建议，不具有任何指导作用，文末“阅读原文”链接中给出的股票仅供学习交流，并非荐股。股市有风险，投资需谨慎！点击文末“阅读原文”查看整体市场估值！昨日，A股终于结结实实回了一口血，而美股则涨跌互现，道指和标普500下跌，纳指则上涨。股价的下跌带来的是估值的走低。以最常用的市盈率为例，按月计算，A股代表性指数沪深300和美股代表性指数标普500的市盈率都已接近2005年以来的25%分位。即目前的市盈率位于2005年以来低点的25%左右。图中橙线为指数走势，蓝线为估值走势。绿线为指数市盈率25%-75%百分位区间，红线为指数市盈率10%-90%百分位区间.制图：价值大师中文站但图中我们能发现一个有趣的迹象，A股的市盈率变化还大致与指数变化同步，美股的市盈率看起来却像“反向指标”，在2008年的底部，市盈率反而达到了历史最高点。要理解为什么会出现这种现象，还要从市盈率的构成上找原因。市盈率 = 股价/每股收益其中，股价每时每秒都在变化，但每股收益一般只会在每个季度披露一次。也就是说，在平时，每股收益相对稳定，而股价则变化较快。所以，平时市盈率的波动主要由股价变化引起。平时我们说的“低市盈率低估值”也是基于每股收益相对稳定的前提作出的。但在2008年底，美国发生了金融危机，企业营收大减，营收下降幅度超过了股价下降幅度，因此造成市盈率反常之高。将时间拉长，类似的情形在2001年前后的互联网泡沫也能见到。股价下跌，市盈率却反常之高。制图：价值大师中文站在疫情前后，美股市盈率也并非在股价到达顶峰时触顶，而是提前见顶。因为疫情让人们更加依赖美国诸多大公司的线上服务，所以整体而言，这些公司的利润增

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上周在海豚君《中概这次会有“劫尽重生”吗？》中主要解决了退市风险得问题，核心判断是风险看起来似乎有减轻，但本质问题没有解决，中概依然是大国较量和博弈的“枪口”。 退市风险依然是一把高悬的利刃，压制着中概估值的向上空间。 在这种情况下，中概更应该关注的是价值跌穿+基本面修复共振下的短期股价修复机会。而本篇就从泛零售板块，通过复盘行业和竞争情况，来重点帮大家理一下能跑出高市值巨头的电商板块： 1. 周期化的电商到底还有没有机会？ 2. 还能有相对优势的公司跑出来吗？ 对中概公司研报解读有兴趣的朋友，欢迎添加微信号"dolphinR123"加入投资研究群，第一时间获取海豚深度研究报告，与投研老兵一起畅谈投资机会。 海豚君在今年上半年的互联网板块性综述《往周期 “衰变”，阿里腾讯们还剩多少价值？》中提到包括电商在内的互联网板块整体往周期衰变，而且在整体“低股价、强监管、弱消费”的大环境下，行业整体上进入了第一曲线“修内功”、第二曲线“修整”，而半年后再看新的变化： 一 渗透率又提升了？其实还是 “凉凉” 海豚君之前说过2020年走过疫情猛拉的电商渗透率“大跃进”年份之后，2021年市场就遭遇了渗透率故事逻辑的“反手一击”，到了2022年似乎这个苗头又回来了。 截至今年8月的2022年，剔除餐饮和汽车石油等品类后，调整后的线上零售渗透率已达34.3%，较2020年的33%的高点又提了那么一点点。 但事实上，今年上半年有疫情“严防死守”式的常态化防控，线上渗透率的提升再次以线下零售的持续萎缩为代价，并非“自然环境”下的渗透状态，因此不太具有参考性。 而如果从品类上来看的话，海豚君把渗透率40%以上的归类于零渗透机会品类，30%的定位于慢渗透率品类，把20%以下的定义为“机会”渗透品类——对饮食品饮料和家具。 可以明显看到，拉动渗透率上行的食品饮料线上化主要靠近场零售，尤其是靠社区团购

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